유럽 주요국 기업집단의 소유지배구조: 현황과 시사점

유럽 주요국 기업집단의 소유지배구조: 현황과 시사점

이우성·이병기 연구 14 - 01

유럽 주요국 기업집단의 소유지배구조: 현황과 시사점

1판 1쇄 인쇄/ 2014년 2월 12일 1판 1쇄 발행/ 2014년 2월 14일

발행처/ 한국경제연구원 발행인/ 최병일 편집인/ 최병일 저자/ 이우성, 이병기 등록번호/ 제318-1982-000003호

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ISBN 978-89-8031-672-4 12,000원

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우리나라에서의 기업집단의 소유지배구조 체계에 대한 논쟁 이 매우 오랫동안 지속되어 왔다. 이러한 논쟁은 상당 부분 가 치지향적인 논의를 해온 것이 사실이지만 기업집단의 보다 발 전적인 논의를 위해서는 우리와 유사한 발전경험을 가진 선진 국들과의 비교분석을 통해 우리나라의 상황을 점검해 보는 것 이 필요하다.

본 연구에서는 유럽 선진 6개 국가의 소유지배구조의 역사와 2000년대 이후의 변화와 현황, 그리고 이러한 소유지배구조를 낳게 된 역사적 배경과 법제도적 배경에 대하여 고찰함으로써 우리나라 기업집단의 소유지배구조에 대한 시사점을 도출하고 자 하였다. 본 연구는 유럽 선진국 6개 국가(프랑스, 독일, 이탈 리아, 스웨덴, 벨기에, 네덜란드)에 대해서 해당 국가 대기업집 단의 소유지배구조 논문들에 대한 문헌연구를 통하여 해당 국 가들의 소유지배구조에 대한 현황을 분석하고 특별히 1990년대 후반부터 진행된 글로벌 금융시장 개방화로 초래된 유럽의 기 업소유지배구조의 변화가 어떠한 방향으로 진행되었는지에 대 하여 평가하는 것을 주목적으로 하였다. 결론적으로 유럽 선진 국가들의 문헌연구들을 통해 도출되는 7가지 Stylized Facts는 유럽 6개 선진국가들이 외국인에 의한 인수합병의 위협에 대해 서 지배권을 공고히 하는 방향으로 발전해 나가면서 기업집단

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체제, 혹은 인수합병 방어수단의 발전을 가져왔으며 이는 유럽 대부분의 국가에서와 마찬가지로 피라미드 출자구조 혹은 상호 출자구조로 형성된 기업집단체제로 나타난다고 평가하고 있다.

본 연구에서는 이러한 전통적인 기업집단의 소유지배구조 체 제는 2000년대 이후 글로벌 금융시장의 개방화와 이에 따른 국 제 금융투자기관의 지분확대에 따른 압력에도 크게 변화되지 않고 있다고 지적하고 있다. 일부 신규 상장기업들과 다국적 기 업들의 상장으로 인하여 유럽 주식시장에서는 소유분산화되고 외국인 지분이 높은 기업들이 출현하고 있지만 전통적으로 유 럽의 경제를 구성하는 기업집단들은 기존의 피라미드 출자체계 나 다중의결권 체계를 통한 안정적인 소유지배구조에 큰 영향 을 받고 있지 않는 것으로 나타난다고 지적한다. 이는 모든 국 가들이 자국의 주요 기업집단들의 경영권을 안정히 함으로써 외국인에 의한 인수합병과 산업지배를 허용하지 않고 있기 때 문이라고 볼 수 있다.

이러한 유럽 선진 국가들의 소유지배구조 현황과 변화, 제도 적 배경들은 기업지배구조와 기업집단체제와 관련한 다양한 규 제의 변화와 압력을 겪고 있는 우리나라에도 주는 시사점이 높 다. 특별히 외환위기 이후 외국인에 의한 인수합병이 현실화된 우리나라에서는 우리나라의 기업집단이 가지는 소유지배구조의 취약성과 이에 대한 지배권의 안정을 위한 다양한 방어수단의 도입에 대해서 지속적인 고민이 필요하다고 할 수 있다.

본 연구보고서의 저자인 한국기술교육대학교 MOT 대학원 이우성 겸임교수, 한국경제연구원 이병기 선임연구위원은 연구

발간사

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보고서 작성에 도움을 준 세종대학교 강원 교수, 그리고 익명 의 검토자 두 분에게 감사를 표하고 있다. 아울러 연구를 위해 자료수집과 정리작업을 수행해준 김소현 연구원에게도 감사를 표하고 있다. 끝으로 본 보고서의 연구내용은 저자의 개인적 견 해이며 본원의 공식견해와는 무관함을 밝혀두는 바이다.

2014년 1월 한국경제연구원 원장 최병일

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목 차

요약 ... ¹¹

제 I장 서론 ... ²³

제 II장 기업집단 기업지배구조 분석의 이론적 배경 ... ²⁹

1. 기업지배구조의 경로의존성과 Common Factors ... 32

2. 기업지배구조 원칙의 국가별 다양성 ... 42

3. 소유권과 지배권의 차이: 1주1의결권 원칙에 대한 견해 ... 46

4. 유럽 주요 선진국가의 기업지배구조 비교분석의 틀 ... 51

제 III장 6개 국가별 기업 소유지배구조 ... ⁵³

1. 독일 ... 55

2. 프랑스 ... 93

3. 이탈리아 ... 124

4. 스웨덴 ... 160

5. 벨기에 ... 185

6. 네덜란드 ... 222

제 IV장 결론 및 시사점 ... ²⁴⁹

1. 유럽 6대 선진국 소유지배구조의 국가별 요약과 시사점 ... 251

2. 유럽 6대 선진국 소유지배구조의 Stylized Facts ... 265

3. 결론 ... 272

참고문헌 ... ²⁷⁷

부록 ... ²⁸⁵

영문초록 ... ²⁸⁹

목차

7

표 목차

<표 Ⅰ-1> 순환출자 고리 현황 ... 26

<표 Ⅱ-1> 소유지배구조 결정요인의 국가별 비교 ... 36

<표 Ⅱ-2> 기업지배구조 Code 국제비교 종합 ... 45

<표 Ⅱ-3> 유럽 주요 선진국가의 비교분석틀 ... 52

<표 Ⅲ-1> 독일 100대 기업의 소유구조 ... 69

<표 Ⅲ-2> AFiD 기업 그룹의 데이터베이스 ... 72

<표 Ⅲ-3> 종류별 AFiD 기업의 계열사 데이터베이스 ... 73

<표 Ⅲ-4> 독일 회사에서의 CEMs 발생 수 ... 78

<표 Ⅲ-5> 핵심 기업 및 기업단체 ... 82

<표 Ⅲ-6> 1995년부터 2003년까지 CAC 40 회사들 사이의 상호소유 . 102 <표 Ⅲ-7> 1986년부터 2005년까지의 주식보유량 구조 ... 103

<표 Ⅲ-8> 프랑스 기업들의 CEMs 발생 건수 ... 108

<표 Ⅲ-9> 프랑스 대표 기업의 보통주 지분 현황 ... 110

<표 Ⅲ-10> 이탈리아 기업집단의 변화과정 ... 132

<표 Ⅲ-11> 이탈리아 상장기업의 주요 주식소유 현황(%) ... 138

<표 Ⅲ-12> 유럽 주요국 블루칩의 주식소유현황(%, 2006) ... 138

<표 Ⅲ-13> 이탈리아 주요 상장기업의 지배구조(%) ... 139

<표 Ⅲ-14> 이탈리아 기업집단 내 상장기업의 수(%) ... 141

<표 Ⅲ-15> 이탈리아 상장기업의 무의결권 보통주의 사용(%) ... 142

<표 Ⅲ-16> 이탈리아 상장기업의 상호주 보유 ... 143

<표 Ⅲ-17> 이탈리아 기업의 기업지배 모형(%) ... 144

<표 Ⅲ-18> 1950부터 2010까지 스톡홀롬 증권거래소에서의 대상회사에 대한 차등 결권 주식 비중 ... 173

<표 Ⅲ-19> 1986부터 2010까지 스톡홀롬 증권거래소에서의 폐쇄형 투자 펀드 지배 ... 174

<표 Ⅲ-20> Wallenberg 기업집단 또는 SHB 투자회사의 지배 (상위 패널의 부분집합) ... 175

<표 Ⅲ-21> SSE에서 “소유주 없는” 회사의 중요성 ... 176

<표 Ⅲ-22> 스웨덴 사업 부분에서 민간 소유주 지분의 중요성 ... 177

<표 Ⅲ-23> 스웨덴 기업의 다중의결권 활용 현황 ... 181

<표 Ⅲ-24> 지분 수에 따른 블록 투표 ... 198

8

<표 Ⅲ-25> 벨기에 상장기업들에 대한 직접주주들에 대한 통계(1999)

... 199

<표 Ⅲ-26> 대규모 기업 현황 ... 200

<표 Ⅲ-27> 상장회사 소유구조 변화 ... 201

<표 Ⅲ-28> 궁극적이고 직접적인 주식보유량과 궁극적인 투자자들에 의한 영향력 통제 카테고리 ... 202

<표 Ⅲ-29> 브뤼셀 증권거래소에서의 벨기에 기업의 소유주 집중 ... 206

<표 Ⅲ-30> 블록 소유자들에 따른 블록 투표에 대한 수치와 크기 ... 206

<표 Ⅲ-31> 기업 종류별 분리 비율 ... 211

<표 Ⅲ-32> 투자자 종류별 분리 비율 ... 212

<표 Ⅲ-33> 벨기에 기업의 CEMs 활용 현황 ... 214

<표 Ⅲ-34> 네덜란드의 경영권 방어장치와 기업소유구조 변화 ... 233

<표 Ⅲ-35> 네덜란드 회사의 소유구조 ... 234

<표 Ⅲ-36> 블록 주주들의 종류에 따른 소유구조 ... 235

<표 Ⅲ-37> Freeman degree 중심도에 따른 네덜란드 10대 기업 ... 237

<표 Ⅲ-38> 네덜란드 기업에서의 투표권 집중 ... 243

<표 Ⅲ-39> 블록 주주들에 의한 투표권 구조 ... 243

<표 Ⅲ-40> 네덜란드 기업에서의 Share Certificates 현황 ... 244

<표 Ⅲ-41> 네덜란드 기업의 CEMs 활용 현황 ... 246

<표 Ⅳ-1> 국가별 비교분석항목에 따른 특징비교 ... 260

그림 목차 [그림 Ⅲ-1] 전후 독일 기업의 주식 소유권 변화 추이 ... 68

[그림 Ⅲ-2] 외국인 투자자 비율-독일(1991~2007) ... 74

[그림 Ⅲ-3] 민간금융기업 상장기업 주식소유비중-독일(1991~2007) .. 75

[그림 Ⅲ-4] 민간 비금융기업 상장기업 주식소유비중-독일(1991~2007) . 75 [그림 Ⅲ-5] 공공부문 상장기업 주식소유비중-독일(1991~2007) ... 76

[그림 Ⅲ-6] CEMs 현황-독일 기업 ... 77

[그림 Ⅲ-7] CEMs 현황-독일 대기업 ... 77

[그림 Ⅲ-8] CEMs 현황-독일의 최근 등록된 기업 ... 78

[그림 Ⅲ-9] 독일의 순환출자구조 ... 81

목차

9

[그림 Ⅲ-10] AXA 네트워킹 ... 84

[그림 Ⅲ-11] ALDI 네트워킹 ... 86

[그림 Ⅲ-12] AMB 네트워킹 ... 88

[그림 Ⅲ-13] Commerzbank 네트워킹 ... 90

[그림 Ⅲ-14] Ergo 네트워킹 ... 92

[그림 Ⅲ-15] 프랑스 기업소유구조에 영향을 준 요인 ... 95

[그림 Ⅲ-16] 상장기업의 소유구조-프랑스(2007년) ... 103

[그림 Ⅲ-17] 외국인 투자자 상장기업 주식소유비중-프랑스 (1995~2007년) ... 104

[그림 Ⅲ-18] 집합투자(collective investment)의 상장기업 주식소유비중 -프랑스(1995~2007년) ... 104

[그림 Ⅲ-19] 개인투자자들의 상장기업 주식소유비중 -프랑스(1995~2007년) ... 105

[그림 Ⅲ-20] 민간 비금융기업/단체의 상장기업 주식소유비중 -프랑스(1995~2007년) ... 106

[그림 Ⅲ-21] CEMs 현황-프랑스 기업 ... 107

[그림 Ⅲ-22] CEMs 현황-프랑스 대기업 ... 107

[그림 Ⅲ-23] CEMs 현황-프랑스 최근 등록 기업 ... 107

[그림 Ⅲ-24] 프랑스의 피라미드 구조 ... 112

[그림 Ⅲ-25] 프랑스 주요 금융기업 및 산업기업 간 연계구조 ... 113

[그림 Ⅲ-26] Lafarge 기업(프랑스)에 대한 소유구조 ... 115

[그림 Ⅲ-27] 프랑스 Naouri Family의 Groupe Casino기업에 대한 소유-지배권 괴리 ... 116

[그림 Ⅲ-28] 프랑스 Peugeot Family에 의한 Faurecia 기업 지배 현황 118 [그림 Ⅲ-29] 프랑스 Desmarais Family, Frèere Family에 의한 Imerys, M6 Television 기업 지배 현황 ... 121

[그림 Ⅲ-30] 프랑스 Wendel Family의 Valeo 기업에 대한 지배 현황 . 123 [그림 Ⅲ-31] 이탈리아 기업지배구조 관련 법제도 변화 과정 ... 128

[그림 Ⅲ-32] IRI그룹의 구조 ... 135

[그림 Ⅲ-33] 이탈리아 베네통그룹의 피라미드 구조(2009년 이전) ... 147

[그림 Ⅲ-34] 이탈리아 베네통그룹의 피라미드 구조(2009년 이후) .... 148

[그림 Ⅲ-35] 2008년도의 이탈리아 블루칩 구조 : 3개의 주식보유 구조 153 [그림 Ⅲ-36] 2008년 Mediobanca 집단(주식소유) ... 156

[그림 Ⅲ-37] 2008년 Mediobanca 집단(이사회겸직) ... 159

10

[그림 Ⅲ-38] 스웨덴 상장기업의 주식소유비중(2007년) ... 177

[그림 Ⅲ-39] 스웨덴 상장기업의 외국인 투자자들의 주식소유비중 (1983~2007) ... 178

[그림 Ⅲ-40] 스웨덴 상장기업의 개인 투자자들의 주식소유비중 (1983~2007) ... 179

[그림 Ⅲ-41] 민간 비금융기업의 상장기업 주식소유비중(1983~2007) ... 179

[그림 Ⅲ-42] 스웨덴 상장기업의 공공 투자자들의 주식소유비중 (1983~2007) ... 180

[그림 Ⅲ-43] 스웨덴의 피라미드 구조 ... 184

[그림 Ⅲ-44] 벨기에 기업들의 직접 소유권 평균 구조-1999 ... 198

[그림 Ⅲ-45] 벨기에 상장기업의 소유구조(2007년) ... 208

[그림 Ⅲ-46] 외국인 투자자 소유비중(1992~2007년) ... 208

[그림 Ⅲ-47] 민간 금융기업의 소유비율(1992~2007년) ... 209

[그림 Ⅲ-48] 개인투자자들의 상장기업 소유비율(1992~2007년) ... 210

[그림 Ⅲ-49] 비금융 산업기업의 상장기업 주식소유비중-벨기에 (1992~2007년) ... 210

[그림 Ⅲ-50] 벨기에 기업의 CMEs 현황 ... 212

[그림 Ⅲ-51] 벨기에 대기업의 CMEs 현황 ... 213

[그림 Ⅲ-52] 벨기에 등록기업의 CMEs 현황 ... 213

[그림 Ⅲ-53] 벨기에 기업의 피라미드 구조 ... 216

[그림 Ⅲ-54] Belgo-Canadian Frere-Desmarias Group 출자구조 ... 217

[그림 Ⅲ-55] Frere-Bourgeois Group 출자구조 ... 218

[그림 Ⅲ-56] PARJOINTCO 출자구조 ... 219

[그림 Ⅲ-57] Albert Fre`re의 피라미드 거대기업의 간단화된 주주구조 220 [그림 Ⅲ-58] Floridienne와 Cobepa의 출자구조 ... 221

[그림 Ⅲ-59] 네덜란드 상장기업 소유구조 ... 240

[그림 Ⅲ-60] 네덜란드 상장기업의 외국인 주식소유비중 ... 241

[그림 Ⅲ-61] 네덜란드 상장기업의 개인 투자자들의 주식소유비중 ... 241

[그림 Ⅲ-62] 네덜란드 상장기업의 민간 금융기업의 주식소유비중 ... 242

[그림 Ⅲ-63] 네덜란드 기업에서 CEMs의 존재 ... 245

[그림 Ⅲ-64] EADS의 소유지배구조(2012.12.31) ... 247

[그림 Ⅲ-65] EADS Group 구조 ... 248

[그림 A1] 1998년 Mediobanca 집단(주식소유) ... 287

[그림 A2] 1998년 Mediobanca 집단(이사회겸직) ... 288

요약

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요약

1. 연구목적과 분석틀

본 연구는 유럽 선진국 6개 국가(프랑스, 독일, 이탈리아, 스 웨덴, 벨기에, 네덜란드)에 대해서 해당 국가 대기업집단의 소 유지배구조 논문들에 대한 문헌연구를 통하여 해당 국가들의 소유지배구조에 대한 현황을 분석하고 특별히 2000년대 이후의 글로벌 금융시장 개방화로 초래된 유럽의 기업소유지배구조의 변화가 어떠한 방향으로 진행되었는지에 대하여 평가하는 것을 주목적으로 하였다. 2장에서는 기업집단의 소유지배구조에 대 한 기존의 연구들의 이론적 배경에 대해서 정리하고 이에 따른 연구분석틀을 정립하며 3장에서는 이러한 비교분석틀에 기반하 여 6개 국가들의 현황과 요인을 분석하고 4장에서 한국에의 시 사점을 정리한다.

유럽 선진국가들의 기업지배구조의 변화와 현황을 비교분석 하기 위해서 1) 해당 국가의 기업지배구조 형성의 역사적 배경 과 소유구조의 중요한 제도적 배경에 대해서 살펴본다. 각 국가 별로 은행과 투자기업, 이중의결권의 형성, 정치적 배경, 기업 집단의 성장 등 매우 상이한 역사적, 제도적 배경의 차이가 국 가별 기업 소유지배구조 형성의 근간을 이루기 때문에 이에 대 해서 간략하게 고찰하도록 한다. 2) 최근의 해당 국가의 법제도 적 기반에 대해서 살펴본다. 기업지배구조 원칙의 변화나 피라

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미드 출자구조 및 상호출자구조에 대한 법적인 규제 현황에 대 해서 살펴봄으로써 현재의 법적 제도의 규제환경, 주로 출자구 조와 기업지배구조 원칙에 있어서 어떠한 형태를 가지고 있는 지를 살펴본다. 3) 해당 국가의 기업소유지배구조의 변화와 동 인, 최근 현황에 대해서 살펴봄으로써 최근의 해당 국가의 기 업 소유지배구조로의 변화상이 어떠하며 역사적인 변화 과정 이나 이러한 변화를 주도한 동인들이 무엇인지에 대해서 살펴 봄으로써 해당 국가의 기업 소유지배구조 변화와 현황, 동인에 대한 개괄적인 현황을 파악한다. 4) 기업집단 사례에서는 피라 미드 출자구조나 상호출자구조, 순환출자 구조 등을 형성하고 있는 각 국가의 기업집단 사례들에 대해서 정리한다. 5) 이러 한 분석들을 바탕으로 해당 국가의 기업 소유지배구조의 특징 과 변화현황에 대해서 간략히 평가하고 이를 통한 한국에의 시 사점을 간략히 도출한다. 이러한 변화들을 살펴보기 위해서 유 럽 국가들 가운데 지배적인 영향력을 가지고 있는 독일, 프랑 스, 이탈리아를 분석하고 개방형 소국으로서의 특성을 가지고 있는 벨기에, 네덜란드, 스웨덴의 3개 국가를 더불어 분석함으 로써 대형 국가와 개방형 소국가들의 기업지배구조 현황과 변 화를 동시에 비교분석하도록 하였다.

요약

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<표> 유럽 주요 선진국가의 비교

분석 항목 주요 내용

역사적 배경

• 은행 및 투자기업, 금융산업의 역사적 역할

• 은행과 산업자본 간 연계

• 정치적 영향과 노동자의 영향

• 외국인 인수합병 위협과 방어수단 발달의 배경

법제도적 배경 • 상법, 회사법 등 기업 소유지배구조 관련 법령의 변화

• 기업지배구조 코드의 변화

• 피라미드 출자, 상호출자에 대한 법규제 현황

기업소유지배구조 • 상장회사의 소유구조 변화의 역사와 2000년대 현황

• 소유구조의 지배와 괴리의 변화와 현황

• 경영권 방어제도의 변화와 현황

기업집단 사례 • 피라미드 기업집단

• 상호출자 및 순환출자 기업집단

시사점 • 국가별 전통적인 기업 소유지배구조에 대한 평가

• 국가별 2000년대 이후 소유구조 변화의 특징 평가

• 한국에의 시사점

2. 주요 분석결과

유럽 주요 선진국가들의 기업 소유지배구조의 변화와 현황, 제도적 배경에 대한 비교분석을 통해서 도출되는 Stylized Facts 는 크게 네 가지 영역으로 정리할 수 있다. 1) 각 국가별로 전 개된 기업소유구조와 지배구조 원칙의 변화의 동인을 비교분석 함으로써 도출되는 변화동인과 제도적 배경이 주는 시사점, 2) 피라미드 출자구조 및 상호출자 구조에 대한 법적 규제에 대한 고찰이 주는 시사점, 3) 2000년대 이후의 글로벌 금융시장의 개 방화 확대가 유럽의 전통적인 기업 소유지배구조의 변화에 미

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친 영향들에 대한 분석을 통해 도출되는 시사점, 4) 마지막으로 유럽의 기업집단들이 가지는 피라미드 출자구조와 상호출자, 순환출자 구조의 사례들을 통해서 도출되는 시사점이다.

Stylized Facts 1.

자국 기업집단의 지배권 안정을 위한 방어적 제도 발전

유럽 선진국가들의 기업 소유지배구조 변화의 핵심적인 공통 요인으로는 국가마다 정도의 차이가 있으나 외국인에 의한 인 수합병의 위협에 따른 지배권의 안정을 도모하였다는 점이다.

국가마다 요인과 제도는 상이하였지만 주요 유럽 국가들에 있 어서 기업집단 혹은 내부 대주주의 지배권을 공고히 하는 방향 으로 유럽 선진국가들의 기업 소유지배구조가 발전되어 왔다 는 점이다. 이는 외국인에 의한 인수합병의 위협에 직면하면서 자국의 산업기업을 보호하기 위해서 독일은 은행과의 상호출 자관계와 피라미드 출자관계를 통해서, 프랑스는 피라미드 출 자관계와 이중의결권 제도, 가족자본의 확대를 통해서, 스웨덴 은 다중의결권과 피라미드 출자구조를 통해서 벨기에는 금융투 자기업의 금융지주회사 체계를 통해서, 네덜란드는 무의결권주 certificates와 경영권 방어수단의 발전을 통해서 자국의 기업보 호를 위한 경영권 안정이 모든 국가들의 중요한 특징이라고 할 수 있다. 즉 형태는 기업집단(금융기업에 의하거나 은행에 의하 거나, 산업기업에 의하거나 형태는 다양하지만)의 피라미드 출 자구조, 상호출자 구조를 가지거나 다중의결권의 의결권 보호

요약

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제도를 갖거나 경영권 방어수단을 통해서 자국 기업을 보호하 는 형태는 다르나 자국의 산업기업을 보호하기 위한 체계들을 발전시켜 왔다는 점이 가장 중요한 특징이다.

Stylized Facts 2.

지주회사 및 피라미드 출자 관련 소유 규제 없음

두 번째의 중요한 특징은 지주회사체계를 발전시켜 나가는 과정에서 대부분의 국가들이 피라미드 출자구조 형태의 기업집 단체계를 전통적으로 발전시켜 나갔으며 법제도적으로 피라미 드 출자구조 형태는 자유계약의 원칙에 의해서 허용되어 왔으 며 이에 대한 규제가 존재하지 않는다는 점이다. 금산분리정책 이 추진되지 않았던 독일의 경우에는 은행이 피라미드 및 상호 출자구조의 중요한 역할을 한 반면, 은행의 기업소유가 금지되 었던 벨기에 등의 국가들은 금융지주회사에 의한 피라미드 출 자구조가 발전하는 형태를 보였지만 전반적으로 피라미드 출자 구조는 어느 나라에서도 법적 규제의 대상이라고 할 수 없었다.

Stylized Facts 3.

일반적인 상호출자 소유 규제 없음

세 번째의 중요한 특징은 상호출자구조에 대한 것인데 국가 들마다 상호출자 구조 자체를 규제하는 법률조항들은 존재하지 않았다. 다만 자회사의 경우 모회사의 주식취득을 금지하거나

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취득시에 자사주로 간주하여 의결권을 제한하는 규정들이 존재 하였다. 이러한 상호보유구조에 대한 제한사항은 우리나라에서 도 동일하게 적용되는 구조이다.

Stylized Facts 4.

1990년대 후반 이후 기업지배구조 원칙과 주주권한의 강화

1990년대 이후의 글로벌 기관투자자의 영향력 확대와 EU의 시장통합화에 따른 주주권 강화에 대한 압력은 기존에 이해관 계자 모형을 추구하고 있던 유럽 선진국가들로 하여금 기업지배 구조 원칙들을 새로 제정하고 주주권한을 대폭 강화하며 주주총 회의 역할을 강화하고 경영진의 이사회 권한을 축소하는 방향으 로 관리감독이 강화되어 간 것이 사실이다. 이를 통해서 벨기에, 네덜란드, 스웨덴 등의 대부분의 국가들이 기업지배구조 원칙을 주주중심으로 강화하여 공표하였다고 할 수 있다. 이러한 경향 은 특별히 개방형 소국에서 더욱 두드러진 것으로 나타난다. 독 일과 프랑스 등도 이러한 영향하에 기업지배구조 원칙에서의 주 주권한에 대해서 보다 명시적으로 강화하는 추세에 있다.

Stylized Facts 5.

최근 신규기업의 소유분산화와 기업집단 연결고리의 약화

글로벌 금융시장의 확대와 국제 기관투자자의 영향력의 확대 는 스웨덴과 네덜란드 등의 주식시장에서 신규로 성장하는 기

요약

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업들에 있어서 소유분산화된 지배구조 형태로 변화발전하는 계 기들이 된 것으로 나타나며 다국적 기업들의 진출로 전체 주식 시장에서의 이러한 소유분산화 경향은 높아져 가고 있는 것으 로 나타난다. 또한 프랑스의 경우에 있어서도 기존의 전통적인 기업집단들이 금융기관들의 전문화, 집중화에 대한 요구와 더 불어 기업집단의 상호출자 고리가 일부 약화되는 결과로 나타 난다. 벨기에의 경우에도 기존의 전통적인 금융지주회사 체계 의 피라미드 출자구조가 약화되었다고 지적하고 있다.

Stylized Facts 6.

전통적인 기업집단의 지속

그러나 이러한 기업지배구조의 변화가 개별 기업 차원에서의 기업지배구조 개선을 위한 투명성 제고와 관리감독의 강화로 나타나고 신규기업에 있어서 소유분산화 경향이 나타나지만, 일부 기업집단의 약화에도 불구하고 전반적으로 유럽 주요 선 진국들의 경우 전통적인 기업소유구조 기업집단 체계는 큰 영 향을 받지 않고 지속되고 있다고 평가받고 있다. 이는 소유권과 지배권의 괴리를 나타내는 피라미드 체계나 다중의결권 체계에 큰 변화 없이 지속되고 있으며 개별 기업이 아닌 기업집단 체 계는 오히려 일부 국가에서는 강화되는 형태도 나타나고 있다 고 할 수 있다. 다만 기업집단의 변화는 이러한 글로벌 금융시 장의 기업소유구조에 대한 직접적인 공격 때문이라기보다는 기 존에 1990년대부터 나타나던 기업집단의 전문화 경향에 의해

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서 보다 단순화되고 있다고 할 수 있다. 즉 개별 기업집단들은 기존의 사업업종별 다변화하던 형태에서 업종별로 보다 전문화 된 형태의 기업집단으로 발전해 나가면서 기업집단 간 수평적 연계가 줄어들고 보다 전문화된 형태의 단순화된 기업집단으로 발전하여 나가는 추세가 발견된다고 할 수 있다. 이는 수직적 피라미드 체계의 해체라기보다는 수평적 상호출자 관계가 줄어 들고 있는 추세라고 보여진다.

Stylized Facts 7.

기업집단 피라미드 출자구조, 상호출자구조의 다양성

기업집단의 피라미드 출자구조와 순환출자구조는 독일에 있 어서는 은행과 산업자본 간 상호출자관계와 피라미드 출자관계 로 가장 복합적으로 나타나며 프랑스의 경우에도 이러한 금융 과 산업의 피라미드 출자관계와 상호출자관계가 복합적으로 나 타나지만 산업기업집단의 형태가 모두 포함되어 있는 형태로 발전되어 있다. 또한 이탈리아의 경우에는 기업 간 상호주식보 유와 임원겸임을 특징으로 하는 이탈리아 특유의 그룹형태로 발전하였다. 반면 개방형 소국의 경우는 좀 더 단순화된 형태를 보이고 있다. 벨기에의 경우 금융지주회사에 의한 금융투자기 업집단이 중요한 기업집단의 형태이며 스웨덴의 경우 산업기업 집단이 주를 이루고 있으나 가족기업의 재단과 투자기업에 의 한 산업자본의 지배형태를 보이고 있어 산업기업집단에 가깝다 고 할 수 있다. 반면 네덜란드의 경우 전통적으로 기업집단보다

요약

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는 개별 기업의 발전과 개별 기업의 경영권 방어수단이 발전하 여 왔으며 기업집단 체계는 소수이고 단순화된 형태인 것으로 나타난다.

우리나라의 기업집단은 금융자본의 지배가 없는 상태에서 주 로 산업기업집단의 피라미드 출자구조로 발전하여 왔으며 프랑 스나 이탈리아의 산업계 가족기업집단 형태와 비슷한 형태로 발전하였다고 할 수 있다. 프랑스가 현재 전문화하고 있는 기 업집단으로 발전하고 있는 반면, 아직까지 우리나라는 업종 간 다변화가 높고 역사적 요인에 의해서 업체 간 피라미드 출자구 조가 보다 복잡한 형태를 가지고 있다고 할 수 있다. 반면 독일 의 기업집단 체제가 금융기관과의 상호출자관계를 통해서 산업 자본과 금융자본 간의 복잡한 상호출자와 피라미드 출자관계로 형성된 기업집단체제와는 달리 산업자본이 중심이 되는 기업집 단체계를 형성하고 있는 것이 중요한 특징이라고 할 수 있다.

3. 결론

본 연구에서는 유럽 선진 6개 국가의 소유지배구조의 역사와 2000년대 이후의 변화와 현황, 그리고 이러한 소유지배구조를 낳게 된 역사적 배경과 법제도적 배경에 대하여 고찰함으로써 우리나라 기업집단의 소유지배구조에 대한 시사점을 도출하고 자 하였다. 유럽 선진국가들의 문헌연구들을 통해 도출되는 7가 지 Stylized Facts는 유럽 6개 선진국가들이 외국인에 의한 인

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수합병의 위협에 대해서 지배권을 공고히 하는 방향으로 발전 해 나가면서 기업집단체제, 혹은 인수합병 방어수단의 발전을 가져왔으며 이는 유럽 대부분의 국가에서와 마찬가지로 피라미 드 출자구조 혹은 상호출자구조로 형성된 기업집단체제로 나타 났다고 할 수 있다.

이러한 전통적인 기업집단의 소유지배구조 체제는 2000년대 이후 글로벌 금융시장의 개방화와 이에 따른 국제 금융투자기 관의 지분확대에 따른 압력에도 크게 변화되지 않고 있는 것으 로 나타난다. 일부 신규 상장기업들과 다국적 기업들의 상장으 로 인하여 유럽 주식시장에서의 소유분산화되고 외국인 지분이 높은 기업들이 출현하고 있지만 전통적으로 유럽의 경제를 구 성하는 기업집단들은 기존의 피라미드 출자체계나 다중의결권 체계를 통한 안정적인 소유지배구조에 큰 영향을 받고 있지 않 는 것으로 나타난다. 이는 모든 국가들이 자국의 주요 기업집단 들의 경영권을 안정히 함으로써 외국인에 의한 인수합병과 산 업지배를 허용하지 않고 있기 때문이라고 볼 수 있다.

이러한 유럽 선진국가들의 소유지배구조 현황과 변화, 제도 적 배경들은 우리나라에도 주는 시사점이 높다. 특별히 외환위 기 이후 외국인에 의한 인수합병이 현실화된 우리나라에서는 우리나라의 기업집단이 가지는 소유지배구조의 취약성과 이에 대한 지배권의 안정을 위한 다양한 방어수단의 도입에 대해서 지속적인 고민이 필요하다. 본 연구는 유럽 6대 선진국가들의 소유지배구조 현황과 배경, 최근의 변화와 기업집단 사례 등 매우 광범위한 관점에서 유럽 6대 국가들의 현황과 요인을 비

요약

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교분석하고자 하였으며 이를 통해 최근의 현황들에 대한 주요 논문들을 정리하고 국가별 비교분석에 따른 시사점과 Stylized Facts들을 도출하였다는데 의의가 있다. 반면 본 연구에서는 유 럽 6대 선진국가들에 대한 해외의 연구자료를 바탕으로 한 문 헌분석에 기반하고 있기 때문에 최근 연도까지의 자료들을 수 집하는데 한계가 있었으며 보다 심도 있는 분석을 위해서는 향 후 유럽 기업들에 대한 기업소유구조 데이터를 바탕으로 실증 분석이 필요하다고 할 수 있다.

유럽 주요국 기업집단의 소유지배구조: 현황과 시사점

제 I ^{장 서 론}

제I장 서론

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우리나라 대기업집단의 소유지배구조에 대한 논란이 높아지 고 있다. 과거 외환위기를 겪으면서 대기업집단의 소유지배구 조에 대한 비판이 높으면서 기업지배구조 원칙의 제정 등 우리 나라의 지배구조 개선에 대한 제도적인 개선과 논란에서부터 소버린의 SK(주)에 대한 인수합병시도로 불거진 외국자본에 의 한 대기업집단의 소유구조 방어수단의 부재에 대한 논란에 이 르기까지, 그리고 대기업집단 규제의 대명사라고 할 수 있는 출자총액제한제도의 부침에 이르기까지 우리나라의 소유지배구 조에 대한 논란은 여전히 현재 진행형이라고 할 수 있다. 특별 히 최근에는 경제민주화에 대한 지난 대선 관련 논의에서부터 최근까지 대기업집단의 순환출자구조의 문제점, 다단계 피라미 드 출자구조 등에 대한 논란들이 새롭게 제기되고 있다.

공정거래위원회에서도 2013년 대기업집단 주식소유현황에 대한 보도자료를 통해서 상호출자제한기업집단의 주식소유현황 및 순환출자현황에 대해서 발표하면서 순환출자 논란을 가속 화하였다. 공정거래위원회(2013.5)는 우리나라 62개 그룹의 주 식소유현황에 대한 출자현황을 발표하였으며 총수있는 기업집 단(43개)의 내부지분율(54.7%)은 전년(56.11%)보다 감소하였다 고 제시하고 있다. 특히, 계열회사 간 순환출자가 형성(지분율 1%이상)되어 있는 대기업집단은 14개 집단 124개이며, 순환출 자고리는 2008년 이후 9개 집단에서 신규로 69개 발생하였으 며 동기간 동안 롯데, 동양 그룹 등에서 신규 순환출자고리가 발생하였다고 지적하고 있다. 공정거래위원회는 이러한 현상에 대해서 신규 순환출자는 규제회피, 총수의 지배력 강화, 부실

26

계열사 지원 등을 목적으로 한 것이 많았다고 지적하면서 신규 순환출자의 문제점에 대해서 지적하고 있다.

<표 Ⅰ-1> 순환출자 고리 현황 (62개 상호출자제한기업집단 중 14개 집단)

(단위: 개) 순환출자

고리 수 ’08년 이후

신규 생성 구분

(단위: 개) 순환출자

고리 수 ’08년 이후 신규 생성

삼성 16 0 현대 4 2

현대자동차 2 0 현대백화점 3 2

롯데 51 32 영풍 10 8

현대중공업 1 0 동양 17 14

한진 2 0 한라 1 1

동부 5 3 현대산업개발 4 1

대림 1 0 한솔 7 6

합계 124 69

주: 하나의 출자로 인해 다수의 순환출자고리가 형성될 수 있음.

자료: 공정거래위원회(2013.5)

이러한 대기업집단의 피라미드 출자구조나 순환출자에 대한 기존의 학계와 여론에서의 비판과 더불어 경제민주화에 대한 정치권의 논의가 확산되어 가고 있는 상황에서 대기업 집단의 소유지배구조에 대한 중립적인 시각에서의 진단이 중요하다고 할 수 있다. 우리나라 대기업집단에서 나타나고 있는 피라미드 출자구조와 순환출자구조의 소유지배구조 형태가 객관적인 측 면에서 선진국들의 소유지배구조에서 보편적으로 나타나고 있 는 현상인지 아닌지에 대한 진단을 통해서 우리나라 대기업집 단의 소유지배구조를 비교하는 것이 필요하다. 이는 우리나라 대기업집단의 소유지배구조 형태가 바람직한가 그렇지 않은가

제I장 서론

27

에 대한 논의에 있어서 국제비교를 통하여 회사 간의 자본출자 가 허용되기 시작한 이래로 상호출자와 순환출자 고리의 형성 이 현재 어떠한 현황을 이루는지 비교를 통해 우리나라의 상황 을 조명할 필요가 있다.

이를 위해서 유럽의 선진국가들에서의 기업집단의 형성, 소 유지배구조 형성의 역사적 배경에 대한 고찰과 더불어 현재의 제도적 환경 및 기업지배구조의 변화를 가져온 시장 제도들에 대한 고찰 등을 통해서 기업집단의 형성의 배경과 현재의 변화 를 움직이는 동인들에 대한 비교분석이 필요하다고 하겠다. 기 존의 연구들에서 일부 선진국들의 대기업집단 소유지배구조에 대한 사례들이 제시되고 있으나 많은 경우 사례제시에 그치고 있고 여전히 순환출자와 피라미드 출자 등 소유지배구조에 대 한 논리적인 쟁변들이 다수를 차지하고 있어 주요 선진국가들 에서 나타나고 있는 대기업집단의 소유지배구조 현상에 대한 제도적 배경 및 변화동인에 대한 분석이 동시에 이루어질 필요 가 있다.

본 연구는 유럽 선진국 6개 국가(프랑스, 독일, 이탈리아, 스 웨덴, 벨기에, 네덜란드)에 대해서 해당 국가 대기업집단의 소 유지배구조 논문들에 대한 문헌연구를 통하여 해당 국가들의 소유지배구조에 대한 현황을 분석하고 특별히 2000년대 이후의 글로벌 금융시장 개방화로 초래된 유럽의 기업 소유지배구조의 변화가 어떠한 방향으로 진행되었는지에 대하여 평가하는 것을 주목적으로 하였다. 2장에서는 기업집단의 소유지배구조에 대 한 기존의 연구들의 이론적 배경에 대해서 정리하고 이에 따른

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연구분석틀을 정립하며 3장에서는 이러한 비교분석틀에 기반하 여 6개 국가들의 현황과 요인을 분석하고 4장에서 한국에의 시 사점을 정리한다.

유럽 주요국 기업집단의 소유지배구조: 현황과 시사점

제 II 장 기업집단 기업지배구조 분석의 이론적 배경

제II장 기업집단 기업지배구조 분석의 이론적 배경

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본 연구에서 주목하는 것은 유럽의 주요 선진국가들의 기업 소유지배구조가 어떠한 요인으로 변화해 오고 있으며 이러한 변화의 최근 동향과 원인은 무엇이며 각 국가별로 이에 대해서 어떠한 방식으로 대응, 변화하고 있는지를 살펴보는 것이다. 특 별히 1990년대 후반 이후 글로벌 금융시장의 개방화와 외국인 투자자들의 역할 증대는 유럽의 기업소유지배구조체계에도 영 향을 미친 것으로 나타나는데 이러한 영향이 기존의 전통적인 소유지배구조체계에 어떠한 방식으로 어느 정도로 영향을 미 쳤는지에 대한 유럽 문헌들의 고찰들을 살펴보는 것이 주요 목 적이다. 이를 위해서 몇 가지 이론적 배경에 대해서 II장에서는 살펴보는데 1) 각 국가의 기업지배구조의 변화동인에 대한 역 사적 고찰을 담은 Morck et al.(2005)의 연구결과로서 기업지 배구조의 변화동인들이 무엇인지 살펴보고, 2) 각 국가의 기업 지배구조 코드와 원칙, 즉 개별 기업들의 기업지배구조 원칙에 대한 국가별 차별성과 이에 대하여 이사회의 역할에 대한 이론 적 배경을 살펴보고, 3) 기업집단의 소유구조에서 쟁점의 핵심 이 되는 1주1의결권 원칙과 의결권 괴리에 대한 이론적 배경에 대하여 간략하게 살펴본다. 이를 바탕으로 주요 유럽 선진국가 들에 대한 비교분석의 틀을 제안한다.

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1. 기업지배구조의 경로의존성과 Common Factors

기업지배구조가 선진국가들 가운데서 글로벌한 컨버전 스가 있느냐 혹은 여전히 다양성을 유지하고 경로의존성 (path-dependency)을 갖느냐의 논란은 여전히 진행중이다.

Yashikawa(2009)의 논의에서는 글로벌 기업지배구조의 컨버전 스에 대해서 논의하면서 과연 컨버전스라는 것이 어떠한 측면을 논의하는지에 대해서 구체적인 형태의 컨버전스와 기능의 컨버 전스를 구분하고 기능의 컨버전스는 어느 정도의 규칙성을 가지 고 발생하고 있는 것으로 보이지만 여전히 형태가 컨버전스하고 있다고 보기 어렵다고 지적하고 있다. 여전히 기업지배구조 시 스템에 대한 비교연구는 국가적 차원, 기업집단 차원, 기업차원 에서의 실증적 연구에서 국가 간 상호비교가 어렵고 국가 간 이 러한 다양한 관점의 컨버전스가 발생하고 있는지에 대해서 컨센 서스를 이루고 있다고 보기 어렵다고 제시하고 있다.

반면 Morck et al.(2005)은 세계 주요 선진국들의 기업지배구 조의 역사에 대해서 연구하면서 몇 가지 국가의 소유지배구조 의 변화를 움직이는 동인(Common factors)들에 대해서 결론들 을 도출하고 있다. 이러한 동인들에는 매우 다양한 요소들이 포 함되는데 결론적으로 저자들은 각 국가들의 기업지배구조는 각 국가가 처한 제도적, 사회적 환경에 의해서 지배를 받으며 경 로의존성(path-dependency)을 갖는다고 제시하고 있다. 이러 한 중요한 동인들에는 1) 각국의 정치철학과 이념(ideology),

제II장 기업집단 기업지배구조 분석의 이론적 배경

33

2) 가족집단의 형성과 발전, 3) 사회적 신뢰관계의 형성과 정치 적 타협, 4) 법률적 체계, 5) 금융시장의 발전과 제도적 환경, 6) 국가의 개입여부 등을 제시하고 있다.

1) 이데올로기의 경우 동일한 외부 충격에 대해서도 각국의 대처방법은 상이하며, 이에 따라 서로 다른 소유지배구조를 형 성하였다. 이때 어떠한 대처방법이 나타나는가를 결정짓는 중 요한 요소로서 각국이 처한 시대적 이데올로기가 작용한다. 대 표적인 예로 “대공황”이라고 하는 동일한 사건에 대해 각국이 이데올로기에 따라 다른 반응으로 보임으로써 다른 소유지배구 조를 형성하게 되는 것을 볼 수 있다.

2) 거의 모든 선진국의 경제발전에 있어서 가족집단은 매 우 중요한 역할을 수행한다는 공통점을 발견하였다. 가족집단 의 유지와 해체에 따라 각국이 상이한 지배구조를 형성해 나가 게 되었다. 가족자본주의(Family Capitalism)가 각종 제도적 발 전에 따라 반드시 그리고 자연스럽게 경영자본주의(Managerial Capitalism)로 전환(가족집단의 해체)된다는 증거는 영국 외에 서는 찾을 수 없었다. 가족집단의 해체는 각국이 처한 상황에 따라 서로 상이한 과정을 통해 이루어지며, 그 결과는 모두 다 른 형태를 띠고 있다(영국과 미국에서는 가족집단이 해체되었 으나, 기타 선진국에서는 아직도 압도적 영향력을 미치고 있 음). 외부로부터 저렴한 자본 조달이 가능할 경우 보다 손쉽 게 기업의 규모를 확대할 수 있기 때문에 자본조달시장이 발달 할수록 가족기업은 가족의 통제력을 유지하면서도 규모를 확 대할 수 있는 피라미드를 조직하게 되었다. 일본의 게이레츠

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(Keiretsu), 독일의 은행기업집단(Bank Group), 이태리의 국영 기업이 지주회사 격을 차지하는 기업그룹 등은 가족 대신 전문 경영인, 은행가, 관료 등이 통제권을 보유한다는 점에서는 가족 중심 기업집단과 구별되나, 기업집단(Business Group)을 이루 어 기업의 통제권을 집중하고 있다는 점에서는 결국 동일한 기 업집단이라고 할 수 있다. 기업집단(Business Group)을 선호하 는 이유는 국별로 거의 유사하다고 할 수 있다. 다수가 위험요 인을 나누어 부담하고 다수의 힘을 확보, 시장의 압력에서 벗 어나기 쉽다(Safety In Numbers). 또한 기업집단의 아이덴티티 와 협력을 통한 기업 운영의 효율성을 추구할 수 있다. 그러나 기업집단의 형성과정과 원인은 국별로 상이하다. 일본의 게이 레츠(Keiretsu)는 적대적 M&A를 차단하고 전문경영인의 권리 를 보호하기 위해 자연발생적으로 생성되었다. 독일의 은행기 업집단(Bank Group)은 독일제국의 은행을 통한 기업통제 시스 템에서 유래되었다.

3) 가족기업 수준에서는 구성원 간의 신뢰도가 높다. 그러나 기업규모가 대형화되면서, 효과적인 지배구조 및 신뢰성 있는 제도 구축을 위해 보다 넓고 깊은 수준의 “신뢰”가 중요해지고 있다. 국별로 상이한 사회적 신뢰도의 수준은 상이한 형태의 지 배 구조 발달의 원인이 되기도 한다.

4) 법체계에 대한 연구에 의하면 주주권의 보호 수준과 주식 시장의 발달 수준 간에는 정(正)의 상관관계가 있으며, 주주권 리가 잘 보호된 나라일수록 대주주가 주식을 매각, 소유와 경 영을 분리할 가능성이 높다고 한다. 이들의 연구는 영국식 관습

제II장 기업집단 기업지배구조 분석의 이론적 배경

35

법 체계를 지닌 국가일수록 주주권 보호제도가 발달되어 있으 며, 실제로 이러한 나라일수록 다른 나라에 비해 소유권이 분 산되어 있다고 주장한다. 따라서 “관습법 체계를 가진 나라일수 록 주주권 보호제도가 발달되어 있고 그에 따라 소유권이 분산 된다. 반대로 성문법 체계를 가진 나라일수록 소유권이 집중된 다”고 주장하며, 법체계가 한 나라의 소유 지배 구조를 결정하 는 중요한 요인이 된다고 주장해 왔다. 이와 같은 가설이 보편 타당하다고 받아들이기는 어렵지만 법체계가 지배구조 형성의 요인 중 하나인 것은 사실이다.

5) 산업화 과정에서 국가별 주식시장, 은행시스템의 발달 정 도가 서로 다르며, 이 차이로 인해 기업의 자본조달 원천이 국 가별로 다르게 나타나면서 소유지배구조 결정에 중요한 요인 으로 작용하고 있다. 주식시장의 발달은 부유한 기업가나 상속 자로 하여금 기업을 매매할 수 있는 여건을 제공함으로써 소 유 분산형 소유지배구조 형성에 긍정적 영향을 미친 바 있다.

반면, 주식시장이 발달하지 못한 국가들은 은행 또는 국가 주 도로 자본조달이 이루어짐으로써 소유의 집중화 현상이 나타 난다. 독일, 일본, 스웨덴에서는 주식시장보다는 은행이 활발한 자본조달 창구 역할을 수행하면서 기업지배구조에 있어서 은행 의 역할이 중요해졌다. 반면, 영국, 캐나다, 네덜란드의 상업은 행들은 기업대출에 있어서 반드시 담보를 요구함에 따라, 은행 의 원활한 자본 조달 역할을 방해하였다. 미국의 경우에도 은 행의 단점주의가 직접금융 발달의 원인으로 작용했으며, The Glass Steagall Act(1933)는 은행의 역할을 축소시키는 작용을

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통해 금융트러스트 해체에 결정적 역할을 수행하였다.

6) 국가의 개입에 있어서는 좋은 기업지배구조 유지에 필요 한 법적, 제도적 토대를 마련하고 유지하는 데 정부는 중요한 역할을 담당한다. 정부의 경제에 대한 직접 개입은 주로 대공 황, 전쟁 등 위기의 시기에 주로 이루어졌으며 소유지배구조의 파괴와 왜곡을 가져왔다. 또한, 정부의 직접적인 경제개입이 이 루어진 대부분의 국가에서, 정부개입과 금융시장 발전 사이에 부의 상관관계를 보이는 것으로 나타나고 있다.

<표 Ⅱ-1> 소유지배구조 결정요인의 국가별 비교

내용 유럽 국가 영미식 국가

• 동일한 외부 충격에 대 해서도 각국의 대처방법 은 상이하며, 이에 따라 서로 다른 소유지배구조 를 형성

• 이때, 어떠한 대처방법 이 나타나는가를 결정짓 는 중요한 요소로서 각 국이 처한 시대적 이데 올로기가 작용

• 대표적인 예 : “대공 황”이라고 하는 동일 한 사건에 대해 각국이 이데올로기에 따라 다 른 반응을 보임으로써 다른 소유지배구조를 형성하게 되는 것을 볼 수 있음

<스웨덴>

• 사민당 집권 직후 정부와 Family Group에 스웨덴 경 제력을 집중

• 이후 Family Group은 사민당 정권을 지지하고, 정권은 대 기업 위주의 정책 실시

<독일>

• 독일제국은 대형은행이 주 가관리를 위해 보유하던 자 사주 대부분을 몰수, 이를 통해 은행을 통제, 은행 보 유 기업 지분을 통해 의결 권을 행사함으로써 기업의 사적 소유권을 유지하면서 대부분의 기업을 국유화하 는 효과를 얻음

<이탈리아>

• 파시스트 정부가 은행 대부 분을 국유화

• 戰後 정부는 무솔리니의 경 제시스템 유지→Apex가 국 유기업인 피라미드 구조

<미국>

• 진보이념 발달에 따라 경제력의 극단적 해체가 중요하게 대두

• 공익기업의 피라미드 구 조 금지, 기업 간 배당 세 부과, 소액주주권리 강화

• Progressive Ideology +Great Depression→소 유분산기업구조 탄생

<캐나다>

• 캐나다는 Socialist와 진 보진영이 오히려 구체제 유지 희망

<영국>

• 대공황으로 인한 변혁 없음→이전 경제 체제 유지

제II장 기업집단 기업지배구조 분석의 이론적 배경

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가족집단과 기업집단

내용 유럽 국가 영미식 국가

• 거의 모든 선진국의 경제발전 에 있어서 가족집단은 매우 중 요한 역할을 수행한다는 공통 점을 발견하였고, 가족집단의 유지와 해체에 따라 각국이 상 이한 지배구조를 형성해 나가 게 됨

• 가족집단의 해체는 각국이 처 한 상황에 따라 서로 상이한 과정을 통해 이루어지며, 그 결과는 모두 다른 형태를 띠고 있음(영국과 미국에서는 가족 집단이 해체되었으나, 기타 선 진국에서는 아직도 압도적 영 향력을 미치고 있음)

• 가족을 중심으로 조직을 이루 고자 하는 경향은 인간의 선 천적 성향이며, 이러한 성향 이 Business에도 자연스럽게 전달되기 때문에 거의 대부분 의 기업은 가족 중심으로 형성

→ 가족 간의 신뢰를 바탕으로 Transaction Cost가 낮은 Low- Cost Mechanism 생성

• 독일의 Bank Group, 이태리 의 국영기업이 Apex를 차지하 는 기업그룹 등은 가족 대신 전문경영인, 은행가, 관료 등 이 통제권을 보유한다는 점에 서는 가족중심 기업집단과 구 별되나, Business Group을 이 루어 기업의 통제권을 집중하 고 있다는 점에서는 결국 동일 한 기업집단이라고 할 수 있 음→Business Group을 선호하 는 이유는 다수가 risk를 나누 어 부담하고 힘을 확보, 시장 의 압력에서 벗어나기 쉽고, Group Identity와 Cooperation을 통한 기업 운영의 효율성을 추 구할 수 있기 때문

<독일>

• 가족기업과 그룹을 해 체하지 않고 은행을 통해 간접적으로 통제 했기 때문에 아직도 대부분의 가족기업과 그룹이 중요한 역할을 차지하고 있음

<미국>

• 미국식 진보이념에 대한 정치적 압력과 자본시 장의 발달로 인한 지분 매각처 확보 용이성, JP Morgan과 같은 유능한 Trust Promoter의 존재, 지분매각 이후의 이사회 를 통한 통제권 유지 가 능성 등이 대주주의 지 분매각을 유도

<캐나다>

• 20세기 전반부에는 전 문경영인 체제가 가족 경영체제를 대체했으나, 20세기 후반부에 들어 다시 가족경영체제가 되 살아나는 형태

<영국>

• 인수합병을 통해 기업발 전이 소유권의 분산을 가속화하고, 소유권 분 산에도 불구, 초기의 인 수합병은 모두 가문 간 합의에 의한 것이었기 때문에 낮은 지분으로도 이사회를 통한 통제가 가능

• 그러나 이러한 형태의 통제는 적대적 M&A의 발달로 인해 불가능해지 고, 전문경영인 체제가 보편화

38

사회적 신뢰관계

내용 유럽 국가 영미식 국가

• 가족기업 수준에서는 구 성원 간의 신뢰도가 높음

• 그러나 기업규모가 대형 화되면서, 효과적인 지배 구조 및 신뢰성 있는 제 도 구축을 위해 보다 넓 고 깊은 수준의 “신뢰”가 중요해지고 있음

• 국별로 상이한 사회적 신 뢰도의 수준은 상이한 형 태의 지배 구조 발달의 원인이 되기도 함

<프랑스>

• 루이 14세 때 발행한 프 랑스 국채를 모두 매입 한 대가로 루이지애나의 개발독점권을 획득한 영 국인 John Law의 회사가 파산함으로써 주식시장이 붕괴하고, 금융시장 전체 가 종교인에 의해 좌우됨

• 또한 혁명정부의 화폐남 발로 인한 금융시장의 재 붕괴는 프랑스 국민의 금 융시장에 대한 뿌리 깊은 불신을 야기

• 이로 인해 오랜 기간 동 안 프랑스는 자본시장이 발달하지 못하였고, 이에 상응하는 형태의 지배구 조가 발달하게 됨

<스웨덴>

• 정부와 기업 간 신뢰관계 의 형성 여부가 지배구 조 형태의 구성에 결정 적 역할을 하기도 하는 데, 스웨덴의 특이한 형 태의 지배구조가 이의 대표적 예임

<캐나다>

• 초기 캐나다는 국가 전체 적으로 불신이 팽배하여, 가족만이 사업을 시작할 때 믿을 수 있는 유일한 도구였음

• 캐나다의 지배구조 역사 는 이러한 사회 구성원 간 불신을 극복해 나가는 과정이라 할 수 있음

제II장 기업집단 기업지배구조 분석의 이론적 배경

39

법체계 관습법/성문법

내용 유럽 국가 영미식 국가

• 과거 연구에 의하면 관습 법 체계를 가진 나라일수 록 주주권 보호제도가 발 달되어 있고, 그에 따라 소유권이 분산된다는 주 장과 성문법 체계를 가진 나라일수록 소유권이 집 중된다는 주장이 있었으 나, 옳지 않은 것으로 입 증됨

• 법체계 자체가 지배구조 를 결정하는 것은 아니 나, 지배구조 결정의 중 요한 요인인 것은 사실

<관습법>

• 영국에서 왕으로부터 시 민의 권리를 지키기 위해 발달

• 따라서 상대적으로 약자 인 소액주주의 권리 보호

• 경제위기 이후, 소액주주 의 권리를 강화하는 방향 으로 대처

• 영국, 미국 등

<성문법>

• 절대군주인 왕을 섬기기 위해 만든 법

• 소액주주를 보호하는 전 통이 약함

• 경제위기 이후, 주식시장 에 국내 은행 등 국영화 된 자본이 직접 간섭

• 독일, 일본, 이태리, 스웨 덴 등

<독일>

• 심각한 수준의 법/제도 변화가 없었음에도 불구 하고 주식시장은 크게 요 동 쳤음

• 주주권 보호제도의 강화 가 소유권을 분산한다는 사실을 입증할 수 없었음

<캐나다>

• 1960년대까지 소액주주 보호제도가 갖추어지지 못함

• 그럼에도 불구하고 20세 기 초반에는 중반에 이루 어지는 기간 동안 소유권 의 집중화 현상이 나타남

<미국>

• 강력한 소액주주보호제 도의 존재에도 불구하고, 내부자에 의한 주주권리 침해 가능성은 아직도 존재

• 실제로 Enron, WorldCom, Tyco 등의 Scandal은 최 근까지 발생함

<영국>

• 1948년 기업공시의무를 강화한 Company Act의 공표 이전까지 영국에는 소액주주권리보호제도가 존재하지 않음

• 한 수준의 소액주주권리 보호제도가 도입되어 실 행된 것은 20세기의 마 지막 1/3 정도의 기간에 불과

• 그럼에도 불구하고 소유 권의 분산은 소액주주보 호제도가 제대로 갖추어 지지 못했기 때문에 20세 기 초반에 더욱 활달하게 진행됨

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금융시스템의 발달 정도

내용 유럽 국가 영미식 국가

• 산업화 과정에서 국가별 주식시장, 은행시스템의 발달 정도가 서로 다르 며, 이 차이로 인해 기업 의 자본조달 원천이 국가 별로 다르게 나타나면서 소유지배구조 결정에 중 요한 요인으로 작용

• 주식시장의 발달은 부유 한 기업가나 상속자로 하여금 기업을 매매할 수 있는 여건을 제공함 으로써 소유 분산형 소 유지배구조 형성에 긍정 적 영향을 미친 반면, 그 렇지 못한 국가들은 은 행 또는 국가 주도로 자 본조달이 이루어짐으로 써 소유의 집중화 현상 이 나타남

• 독일, 일본, 스웨덴에서 는 주식시장보다는 은행 이 활발한 자본조달 창 구 역할을 수행하면서 기업지배구조에 있어서 은행의 역할이 중요해진 반면, 영국, 캐나다, 네덜 란드의 상업은행들은 기 업대출에 있어서 반드시 담보를 요구함에 따라, 은행의 원활한 자본 조 달 역할을 방해함.

<프랑스>

• 18세기 금융충격(John Law, assignats)으로 인해 금융시장의 불신이 팽배, 주식시장과 은행이 거의 발달하지 못함→고리대 금 성행, notaries(종교지 도자)에 의한 자본조달, family의 기업소유 강화

<이탈리아>

• 기업 1세대가 만들어지던 20세기 초에는 주식시장 이 자본조달의 중요한 역 할을 수행

• 그러나 전후 이태리 정부 는 금융시스템보다는 산 업정책을 통해 자본을 배 분하였기 때문에 주식시 장이 발달하지 못했음

<독일>

• 은행의 활달한 자본조달 역할로 기업지배구조에 대한 상당부분 기여

• 그러나 19세기 말 빠른 산업화의 원동력은 은행 의 기업대출보다는 Old Family의 wealth가 더 큰 역할을 담당했다는 주장 도 있음(Kleeberg, 1987)

<미국>

• JP Morgan과 같은 Trust promoter들이 자유롭게 기업을 사고팔고 할 수 있을 정도로 주식시장이 충분히 발달→이후 Trust 의 해체, 소유권 분산에 큰 역할 담당