第40回 韓經硏 포럼

2006. 3. 22(水)

주 제 : 격변하는 외환시장의 향방과 대응방안 연 사 : 이진우 실장(농협선물)

KOREA ECONOMIC RESEARCH INSTITUTE FORUM

第40回 韓經硏 포럼

March 22, 2006 The 40

KERI Forum

제40회 한경연 포럼

- 격변하는 외환시장의 향방과 대응방안 -

농협선물 금융공학실장 이진우

☎ 3787-8290 / jopok@nfutures.co.kr

Prologue 1. Global Economic Imbalances

자료 : U.S. Census Bureau

● 세계적 경제 불균형

(global economic imbalances)

… 美國의 경상적자 및

재정적자(twin deficit) 악화 - ’05 경상적자 $ 8,049억

(GDP 대비 6.4%)

- ’05 재정적자 $ 3,197억 (GDP 대비 2.5%)

의문점

☞ 기축통화 발행국으로서 과도한 소비성향과 낮은 저축률로 항상 경상수지 적자의 가능성을 안고 있는 미국… ‘弱달러’로 치유될 수 있는 문제인가??

☞ 현 부시 행정부의 감세 (減稅)정책이 美 재정적자의 근본적이고 구조적인 원인 아닌가??

(십억 달러)

-850 -650 -450 -250 -50 150

1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006

재정수지 경상수지

Prologue 2. 미국의 지역별 무역적자 비중

● 美 무역수지 적자 중 절반은 아시아 4개국에서 발생… 對아시아 적자 중 절반 이상이 중국에서 발생 (2005년 $2,020억 ... 28%)

● 주요 국가 통화가치를 절상 시켜 국제적인 중국 위안화 평가절상 압력 고조 시키려는 미국의 전략?

의문점

☞ 급격한 성장세를 보이는 중국에 대한 미국의 견제는 아닌가? … 뿌리 깊은

미국의 패권주의(覇權主義) 에 대한 의심

☞ 미국은 중국에 대한 뚜렷한 제재수단을 지니고

자료 : U.S. Census Bureau 있는가?

Prologue 3. 국내 경기의 양극화 & 경기회복에 대한 논란

Y = C + I + G + X – M

I : Investment (투자)

G : Government expenditure(정부지출) X : eXport(수출)

M : iMport(수입)

☞ ‘C’를 키운 국민의 정부 : 신용카드 사용권장을 통한 내수진작

‘X’에 집착한 참여정부 : 시장개입을 통한 인위적 고환율 유지

→ 2004년 10월 국정감사 이후 개입중단, 환율폭락

☞ 成長이냐 分配냐를 두고 현 정부 경제팀 컨센서스 아직 확립되지 않아

☞ ‘한국的 뉴딜’ … G와 I의 확장을 통한 경제성장 도모

☞ 일련의 외환보유액 활용과 해외투자 활성화 대책 검토에 관한 언급

… 외환정책에 대한 ‘패러다임(paradigm)의 변화’ 조짐

1. 위안(元)貨 평가절상 … Never ending story!

차트인용 : Reuters

● 2003년 9월 G7회담 이후 국제금융시장의 주목을 받아온 위안화 평가절상 문제

● 상하이 외환교역센터 거래통화 확대 (5/18)

…(美달러, 유로화, 엔화, 홍콩달러 + AUD, CAD, GBP, CHF)

● 위안화 평가절상(7/21)

…(달러 당 8.11±0.3%)

…복수통화바스켓 제도 (달러, 유로화, 엔화, 원화

& 호주 달러, 말레이시아 링기트, 캐나다 달러, 영국 파운드, 태국 바트, 싱가포 르 달러, 러시아 루블)

● 이종통화 일일 변동폭

±3.0%로 확대 (9/22)

Daily QCNY1YNDF= [Line]

8/19/2003 - 3/22/2006 (GMT) [Professional]

Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar

2003 2004 2005 2006

Price

-5200 -4800 -4600 -4400 -4200 -3800 -3600 -3400 -3200 -2800 -2600 -2400 -2200 -1800 -1600 -1400 -1200 -800 -600

-5000 -4000 -3000 -2000 -1000

03/09/20 두바이 G7

04/02/07 보카라튼 G7

부시 대통령 재선에 성공

5월 노동절 평가절상 루머

7/21 위안화 평가절상(2.1%) 05/09/24

워싱턴 G7

1-1. 미국, 중국을 ‘환율조작국’으로 지명하나?

● 미국의 불만과 압박배경

- 작년 7월 21일 위안화 평가절상 이후 ‘완만한’ 위안화 절상속도

☞ 8.11±0.3%(일 중 변동폭) … 하루 0.3%씩 위안화 절상되면 한 달에 5.83% 위안화 가치 상승 … 그러나 7개월 동안 위안화의 추가절상은 0.76%(2006년 2월 21일 인민은행 고시 기준환율 8.0485)

- 다양한 이해집단의 위안화 평가절상 요구

☞ 자동차업계를 비롯한 수많은 이해집단

‘표’를 의식한 미 의회 의원들의 행정부 압박 : 27.5% 관세부과 법안

● 미국의 고민 … 쉽지않은 환율조작국 지정

- 중국산 제품에 관세부여 등 통상마찰로 이어지면 미국인들이 쓰는 중국산 공산품 가격만 올라가 … 물가상승, 금리상승

- 지나친 對中 압박은 중국의 반발을 야기할 수 있어 … 미국채 매도

… 미국의 장기금리 상승 … 모기지(mortgage) 시장 타격 … 자산버블 붕괴

☞

후진타오 중국 주석의 4월 訪美 전에 적당한 선에서 타협할 듯

1-2. 위안화 관련 ‘정치적 트릭’에 대한 비판

● 스티븐 로치(Stephen S. Roach) 모건 스탠리 수석 이코노미스트(5/9)

- 정치가 세계 거시경제 및 금융시장에 더 많이 개입할수록 심각한 부작용이 초래될 것이라는 강력한 비판 제기 … 그 중심에 미국 정부가 위치하고 있다.

- 미국 제조업 부문을 중심으로 노동비용 절감키 위해 중국과 인도 등으로 생산기지 이전 … 미국 내 저임금 노동자들의 고용문제가 정치쟁점화 , 지난 대선의 이슈 - 미국의 2004년 무역적자는 $6,170억(GDP의 5.3%)

중국의 對美 무역흑자는 $1,620억 … 미국 상원, 위안화 평가절상 않을 경우 중국산 수입제품에 27.5%의 관세를 부과할 수 있게 하는 입법 추진 합의 … 그러나 미국 입장에서는 값싸고 질 좋은 제품을 손쉽게 구입할 수 있는 긍정적 기회

- 미국 경제가 제로 수준의 저축률과 천문학적 규모의 무역적자로 큰 어려움을 겪고 있는 가운데 적절한 ‘속죄양’으로 중국을 지목한 것

- 워싱턴 정치인들은 위안화 평가절상 주장이 문제를 근본적으로 해결해 주지 못할 것 임을 알고있지만 수많은 업계 관계자들과 노동자들의 표를 의식, 정치적 이슈로 호도 - 중국 수출제품 중 62%를 미국, 유럽, 아시아 등 해외자본이 투입된 다국적기업이 생산

2. 금리가 환율에 미치는 영향

0.80 0.90 1.00 1.10 1.20 1.30 1.40

Jan-99 Jan-00 Jan-01 Jan-02 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 (유로/달러)

1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 (%)7.00 유로/ 달러 환율

연방기금금리 ECB기준금리

● 유로/달러, 달러/엔 등 메이져 통화 간 高金利 통화의 强勢현상 뚜렷

● Interest differential … 실증적으로도 무시할 수 없는 변수

☞ ECB 지난 12월, 3월 정책금리 인상 → 지속적(measured pace) 인상은 아닐 것?

BOJ의 통화정책 방향은? → 양적 통화완화정책 종결, 제로금리는 유지

언제부터 얼마만큼 금리를 올릴 수 있을 것인가?

2-1. Fed의 금리인상 … 도대체 왜?

1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 5.5

Jun-03 Jan-04 Aug-04 M ar-05 Oct-05

US2Y US5Y

US10Y US30Y

(전년동월비, %)

1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0

Jan-95 Jan-97 Jan-99 Jan-01 Jan-03 Jan-05 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0

CPI Core CPI

연방기금금리(우축)

자료 : 본드웹 자료 : FRB

2-2. Fed의 금리인상…어떻게 볼 것인가?

-10 -5 0 5 10 15 20

Jan-80 Jan-84 Jan-88 Jan-92 Jan-96 Jan-00 Jan-04

50 100 150 200 250 300

US10Yr-FFR 350

US10Yr FFR

JPY (Right)

’87 블랙 먼데이

’89 저축대부조합(S&L) 파산

’94 오렌지 카운티 파산

& 멕시코 금융위기

’97 아시아 금융위기

’99 LTCM 파산

● 美 금리인상이 정점에 달했을 때 달러가치가 상승하였다 (X)

→ 달러가치가 급등할 만한 상황이 발생하면서 금리인상이 중단되었다(?)(!)

● ‘measured pace’ : 시장에 충격이 올 때까지 금리인상은 이어질 것

→ 적정금리를 찾아가는 과정

☞ Janet Yellen 샌프란시스코 연방은행 총재가 제공하는 ‘힌트’

“FRB는 기준 금리를 중립 수준인 3.5~4.5% 수준까지 인상하게 될 것”(04/09/09)

“FRB가 용인할 수 있는 중립금리의 상한은 5.5%”(05/10/18)

2-3. 일본의 콜금리 추이

Overnight Call Rate

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9

Jan- 86

Jan- 88

Jan- 90

Jan- 92

Jan- 94

Jan- 96

Jan- 98

Jan- 00

Jan- 02

Jan- 04

Jan- 06

자료 : 日本 總務省

● 1980년대 후반 무리한 저금리 정책 유지한 결과

‘부동산 버블 붕괴 → 은행 도산 → 기업부도’로 일본의 90년대 장기불황 야기

● 2000년 8월 금리인상

→ 세계적 닷컴버블 붕괴로 인한 경기침체와 맞물려

→ 2001년 3월 제로금리로 복귀(0.02%) → 그 해 9월 부터 콜금리 0.001% 고정

● 2001년 3월부터 ‘양적 통화완화 정책’ 채택…

BOJ의 국공채 매입으로 유동성 목표치를 확대

→ 향후 점진적 축소

※ 3월 9일 금융정책협의회 [quantitative easing

monetary policy] 종결

2-4. 일본의 근원 소비자물가지수 추이

Core CPI

-1.5 -1 -0.5 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3

Jan-97 Oct-98 Jul-00 Apr-02 Jan-04 Oct-05

자료 : 日本 總務省

● 일본 Core CPI 3개월째 플러스권 유지 …

(11월 ~ 12월 0.1%, 2006년 1월 0.5%)

● GDP의 150%에 달하는 국가채무의 비용급증 우려한 일본정부 및 정치권의 금리인상 반대

※ 3월 9일 정책변화는 BOJ와 일본정부 간의 절묘한 타협

3. 달러/엔 환율 장기 추이

Weekly QJPY= [Candle, MA 5, MA 20, MA 60, MA 120, MA 240, MACD 12, 26, 9, RSI 14]

9/10/1981 - 10/10/2006 (SEL) [Professional]

82 83 84 85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 2000 01 02 03 04 05 06

Price /USD

80 90 110 120 130 140 150 160 170 180 190 210 220 230 240 250 260

100 200

MACD /USD

-10 0

RSI /USD

30

플라자 합의

逆플라자 합의

& 엔 캐리 트레이드

3-1. USD/JPY 주간차트

Weekly QJPY= [Candle, MA 5, MA 20, MA 60, MA 120, MA 240, MACD 12, 26, 9, RSI 14]

5/1/1998 - 5/1/2006 (SEL) [Professional]

May Sep Jan May Sep Jan May Sep Jan May Sep Jan May Sep Jan May Sep Jan May Sep Jan May Sep Jan May

1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006

Price /USD

99 102 105 108 111 114 117 123 126 129 132 135 138 141 144 147

120

MACD /USD

-3 0

RSI /USD

20 40 60

3-2. EUR/USD 환율 추이 (Weekly)

Weekly QEUR= [Candle, MA 5, MA 20, MA 60, MA 120, MACD 12, 26, 9, RSI 14]

6/16/2000 - 2/8/2006 (SEL) [Professional]

Jul Oct Jan Apr Jul Oct Jan Apr Jul Oct Jan Apr Jul Oct Jan Apr Jul Oct Jan Apr Jul Oct Jan

2000 2001 2002 2003 2004 2005

Price USD

0.84 0.87 0.93 0.96 0.99 1.02 1.05 1.08 1.11 1.14 1.17 1.23 1.26 1.29 1.32 1.35

0.9 1.2

MACD USD

-0.02 0

RSI USD

20 40 60

4. 최근 환율 급락의 원인

●

수급상 달러공급 우위 지속

- 2005년 수출 $2,847억 (전년 대비 12.2% 증가…2003년 19.3%, 2004년 31%) 수입 $2,611.5억 (전년 대비 16.3% 증가) ☞ 3년 연속 두자리 수 성장률 무역수지 = $235.5억 흑자 (2004년 $293.8억), 무역규모 $5,459억

※ 수출비중 (EU … 17.6%에서 18.6%로 증가) (중국 … 19.6%에서 21.9%로 증가) (미국 … 16.9%에서 14.5%로 낮아져)

- 2006년 수출 $3,180억 전망(11.7% 증가)

수입 $2,950억 전망(13% 증가) … 무역흑자 $230억(??)전망 … 산업자원부

●

달러약세 전망에 따른 매수세 실종

- 美 금리인상 중단되면 달러약세 재현될 것이라는 인식, 위안화 추가 평가절상이 불가피하다는 인식, 서울 환시는 만성적 달러공급 우위의 수급구조라는 인식 등이 수출업체의 적극적, 선제적 매도헤지를 유발하는 반면 수입업체는 달러매수 시점을 최대한 늦추고 있음

- 국내외 대동소이한 천편일률적 환율하락 전망과 언론의 보도행태가 단기 수급에서의 ‘쏠림 현상’ 심화시킴

4-1. 주요 통화별 달러대비 절상률 (3/20 오후 4:30 현재)

구분 연말 환율 3/20 현재 절상률

(△ : 절하율)

2004년말 대비 EUR(유로화) 1.1838 1.2170 2.8% 1.3564

(△10.3%) JPY(엔화) 117.93 116.30 1.4% 102.40

(△13.6%) TWD(대만달러) 32.759 32.426 1.0% 31.950

(△1.5%) SGD(싱가포르) 1.6627 1.6153 2.9% 1.6327

(1.1%) THB(타이바트) 40.91 38.56 5.7% 38.85

(0.7%) PHP(필리핀페소) 52.98 50.94 3.9% 55.98

(9.0%) KRW(한국원화) 1,011.60 967.10 4.4% 1,035.10

(6.6%) Asian

currencies Major currencies

4-2. 무역수지 추이

-1,000 -500 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500

98/ 1/ 1 00/ 1/ 1 02/ 1/ 1 04/ 1/ 1 06/ 1/ 1

(백만불)

600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 (원)

무역수지

달러/원 환율(우축)

● 1월 수출증가율 4.3%로 급락(작년 8월 17.9%, 9월 17.7%, 10월 11.9%, 11월 12.2%, 12월 11.2%) ☞ 1월 수입증가율은 17.6% 증가

● 1월(4.54억), 2월(4.26억) 누적 무역수지 흑자 8억 8,031억 달러로 급감

☞ 작년 서비스수지 적자규모는 130.9억 달러

※ 1 ~ 2월 무역흑자의 급감 … 과연 일시적 현상인가?

4-3. 요약 국제수지표

구 분 2003 2004 2005

Ⅰ. 經常收支 11,949.5 28,173.5 16,558.5

1. 상품수지 2. 서비스수지 3. 소득수지

4. 경상이전수지

21,952.0 -7,424.2 326.3 -2,904.6

37,568.8 -8,046.1 1,082.8 -2,432.0

33,473.0 -13,092.2 -1,320.1 -2,502.2

Ⅱ. 資本收支 13,909.4 7,598.8 490.5 1. 직접투자수지

2. 증권투자수지 3. 기타투자수지 4. 자본이전 및

비금융자산 취득수지

100.0 17.906.5 -2,698.7 -1,398.4

4,588.3 8,619.3 -3,856.0 -1,752.8

26.3 -1,318.7 4,095.9 -2,313.0

Ⅲ. 準備資産 增(-)減 -25,849.4 -38,710.5 -19,806.3

Ⅳ. 誤差 및 漏落 -9.5 530.7 2,757.3

● 2006년 1~2월

무역흑자 : $10.38억

→ 산업자원부 연간전망

$230억 수정 불가피

● 서비스수지 적자의 급증 추세에 주목

● 재경부의 ‘외환거래 규제완화’ 조치(3/1)

→ 달러 (국외로) 밀어내기 정책

→ 패러다임의 변화

“달러유입은 善이고 달러유출은 惡이다”(X)

● 자본수지의 대거 유입초 기대하기도 어려워

→ 세계적 금리인상 추세, 글로벌 유동성의 축소

4-4. 향후 환율 방향성 결정 요인

●

대외적 변수

- 글로벌 달러시세의 방향성

2월 15일(수) 벤 버냉키 신임 FRB 의장의 의회증언 및 1월 FOMC 의사록 (추가 금리인상 시사, 향후 금리정책은 경기상황에 따를 것)

3월 28일 FOMC (버냉키가 주재하는 첫 회의) … 美 금리인상 어디까지 이어지나?

- 중국 위안화 평가절상 문제

미 재무부의 ‘중국, 환율조작국’ 지정 여부

후진타오 주석의 방미 이전 ‘성의 표시’가 있을 것인가?(일 중 변동폭 1%로 확대?) - 잠복중인 지정학적 위험

이란, 북한 한 묶음으로 취급하는 미국

●

대내적 변수

- 수급장세 지속

롯데쇼핑 IPO 물량(27억불), 맥쿼리한국인프라 펀드(8.3억불) 어떻게 처리될 것인가?

3월 이후 외국인 투자자들에 대한 배당금 지급으로 인한 달러수요의 영향력

☞ 수급 요인 완화되면 다시 국내외 변수 및 재료에 주목할 것

4-5. 달러/원 환율 주간 차트

Weekly QKRWE=KFTC [Candle, Ichimoku 9,26,52,26, RSI 14, MACD 12, 26, 9]

4/6/2002 - 9/17/2006 (SEL) [Professional]

May Jul Sep Nov Jan Mar May Jul Sep Nov Jan Mar May Jul Sep Nov Jan Mar May Jul Sep Nov Jan Mar May Jul Sep

2002 2003 2004 2005 2006

Price

960 980 1020 1040 1060 1080 1120 1140 1160 1180 1220 1240 1260 1280 1320

1000 1100 1200 1300

RSI

20 40 60

MACD

-30 -20 -10 0

하락 1파

조정 2파

3-1 파 3-2 파

3-3 파

3-4 파

3-5 파?

하락 3파 낙폭에 대한 38.2% 조정 … 1,074원 50.0% 조정 … 1,110원 61.8% 조정 … 1,147원 125엔 vs 1,025원

(엔/원 820)

112엔 vs 940원 (엔/원 840)

5. 엔/원 재정환율 월간 차트

정부의 엔/원 850원

개입에 기댄 롱플레이 붕괴

5-1. 유로/원 재정환율 주간 차트

Appendix 1. 헤지(hedge)의 개념

◆ 헤지 (Hedge) : 자신의 현물 포지션과 반대 방향으로 선물 포지션을 취함으로써 리스크를

0으로 만드는 것 … 손실의 위험을 제거할 뿐 아니라 이익의 기회까지도 포기하는 것

☞ 헤지로 인한 기회이익의 상실이 두렵다 … 헤지에 대한 기본적 인식 부재

헤지 안 한 경우보다 결과가 나쁘면 문책이 따른다 … 그 회사는 헤지를 하면 안 될 회사

Profit Profit

환차익 환차익

환차손 환차손

Profit line Profit line

현물 선물

선물 현물

달러선물(환)을 활용한 매수헤지 달러선물(환)을 활용한 매도헤지

○ 향후 환율하락이 불리한 경우

○ 수출업체, 달러대출금 보유 업체 등

○ 향후 환율상승이 불리한 경우

○ 수입업체, 달러차입금 보유 업체 등

Appendix 2. DJIA 월간 차트

Appendix 3. 일본 니케이 지수 일간 차트

Appendix 4. 국제유가(WTI 선물가격) 주간 차트

Appendix 5. 요동치는 원자재 시장(아연가격 추이)

Appendix 6. 국내외 금리, 어디로 가고 있나?

- 시장 실제금리가 정책금리에 반응하기 시작했다 ! ? - 美 T-Note 수익률이 2004년

6월 이래 최고치 기록