작은 간지 제 장 비상장주식 가치평가와 관련한 형사 판례
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연구>
사건의 개요 1.
동부그룹 사건은 두 가지 사건으로 이루어져 있다 첫째 동. , 부건설이 자신이 대주주인 동부월드를 동부그룹의 회장 및 계 열사에 주당 1원에 매각하였는데 이것이 동부월드를 저가 에, ‘ ’ 매각한 것으로 동부건설에 손해를 가한 배임행위라는 것이다. 둘째 동부건설이 전체 주식의, 35.1%에 해당하는 주식을 경영 권 프리미엄을 포함하지 않고 거래소의 시가만을 고려하여 동 부그룹의 회장에게 매각한 것이 동부건설에 손해를 가하였다는 것이다 여기에서는 전자만을 살펴보기로 한다. .
동부건설의 동부월드 저가 매각사건은 동부그룹에 속한 동‘ ’ 부건설이 그 당시 골프장 건설을 추진하고 있던 원림개발 주식 만 주를 년 월 일 주당 만 원인 억 원에 매입하는
10 1997 4 4 1 2
것에서 시작된다 원림개발은. 1996년 월2 31일 당시 자산총계 가 77억여 원 부채총계가 89억여 원으로 자본총계가 마이너스 억여 원이었다 또한 주주로부터 차용한 돈으로 만 평의 골
12 . 22
프장 부지를 매입하여 소유하고 있었다 원림개발은. 1997년 월4 일 동부건설에 매각된 후 동부건설로부터 억 원을 차입하
4 155
여 주주들이 소유하고 있던 나머지 토지 58만 평의 토지를 매 입하였다 그리고. 1999년 11월 경 금융기관으로부터 동부건설 의 보증으로 대출을 받아 동부건설에 155억 원을 상환하였다.
년 월 경 원림개발은 만 주의 유상증자를 하였는데
2001 2 100 ,
동부건설은 주당 만 원씩 100억 원을 주고 인수하였다 원림개. 발은 2002년 월 경 회사명을 동부월드로 변경하였다 동부월드2 . 는 금융기관으로부터의 대출을 동부건설의 보증을 통하여 받아 왔는데 장기간 공사가 지연되어 이자부담이 높아져, 2003년 월6 경 금융기관 대출금이 485 5억 천만 원에 이르렀다. 2002년 12월 일 기준으로 동부월드의 대차대조표에 따르면 자산총계 약 31
억 원 부채총계 약 억 원 자본총계가 마이너스 약 억
402 , 459 , 57
원이었다.
동부건설이 원림개발(동부월드)에 유상 참여함으로써 출자총액 제한의 한도를 초과하게 되자 2003년 6월 21일까지 초과분을 해소하여야 했다 이를 위하여 동부건설은. 2003년 월6 21일 동 부월드에 대한 은행 보증을 그대로 유지한 채 동부월드 전체 주 식 101만 주를 주당 원에 동부건설 계열사와 그룹 회장에게1 매도하였다 검찰은 동부월드의 주식을 저가에 매도하여 동부건. 설에 손실을 초래하였다고 하여 경영진을 비롯한 관련자를 기, 소하였다.
사건의 쟁점 2.
이 사건의 쟁점은 비록 현재의 순자산가치가 (-)인 기업의 주 식을 미래의 수익 가능성이 존재하는 상태에서 1원에 매각한 것이 적정한가의 여부이다 동부건설은 주식을 매각하면서 매수. 인이 기존의 부채를 전체 인수하지 않고 동부건설이 기존 부채 에 대한 보증을 유지하였다 이러한 거래 조건으로 인하여 동부. 월드의 인수자에게 이익을 주고 동부건설에 손해를 끼쳤는가의 여부가 쟁점이다.
법원의 판단 3.
(1) 1심법원
1심법원1)은 비상장주식의 적정한 거래가격이 얼마인지 객관 적으로 판단하기가 쉽지 않기 때문에 거래의 내용이 일방에 다 소 불리하더라도 그 점만을 들어 형사상 배임죄로 처벌할 수는 없다고 보았다 비상장주식의 재벌그룹 내부거래가 형사상 배임. 죄를 구성하는지의 여부는 가격결정 과정의 합리성과 거래가격 의 적정성을 신중히 판단하여 결정되어야 한다는 것이다 여기. 에서 가격결정 과정의 합리성이란 가격결정과 관련 있는 평가 방법을 기초로 하여 가격을 흥정하여야 하며 합리적인 가감을 거쳐야 한다는 것이다 그리고 거래가격의 적정성이란 거래가격. 이 사인 간의 거래에서 용인될 수 있는 범위 내에 있어야 한다 는 것이다 배임죄의 구성요건의 측면으로 보자면 가격결정의. 합리성이란 업무위배와 관련된 것이고 가격의 적정성이란 손해, 의 발생과 관련된 것이라고 할 수 있을 것이다.
그런데 심법원에 따르면 동부월드의 거래가격 산정은 합리1 성을 결여하였다고 판단하였다 그것은 중요한 자산인 부동산에. 대해서 공신력 있는 감정기관의 평가를 받지 않았고 평가를 의, 뢰한 감정평가기관의 감정결과는 의심스럽다는 것이다 더욱이. 평가기관에 미리 감정가격이 나오기 전에 거래가격을 주당 원1
1) 서울중앙지법 2005. 2. 7. 선고 2004고합564 판결.
으로 정하였기 때문에 이것은 사인 간의 거래에서 용인될 수 있 는 범위를 벗어났다고 판단하였다.
(2) 2심법원
심법원은 동부월드의 주식매도로 동부건설에 손해가 발생하 2
였는지의 여부는 매도대금으로 정해진 주당 1원이 그 주식의 적정한 가액으로서의 시가보다 현저히 낮은 금액이었는지의 여 부에 달려 있다고 보았다.2) 하지만 시가라고 할 수 있는 거래 의 실례가 없었기 때문에 법원은 비상장법인의 가치에 영향을 주는 요인을 고려하여 적정 가치를 판단하고자 하였다.
그런데 그 당시 동부월드의 순자산가치는 거의 없거나 마이 너스 상태였다 이 점은 심법원도 인정하였다 하지만 미래의. 2 . 수익가치가 (-)인 것은 아니었다. 2심법원은 여러 가지 상황을 종합하면 동부월드의 미래 수익가치는 (+)라고 판단하였다 그. 것은 동부건설 담당 임직원들은 물론 동부월드 주식을 매수한 동부그룹 계열사들도 동부월드가 향후 정상적으로 골프장 건설 및 운영사업을 영위하게 되는 경우 어느 정도의 수익을 실현할 수 있을 것이라고 예상하였다고 판단하였기 때문이다.
이처럼 법원은 향후 골프장 건설 및 운영에 관한 사업계획서 의 실현 여부에 따라서는 수익을 내어 기업의 가치가 상승할 가 능성이 충분히 있다고 보았다 따라서 이러한 기업을 주당 원. 1 에 매도한 것은 수익 가능성에 상당하는 기업의 내재가치를 포
2) 서울고등법원 2005. 9. 28. 선고 2005 473노 판결.
기하였다는 것으로 여겼다 법원이 강조한 것은 이러한 거래를. 통하여 매수인이 부담하는 위험이 거의 없다는 점이다 즉 장래. 에 동부월드의 부실이 심화되어 동부월드를 청산하더라도 매수 인은 주주 유한책임의 원칙상 주당 원씩의 극히 미소한 위험1 을 떠안는 것에 불과하다는 것이다 이러한 대가를 지불하고 매. 수인은 (+)인 미래 수익을 얻을 수 있기 때문에 주당 원은 주1 식의 적정 가치를 과소평가하였다는 것이다.
대법원 (3)
대법원은 1, 2심 법원의 판단을 그대로 인용하고 있다.3) 동부 건설이 동부월드를 매각하여야 하는 필요성은 인정되지만 그것, 이 매매과정의 합리성이나 매매가격의 적정성을 뜻하는 것은 아니라는 것이다 즉 출자총액제한의 위반으로 인한 과징금 및. 주식처분명령의 회피 유상증자 부담 등 때문에 동부월드 주식, 을 매각할 필요성은 있었지만 그것이 업무의 위배에 미치는 사 정이라고 볼 수 없다는 것이다.
대법원은 매매가격의 적정성을 판단할 때 기업의 순자산가치 가 (-)라고 하여 기업가치가 (-)인 것은 아니라고 지적하고 있 다 즉 동부월드가 채무초과 상태에 있었다 하더라도 그것은 골. 프장 사업의 특성에 비추어 당연하다는 것이다 따라서 골프장. 건설 및 운영에 관한 사업계획의 실현 여하에 따라서는 수익을 내어 기업가치가 상승할 가능성이 충분하다는 것이다 그런데.
3) 대법원 2008. 5. 15. 선고 2005 7911도 판결.
주식의 양도대금이 무상이나 다름없는 주당 원에 불과하였고1 동부건설이 동부월드에 대한 보증을 그대로 유지한 것은 주식 의 가치를 과소평가한 것이 분명하다는 것이다.
하지만 대법원은 동부월드가 채무초과 상태에 있었지만 장래 에 수익가치가 상승할 수 있다고 지적하고 그러한 가치가 부채, 를 상쇄하고도 남는지에 대해서는 판단을 하지 않았다 또한 동. 부월드의 매입자가 주주 유한책임의 원칙상 주당 원씩의 위험1 만을 부담하고서 미래수익을 얻을 수 있었다고 지적하고 있지 만 그것이 동부건설이 동부월드의 매각으로 손실이 발생하였다, 는 것을 입증하는 것은 아니다 동부월드의 적정 가치가. (+)일 수 있음을 입증하는 것이 아니기 때문이다.
경제 분석 4.
순자산가치가 (-)인 기업이더라도 그 기업의 주식을 원에 매1 각하는 것은 흔하지 않다 더군다나 기업의 부채를 매수인이 인. 수하지 않은 것도 그렇다 사실 법원의 판단에 중요한 영향을. 주었던 것은 주식을 주당 1원에 매각하면서 부채를 인수자가 부담하지 않고 매도인이 이를 그대로 유지한 것이라고 여겨진 다 여기에서는 그러한 일이 경제적으로 가능한지의 여부를 분. 석하고자 한다.
먼저 동부월드의 기업가치를 평가하여 보자 법원은 동부월. 드의 순자산가치가 (-)인 것은 분명하지만 미래수익이, (+)일 수 있음을 지적하고 있다 법원의 판단에서 중요한 근거가 되었던. 것이 미래의 수익가치가 (+)라는 것이었다 만일 추가적인 투자. 를 하지 않고 동부월드의 미래 수익가치가 (+)라고 하면 기업가 치가 (+)일 가능성은 크다 하지만 미래의 수익을 얻기 위하여. 추가적인 투자가 필요하다면 그러한 투자로 얻어진 미래 수익 가치가 (+)라 하더라도 기업의 가치가 (+)인 것은 아니다 미래. 수익의 현재가치가 부채 초과분을 해소하고도 남아야 하기 때 문이다.
그런데 동부월드의 기업가치를 보면 (-)일 가능성이 크다 그. 것은 그 당시 동부건설이 동부월드의 매각을 추진할 때 시가를
억 원이라고 보았기 때문이다
400~500 .4) 이러한 가격은 동부월
드의 부채가 485억 원인 점(부채의 대부분은 은행 대출이었다)을 고 려하면 잘해야 부채를 상환할 수 있는 정도에 불과하다 그래서. 동부월드의 시가가 485억 원이면 그리고 동부월드의 매입자가 부채도 함께 인수한다면 동부월드는 무상으로 양도하게 된다. 그런데 제 자가3 485억 원 이상에 동부월드를 매입하지 않는다 면 동부건설은 부채의 일부를 부담해야 한다 매입자가 동부월. 드의 부채를 인수하게 되면 매입자는 동부건설에 시가를 초과 하는 부채만큼을 지급해 주도록 요구할 것이다.5) 사실 이 점이 동부건설이 동부그룹의 계열사에 매각하게 된 가장 큰 이유라 고 할 수 있다.
이제 동부건설이 동부월드의 부채에 대한 보증을 유지하면서 원에 동부월드를 매각한 것이 합리적인가를 분석하여 보자 당
1 .
시 동부월드의 매각과 관련하여 동부건설이 직면한 경영상의 선택은 두 가지이다.6) 첫째 제 자가 부채를 인수하는 조건으로, 3 동부월드를 매각하는 것이다 둘째 동부건설이 은행의 부채에. , 대한 보증을 유지하면서 제 자에게 매각하는 것이다 이를 차례3 . 대로 살펴보자.
4) 동부월드의 부동산 가치를 평가할 때 공시지가의 40%를 할증하였는데 이 를 포함하더라도 순자산가치는 (-)였다. 40%의 할증은 미래에 골프장 운 영으로 발생할 수 있는 수익가치의 현재 가치를 일부 포함한다고 할 수 있다.
5) 실제 부실기업의 매각과정을 보면 부채의 일부를 탕감 받고 주식의 소각 후 신규 출자하는 경우가 많다 이것은 사실상 기업을 인수하면서 가격을. 지불하는 것이 아니라 대가를 받은 것을 뜻한다.
6) 동부건설이 자체 자금을 조달하여 골프장을 계속 운영할 수 있는 경우는 제외하자 동부건설이 동부월드를 매각할 필요성은 법원도 인정하고 있는. 사실이기 때문이다.