거시경제 제14주 제2강 강의요지
장세진(강의 2015.12.3, 정리 12.4) (1) (복습) 프리드만의 명제, 피셔방정식, 합리적 기대
1) (프리드만의 명제) 인플레이션은 화폐적 현상. M=P․L(Y,i)에서 L이 지속적 으로 하락할 수 없음(석유위기, 임금인상요구, 지급결제기술).
(i) 고전적 관찰: 아리스토텔레스, 제갈공명, 데이비드 흄, 대원군의 당백전.
(ii) 고전적 화폐수량설: L(Y,i)가 일정하다면(중세 정체기), M과 P는 비례.
M∝P. 그러면 △M/M=△P/P. 통화증가율( μ)=인플레이션율( π). 인과관계도 분명. 통화증가율→인플레이션율.
(iii) 왜 “프리드만의 명제”인가? 인플레이션의 원인으로 케인지언은 석유가격 폭등, 과도한 임금 인상 요구 등을 지적. 감기의 원인도 화폐 때문이냐고, 통화주의를 비판. 프리드만은 광범한 자료를 조사하여 인플레이션은 통화 증가 때문이라고 입증.
i) 비용 인상 인플레이션(cost-push inflation) 이론을 비판하면서, 프리드 만은 고유가는 석유 및 석유 관련 제품의 가격을 상대적으로 상승시킬 뿐, 물가 전체를 상승시키지 않는다고 주장. [그렇지만, 이들이 L(Y,i)를 지속적으로 하락시킬 수는 없음]
ii) 임금 인상도 노동집약적인 상품의 가격을 상대적으로 상승시킬 뿐, 물가 전체를 상승시키는 것이 아님. 1970년대에 임금 인상 인플레이션 (wage-push inflation)이론에 의거, 임금인상을 생산성 상승 이내로 제한 하는 소득 정책(income policy)이 미국, 한국 등의 나라에서 채택되기도 함.)
(iv) 이들 이론이 지속적인 인플레이션을 설명하는 데 실패(유가 안정 후에도 인플레이션 지속, 임금인상은 인플레이션의 결과이지 원인이 아님이 밝혀 짐)하는데 따라 프리드만의 명제가 일반적으로 받아들여짐.
2) (피셔방정식) i=r+π(피셔 방정식), 기간간 대체효과는 실질이자율 r=i-π, 화 폐수요는 명목이자율 i에 의존.
(i) 나무가 2%의 속도로 자란다면, r=2%. 통화증가에 의하여 인플레이션이 π=3%로 발생하면 채권의 명목이자율은 i=r+π=5%가 됨.
(ii) i=4%라면, 4%에 돈을 꿔서 나무를 심어 내년에 팔아 원리금을 갚으면 1%p의 차익이 생김.
(iii) i=6%라면, 나무를 팔아 돈을 꿔주는 편이 이익. 그러면 자금 공급이 증 가하여 이자율이 하락.
(iv) 실물(나무)에 투자 여부, 또한 소비의 기간간 대체효과는 실질이자율에 의존. 또한 임대수익률도 실질이자율과 같음. r=(R/P)κ-δ(κ). 왜냐? 돈을 꿔서 나무에 투자하느냐 여부는 나무의 실질수익률과 채권의 실질수익률을 비교하는 것이 때문. 소비도 오늘의 빵과 내일의 빵을 비교하는 것. 실물임 대자본에 투자하느냐 여부도 자본의 수익률과 채권의 실질수익률을 비교하 는 것.
(v) 화폐수요는 명목이자율에 의존. 왜냐? 기회비용으로서 이자비용은 채권의 명목이자율-화폐의 명목이자율= i-0=i, 또는 채권의 실질이자율-화폐의 실 질이자율= (i-π)-(-π)=i에 의존하기 때문임.
3) (합리적 기대) 사실 π는 사후적으로만 알게 됨. 그러면 re=i-πe에 의존. πe 도 직접 관찰할 수 없음. 합리적 기대가설에 의하면 전문가 서베이, 또는 물 가연동채권(TIPS)으로부터 추정 가능.
(i) 사람들은 선택에 중요한 변수(배우자, 전공, 기말고사 문제 등)에 대해서
모든 정보를 활용하여 최선의 예측을 할 동기가 있음. 일부러 틀리지는 않 음. 그러면 미리 제거할 수 있는 체계적인 오차는 없어짐. 실제로 그렇게 예측한다는 것이 합리적 기대가설.
(ii) 그렇다고 가정하면 소비자(투자자)의 예측은 전문가의 예측과 같을 것임.
그러므로 전문가 서베이로 소비자의 기대인플레이션을 조사할 수 있음.
(iii) 물가연동채권은 실질이자율을 보장. 그러면 피셔방정식에 의하여 거꾸로 기대인플레이션을 추정할 수 있음.
(iv) 기대인플레이션은 기대실질이자율 뿐만 아니라, 다른 측면에서도 그 자 체로 중요한 변수.
(복습) 지속적 물가 상승(인플레이션)은 지속적 통화 증가 때문(화폐적 현 상)에 생긴다(프리드만의 명제). 명목이자율을 실질이자율+인플레이션율이 다(피셔 방정식). 경제주체의 예상은 모든 정보를 활용하여 최선의 예측 이 되도록 형성된다(합리적 기대가설).
(2) 진도에 관한 중간 공지
1) 이전 중요한 질문. 화폐의 중립성이 옳다면, 지금 미국, 유로, 영국, 일본 등 여러 선진국에서 실시하는 양적 완화는 어떻게 설명할 수 있는가?
2) 양적 완화(QE, Quantitative Easing)는 통화량 증가의 일종. 본원통화(현금 +준비금)를 공급하는 전통적인 수단은 공개 시장 조작(Open Market Operation)임. 이는 중앙은행이 공개된 증권시장(민간 및 금융기관이 참여)에 서 국채(미국의 경우 단기 재무성증권)를 매입함으로써 통화를 공급하는 것.
보통 기준금리(미국의 경우 연방기금금리)를 정하고, 초단기 금리(보통 익일 물)가 그 수준에 이를 때까지 국채를 매입. 그런데 기준금리가 0%에 가까워 도 기대하는 실물효과(경기부양효과)를 거두지 못하게 되자, 중장기 국채 및 금융기관의 일반채권(주택저당채권 포함)까지 일정한 금액을 정하여 매입. 이 러한 비전통적 본원통화 공급을 양적 완화라고 부름. 각국의 중앙은행에도 유수한 경제학자들이 뒷받침하고 있는데, 화폐의 중립성이 옳다면 그럴 리가 있겠느냐는 것이 질문의 요점--좋은 질문임.
3) 화폐의 중립성에 두가지 단서가 있음. 첫째, 단기에는 화폐의 중립성이 성립 하지 않을 수 있음. 왜냐? 우리는 통화량이 증가하기 전과 후의 일반균형을 비교하여, 화폐의 중립성이라는 결론을 도출하였음. 통화량이 2배로 되고, 모 든 명목변수(P,w,R)가 2배로 되었다면, 화폐시장, 노동시장, 자본시장, 채권 시장, 재화시장의 균형이 원래대로 유지될 것임. (이하는 주석)
(i) 화폐시장: M=P․L(Y,i)→ 2M=(2P)․L(Y,i), (Y,i)가 불변이면 균형이 유지됨.
이는 채권시장, 재화시장 조건으로부터 정당화됨.
(ii) 노동시장: Ld(w/P)=Ls(w/P)→ Ld(2w/2P)=Ls(2w/2P) (노동수요, 노동공 급곡선은 변하지 않음, 따라서 실질임금, 고용량은 변하지 않음.)
(iii) 자본시장: (κK)d(R/P)=(κK)s(R/P)→ (κK)d(2R/2P)=(κK)s(2R/2P) (자본서 비스 수요, 공급곡선은 변하지 않음, 따라서 실질임대가격, 자본투입량을 변하지 않음.)
(iv) 채권시장: i=(R/P)κ-δ(κ)→ i=(2R/2P)κ-δ(κ) (자본수익률이 변하지 않으 므로, 이자율은 변하지 않음)
(v) 재화시장: C+I=A․F(κK,L)→ C+I=A․F(κK,L) (자본투입량, 고용량이 불변이 므로, 산출은 불변. 이자율도 변하지 않으므로 실질소비도 변하지 않음. 따 라서 실질투자도 변하지 않음. 균형이 유지됨.)
4) 이러한 결론은 명목가격 (P,w,R)이 즉각 2배로 변한다는 것을 전제로 함.
그렇지만, 이들은 즉각 변하지는 않고 다소의 시간이 걸림. 충분히 공급된 돈 이 아직 물건값이 오르지 않는, 그래서 상대적으로 희소해진 재화를 쫓는 과
정(too much money chasing too little goods)에서 소비, 투자, 고용, 산출 이 증가할 수 있음. 따라서 장기에는 명목변수가 증가하지만, 단기에 실물효 과(경기부양효과)가 생길 수 있음. 이 경우도 공짜는 없음. 나중에 물가가 상 승하고, 또는 주택 거품, 가계 부채 누적과 같은 부작용이 생길 수도 있음.
그렇지만, 현재의 침체가 위협적이라면, 장기의 부작용을 감수하고 통화량 증 가를 선택할 수 있음. 이에 대해서는 제15-16장에서 배움.
5) 둘째, 화폐의 중립성은 폐쇄경제에서 성립하지만, 개방경제에서는 성립하지 않을 수 있음. 세계에는 여러 통화가 있음. 한 나라에서 통화량을 증가하여 화폐가치를 변동시키면, 자국통화와 외국통화와의 교환비율, 즉 환율이 변동 하게 됨. 통화량 증가는 자국통화의 가치를 떨어뜨려서, 수출경쟁력을 증가시 킬 수 있고, 그에 따라 순수출이 늘어날 수 있음. 그러면 수출산업에서 고용 과 산출이 증가함. 물론 이 경우도 공짜는 없음. 상대국(외국)은 순수입이 늘 어나고, 고용과 산출이 감소함. 그래서 자국통화가치 하락에 의한 순수출을 실업, 침체, 가난을 수출한다고 묘사하기도 함. 이 경우, 양적 완화는 전염되 는 경향도 생김. 상대국의 양적 완화로부터 자국 경제를 보호하기 위하여 양 적 완화를 실시하기 때문임. 모든 나라가 양적 완화 정책을 펴면, 세계경제는 폐쇄경제이므로, 다시 화폐의 중립성이 성립함. 이에 대해서는 제17-18장에 서 배움.
6) 그런데, 우리는 다음 주 두 시간에 걸쳐서 제12-14장 재정정책(정부지출, 조세, 공공부채)까지만 배울 예정임. 따라서 15-18장은 배우지 못함. 이 부 분을 보완하기 위해서 겨울방학 중 1/11(월), 1/18(월), 1/25(월) 세 차례에 걸쳐서 오전 10시-12시 사이에 이 강의실(6-406호실)에서 보강할 예정임.
물론 참여여부는 자발적으로 결정할 수 있음. 다만 1/11(월)의 수강생이 2명 이상이어야 보강을 실시함. 직접 참여하지 못하는 학생은 동영상과 강의요지 를 통해서 자습할 수 있음. 참여에 별다른 절차가 필요한 것은 아님. 내년 1/11(월) 이 강의실에 나타나면 됨. 나는 물론 무조건 나와서 기다리겠음. 2 명 이상이기를 희망함. 아니면 없던 일로 하겠음. 그래도 재정정책까지 들으 면, 어려운 거시경제학을 충실히 공부했다고 자부할 수 있음.
(공지) 왜 선진국들은 양적 완화 정책을 실시하는가? 화폐 중립성에도 불 구하고, 통화 증가가 단기 또는 개방 경제에서 고용, 산출을 일시적으로 증가시킬 수 있기 때문이다. 이 부분은 1/11(월)부터 3주간 월요일 오전 10-12시(6-406호실)에 보강으로 배울 예정이다. 참석하지 못하는 사람은 동영상 또는 강의요지로 배울 수 있다.
(3) 화폐의 초중립성(the super-neutrality of money)
1) 통화량이 (일정했다가) μ의 비율로 증가. Mt=Pt․L(Yt,it), t≥1 화폐시장 균형 조건.
(i) t=1에서 성립. M1=P1․L(Y1,i1) (ii) Mt+1=(1+μ)Mt
(iii) Pt+1=(1+π)Pt (iv) π=μ (필요조건)
(v) (Yt,it)가 일정하면, Mt=Pt․L(Yt,it),t≥1이 성립. 소득 명목이자 일정한가?
2) 노동시장: 수요, 공급 불변. (w/P) 불변. w도 π=μ의 비율로 증가.
3) 자본시장: 수요, 공급 불변, (R/P) 불변, R로 π=μ의 비율로 증가.
4) 채권시장: r=(R/P)κ-δ(κ) 일정. i=r+π=r+μ 일정(완전예견).
5) 재화시장: Y=A․F(κK,L) 불변. r 불변. 그러면 C 불변. I 불변.
6) 화폐의 초중립성. (1회적 증가뿐만 아니라, 지속적 증가에도 실물효과 없음)
7) 근사적임. L(Y,i)는 감소함. 그러므로 구두창 비용이 더 들어감. (실효 소득 감소로 노동공급이 증가할 수 있음.)
통화량이 매년 10%로 증가하면 물가, 명목임금, 명목임대가격도 매년 10%로 증가할 뿐, 실질변수에는 거의 영향을 미치지 않는다. 이를 화폐 의 초중립성이라고 부른다. 다만, 중립성과는 달리 초중립성은 근사적으 로만 성립한다. 인플레이션에 의한 명목이자율의 상승이 화폐수요에서 구 두창 비용을 증가시키며, 이것은 다소간 실물효과(실효소득의 감소)를 갖 기 때문이다.
(4) 성장통화
1) 인구증가, 자본축적, 또는 기술축적으로 경제성장이 있다고 하자.
2) Y가 g의 비율로 증가. 그러면 L(Y,i)도 g의 비율로 증가.
3) 그러면 M=P․L(Y,i)를 대수 미분하다 △M/M=△P/P+△L(․)/L(․). 실질화폐수 요 L(․)는 g의 비율로 증가. 따라서 μ=π+g
4) 즉 π=μ-g. 성장률(성장통화)을 넘는 통화 증가가 인플레이션을 초래.
5) 실증: 몇 나라만 살펴 봄.
(i) 킨샤사 콩고: mu=82.0%, g=-0.05%, mu-g=82.05%, pi=83.1%
(ii) 브라질: mu=84.4%, g=4%, mu-g=80.4%, pi=81.8%
6) 실질잔고 m=M/P의 증가율은? 대수미분 △m/m=△M/M-△P/P=μ-π. 따라서 μ-π=g. 실질잔고 증가율=경제성장률. (실증)
경제가 일정한 비율로 성장하면, 경제성장률을 초과한 통화증가율만 인플 레이션 효과를 갖는다. 실질화폐수요는 경제성장률과 같은 비율로 증가하 기 때문이다.
(5) 인플레이션의 오버슈팅
1) t=T에서 화폐증가율이 μ=10%에서 μ'=20%로 증가 (그림). 그러면 물가는 어떻게 변할까?
2) 경제성장 없다면(g=0) π=10%에서 π'=20%로 증가.
3) r=2%라면 명목이자율 i=12%에서 i'=22%로 증가.
4) 그러면 실질화폐수요 L(Y,i)에서 L(Y,i')로 감소. t=T에서 물가는 P=M/L(Y,i)에서 P' =M/L(Y,i')로 점프! PT+>PT-
(i) T-는 왼편에서 접근, T+는 오른 편에서 접근하는 값을 의미.
5) (참고) 왜 점프가 중요한가? 통화량은 MT
-=MT
+로 연속적으로 변한다(꺾이 지만 이어져 있다). 그런데, 물가는 PT-<PT+로 위로 점프(꺾이면서 끊어져 있다.) “자연은 도약하지 않는다”(Natura non facit saltus)고 우리는 믿는다.
그런데 양자 역학의 세계도 아닌데, 물가는 도약한다.
6) 인플레이션으로 표시하면 순간적으로 무한대. (그림)
7) 실제로는 S 자형으로 연속(그림). 그러면 접선의 기울기가 20%보다 급한 곳 이 생김.
(i) 실제로는 아래의 그림과 같이 ～모양의 화살표를 따라서 가격이 조정된 다. 과도기(이행기)에서 기울기는 유한하지만 μ'보다 훨씬 클 수 있음이 분 명하다.
(ii) 그것은 인플레이션이 오른 편의 그림과 같이 조정됨을 의미한다.
(iii) 이 πt>μ'인 부분을 인플레이션의 오버슈팅(overshooting)이라고 부른다.
(6) t=T‘에서 통화증가율 μ=10%에서 μ'=5%로 낮아지면?
1) 이제는 아래로의 점프가 생김. (그림)
2) 인플레이션이 5%보다 낮은 곳이 생김. (그림)
(7) (실증) 독일 하이퍼 인플레이션의 자료
1) 배경 설명: 일차세계대전 패전 후 독일은 베르사이유 협약에 의하여 막대한 전재 배상금을 프랑스에 지급하게 되었다. 이를 조달하기 위하여 독일은 막 대한 통화를 증발하였다. 다음은 1920-1925년의 월별 통화증가율과 인플레 이션의 변화를 보고한 표이다.
2) 증가율의 증가. (오버슈팅)
(i) 1920년 상반기 통화증가율 5.7%와 물가상승률 6.0%는 균형 수준이라고 볼 수 있다. (연율 70% 이상이므로 높긴 하지만.)
(ii) 1921년 하반기부터 오버슈팅이 나타나기 시작한다. 1922년 하반기에는 통화증가율이 30%인데, 물가상승률은 45%를 넘는다. 실질잔고 수요가 평 소의 1/4 수준으로 줄어든다. 1923년 통화증가율이 월 233%에 이르자, 실 질잔고는 평소의 3% 수준으로 줄어든다.
3) 증가율의 감소. (언더슈팅)
(i) 개혁기간 1923년 12월부터 통화증가율을 줄이자, 빠르게 실질잔고수요가 회복하면서 물가상승률은 오히려 -를 기록한다. 언더슈팅이 나타난 것이다.
이후 통화증가율이 낮아지면서 물가 상승률은 낮은 +수준에서 안정되기 시작한다.
(ii) (참고: 에필로그) 독일의 초 인플레이션 기간에 빵 한 덩이의 값은 1918년 0.5 마르크(50페니히)에서 1923년 11월 1천억 마르크로 2천억배 만큼 올라갔다. 유로화 출발 전까지 독일의 중앙은행이었던 분데스방크는 안정적인 통화운영으로 절대적인 신뢰를 자랑하였다. 독일 사람 중 신을 믿지 않는 사람은 있지만, 분데스방크를 믿지 않는 사람은 없다는 말이 돌 정도였다. 독일국민의 초인플레이션에 대한 끔찍한 기억 때문이라고 한다.
새뮤엘슨의 평가에 의하면 라인강의 기적의 정체는 분데스방크의 존재다.
그러한 전통으로 사실상 분데스방크가 유럽중앙은행의 역할을 맡게 된 것 이다. 전화위복이라고 할 수 있다.
통화증가율이 10%에서 20%로 증가하면, 인플레이션율도 10%에서 20%로 증가한다. 다만 통화증가율이 증가한 직후 얼마동안 인플레이션이 20%를 초과하게 되는데, 이를 인플레이션의 오버슈팅이라고 부른다. 거꾸로 통 화증가율이 10%에서 5%로 감소할 때도, 인플레이션이 10%에서 5%로 낮 아지지만, 통화증가율이 감소한 직후 얼마동안 인플레이션이 5%보다 낮 아진다.
중요용어: 화폐의 초중립성, 인플레이션의 오버슈팅.
