기업의 주인은 누구인가

전체 글

(1)

재벌개혁을 천명한 문재인 정부는 개혁의 핵심을 재벌 총수일가의 전횡 방지 및 사익편취 근절에 있다고 보고 있다. 이에 따라 총수일가의 불법, 위법적 행태 및 사익편취에 대한 조 사 및 처벌 강화와 더불어 기업지배구조 개선, 사익편취 근절을 위한 법률 개정이 추진되고 있다. 정부의 이러한 재벌개혁 정책에 부응해 기업들도 개별 그룹 차원에서 지배구조 개선을 위한 대책들을 내놓고 있다.

문재인 정부에서 추진하고 있는 재벌개혁은 정책목표가 경제력집중의 해소, 사익편취의 근절 및 이를 위한 기업지배구조 개선이라는 점에서 이전의 경제민주화 관련 정책들과 큰 차이는 없다. 다만 총수일가의 전횡 및 편법적인 상속, 증여, 사익편취에 활용될 수 있는 모든 수단 들을 원천적으로 제거하기 위해 강력한 법적, 제도적 개혁 드라이브를 걸고 있다는 점에서는 이전과 차이를 보이고 있다. 이렇게 강력한 재벌개혁 드라이브에 대한 반론도 당연히 존재한 다. 총수 전횡 방지를 빌미로 한 특정 기업지배구조의 강요, 기업경영의 자율성 및 재산권 침해, 자유로운 투자 및 출자 등 기업 활동에 대한 제약 등이 그것이다.

명시적으로 대규모기업집단의 경제력집중 억제를 위한 제도를 도입했던 1986년 공정거래법 개정안을 시점으로 잡으면 재벌개혁의 역사는 30년을 넘어서고 있다. 당시에는 대규모기업 집단의 경제력 집중이 심화되어 자유롭고 공정한 경쟁 질서를 유지, 확보하기가 어렵다는 것 이 명분이었다. 외환위기를 전후해서는 불투명하고 비효율적인 대규모기업집단의 지배구조가 한국경제를 외환위기라는 파국에 이르게 했다는 이유로 재벌개혁의 필요성이 강력하게 제기 되었다. 2008년 글로벌 금융위기 이후 최근까지는 재벌 총수일가의 편법적인 상속·증여, 일 감몰아주기 등에 의한 사익편취 등 공정성의 측면에서 재벌개혁의 필요성을 주장하고 있다.

물론 대기업집단으로의 경제력 집중은 높아진 반면 낙수효과는 사라졌고, 현재의 재벌체제는 한국경제의 혁신을 가로막고 있는 장애물로 개혁이 필요하다는 주장도 있다. 그러나 현재 진 행되고 있는 재벌개혁 논의의 상당 부분은 총수일가의 전횡 및 특혜에 대한 공정성 논란에 기인하고 있다.

총수일가의 전횡이나 특혜에 대한 공정성 논란은 공익 차원의 사회적 문제로 받아들여지고 있다. 그러나 총수일가의 전횡이나 특혜가 문제가 되는 경우는 기업의 가치가 훼손되어 여타 주주들에게 손실을 가져오거나 경쟁이 제한되는 경우이다. 예를 들어 A라는 대기업집단의

기업의 주인은 누구인가

송원근한국경제연구원 부원장

2018-07-20

(2)

주력 기업이 기존에 거래하던 C라는 기업과의 거래를 끊고 총수일가가 100% 지분을 가진 B라는 기업에 기존 가격보다 월등히 높은 가격으로 일감을 몰아주는 경우를 생각해보자. 이 경우 A기업의 수익성이 낮아져 기업가치가 훼손되면서 A기업의 주주들은 손해를 보게 되며 C기업은 B기업에 비해 경쟁우위에 있음에도 불구하고 A기업과 거래관계가 끊기게 된다. 총 수일가를 위한 전형적인 사익편취 행위이다. 주주의 이익을 대변하는 정상적인 이사회라면 이렇게 기업과 주주에게 손해를 가져오는 의사결정은 하지 못한다는 것이 재벌개혁론자들의 주장이다. 따라서 총수의 전횡을 견제하고 전체 주주의 이익을 대변할 수 있는 기업지배구조 의 개선이 있어야 한다는 것이다. 따라서 총수의 전횡과 총수일가의 사익편취를 방지할 수 있는 기업지배구조의 개선이 재벌개혁의 요체라고 할 수 있다.

그런데 기업지배구조 개선을 위한 재벌개혁의 과제들로 구체적으로 제시되고 있는 방안들은 하나같이 대주주, 지배주주의 주주권을 법적으로 제한하거나 계열사들과의 출자나 거래를 사 전적으로 규제하는 방안들이다. 그러나 이와 같은 사전적 규제들은 재산권을 침해하고 출자, 투자, 거래와 같은 기업 활동의 자유를 제약한다. 재산권 보호와 기업 활동의 자유는 헌법적 가치로 이를 제약하는 제도적 조치는 대단히 예외적으로 허용되어야 한다.

총수의 전횡과 총수일가의 사익편취를 방지한다는 명분으로 이들의 주주권을 사전적으로 제 약하는 것은 재산권에 대한 명백한 침해이다. 기업 가치를 훼손하고 주주들에게 손해를 입히 는 행위에 대해서는 주주대표소송 등을 통해 사후적으로 책임을 물을 수 있고, 합리적인 의 사결정이 가능한 기업지배구조로의 개선은 시장의 압력 혹은 시장에서의 자율적 규율에 의 해 얼마든지 가능하다. 기업 가치를 훼손하는 기업 행태에 대해서는 시장에서 평가할 것이고 이런 경우 시장의 압력에 의해 지배구조를 개선하거나 그렇지 않으면 기업은 시장에서 도태 되는 운명을 맞을 것이다. 따라서 재벌개혁의 방향은 헌법적 가치를 침해하는 사전적 규제보 다는 사후적 제도에 초점을 맞춰야 하며 필요하다면 주주대표소송 등 사후적 제도를 강화하 는 방안도 고려해볼 필요가 있다.

지배주주의 주주권을 사전적으로 제약함으로써 총수의 전횡과 총수일가의 사익편취를 원천 적으로 방지하려는 재벌개혁 논의가 정치적, 사회적 지지와 국민적 공감대를 얻고 있는 현실 에 대해서는 깊은 성찰과 고민이 필요하다. 기업들은 이사회 중심의 합리적인 의사 결정, 주 주가치 제고를 최우선에 두어야 한다. 또한 주주들과의 소통을 강화하고 주주와 시장의 신뢰 를 얻을 수 있는 지배구조 구축을 위한 선제적 노력이 필요하다. 물론 기업지배구조에는 정 답이 있을 수 없고, 지배주주가 존재하고 가족이 경영하는 형태의 기업지배구조가 주주가치 를 훼손한다는 경험적 증거도 없다. 그럼에도 불구하고 시장과 사회가 요구하는 투명하고 합 리적인 방향으로 기업지배구조를 개선하려는 노력을 지속할 필요가 있다.

(3)

재벌개혁 요구에 대한 반작용으로 경영권 방어 장치의 필요성도 제기되고 있다. 차등의결권, 포이즌필 등 경영권 방어 장치의 필요성은 국내 대기업의 경영권을 노린 소위 헤지펀드들의 적대적 M&A 시도가 있으면서 제기되기 시작하였다. 소버린의 SK에 대한 적대적 M&A 시 도, 칼-아이칸의 KT&G에 대한 공격이 있었고, 삼성물산-제일모직 합병시 세계적인 벌쳐펀 드인 엘리엇 어쏘시에이츠와의 분쟁 등이 대표적이다. 헤지펀드의 적대적 M&A 시도는 우리 기업들이 적대적 M&A, 특히 헤지펀드행동주의 혹은 주주행동주의의 세계적인 조류에서 자 유로울 수 없음을 보여주었다. 이런 경험에 더해 재벌개혁의 일환인 지배주주에 대한 주주권 제한은 헤지펀드들의 경영권 장악을 더 용이하게 만들 것이라는 우려가 존재한다.

우리나라의 대표적인 기업들이 헤지펀드의 공격에 의해 경영권을 상실할 가능성에 대해서는 논란의 여지가 있다. 헤지펀드에 의한 적대적 M&A 시도는 지금까지 손에 꼽을 정도였다.

또한 현재 논의되고 있는 재벌개혁 과제들이 법제화된다고 하더라도 헤지펀드의 경영권 장 악이 현실화될 가능성을 논하기는 아직까지 경험적 근거가 약하다. 그럼에도 불구하고 헤지 펀드가 경영권을 장악할 경우 다음과 같은 문제점들이 나타날 것으로 거론된다. 첫째는 국부 유출이다. 외국계 헤지펀드에게 우리 대기업의 경영권이 넘어갈 경우 기업의 자산이 외국으 로 넘어간다는 것이다. 두 번째는 헤지펀드의 단기 투기자본적 성격으로 인해 단기적 기업가 치를 추구하는 반면 기업의 장기적 발전을 위한 투자는 소홀히 하게 되는 부작용이 발생한 다는 것이다. 이와 같은 부작용을 방지하기 위해 경영권 방어 장치가 필요하고, 특히 소위

‘테뉴어 보팅’(장기 보유 주식 차등의결권) 도입이 필요하다는 주장까지 나오고 있다.

해외 헤지펀드가 국내 대기업집단의 주요 기업의 경영권을 획득할 경우 비효율적인 계열사 혹은 비주력 계열사를 처분하면서 기업집단이 자연스럽게 해체되고 핵심 사업 혹은 기업에 만 주력할 가능성이 있다. 이 경우 대기업집단의 비효율성이 제거될 수도 있으나 한국 대기 업집단의 장점인 수직계열화에 의한 시너지 효과도 역시 사라진다. 그러나 헤지펀드의 국내 주요기업 경영권 획득 가능성을 고려하면 이와 같은 우려가 크다고 할 수는 없다. 앞서 언급 한 국부유출 논란은 포퓰리즘적인 여론 형성에는 영향을 줄 수 있으나 외국인 비율이 50%

를 상회하는 국내 주요기업들이 즐비한 상황을 직시한다면 한낱 애국마케팅에 불과하다고 하겠다.

두 번째 투기자본적 성격으로 인해 단기적 기업가치만을 추구할 것이라는 우려도 이론적, 경 험적 근거가 취약한 주장이다. 이런 비판은 주로 주주자본주의에 대한 비판에 근거한다. 주 주가치 극대화를 추구하는 주주자본주의로 인해 소위 행동주의 펀드들이 창궐하면서 기업들 이 미래를 위한 장기적인 투자보다는 배당을 늘리고 자사주를 매입하는 등 단기 주주가치 극대화에만 매몰되었다는 비판이다. 미국에서는 1980년대에 규제완화 등 자유주의적인 개혁 과 더불어 주주행동주의가 창궐하기 시작했고 1990년대와 2000년대가 주주가치 극대화를 추구하는 주주자본주의의 전성기였다는 것이 이들의 주장이다. 또한 주주자본주의는 단기적

(4)

주주가치만을 중시하여 근로자의 임금상승을 억제하고 기업의 장기적인 투자를 제약하여 투 자 부진, 성장 둔화 등 국민경제에 부정적인 영향을 미친다는 것이다. 1990~2000년대 미국 의 투자, 성장률 등을 이전 시기와 비교하여 그 증거로 제시하고 있다. 그러나 이런 주장과 는 달리 미국의 GDP 대비 투자 비중은 1990년대부터 오히려 증가하였고 이 시기는 미국경 제가 안정적인 성장과 낮은 물가, 낮은 실업률로 전후 제2의 번영을 구가했으며 혁신적인 기업들이 대거 등장하고 정보통신혁명으로 생산성이 크게 향상된 시기였다. 따라서 주주가치 극대화를 추구하는 주주자본주의가 기업의 투자를 제약하고 국민경제에 부정적이었다는 주 장은 근거가 박약하다. 이런 논의는 한국경제에도 적용되어 외환위기 이후 자본시장이 개방 되면서 외국인 주주들의 고배당과 자사주 매입 요구로 한국 기업들의 장기투자가 힘들어져 외환위기 이전에 비해 투자가 부진한 상황이 지속되고 있다는 주장을 하고 있다. 그러나 이 주장도 결코 사실에 근거하고 있지 않다. 한국 기업들의 배당 성향이 낮은 것은 주지의 사실 이며 외환위기 이후 자본시장이 완전히 개방되고 기업지배구조 개선 요구가 높은 상황에서 도 한국 기업들이 주주 친화적인 정책을 채택하고 실행하는 데에는 상당한 시간이 걸렸고 배당을 늘리는 등의 주주 친화적 정책은 우량 대기업들을 중심으로 이제 시작 단계에 있다 고 평가된다. 따라서 해외 헤지펀드의 공격적 성향과 그에 따른 경영권 위협이 단기적 주주 가치만을 추구하여 기업의 장기적 발전을 위한 투자를 제약할 것이라는 주장은 적절하지 못 하다.

‘테뉴어 보팅’과 같이 장기 투자자에게 가중 의결권을 부여하여 단기 투자자와 차별을 두려는 정책은 장기 투자를 유도하고 소위 ‘인내하는 자본’을 형성, 확대하려는 의도를 가지고 있다.

이런 정책을 주장하는 것은 자본시장의 역할과 기능에 대한 이해가 부족함을 보여주는 것이 다. 기업들의 다양한 투자계획은 자본시장에서 평가를 받는다. 개별 투자자들은 기업들이 제 시하는 투자계획을 수익성과 안정성을 고려하여 투자를 결정한다. 기업들은 자본을 유치하기 위해 보다 수익성과 안정성이 높은 투자계획을 제시하기 위해 노력하고 경쟁한다. 자본시장 은 수익성과 안정성, 두 가지 기준에서 투자가치가 높은 기업에 자본이 우선 배분되도록 기 능하고 시장을 통해 자본의 효율적 배분이 이루어진다. 따라서 자본시장을 통해 자본이 신속 하게 이동하는 것은 기업 간 경쟁을 촉진하여 생산성을 높이는 효과가 있다. 자본의 신속한 이동이 단기 차익의 추구만을 목적으로 하는 것은 아니다. 개별 기업의 입장에서는 자본의 신속한 이동으로 장기 투자에 어려움을 느낄 수 있으나 투자가치가 높은 기업들은 효율적인 자본시장의 자본 배분 기능에 의해 장기 투자의 여력을 확보할 수 있다. 자유롭고 신속한 자 본의 이동이 가능한 효율적인 자본시장에서는 장기 투자의 가치가 있는 기업에만 장기 투자 자금이 집중되면서 생산성이 향상되고 경제성장이 촉진되는 장점이 있다. 따라서 자유롭고 신속한 자본의 이동을 억제하는 제도 혹은 규제는 기업 간 경쟁을 약화시켜 궁극적으로 혁신 을 제약하고 생산성을 둔화시킬 위험이 크다. 소위 ‘인내하는 자본’의 확대를 유인하는 제도 적 장치는 기존 기업에 자본을 묶어두는 효과를 통해 오히려 생산성 높은 신규 기업의 진입 을 억제하여 기업 간 경쟁을 약화시키고 생산성은 침체되는 결과를 가져오는 것이다.

(5)

재벌개혁의 일환으로 특정 주주의 주주권을 사전적으로 제한하는 것은 재산권의 침해라는 측면에서 바람직하지 않다. 그러나 이에 대한 반작용으로 제시되는 장단기 주주에 대한 제도 적 차별 역시 자본시장의 원활한 작동과 기능을 제약하는 반시장적인 조치로 기업 간 경쟁 을 약화시켜 혁신을 억제하는 부작용을 가져온다. 기업의 주인은 주주이고 주주의 목표는 이 윤 극대화를 통해 기업의 가치를 극대화하는 것이다. 주주는 자본을 가진 투자자라는 입장에 서 한 기업에서 장기간 주주의 지위를 유지할 수도 있고 자본시장을 통해 자유롭고 신속하 게 이동할 수도 있다. 어떤 식으로든 주주를 차별화하는 것은 기업의 발전과 시장기능의 원 활한 작동을 통한 경제의 성장에 장애가 된다. 재벌개혁 논쟁에서도 기업의 주인은 주주라는 점을 잊지 말아야 할 것이다.

수치

Updating...

참조

Updating...

관련 주제 :