제 18 장
자본시장: 투자와 금융
물리적 의미의 자본
자본재(capital good) 또는 자본설비(capital equipment)
금융적 의미의 자본
자본재나 자본설비보다는 이러한 장비들을 구입하거나 기타 기업 운영에 필요 한 ‘자금’
투자
미래의 무엇인가를 얻기 위해 현재 자신이 소유하고 있는 자원을 투입하는 행 위
금융(finance)
필요한 곳에 자금을 공급하는 행위
자본시장
자금을 필요로 하는 수요자들(주로 기업들)과 이를 공급하는 공급자들(주로 가 계)이 만나는 곳 즉 금융시장
1. 투자(investment)
1. 투자(investment)
투자
미래에 무엇인가를 얻기 위해서 현재 자신이 가지고 있는 것을 포기하는 것
금융투자, 실물투자
투자는 기본적으로 현재와 미래 사이의 시간적 선택을 포함
금융투자: 미래에 수익을 창출하는 금융상품을 구매하기 위하여 돈 을 지불하는 행위.
(예: 예금, 주식투자, 채권투자 등)
실물투자: 미래의 수익을 창출하는 실물상품을 구매하기 위하여 돈 을 지불하는 행위
(예: 부동산투자, 생산설비투자, 대학교육에 투자 등)
1.1 투자의 특성
투자 결정에 있어서는 현재와 미래 사이의 차이
1. 시점의 차이
시간 선호(time preference): 대부분의 사람은 현재 소비를 미래 소비보다 선호
그러므로 미래에 투자하는 투자자들은 현재와 미래의 시점 차이만큼 보상을 기 대.
2. 위험
미래의 수익은 태생적으로 그 실현 여부가 불확실
따라서 모든 투자에는 위험이 따름.
대부분의 투자자들은 위험 기피적(risk averse)이므로 투자에 동반되는 위험에 대한 보상도 기대
1.2 시간 차이와 투자의 결정
1) 무위험 이자에 대한 투자
무위험 이자(risk-free interest)
위험이 전혀 없는 예금에 대한 이자
무위험 이자율
다기간 소비자 선택모형
누구든지 일정한 무위험 이자율로 얼마든지 돈을 빌리거나 빌려 줄 수 있는 상황에서의 개인들의 선택
소득흐름: (y
1, y
2), 소비흐름 : (c
1, c
2)
무위험 이자율 : r
그림 17-1 2기간 소비선택 모형
O
c
2c
1) , ( c
1*c
2*E
●
) 1
( r
기울기
●
) ,
( y
1y
2
1.2 시간 차이와 투자의 결정
2) 무위험 이자 이외에 다른 형태의 미래 수익을 보장하는 투자에 대한 결정
예: 올해 100만원을 투입하면, 내년에 121만원 수입을 보장해 주는 실물투자
현재의 무위험 이자율: 연 10%
예산선 상의 한 점에서 출발하여 이 실물투자를 채택할 경우
이 실물투자를 통하여 원래 도달할 수 없었던 점에까지 소비 가능
실물투자의 기회로 인하여 예산선이 확장 이동하는 효과
그러므로 이 투자자는 반드시 이 실물투자를 채택
개인적인 성향이나 출발점에 관계없음
그림 17-2 투자의 결정
O
c
2c
1A B
121만원
100만원
●
●
기울기 ( 1 r ) 1 . 1
1.2 시간 차이와 투자의 결정
3) 현재가치(present value) (현재할인가치(Present Discount Value, PDV))
내년에 보장된 121만원의 현재 시점에서의 가치 (즉 현재가치)는?
( 은 무위험 이자율)
즉 현재 121만원/(1+r) 가지고 있는 것과 1년 뒤에 121만원이 확실 한 수입이 있는 것은 동일한 효과
) 1 ( 121
r 만원
r
1.2 시간 차이와 투자의 결정
2년 후 200만원의 현재가치
을 한 번 더 시간 할인:
3년 후 200만원의 현재가치:
10년 후 200만원이 현재가치:
현재(할인)가치
미래에 실현되는 가치를 현재의 가치로 환산한 것으로, 현재 무위 험 이자율이 r일 때, n년 이후에 실현되는 W원의 현재가치는
이다.
r 1 200만원
) 1
(
2200
r
만원
) 1
(
3200
r
만원
) 1
(
10200
r
만원
) 1
( r
nW
1.2 시간 차이와 투자의 결정
4) 현재가치를 이용한 투자결정: 현재가치법
당장 100만원이 투입되면 1년 후, 2년 후, 3년 후에 각각 40만원씩 수입이 보장되는 투자의 투자가치는?
모든 투입과 수입을 현재가치로 계산
NPV =
순현재가치가 양이면 이 투자는 채택할 가치가 있는 투자 )
1 ( )
1 ( ) 1
100 (
40 40 2 40 3r r
r
1.2 시간 차이와 투자의 결정
예 1. 영구채의 현재가치 계산법
영구채(perpetuity)
채권의 일종으로서 원금을 상환하지 않는 대신 매 기간 일정한 금액을 영구히 지급하는 채권
예: 영국의 consol bond나 미국의 TVA(Tennessee Valley Authority) 공채 등
이자율이 r이고 매 기간 지급액이 A인 영구채의 현재가치
PDV = = ( 1 r ) ( 1 r )
2 ( 1 r )
3 ( 1 r )
4 ( 1 r )
5
A A
A A
A
r
A
1.2 시간 차이와 투자의 결정
5) 이자율과 채권 가격의 관계
영구채의 현재가치 :
이자율이 상승하면, 채권의 현재가치는 하락
그만큼 채권시장에서 이 채권가격은 하락
영구채가 아닌 채권들도 비슷한 원리에 의해서 그 가격이 이자율과 반대로 움직임.
r A
1.2 시간 차이와 투자의 결정
6) 내부수익률 (internal rate of return, IRR)
당장 C원을 투입하면, 다음 기부터 n기간 동안
각각 을 지급하는 투자
내부수익률: 이 투자의 평균적인 수익률
즉, 다음의 등식을 충족시키는 값
현재의 이자율(r) = 내부수익률 : 이 투자의 순현재가치가 정확히 제로
: 투자, : 투자 않음.
A A
A
A
1,
2,
3, ,
n
) 1
( )
1 ( )
1 ( ) 1
(
33 2
2
1
A A A A
n nC
r
r
1.2 시간 차이와 투자의 결정
7) 현재가치법과 내부수익률의 비교
현재가치 > 0 ↔ 내부수익률 > 이자율
서로 다른 투자기회를 비교하는데 있어서 현재가치법과 내부수익 률을 서로 다른 결과를 줄 수 있다.
예: 현재 이자율은 5%
A: 오늘 100만원 투자, 1기 후에 111만 3천원 수입
B: 오늘 100만원 투자, 2기 후에 121만 2750원 수입
A: 현재가치= = 106 -100 = 6만원, 내부수익률: 을 풀
면 이다.
B: 현재가치= = 110 -100 = 10만원, 내부수익률:
을 풀면 이다 .
05 100 . 1
3 .
111 100
1 3 . 111
% 3 .
11
275 100 . 121
05 .
1
2 % 1 .
10
275 100 . 121
) 1
(
2 1.3 위험자산에 대한 투자 결정
A라는 회사가 발행한 증권: (투자 즉시 수익 결정되는 일종의 복권)
수익률 r.
부도가 나지 않을 경우, 원금과 이자를 상환.
부도가 날 경우, 이자뿐만 아니라 원금도 모두 잃게 됨.
A사의 부도 확률은 20%
확실한 현금 m원을 가지고 있는 투자자 (위험기피적)
투자 가능한 곳은 A사의 채권과 무위험자산인 현금 두 가지뿐이라고 가정
소비자는 이 채권에 자신이 원하는 만큼 투자할 수 있다.
채권 만기 시점 이전에는 돈을 쓸 일이 없기 때문에 투자결정에서 채권 만기시의 상황만을 고려한다고 가정.
소비자는 자신의 현금 m원 중에서 얼마만큼을 위험자산인 채권에 투자할
까?
1.3 위험자산에 대한 투자 결정
조건부 상품을 이용한 해법
: A사가 부도날 경우 1원을 주는 상품 (확률 20%)
: A사가 부도나지 않을 경우 1원을 주는 상품 (확률 80%)
all 현금: 와 을 각각 m씩 보유하고 있는 것과 동등한 효과이다.
E=(m, m)
소비자가 m 중의 일부인 x원을 채권에 투자한 경우 만기시 재산: (m-x, m+rx)
A사가 부도가 나지 않으면: m - x+(1+r)x, 즉 m + rx.
부도가 나게 되면: m-x
x가 클수록 이 점은 (m, m)에서 멀리 떨어지게 되므로, 소비자는 x의 크기 를 선택함으로써 자신의 새로운 위치를 선택할 수 있다.
W
dW
sW
sW
d그림 18-4 소비자의 위험자산 선택
w
dO
w
sm
m
무위험선 : w
s w
d기울기 r
(a) r 0 . 25 일 경우 소비자의 선택
w
dO
w
sm
m
무위험선 : w
s w
d기울기 r
(b) r 0 . 25 일 경우 소비자의 선택
*
w
s*
w
d2. 금융
2.1 금융의 다양한 형태
가장 기본적인 두 가지 형태
1. 부채(debt)
미래에 지급받을 액수가 미리 정해져 있다: 원금 + 이자
채권자(creditor) vs. 채무자(debtor)
2. 주식(stock)
기업의 이윤의 일정 비율에 대한 청구권
이 청구권의 크기는 제공한 돈의 액수에 비례
청구권의 크기에 비례하여 기업의 경영을 감독할 수 있는 투표권 보유
주주(株主, shareholders): 주식을 보유한 주체
기타 형태들
우선주(preferred stock), 전환사채(convertible bond), 파생상품
(derivatives) 등
2.2 금융기관과 금융상품
금융중개기관(financial intermediaries), 금융기관(financial institutes)
1. 은행
개인들로부터 정해진 이자율로 예금을 받아 모아서 기업들에게 대출을 제공
2. 증권회사
기업들이 발행한 채권이나 주식들을 개인들이 사고파는 업무를 대행
3. 보험회사
생명보험처럼 미래의 소비를 보장하는 형태의 보험이 도입되면서 금융의 성격 을 강하게 띠게 됨.
금융상품
금융기관들이 많은 사람들이 원하는 형태의 금융거래를 디자인하여 시장에 제 시
예: 각종 예금, 각종 펀드, 각종 보험상품, 각종 파생상품(derivatives)
2.3 금융시장의 균형
금융시장의 참여자들
금융 실공급자들, 금융 실수요자들, 금융기관들
재정 투자가(arbitragers)
유사한 금융상품들 사이의 가격 차이를 이용하여 단기간에 돈을 벌려는 투자가 들: risk가 작음
투기적 투자가(speculators)
저평가된 금융상품에 집중 투자하여 큰 돈을 벌려는 투자가들: risk가 큼
일반적인 상품에 있어서 가격에 해당하는 것이 금융상품에서는 수익률
2.3 금융시장의 균형
균형 수익률( ) 의 결정
균형 수익률 = 시간에 대한 보상인 무위험 이자율 + 위험에 대한 보상인 위험 프리미엄
1) 무위험 이자율의 결정
무위험 금융 상품을 통한 금융 공급의 결정요인
소비자들의 현재 시간에 대한 선호도
소비자들의 미래에 비하여 현재 자산의 비율
무위험 이자율
무위험 금융 상품을 통한 금융 수요의 결정요인
기업이 투자할 수 있는 사업의 수익성
무위험 이자율
r
*2.3 금융시장의 균형
2) 위험 프리미엄의 결정: CAPM
위험프리미엄: 해당 금융상품이 갖는 위험성에 대한 보상
금융상품의 수익의 불확실성이 모두 위험 프리미엄에 반영되는 것은 아님
위험 중의 일부는 분산투자를 통하여 개별 투자자들이 스스로 제거할 수 있다.
개별 투자자들은 이런 위험에 대해서는 신경을 쓰지 않으므로 위험 프리미엄을 요구하지 않음.
예:
금융상품 A: 1년 뒤에 1억원 아니면 2억원을 돌려줌.
금융상품 B: 1년 뒤에 1억원 아니면 2억원을 돌려줌.
A가 1억을 돌려주면 B가 2억을 돌려주고, A가 2억을 돌려주면 반대로 B가 1억 을 돌려줌
A와 B에 같이 투자하게 되면, 1년 뒤에 확실하게 3억을 받게 됨
개별 투자자의 입장에서 이 두 상품은 더 이상 위험한 금융상품이 아님
따라서 위험 프리미엄을 요구하지도 않음.
2.3 금융시장의 균형
체계적 위험(systematic risk)
분산투자를 통하여 회피할 수 없는 위험
예: 경기변동에 의한 주가변동, 전세계적 금융위기에 의한 투자손실
투자자들은 체계적 위험에 대해서 보상을 요구.
자본자산가격결정모형(Capital Asset Pricing Model: CAPM)
분산투자를 통하여 제거할 수 없는 체계적 위험에 대한 프리미엄의 크기를 결 정하는 이론
개별 금융상품의 위험프리미엄의 결정
2.3 금융시장의 균형
CAPM
개별 금융상품의 위험 프리미엄 = x (시장 포트폴리오의 위험 프리미엄 )
시장 포트폴리오(market portfolio):
위험 금융상품으로 구성된 포트폴리오 중에서 무위험 금융상품과 함께 조합하 여 위험 대비 최고의 수익률을 낼 수 있는 최적의 포트폴리오
: 개별 금융상품의 실제 수익률이 시장 포트폴리오의 실제 수익률과 얼마나 밀접한 관계를 갖는지를 나타내는 계수
( , 은 각각 이 금융상품과 시장포트폴리오의 실제 수익률이다. Cov는 공분산, Var은 분산을 나타낸다.)
CAPM 모형은 시장 포트폴리오에 포함된 개별 금융상품의 위험 프 리미엄의 상대적인 크기를 설명
im
im) (
, ) (
R Var
R R Cov
m m i im
