Schrodinger (SDGR US)

한 손에 소프트웨어, 다른 손에 바이오

Schrodinger ^{(SDGR US)}

한 손에 소프트웨어, 다른 손에 바이오

WHAT’S THE STORY

기업개요: 유명 물리학자의 이름을 사명으로 하는 Schrodinger(슈뢰딩거)는 소프트웨어와 바이오라는 두 가지 성장산업에 대한 익스포저 기반으로 높은 주목도 획득 중. 상장(20년 2 월 6일) 이후 수익률은 +195%에 달함. 사업부문은 소프트웨어(Software Products and Services)와 신약 개발(Drug Discovery)로 구성. 매출 비중은 소프트웨어 부문이 절대적. 소 프트웨어와 바이오 조합은 소프트웨어 플랫폼이 신약 개발에 활용되어 비용 절감 및 연구 가속화 달성이라는 선순환 구조 구축 가능.

소프트웨어 - 똘똘한 신약 개발 가속화 플랫폼: AI와 물리학 기반 머신러닝을 통해 전통 방 식과 비교 시 신약 및 원료 개발 분야에서 유망 분자 발굴 시간과 비용 감소를 강조. 현재 주요 20개 제약사를 포함 1,266개 고객 보유. 평균 15년 수준 계약관계를 유지 중. 동사 플 랫폼 활용 시 유효물질(Hit)에서 선도물질(Lead)을 거쳐 후보물질(Candidate)을 선정하는 기간이 전통 방식(4~6년) 대비 절반 정도(2~3년) 소요. 화학적 정확도도 전통 실험 대비 크게 뒤지지 않음. 낮은 비용으로 빠른 결과 도출이 가능하며 정확도 측면에서 문제가 없다 면 마다할 이유가 없음. 매출 성장의 뚜렷한 트렌드는 없지만 고객 수 및 연간 계약 가치 (ACV)의 꾸준한 성장에 따른 매출 성장 가속화 기대.

신약 개발 - 따로 또 같이: 신약 개발 사업부문은 1) 자체 파이프라인 및 2) 파트너십 구축 을 통한 연구 개발로 구성. 자체 파이프라인 연구는 소프트웨어 파워를 증명할 수 있는 기 회. 5개 파이프라인 모두 후보물질 도출 단계로 21~22년경 임상1상 전망. 파트너십은 대형 제약사부터 소형 바이오 스타트업까지 다양하게 진행 중. 관련 매출은 리서치 수익, 마일스 톤 옵션, 출시 후 매출액에 비례하는 로열티 등으로 구성.

Valuation 및 투자전략: 동사의 12M FWD PSR 밸류에이션은 상장 이후 지속 상승해 39배 수준. 20년 및 21년 예상 매출액 성장률은 +25% 및 +46%로 매출액 성장 대비 높은 밸류 에이션. 다만 바이오 사업 부문은 추가 밸류에이션 확장 요인. 주가 수준 정당화를 위해 고 객 기반 확대를 통한 소프트웨어 부문 매출액 성장 가속화와 동시에 신약 개발 부문 임상 돌입에 따른 NPV 상승이 필수적.

Risk 요인: 1) 매출 성장 대비 높은 밸류에이션 논란, 2) IPO 이후 락업 해제(8/4 화), 3) 자 체 파이프라인 임상실패 가능성, 4) 코로나19로 인한 고객사 지출 축소 혹은 지연.

* 본 자료는 2020년 7월 20일 기발간 자료입니다.

Part 1. 기업개요

두 마리 토끼를 한 손에?

소프트웨어와 바이오, 두 성장산업의 조합은 투자자 이목을 집중 시킬 수 밖에 없다. 또한 파괴적 혁신 등 테슬라와의 공통점을 비교하면 슈뢰딩거는 제2의 테슬라가 될 것만 같다. 기대감을 반영해 상장 이 후 주가 상승률은 200% 수준이다. 하지만 구체적으로 어떤 사업을 영위하는지 파악하는 것은 기업 투 자의 시작이다. 두 마리 토끼를 한 손에 잡을 능력이 있는지 알아볼 필요가 있다.

유명 물리학자 에르빈 슈뢰딩거의 이름을 사명으로 하는 Schrodinger(슈뢰딩거)는 1990년 창립되어 소 프트웨어와 바이오라는 두 가지 성장산업에 대한 익스포저 기반으로 주목을 받고 있다. 일각에서는 파 괴적 혁신이라는 공통점에 기반해 제2의 테슬라가 될 것이라는 의견도 제시한다. 동사를 둘러싼 긍정적 스토리도 많다. 마이크로소프트 창업자 빌 게이츠와 헤지펀드 대가 데이비드 쇼가 대규모 투자를 진행 한 점을 비롯해 최근 팬데믹 상황에서 코로나19 치료제 및 백신 후보물질 개발에 동사 소프트웨어 플 랫폼 활용이 점쳐지고 있다. 상장(20년 2월 6일) 이후 주가는 지속 상승해 수익률은 +195%에 달한다.

슈뢰딩거 사업부문은 소프트웨어(Software Products and Services)와 신약 개발(Drug Discovery)로 구성 된다. 소프트웨어 부문은 신약 개발 및 원료 개발에 활용되는 컴퓨팅 플랫폼을 제공한다. 신약 개발 부 문은 자체 파이프라인도 보유하며 외부 제약사 및 바이오 기업과 파트너십을 통한 연구를 진행한다. 동 사 매출액 성장률은 2018년 +20% → 2019년 +28%로 가속화 되었다. 하지만 기본적으로 고성장을 가 정하는 소프트웨어와 바이오 산업에 속하는 기업임을 고려하면 다소 아쉬운 성장이다.

세부적 매출 비중은 소프트웨어 부문이 절대적이다. 신약 개발 매출액이 증가하면서 비중이 감소하고 있지만 2019년 기준 78%(vs 2018년 90%)에 달한다. 소프트웨어 부문 매출액은 2018년 +18% → 2019년 +11%로 다소 둔화 되었다. 하지만 최근 분기(1Q20) 28% 성장을 기록하며 2020년 매출 성장 가속화 기대감을 높이고 있다. 신약 개발 부문 매출은 파트너십 연구/개발 관련 수익이 전부로 예측이 힘들다. 분기별로 높은 변동성을 보이고 있으나 꾸준히 발생하고 있다는 점에 의의가 있다.

신약 개발 부문이 대부분 분기 적자를 기록하고 있는 반면 소프트웨어 매출총이익률은 1Q18 이후 평균 80%에 달한다. S&P 소프트웨어 및 서비스 섹터 기업 평균 56% 대비 높은 수준이다. 이는 현재 보유 한 소프트웨어 포트폴리오의 개발이 상당 부문 안정화된 증거다.

소프트웨어와 바이오의 조합이 긍정적인 이유는 단순하게 두 분야가 고성장 하기 때문만은 아니다. 동 사가 개발 및 제공하는 소프트웨어 플랫폼은 신약 개발에 활용되어 비용 절감 및 연구 가속화라는 선 순환 구조를 구축한다. 자체 파이프라인 개발뿐 아니라 외부 파트너십 연구에도 소프트웨어 플랫폼 활 용이 가능하다. 신약 개발 부문을 통한 소프트웨어 성과 확인은 자연스럽게 매출 증가로 이어진다.

또한 소프트웨어 제품 판매 및 서비스 관련 매출액은 선급금 형태로 지급된다. 이는 일반적 바이오 기 업이 보유 파이프라인 대비 뚜렷한 현금흐름이 없다는 점과 차별화 된다. 전사적 R&D 지출(추가 소프 트웨어 개발 및 신약 개발 관련 비용)을 상쇄하며 사업 지속을 가능케 하는 긍정적 구조다.

그림 202. 슈뢰딩거 vs 나스닥 지수 그림 203. 사업부문별 매출액 추이

자료: Thomson Reuters, 삼성증권 자료: Schrodinger, 삼성증권

그림 204. 소프트웨어 부문 매출총이익률 그림 205. 사업부 간 시너지 효과

자료: Schrodinger, 삼성증권 자료: Schrodinger, 삼성증권

0 50 100 150 200 250 300 350

'20.02 '20.04 '20.06 '20.08

슈뢰딩거 나스닥

(2020.02.06=100)

+140%

+18%

0 5 10 15 20 25 30

1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20

소프트웨어 신약 개발

(백만달러)

65 70 75 80 85 90

1Q18 4Q18 3Q19 2Q20

(%)

분기평균 80%