<표 2-5> 자산형태별 전세계 자산유동화증권(ABS) 발행물량 (단위 :백만 불) 1999년
발행액
발 행 건 수
시 장 점유율
1998년 발행액
발 행 건 수
시 장 점유율 공모발행 ABS 216,464.7 403 37.7 206,649.3 396 35.9 공모발행 MBS 79,856.1 204 13.9 110,861.8 226 19.3 Rule-144A ABS 49,774.2 152 8.7 55,018.4 176 9.6 사모발행 ABS 9,430.4 75 1.6 11,431.3 67 2.0 Non-U.S.
ABS and MBS 90,613.0 241 15.8 55,894.7 157 9.7 CBOs and other
repackagings 61,230.6 176 10.7 57,403.3 183 10.0 CMBS 67,288.5 130 11.7 78,355.0 95 13.6 합 계 574,657.5 1,377 100.0 575,613.8 1,300 100.0 주 : Rule-144A ABS는 사모발행된 채권이지만 일정기간 경과 후 공개된 유
통시장에서 유통시킬 수 있는 자산유동화증권(ABS).
자료 : Asset-Backed Alert, Weekly, January 10, 2000.
건전하게 하여 궁극적으로는 국민경제가 금융 및 외환위기 발생에 대해서 보다 저항력을 가지는 경제로 만들어 줄 수 있다.
(1) 파생금융상품으로서의 자산유동화 증권
자산유동화증권은 일종의 파생금융상품financial derivative이다. 파 생상품derivative이란 보다 기초적인 자산underlying asset에 의하여 그 가격이 결정되는 금융수단financial instrument이나 증권을 의미하며 파생상품 중 파생금융상품financial derivative이란 다른 금융수단이나 증권이 기초적 자산underlying asset이 되는 금융상품을 말한다.
이러한 파생금융상품 발행의 기초자산은 점차 확대되고 있는 추 세로서 최근에는 신용 그 자체만을 기초자산으로 하는 신용파생금 융상품credit derivatives까지 등장하고 있다. 이러한 맥락에서 자산유 동화증권 발행의 기초자산이 다양화되고 확대되고 있는 것은 파생 금융상품 발행의 기초자산의 확대 추세를 반영하는 것에 불과하며 자산유동화증권이 자본시장에 가져오는 장점은 파생금융상품이 자 본시장에 미치는 장점의 연장선상위에 놓여 있다.
일반적으로 파생금융상품이 자본시장에 미치는 장점으로는 시장 의 완전성market completeness 증진, 투자수단speculation 확대, 위험관 리risk management 수단 확대, 거래에 있어서의 효율성trading efficiency 증대 등을 들 수 있다.
우선 자본시장의 완전성market completeness이라는 것은 투자자들 이 각각의 경제상황across the states에 대해서 어떠한 정도의 투자수 익을 희망하든지 간에 투자자들이 각각의 경제상황에 따라 실현되 기를 희망하는 어떠한 패턴의 투자수익return의 조합에 대해서도 자본시장에 존재하는 기존 자산 각각의 물량을 적절히 배합한 포 트폴리오를 구성함으로써 달성이 가능한 자본시장을 말한다.10)
완전한 시장complete market은 그러한 희망 투자수익을 거두기 위 한 포트폴리오를 구성하는데 있어서 시장에 존재하는 기존 자산에 대한 수량에 대한 증감만을 통하여 포트폴리오를 구성할 수 있을 만큼 상호간에 독립적인 자산linearly independent이 충분히 존재해야 한다.11) 이러한 완전한 시장complete market은 이상에 가까운 것으로 서 국민 경제내의 복지 수준을 향상시켜 주는 것이며 비록 실제의 자본시장이 완전한 시장이 아니라고 하더라도 자본시장이 완전한 시장에 가까울수록 경제 주체들의 복지 수준은 향상되며 파생금융 상품은 자본시장을 보다 완전한 시장으로 만들어 주는 역할을 수 행한다.12)
또한 투자수단speculation과 위험관리risk management수단 확대란 파생금융상품이 이들에 대해서 잘 알고 있는 투자자들로 하여금 투자에 있어서 좋은 수단을 제공하여 주는 동시에 위험을 관리할 수 있는 수단도 제공하여 준다는 것으로서 이들은 모두 파생금융 상품의 완전한 시장 조성 기능으로부터 나오는 것이다.
그밖에 파생금융상품은 파생금융상품의 기초 금융자산을 실제로
10) Cox., John C., and Mark Rubinstein, Options markets, 1985, pp.427-435 참조.
11) 즉 완전한 시장은 각각의 경제상황across the states에 대해서 투자자들이 희망하는 대로 포트폴리오의 투자수익을 설정할 수 있는 만큼 충분히 독립적인linearly independent한 투자수익을 가진 여러 자산이 있는 경우에 가능해 진다. 반면에 불 완전한 시장incomplete market이란 투자자들이 각각의 경제상황across the states에 대 해서 어떤 특정한 투자수익의 조합을 희망하는데 이러한 조합의 투자수익을 거두 기 위해서 포트폴리오를 구성하는 과정에서 자본 시장에 존재하는 기존의 자산의 물량을 아무리 조절하더라도 투자자가 희망하는 대로 경제상황across the state에 따 른 투자수익의 조합을 가진 포트폴리오를 만들 수 없는 경우를 말한다. 이러한 불완전한 자본시장은 경제 내에 자산이 충분히 존재하지 않거나 존재하더라도 상 호간에 상관관계가 높은linearly dependent 독립적이지 못한 자산들로 구성되어 있는 경우에 나타나며 시장이 불완전한 만큼 시장참가자들의 복지수준을 하락시키게 된다.
12) Ross, Stephen A., “Options and Efficiency,” Quarterly Journal of Economics 90, 1976, pp.75-89 참조.
거래하는 것보다 거래비용을 훨씬 줄여 줄 수 있으며 높은 유동성 을 가지게 할 수 있다.13)
이러한 파생금융상품이 자본시장에 대해서 일반적으로 기여하는 바를 자산유동화증권의 경우로 논의하여 보면 자산유동화증권은 파생금융상품의 하나로서 자산유동화증권을 통하여 시장 참여자들 이 자신의 포트폴리오에 있어서 위험과 수익을 보다 정확하게 조 합할 수 있게 하여 완전한 시장에 보다 가깝게 포트폴리오를 구성 할 수 있으므로 시장 참여자들의 복지 수준을 향상시킬 수 있게 된다.
예를 들어 자동차매출채권유동화증권이나 신용카드매출채권유동 화증권, 상업용 부동산저당대출유동화증권(CMBS), 부실채권유동 화증권(NPL) 등의 발행에 있어서 기초자산이 되는 자동차할부매 출채권이나 신용카드매출채권 및 부동산으로부터 발생하는 임대료 부실채권 등은 자산유동화가 아니었으면 시장에서 거래되기 어려 운 투자수익들이다.
그러나 자산유동화증권은 이러한 기초자산으로부터 발생하는 투 자수익을 자본시장에서 거래하고 투자할 수 있도록 해줌으로써 자 본시장을 보다 완전하게 만드는 데 기여를 하고 있으며 이로써 자 본시장 참여자들의 복지 수준을 향상시키는 데 기여를 하고 있다 고 하겠다.
마찬가지로 유동화증권이 없었을 때에는 자동차할부채권이나 부 동산 및 부실채권 등에 대하여 투자를 하거나 이들 기초자산들로 위험을 헤지하는 것이 불가능했으나 자산유동화는 이러한 기초자 산을 이용한 투자와 위험관리를 모두 가능하게 해 주고 있으며 이
13) 예를들어 다양한 주식으로 구성된 포트폴리오를 구성하는 데는 많은 거래비용이 들지만 실제로 다양한 주식을 구입하는 대신 주가지수선물을 구입하는 경우 훨씬 적은 비용으로 마찬가지의 효과를 거둘 수 있게 해 준다.
들 기초자산을 실제로 거래하는 것보다 훨씬 낮은 거래비용으로 거래를 가능하게 해줌으로써 시장 참가자들의 복지 수준을 향상시 키고 있다.
결론적으로 자산유동화증권은 파생금융상품의 하나로서 파생금 융상품이 가지고 있는 성질을 모두 가지고 있으므로 파생금융상품 에 대한 자산유동화증권이 자본시장에 미치는 영향은 파생금융상 품이 자본시장에 미치는 긍정적인 효과의 연장선상위에 놓여 있다 고 하겠다
(2) 투자자
투자자의 입장에서 보면 자산유동화는 투자자들에게 투자 수요 에 맞는 다양한 투자수단을 제공하여 주고 투자 가능액수를 확대 시켜 줄 수 있다. 자산유동화를 통해 투자의 위험은 시장참여자들 가운데서 위험의 성격을 잘 이해하고 가장 낮은 비용으로 이 위험 을 흡수할 수 있는 투자자들에게 할당되는데 투자자들은 자신의 위험부담 능력 및 선호에 맞는 다양한 수익률과 만기를 가진 금융 자산에 투자를 할 수 있게 되어 경제 전체적으로 후생이 증대하게 된다. 이는 자본시장에서 수요가 높은 투자 수단에 대하여 자산유 동화를 통해서 같은 신용등급과 유동성을 가지고 있는 회사채보다 높은 수익률을 제공하는 유동화증권을 구조화하여 시장에 매출할 수 있기 때문이다.
예를 들어 미국의 전통적인 금융상품 중에서 만기가 1년 미만으 로서 신용등급은 AAA 등급이면서 높은 유동성을 가지고 있는 상 품에 대해서는 공급 물량이 많지 않다. 이처럼 공급이 부족한 투 자 수단에 대하여도 구조화를 통하여 자산유동화를 하게 되면 유
사한 조건을 가지고 있는 회사채 보다 더 높은 수익률과 유동성을 가지고 있는 투자수단을 자본시장에 공급할 수 있다.
또한 투자자 중에는 투자시 먼저 원금을 받고자하는 투자자들이 있는가 하면 원금보다는 이자를 먼저 받고자하는 투자자들(예를 들면 연기금 등)도 있다. 이러한 투자자들의 다양한 요구에 대하여 유동화증권을 구조화structuring 할 때 증권의 종류를 일부는 원금을 먼저 받는대신 이자가 줄어들도록 구조화를 하고 일부는 원금을 나중에 받는 대신 이자의 현금흐름이 크고 길어지도록 구조화를 하여 투자자들의 다양한 수요에 부응하는 금융 상품을 제시해 줄 수 있다.
그 밖의 예로서 부동산을 기초자산으로 발행되는 증권의 경우를 들어보면 부동산은 대부분 투자 규모가 커서 소액 투자자들이 접 근하기 어려웠으나 부동산을 담보로 한 유동화증권을 발행하게 되 면 부동산에 대한 투자를 소액으로 분할함에 소액 투자자들도 부 동산에 대한 투자를 할 수 있는 수단을 제공해 줄 수 있다.14)
(3) 자산보유자
자산보유자의 신용등급이 낮은 경우 자신의 신용으로 자본을 조 달하는 것보다는 자신이 가지고 있으면서 자신의 신용등급보다 높 은 자산을 유동화 하여 자본을 조달하는 것이 자본조달 비용을 낮 출 수있다. 구체적으로 자산보유자의 신용등급이 최소한 A 등급이
14) 물론 투자자들에게 제공되는 수익률은 기초자산으로 발생하는 수익률에 비하여 낮다. 예를 들어 미국의 경우 신용카드 대출로부터 발생하는 이자율은 18% 정도 되지만 신용카드 대출을 기초자산으로 하여 발행된 유동화증권이 수익률은 8%
내지 9% 정도이다. 이처럼 기초자산으로부터 발생되는 수익률과 유동화증권의 수익률간의 스프레드는 기초자산이 가지고 있는 신용위험을 제거하고 증권의 유 동성을 높이는 등 부가가치를 높이는데 사용되는 비용이라고 볼 수 있다.