R 비순환
IV. 가공자본 비율에 대한 순환출자의 영향분석
순환출자와 관련된 또 하나의 주요 논쟁은 순환출자를 형성하여 가공자본이 증가할 것인지 여부에 대한 것이었다. 즉, 계열사에 대한 출자가 환상형의 구조를 가질 경우 기 업집단 내 가공자본이 증대될 수 있다는 논의가 제기되었다. 기업집단 이내에 존재하는 자본보다 가공자본의 비율이 높아질 경우 소액주주 등 외부투자자들로서는 가공자본으 로 과대 계산된 기업집단 계열사의 주식을 보유하게 될 수 있다는 지적이었다. 본 장에 서는 순환출자가 가공자본에 어떤 영향을 미치며, 실제로 순환출자를 형성하는 기업집 단과 순환출자가 없는 기업집단의 가공자본 비율을 비교해 보고자 한다.
1. 가공자본 비율과 출자와의 관계
국내에서 회자되는 “가공자본”이란 용어는 광범위한 의미로 사용된다. ‘가공’이라는 단어로부터 기업집단이 인위적으로 형성시켰다는 인상을 주면서 투자자를 기만하는 ‘거 짓’ 자본이라고 인식되기도 한다. 그런데 가공자본은 계열사 간 출자관계로 인하여 발 생하는 결과이다.
11)
일반적인 의미에서 가공자본은 계열사의 장부상에 기재된 자본금 수준과 출자로 지출된 주식 이외에 계열사에 실제로 남아 있는 자본금 간의 차이를 의 미한다. 가공자본에 대해 보다 경제학적으로 정리한 개념은 김진방(2005)에서 찾을 수 있다. 구체적으로 김진방(2005)은 가공자본이 기업집단 내 출자관계에서 형성된다고 보 고 한 기업집단 내 가공자본은 계열사 자본총계의 총합과 결합재무제표상의 자본총계 (이하 실질자본) 간의 차이라고 설명했다.12)
즉, 기업집단 내에서 출자관계가 형성되면 출 자액수만큼이 가공자본으로 계산된다.이러한 수리적 정의를 따라 가공자본의 규모 를 아래와 같이 정의하도록 하겠다.
11) 전삼현(2005)은 가공자본이란 기업결합의 결과로서 어느 나라든 존재하는데, 각국은 기업결합이 시장 에서 경쟁제한효과를 가지는 경우에 한해서만 규제를 적용한다고 설명했다. 전삼현(2005) 참조.
12) 김진방(2005)은 개의 계열사를 보유한 민간기업집단의 가공자본을 로 정의하였다. 여기서
는 계열사 의 자본총계이며
는 계열사 에 대한 계열사 소유지분을 나타낸다. 김진방은 이렇게 정의 된 가공자본은 결합재무제표를 작성할 때 사라지게 된다고 설명하였다. 김진방, 재벌의 소유구조, 나 남출판, 2005, pp.40-45 참조.
그리고 기업집단 내 계열사의 제무재표상의 자본규모에 대비한 가공자본의 규모를 가공자본 비율 으로 정의하겠다. 즉, 가공자본 비율은 다음과 같이 계산된다.
(9)
그런데 환상형으로 출자가 이루어지든지 아니면 비환상형으로 출자가 이루어지든지 여부에 관계없이 출자의 증가는 값의 증가를 가져온다. 그리고 이는 가공자본의 규 모 를 증가시키므로 결과적으로 가공자본 비율을 증가시키는 요인으로 작용한다. 즉, 가공자본을 형성케 하는 것은 순환출자 여부가 아니라 계열사에 대한 출자, 그 자체에 있는 것이다. 다시 말하자면, 가공자본은 출자규모 혹은 출자지분이 클수록 증가하게 된다.
2. 실증 사례
전술한 바와 같이 순환출자가 가공자본을 증가시키는 것은 사실이지만, 일반적인 출 자도 가공자본을 증가시킨다. 비교 판단을 위해 재벌이라고 호칭되는 총수가 있는 민간 기업집단과 달리 분류되는 정부소유 기업집단 중 하나인 한국전력 기업집단의 경우를 살펴보도록 하겠다. 특히 순환출자구조에 대한 논쟁이 비롯되었던 2005년 당시의 자료 를 이용하여 살펴보도록 하겠다. <표 2>는 공정거래위원회가 발표한 자료를 이용하여 한국전력 기업집단 국내 계열사의 자본총계를 합산한 값과 결합재무제표상의 자본총계 를 정리한 것이다.
13)
이에 따르면 한국전력공사와 계열사 자본총계의 총합은 64조6,960 억 원인데 이 중 37.09%에 해당하는 23조9,940억 원이 가공자본 규모이다. 한국전력공 사의 경우 결합재무제표 작성의무가 없기 때문에 정확한 결합재무제표상의 자본총계와13) 공정거래위원회, ｢2005년 대기업집단의 소유지배구조에 관한 정보공개｣, 2005. 7. 13. 참조.
기업집단 계열사 자본총계의 합계와의 비교가 어려우나,
14)
결합재무제표는 해외지사에 대한 출자관계를 고려하며 해외지사의 경우 대개 100% 출자하고 있다는 점을 고려할 때 한국전력 기업집단이 결합재무제표를 작성할 경우, 밝혀질 가공자본의 비율은 37.09%보다 높을 것으로 판단된다.<표 2> 한국전력 기업집단의 2005년 1분기 자본총계
(단위: 천 원)
계열사 자본총계 가공자본 실질자본
한국남동발전주식회사 1,939,637,349 0 1,939,637,349 한국남부발전주식회사 2,156,770,450 0 2,156,770,450 한국동서발전주식회사 2,520,306,000 0 2,520,306,000 한국서부발전주식회사 2,097,849,534 0 2,097,849,534 한국수력원자력주식회사 12,277,227,000 0 12,277,227,000 한국전력공사 40,691,621,234 23,993,974,350 16,697,646,884
한국전력기술(주) 195,997,829 0 195,997,829
한국중부발전주식회사 2,209,964,798 0 2,209,964,798
한전기공(주) 277,929,492 0 277,929,492
한전원자력연료(주) 174,926,130 0 174,926,130
한전KDN(주) 153,770,634 0 153,770,634
합계 64,696,000,450 23,993,974,350 40,702,026,100 주: 한국전력기술㈜, 한전기공, 한전원자력 연료㈜ (모두 외감기업) 및 한전KDN㈜는 2004년도
1분기, 2005년도 1분기 자료를 구하지 못하여 2004년도 4분기 자료로 대체하였다. 그러나 대 체자료를 사용한 계열사는 기업집단 내 자본총계의 비중이 낮기 때문에 대체자료를 사용하 여 한국전력공사의 가공자본 비율을 계산하여도 계산상에 큰 차이는 없다.
자료: 자본총계와 자본금은 한국신용정보평가가 제공하는 KIS-VALUE의 자료 이용; 계열사 출 자행렬은 공정거래위원회의 2005년 발표자료 이용
14) 주식회사의 외부감사에 관한 법률시행령 제1조의4 제1항 제3호는 “｢정부투자기관 관리기본법｣에 의한 정부투자기관이 ｢독점규제 및 공정거래에 관한 법률｣ 제2조 제2호에서 규정한 동일인인 경우”의 결합 재무제표의 작성의무가 제외된다.
그런데 2004년도 결합재무제표 작성기업집단으로 분류된 12개 기업집단(삼성, 한진, 롯 데, 동부, 현대, LS, 코오롱, 영풍, 세아, 태광, 대성, 삼양)의 가공자본 비율 평균은 28.48%로서 2005년 1분기 한국전력 기업집단의 가공자본 비율보다 낮은 수준이다. 2004년도 12개 결합재무제표 작성기업집단의 경우 결합재무제표에 나타난 자본총계(실질자본)의 총합은 86조3,433억 원이었으며, 국내외 계열사의 자본총계를 합산한 값은 127조5,757억 원으 로서 12개 기업집단의 가공자본 비율을 가중평균치로 계산하여도 32.10%에 불과했다.
공정거래위원회가 발표한 자료를 이용하여 2006년도 기업집단별 가공자본 비율을 계산 하여도 순환출자구조를 형성하고 있는 기업집단인 그룹A와 그룹B의 경우에는 가공자 본 비율이 각각 22.04%이고 31.53%였으나, 공기업인 그룹C와 민간기업집단 중 지주회 사구조를 형성하고 있는 그룹D의 가공자본 비율은 각각 37.27%와 31.96%였다. 이러한 결과들은 순환출자구조의 형성하고 있는 기업집단의 가공자본율이 높은 것이 아니라 출자가 커질수록 가공자본 비율이 커진다는 의미를 갖는다.
3. 소결
가공자본이란 기업집단 내에서 계열사로부터 출자받은 피출자금액을 의미한다. 따라 서 계열사에 대한 출자규모가 커질수록 기업집단의 가공자본 규모는 커진다. 따라서 기 업집단의 계열사에 대한 출자규모는 작을수록 그리고 외부주주의 자본투자비율이 높을 수록 가공자본 비율은 감소한다. 즉, 계열사에 대한 출자비율이 100%에 근접할수록 기 업집단 내 가공자본 비율은 높아지게 된다. 이는 전술한 식 (9)에서 값이 증가할수록 가공자본 비율 이 증가하는 것으로부터 확인된다. 따라서 계열사에 대해 대부분 100%
에 이르는 출자지분을 보유하고 있는 한국전력그룹의 경우에 가공자본 비율이 높아지 게 되는 것이다. 그런데 한국전력그룹의 경우 원래 하나의 한국전력공사의 발전소 부문 을 지역별로 별도의 회사로 분리하여 형성된 기업집단이다. 따라서 분리과정에서 전체 한국전력공사의 자본금을 사업부서의 자산규모별로 나누어서 계산했으며, 분리과정에 외부 투자자의 자금이 포함되지 않았기 때문에 출자비율이 거의 100%가 되었다. 이렇 게 한국전력그룹의 출자구조 형성과정을 살펴보면 가공자본은 사업부서의 분리․계열 화로 인해 형성된 것으로서 해당 기업집단이 외부 투자자를 의도적으로 기만하게 하기
위한 목적에서 형성시킨 것은 아니라는 사실을 확인할 수 있다. 따라서 이러한 출자구 조 형성과정에서 발생한 가공자본에 대해 부정적인 시각으로 바라보는 것은 적절하다 고 보기 어렵다.
가공자본은 순환출자구조이든 지주회사구조이든 출자규모가 늘어나면 증가하는 성격 을 갖고 있는 것으로, 가공자본 비율의 증가 원인은 계열사의 출자비율에 의해 결정적 으로 영향을 받는다. 그러므로 가공자본의 형성이 순환출자의 속성이라고 평가하기는 어려우며, 계열사 내 출자규모 혹은 출자비율이 가공자본의 형성 원인이라고 평가하는 것이 적절하다.