기존의 장기전망

(1) 낙관론(디플레이션 악순환 차단 우선)

― 대체적으로 요약해보면 이들은 현재 일본 경제의 가장 심각한 문제 는 거시경제상황 안정, 특히 디플레이션의 악순환(deflationary spiral)으로부터 빠져 나오는 것으로 파악. 구조조정의 필요성을 부 인하는 것은 아니나 거시경제상황 안정과 구조조정이 병행할 수 있 다는 견해.

◦ 물가의 하락은 기업의 수익성을 악화시키는 한편 기업의 부채부 담을 가중시킴에 따라 인건비를 줄이고, 투자를 감소시킴.

◦ 기업의 부채부담이 가중됨에 따라 기업도산 건수가 증가하게 되 고 이에 따라 금융기관의 부실이 증가하게 되어 불황이 갈수록 심화.

◦ 기업들의 인건비감축은 소비자들의 가처분소득을 감소시키는 한 편 소비지출계획을 지연시켜 소비는 더욱 감소하게 되어 불황을 심화시킴.

― 현 추세대로 디플레가 지속된다면 10년 내에 재정파탄의 실현가능 성이 높아질 것으로 보고.

◦ 지난 1991년부터 2001년까지 일본의 GDP 대비 공공부채 비율은 61%에서 131%로 크게 늘어나 OECD 가입국 가운데 최대치를 기록.

◦ 일본 재무성의 분석에 따르면 일본의 GDP 대비 공공부채 비율 은 2007년에 150%로 늘어나고, 이어 2015년에는 250%로 급증할 것으로 기대(총부채비율은 2007년 185%로 늘어나고 2015년에는 310%).

․순부채비율(사회보장 부문 제외) 100%를 기준으로 GDP성장률 1.5%, 물가상승률은 -2%, 프라이머리 재정적자는 GDP 대비 4% 수준에서 유지, 정부가 부담하는 금리는 2002년 3%, 2003 년 2%, 2005년 3%, 2010년에는 4%로 상승한다는 가정임.

◦ 게이오 대학의 후카오교수는 디플레가 기업들 부채의 실질부담 을 더욱 가중시키므로 재정파탄의 가능성은 3∼7년 내로 예상.

․일본의 상당수 기업들이 공식적인 수익 결과 발표와는 달리 실제로는 적자를 겪고 있을 뿐만 아니라 부채 수준이 매우 높 다는 점을 감안할 때, 디플레 지속에 따른 기업도산의 증가는 은행권의 부실채권 증가로 이어질 수밖에 없음.

․英 스미더스社의 앤드류 스미더스가 분석한 바에 따르면, 디 플레가 유형 자산 가치에 미칠 효과를 감안할 경우 비금융 기 업들의 총 이윤은 스스로 공개한 수준의 1/4 정도에 불과할 것으로 추산.

― 공공 및 민간 부문의 부채 부담을 경감시키기 위한 구조개혁과 은 행권 부실채권 정리의 중요성을 인식하지만 이득보다는 해가 많음.

◦ 구조개혁도 매우 중요하지만 구조개혁이 수요 자체를 더욱 위축시 키고 실업이 증대되어 그 과정을 더욱 고통스럽게 만들 수 있음.

․왜냐하면 비효율적으로 활용되고 있는 많은 초과 자본을 보유 하고 있어 대규모 투자 없이는 산출을 증가시킬 수 없기 때문 임. OECD의 분석에 따르면, 일본의 경우 노동시간 대비 총 자본스톡 비율은 미국에 비해 13% 높지만 자본당 산출과 노 동시간당 산출은 미국에 비해 각각 2/3, 70% 수준임.

◦ 부실채권의 정리는 단기적으로 사태를 악화시키는 결과를 초래 할 수 있음.

․게이오 대학의 후카오 교수는 일본 15개의 대형은행들의 재무 제표를 BIS기준에 따라 정확히 조정할 경우 그 어느 은행도 국제적 수준의 자기자본비율을 충족할 수 없게 되어 부실채권 정리 및 부실기업에 대한 대출 금지 등은 신용 창출 메커니즘 의 급격한 위축을 초래한다고 지적.

― 이들은 구조개혁이나 부실채권 정리 등에 대한 주장은 단지 공급 측면에만 관심을 가져 수요의 효율성을 무시하고 있으며 디플레라 는 질병의 원인보다는 디플레에 따른 증상(부실채권 문제)에만 초점 을 두고 있다고 비판하면서 디플레이션의 악순환으로부터 빠져 나 오기 위해서는 수요회복이 필수조건이므로 인플레이션 타켓팅정책, 엔화약세정책 등을 취하는 것이 필요하다고 지적.

◦ 인플레이션 타켓팅정책은 플러스의 인플레를 창출하여 실질금리 의 인하를 유도하여 금융기관에게는 실질 부채 부담을 경감시킴 으로써 대출증가와 신용팽창을 유도하고 기업들에게는 기업의 재무여건을 개선시켜 민간 투자가 회복될 수 있을 것으로 기대.

◦ 엔화약세정책은 높은 재정적자부담을 해소시키기 위해서는 엔화 약세 정책을 통해 경상수지 흑자 기조를 더욱 확대하여 민간 부 문의 과잉 저축을 흡수하는 것임.

․엔저에 의해 수입물가 상승을 유도하여 국내물가하락을 완화 시키고 일본제품의 가격경쟁력을 강화시켜 수출증진효과를 가 져올 것으로 기대. 이는 총수요진작에 긍정적인 효과가 있을 것임.

․하지만 현실적으로 엔저의 지속은 해외에 생산거점을 가지고 있는 기업들에게 마이너스효과를 초래할 뿐만 아니라 아시아 국가들에게 근린궁핍화정책이라는 비난을 받기 쉬움.

― 일본 외부전문가들은 디플레의 심각성을 감안할 때 전통적인 인플 레 타겟팅 제도의 도입만으로는 미흡하다고 평가하면서 일본중앙은 행이 기업발행의 사채 및 CP, TOPIX연동투자신탁, REIT(부동산투 자신탁) 등을 대상으로 시장조작을 수행하여 완만한 인플레를 유발 하여 실제금리가 마이너스로 되게 하여 소비와 투자를 촉진시키고, 또한 인플레이션에 의해 공적채무와 민간채무의 실질잔고가 감소되 어 채무부담을 경감시킬 수 있다는 것임.

◦ Princeton大의 Svensson교수는 엔화 약세를 통해 일정한 타겟 수준으로 물가 상승을 유도하고 물가수준이 달성된다면 정통적 인 인플레이션 타겟팅으로 전환하는 방법을 제안. 이 제안은 일 본은행이 외환을 인수하는 데 필요한 충분한 자금을 공급할 의 향이 있기 때문에 일본 독자적으로 가능한 방법으로 여겨져 보 다 설득력을 가지고 있음.

(2) 비관론(공적자금 투여와 과감한 금융구조조정 선결)

― 이들의 주장은 다양한 정책을 시행하였음에도 불구하고 장기간에 걸쳐 일본경제를 정체시키는 근본원인은 버블붕괴 이후 불량채권 처리의 지연에 따른 “밸런스시트의 훼손”이 경제상황을 심각하게 악화시켰다는 것임. 따라서 부실채권의 발생을 막고 경기를 회복하 기 위해서는 금융시스템의 기능을 정상화하고 부실금융기관과 기업 들의 구조조정이 선결되어야 함.

◦ 밸런스시트의 문제는 은행에게는 대출기피를 야기시키고 중소기 업 등의 경제활동을 방해.

◦ 밸런스시트 문제가 있는 기업들이 시장에 남아 있어서 거래의 불확실성이 증가하고 이에 따라 기업간 커뮤니케이션이 위축되 어 그 결과 생산성이 떨어지고 설비투자가 감소되어 저성장이 지속됨.

◦ 이러한 장래의 불확실성은 소비를 위축시키고, 아는 점점 더 경제 를 취약하게 하며, 이에 따라 밸런스시트 문제의 처리를 곤란하게 만듬.

― 경제가 회복되기 위해서는 먼저 금융기능의 정상화가 필요. 이를 위 해서는 불량채권의 처리나 채무과잉기업의 정리, 나아가서 금융기관 의 재편․기술혁신 등에 의한 금융기능의 재건이 필요함.

◦ 곧 '금융기능의 재건→기업활동의 수복(修復)→생산회복(경제성 장의 회복)→장래불안의 불식(拂拭)→소비회복' 또는 '금융기능 의 재건→불확실성․리스크의 경감→장래불안의 불식→소비회 복'이라는 시나리오를 지향.

― 밸런스시트의 문제를 해결하기 위해서는 시장메커니즘에 의한 개혁 방식이 요구됨. 이를 위해서 1) 불량채권 처리의 신속화를 촉구하는 '엄격한 금융감독 행정'의 확립, 2) 신속한 불량채권 처리를 가능하 게 하는 시장환경의 정비, 3) 채무과잉인 기업의 정리나 재건을 추 진하는데 필요한 제도의 정비와 실무에 있어서 탄력성을 부여하는 것이 필요함.

◦ 불량채권 처리를 신속화를 촉구하는 '엄격한 금융감독 행정'의 확 립하기 위해서는 금융 서비스법의 제정 등의 금융관련 제도의 재 구축과 금융검사의 수법의 확립 등 행정 스타일의 문제가 포함될 수 있음.

◦ 신속한 불량채권 처리를 가능하게 하는 시장환경의 정비가 필요.

․일본에서 불량채권 처리가 원활하게 추진되지 않는 큰 원인은 대부(貸付)채권의 유통시장이 유럽 미국에 비해 발달되지 못함.

․미국에서는 주택대부금 저당증권의 시장이 형성되었을 때에, 연방정부계(系)의 금융기관이 큰 역할을 수행.

․일본에서도 '시장형성'을 위해 공적(公的)인 섹터가 수행해야 할 역할이 크다고 생각.

◦ 채무과잉인 기업의 정리나 재건을 추진하는데 필요한 제도의 정

비와 실무에 있어서 탄력성을 부여하는 것이 필요.

․현행 상법은 기업금융의 수법을 '원칙금지․한정열거(限定列 擧)'로 규정해 놓음에 따라 기업들은 새로운 기업금융․기업투 자의 수법이 있어도 사용하지 못하는 실정.

․시장에서 불량채권의 매매를 당연한 비즈니스 활동으로 역할 을 부여하기 위하여 회사법제와 도산법제(倒産法制)를 한데 묶어 개혁할 필요가 있음.

․2000년 4월의 민사재생법(民事再生法) 시행으로, 도산절차의 효 율화는 추진되고 있지만 제도면이나 도산실무에서의 과제는 많 음. 파탄기업의 경영자나 주주의 책임을 추궁하는 대신에 debt-equity swap(채무의 주식화)로 채무를 삭감하는 방식이 가 능해져야 할 것임.

― 신용승수가 저하된 현 상황하에서 경기회복을 위해서는 공공지출보다 는 금융기관에 공적자금을 투입하는 것이 금융기능을 제고할 수 있을 뿐만 아니라 모럴해저드를 방지하고 신용수축을 방지할 수 있음.

◦ 부실화된 금융기관과 기업들의 구조조정은 단기적으로 기업도산 과 고용불안을 초래하여 소비의 감소, 중소기업 대출기피 현상 은 불가피하며 금융부문의 건전성이 확보되면 경제내의 자금순 환이 원활해지며, 설비투자 등의 민간수요가 늘어나 경기회복 기대.

◦ 공공사업 등의 재정지출은 수요의 일시적인 회복을 가져올 수 있지만 공적자금 투입에 따른 재정지출은 엄격한 금융감독행정 을 통해 이루어짐으로서 금융기능의 재건이라는 기능을 수행할 수 있을 뿐만 아니라 금융기관의 모럴해저드를 억제할 수 있음.