연구 05-06
기업지배구조와 출자규제 제도의 법리적, 실증적 연구
이인권․조성봉․최충규 김현종․이철송
기업지배구조와 출자규제 제도의 법리적, 실증적 연구
1판1쇄 인쇄/2005년 1월 13일 1판1쇄 발행/2005년 1월 19일
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발 간 사
외환위기 이후 글로벌 스탠더드라는 이름으로 기업지배구조 개선 을 위한 다양한 정책이 도입되었고 현재도 새로운 제도가 검토되고 있다. 본 연구는 이러한 제도들의 법리적, 실증적 연구를 통하여 그 한계를 규명하고 바람직한 대안을 모색하기 위하여 실행되었다. 본 연구는 첫째로 기업지배구조의 개선은 주식회사의 의사결정구조와 의결권 및 주식에 대한 지분 문제 그리고 회사간의 지배관계 등을 다루고 있는 회사법의 체계에서 다루어지는 것이 바람직함을 밝히 고 있다. 현재 우리나라의 기업지배구조의 개선은 공정거래법의 경 제력집중 억제정책, 증권거래법, 외부감사법, 회사정리법, 파산법 그 리고 은행법과 보험업법을 비롯한 금융 관련법 등을 통해서 입안되 고 집행되고 있다. 본 연구에서는 법리적이고 경제학적인 검토와 논 의를 통하여 기업지배구조와 관련된 회사법 개정안을 제시하고 있 다. 지배구조에 관한 산만한 법 체계를 정리하기 위해서는 증권거래 법과 공정거래법에 산재해 있는 지배구조 관련 규정을 회사법으로 집중시키는 작업이 필요하다. 우선 그 기본 방향으로서 지배구조의 자율성을 허용하고 규제를 최소화하여야 할 것이다. 본 연구에서는 공정거래법과 증권거래법 그리고 금융산업 및 각 산업의 규제에 의 하여 집행되고 있는 기업지배구조에 관한 내용을 회사법을 중심으 로 개편할 것을 권고하고 있다. 저자들은 본 장에서 우리나라 정부 가 지향하고 있는 강제적이고 사전 규제적인 과도한 지배구조 개선 방향보다는 자율적이고 이해당사자의 올바른 선택을 도와주기 위한 자율적 방향을 강조하고 있다. 둘째는 특수관계인 및 계열사로부터
받은 출자와 기업의 투자관계 및 소유지배괴리도와 경제적 성과 관 계에 대한 실증분석 연구를 담고 있다. 본 연구의 회귀분석 결과, 특 수관계인 및 계열사로부터 조달한 피출자액 비율은 출자규제가 폐 지되었던 기간 동안의 투자율과 통계적으로 유의미한 양(+)의 상관 관계를 가졌음을 알 수 있었고, 이는 출자와 투자가 밀접하게 연관 되어 있음을 보여주고 있다. 본 연구에서는 섬세한 통계적인 검증을 통해 2004년 공정거래법 개정안에 담긴 소유지배괴리도와 출자총액 규제 졸업 연계정책의 한계를 명확히 밝히고 있다. 피출자액 비율과 투자율이 통계적으로 유의미한 양(+)의 상관관계를 가지며, 특히 출 자규제가 있었던 기간보다 출자규제가 폐지되었던 기간 동안 더 강 하게 나타나고 있다. 출자규제의 적용 대상 기업들의 경우 규제폐지 기간 동안 특수관계인 및 계열사로부터 조달한 출자가 커질수록 더 많은 투자를 수행하였던 반면, 출자규제가 재도입된 2001년 이후에 는 출자가 투자에 별다른 영향을 주지 못하였음을 밝혀냈다. 이는 출자규제가 재도입된 이후 규제대상 기업들이 계열사로부터 충분한 출자를 받지 못하였기 때문에 출자가 투자를 증진시키지 못하게 된 것으로서, 출자규제가 폐지되면 출자가 투자를 증진시킬 것임을 강 하게 시사한다. 또한 실증연구의 결과는 소유지배괴리도가 일정 수 준 이하로 낮은 기업집단을 출자규제에서 졸업시킨다는 정책실험은 적절하지 않음을 보여주고 있다. 공정위의 논거는 계열사간 혹은 계 열사와 지배주주 및 특수관계인간 내부거래를 통하여 지배주주의 소유지분이 상대적으로 낮은 계열사로부터 소유지분이 상대적으로 높은 계열사로 이익이 부당하게 전가되어 지배주주가 사적 이익을 추구할 때 자원배분의 왜곡으로 소유지배괴리도가 상대적으로 큰 기업의 경제적 성과가 낮아질 수 있다는 것이다. 본 연구에서는 다 양한 표본을 구성하여 계열사간 내부거래를 통한 지배주주의 사적
이익추구, 즉 터널효과가 보편적으로 일어나는가를 통계적인 방법 을 통해서 확인해 보았다. 통계결과를 보면 대부분의 샘플에서 소유 지배괴리도와 경제적 성과간의 관계는 의미가 없는 것으로 확인되 었다.
본 보고서는 셋째로 출자총액제한의 이론적 근거를 제시하고 있 는 기존 연구와 학계에서 논의되고 있는 소유-지배 괴리지표에 대 해 비판적 검토내용을 포함하고 있다. 본 장에서는 엄격한 이론적인 분석을 통하여 소유-지배 괴리지표를 출자규제 졸업기준으로 삼을 경우 실질적으로 지배주주와 소수주주간의 분배왜곡을 해소할 수 없고, 대리인 비용을 감축시키는 유인으로 작용하는 효과도 매우 제 한적일 것임을 시사하고 있다. 본 장에서는 학계에서 제기된 출자총 액제한의 이론적 근거와 소유-지배 괴리지표에 대해 비판적인 검토 를 담고 있다. 기존 출자총액제한의 이론적 근거는 실제보다 과장되 었거나 현실적으로 뒷받침되기 어려우며, 또한 적용제외 및 예외조 항의 폐지가 최선이라는 주장도 설득력을 얻기 어려움을 이론적으 로 제시하고 있다. 새로운 규제지표로서 제안한 의결권승수의 사회 적 최적치를 구하는 것은 기술적으로 용이하지 않고, 동 최적치를 기준으로 기업의 의결권을 제한하는 것도 현실적이지 못하다는 문 제점을 지적하고 있다. 동 지표를 출자총액규제의 졸업기준으로 사 용할 경우에는 새로운 규제지표로 사용하는 경우에 비해 제도변화 의 폭과 영향이 적을 것이나 지배주주와 소수주주간의 분배왜곡을 해소할 수 있다는 이론적 장점을 살릴 수 없고, 졸업기준으로서의 의의도 기대하기 어려우며, 대리인 비용을 감축시키는 유인으로 작 용하는 효과도 매우 제한적일 것으로 예상된다. 저자들은 연구의 중 간과정에서 전문가들의 의견을 수렴하고 보고서의 완성도를 높이기 위해 원내 세미나에서 본 연구 결과물을 발표한 바 있다. 원내 세미
나시 법경제연구센터 동료들과 지정토론자인 이화여대 한기정 교 수, 산업연구원의 고동수 박사 및 익명의 심사자들의 귀중한 논평은 본 보고서의 질적 개선에 큰 도움이 되었음을 저자들은 밝히고 있 다. 또한 저자들은 번거로운 통계자료 수집 및 정리를 도맡은 김소 현, 문혜연, 지민진, 김영아 연구조원들에게 감사의 뜻을 전한다. 끝 으로 연구를 성실하게 수행해 준 이인권 박사, 조성봉 박사, 최충규 박사, 김현종 박사 및 한양대 이철송 교수에게 감사의 말씀을 전한 다. 아울러 이 보고서에 담긴 모든 내용은 저자들의 견해이며, 본원 의 공식 견해가 아님을 밝혀두는 바이다.
2005년 1월 한국경제연구원 원장 좌승희
차 례
제 1 장 들어가는 말
- 이인권 / 13제 2 장 기업지배구조 개선을 위한 회사법 개정 방안
- 이철송․조성봉 / 23 Ⅰ. 서 론 / 25
Ⅱ. 기업지배구조 논의의 현황 / 26
1. 우리나라 기업지배구조 입법의 연혁과 사회적 배경 / 26 2. 기업지배구조 관련 주요 법규 및 규제 현황 / 30
3. 기업지배구조 개선정책의 시행 / 37
Ⅲ. 기업지배구조의 본질과 법적 통제대상으로서의 한계 / 41 1. 지배구조의 본질과 법적 규제의 가능 영역 / 43
2. 법적 규제의 효율과 한계 / 45
Ⅳ. 기업지배구조 규제의 효율성과 法域의 배분 / 52 1. 지배구조 관련 법역 관할의 현황과 배경 / 54 2. 지배구조라는 사안의 법적 본질과 법의 이념 / 56 3. 다른 법역의 부적합성 / 58
Ⅴ. 기업지배구조 개선을 위한 회사법의 개정 방안 / 62 1. 관할 법 영역의 정리 / 62
2. 개선의 기본 방향 / 63
3. 피라미드식 지배구조에 관한 논의와 평가 / 64 4. 개선의 내용 / 69
Ⅵ. 결 론 / 73
참고문헌 / 76 영문초록 / 78
제 3 장 출자 및 투자 관계에 대한 실증연구
- 이인권․김현종 / 81 Ⅰ. 연구의 배경 및 목적 / 83
Ⅱ. 연구문헌 검토 및 본 연구의 기여 / 86 1. KDI 연구 검토 및 본 연구의 기여 / 86 2. KDI 연구의 쟁점사항에 대한 이해 / 89 Ⅲ. 자료 및 실증분석 모형 / 95
1. 자료 / 95
2. 실증분석 모형 / 96 3. 기초통계분석 / 104 4. 추정방법 / 107 Ⅳ. 추정결과 및 해석 / 108
1. 출자와 투자의 관계에 대한 실증분석 / 108 2. 추정결과 보완 설명 / 118
3. 소유지배괴리도와 경제적 성과에 대한 실증분석 / 122 Ⅴ. 요약 및 결론 / 130
참고문헌 / 133 영문초록 / 137
제 4 장 출자총액제한의 이론적 근거와 소유-지배 괴리지 표에 대한 비판적 검토
- 최충규 / 139Ⅰ. 서 론 / 141
Ⅱ. 출자총액제한의 이론적 근거와 비판 / 143
1. 분석모형 / 143
2. 계열사간 출자수준의 결정 / 144 3. 출자규제의 이론적 근거 비판 / 147 Ⅲ. 소유-지배 괴리지표의 개념과 평가 / 153 1. 소유-지배 괴리지표의 개념 / 153
2. 새로운 규제지표로서의 ‘소유-지배 괴리지표’ 평가 / 154 3. 졸업기준으로서의 ‘소유-지배 괴리지표’ 평가 / 160 Ⅳ. 요약 및 결론 / 162
참고문헌 / 165 영문초록 / 173
표 차 례
<표 2-1> 소수주주권의 요건에 관한 상법과 증권거래법의 대비표 / 35
<표 2-2> 회계․공시 관련 제도 개선사항 / 38
<표 2-3> 소수주주권 강화 관련 제도 도입 현황 / 39
<표 2-4> 이사회 관련 제도 도입 현황 / 40
<표 3-1> 투자액과 출자증가액의 관계 예시 / 94
<표 3-2> 시기별로 변화한 출자규제 내용 / 100
<표 3-3> 각 변수들의 기초통계 / 105
<표 3-4> 추정1：외부 투자자로부터 조달한 자금증가율의 영향 (전체기간분석) / 112
<표 3-5> 추정1：외부 투자자로부터 조달한 자금증가율의 영향 (기간별분석) / 113
<표 3-6> 추정2：자산대비 특수관계인․계열사 피출자율의 영향 분석 / 115
<표 3-7> 추정3：투자에 대한 특수관계인․계열사 피출자지분율 의 영향 분석 / 117
<표 3-8> 샘플별 의결권승수와 경제적 성과간의 상관관계 및 유의도 / 123
<표 3-9> 성과방정식 추정결과(전체 기업 샘플) / 126
<표 3-10> 성과방정식 추정결과(규제대상 기업 샘플) / 127
<표 3-11> 성과방정식 추정결과(전체 기업 샘플, 규제기업더미 변수 의결권승수 상호작용항 포함) / 129
<부표 3-1> 출자총액제한제도의 적용제외 및 예외 / 135
<부표 3-2> 기업지배구조 및 경영투명성 관련 제도 개선내용 / 136
<부표 4-1> 출자규제대상 민간기업집단의 의결권승수 / 169
<부표 4-2> 출자규제대상 기업집단의 소유지배괴리도 / 170
<부표 4-3> 공정거래위원회의 출자총액제한제도 개선안 / 171
<부표 4-4> 현행 출자총액제한제도의 적용제외 및 예외 / 172
그림차례
<그림 2-1> 기업지배구조 메커니즘의 분류 / 52
<그림 3-1> 연도별 투자율 추이 / 90
<그림 3-2> 설비가동률의 추이 / 92
<그림 3-3> 연도별 자산대비 특수관계인․계열사의 피출자비율 추이 / 119
<그림 3-4> 규제 대상이 되지 않기 위한 기업의 자산규모 축소 양상 / 121
<그림 4-1> 계열사간 출자수준의 결정 / 147
<그림 4-2> 계열사간 출자수준의 결정(2) / 152
제 1 장 들어가는 말
이 인 권(한국경제연구원 선임연구위원)
외환위기 이후 글로벌 스탠더드라는 이름으로 기업지배구조 개선 을 위한 다양한 정책이 도입되었고 현재도 새로운 제도가 검토되고 있다. 본 연구는 이러한 제도들의 법리적, 실증적 연구를 통하여 그 한계를 규명하고 바람직한 대안을 모색하기 위하여 실행되었다. 본 연구는 첫째, 기업지배구조의 개선은 주식회사의 의사결정구조와 의 결권 및 주식에 대한 지분 문제 그리고 회사간의 지배관계 등을 다 루고 있는 회사법의 체계에서 다루어지는 것이 바람직함을 밝히고 있다. 현재 우리나라의 기업지배구조의 개선은 공정거래법의 경제력 집중 억제정책, 증권거래법, 외부감사법, 회사정리법, 파산법 그리고 은행법과 보험업법을 비롯한 금융 관련법 등을 통해서 입안되고 집 행되고 있다. 본 연구에서는 법리적이고 경제학적인 검토와 논의를 통하여 기업지배구조와 관련된 회사법 개정안을 제시하고 있다. 우 리나라에서 기업지배구조의 개선 문제가 거론된 계기는 두 가지이 다. 하나는 미국의 법률가협회가 공표한 ｢기업지배구조의 원칙｣이 세계 각국의 반향을 일으키고 이후 영국을 비롯한 유럽 각국 및 OECD와 같은 국제기구가 유사한 지배구조 개선안을 내놓으면서 세계적인 운동으로 번진 것이 그 계기이다. 또 다른 하나는 1990년 증권시장의 개방과 함께 나타난 우리나라 기업지배구조의 투명성에 대한 문제제기 때문이다. 외환위기 이후에 기업지배구조를 개선하기 위한 정책이 시행되어서 회계 및 공시제도가 대폭 강화되었고 소수 주주권과 이사회 관련 제도가 개선되었다. 현재 우리나라의 경우 기 업지배구조에 대한 기본법은 상법의 회사법인데 우리 회사법에서는 회사권력을 주주총회, 이사․이사회․대표이사, 그리고 감사기관 등 의 세 기관에 안배하고 있다. 우리 회사법의 특색으로는 독일과 일 본의 전통을 이어받아 감사를 두고 있다는 점이다. 한편, 우리나라 법 체계에서 지배구조에 대한 특별법으로서는 증권거래법, 공정거래
법이 있으며 기타 산업규제와 관련된 여러 법에서 지배구조에 관련 특칙을 두고 있다. 본질적으로 주주, 채권자, 거래상대방의 보호를 위한 정형화된 지배구조는 법적 통제의 영역에 속한다고 보아야 할 것이다. 그러나 이를 벗어나는 지배구조에 대한 간섭은 민간기업의 자율을 해치는 결과를 초래한다. 상법이 규율하는 지배구조의 틀은 상당한 역사를 거쳐 형성된 것으로서 대부분 이상의 법 논리에 의해 각 이해관계자의 보호를 위해 최소한으로 설정된 규율체계라고 볼 수 있다. 그러나 우리나라 증권거래법과 공정거래법에 설정된 지배 구조 관련 제도는 법적 규율을 요하는 범위라고 보기 어려우며 상당 부분 자율적인 선택을 오히려 방해하고 있다. 특히 소비자의 선택을 보호하고 독과점의 문제점을 방지한다는 공정거래법의 의도와 목적 은 기업의 지배구조와는 무관한 것이다. 한편, 증권거래법은 증권시 장의 공정한 질서를 유지하기 위한 행정규제법이다. 따라서 회사법 과 성격과 이념을 달리하는 증권거래법에 상법의 회사편에 대한 특 례를 설치하여 지배구조를 강화하는 것은 사법 규정을 공법 규정화 하는 문제를 야기한다. 지배구조에 관한 산만한 법 체계를 정리하기 위해서는 증권거래법과 공정거래법에 산재해 있는 지배구조 관련 규정을 회사법으로 집중시키는 작업이 필요하다. 우선 그 기본 방향 으로서 지배구조의 자율성을 허용하고 규제를 최소화하여야 할 것 이다. 본 연구에서는 공정거래법과 증권거래법 그리고 금융산업 및 각 산업의 규제에 의하여 집행되고 있는 기업지배구조에 관한 내용 을 회사법을 중심으로 개편할 것을 권고하고 있다. 지금까지 글로벌 스탠더드와 법경제학적 이론에 부합되지 않았던 공정거래법의 경제 력집중 억제정책과 지주회사규제에 대한 철폐 논의가 나올 때마다 정부와 시민단체에서는 우리나라 지배구조 관련 법률의 불완전성을 제기하고 있다. 비록 현 시점에서도 공정거래법상의 여러 규제는 다
른 법률에 의하여 중복 규제되고 있다는 비판이 제기되고 있으나 이 제 이와 같은 방향으로 회사법이 개선되는 경우 공정거래법과 증권 거래법을 통해 지속적으로 지배구조를 개선하여야 한다는 논거의 타당성은 크게 제한될 것으로 보인다. 저자들은 본 장에서 우리나라 정부가 지향하고 있는 강제적이고 사전 규제적인 과도한 지배구조 개선 방향보다는 자율적이고 이해당사자의 올바른 선택을 도와주기 위한 자율적 방향을 강조하고 있다.
둘째는 특수관계인 및 계열사로부터 받은 출자와 기업의 투자관 계 및 소유지배괴리도와 경제적 성과관계에 대한 실증분석 연구를 담고 있다. 본 연구는 기존 연구가 산업경제학적 방법론을 사용하지 않고 단순히 30대 기업집단 계열사의 투자율과 산업평균투자율을 비교하는 데 대하여 문제점을 제기하였다. 또한 출자증가율과 투자 율간의 선형적 관계가 없다는 것이 무의미하다는 것을 외부 투자자 의 자금증가율을 이용한 회귀분석을 통하여 증명하였다. 본 연구의 회귀분석 결과, 특수관계인 및 계열사로부터 조달한 피출자액 비율 은 출자규제가 폐지되었던 기간 동안 투자율과 통계적으로 유의미 한 양(+)의 상관관계를 가졌음을 알 수 있었고, 이는 출자와 투자가 밀접하게 연관되어 있음을 보여주고 있다. 본 연구에서는 섬세한 통 계적인 검증을 통해 2004년 공정거래법 개정안에 담긴 소유지배괴 리도와 출자총액규제 졸업 연계정책의 한계를 명확히 밝히고 있다.
본 연구는 1987～2003년 기간 동안 100대 기업집단 소속 계열사들 을 대상으로 다양한 변수들과 풍부한 분석틀을 가지고 다중회귀분 석을 한 결과, 출자규제대상 기업집단 소속 계열사의 경우 지배주 주, 특수관계인 및 계열사로부터 조달한 피출자액 비율이 증가하면 투자율도 증가한다는 견고한 통계적 결과를 제시하고 있다. 피출자 액 비율과 투자율이 통계적으로 유의미한 양(+)의 상관관계를 가지
며, 특히 출자규제가 있었던 기간보다 출자규제가 폐지되었던 기간 동안 더 강하게 나타나고 있다. 출자규제의 적용대상 기업들의 경우 규제폐지 기간(1998～2000년) 동안 특수관계인 및 계열사로부터 조 달한 출자가 커질수록 더 많은 투자를 수행하였던 반면, 출자규제가 재도입된 2001년 이후에는 출자가 투자에 별다른 영향을 주지 못하 였음을 밝혀냈다. 이는 출자규제가 재도입된 이후 규제대상 기업들 이 계열사로부터 충분한 출자를 받지 못하였기 때문에 출자가 투자 를 증진시키지 못하게 된 것으로서, 출자규제가 폐지되면 출자가 투 자를 증진시킬 것임을 강하게 시사한다. 또한 실증연구의 결과는 소 유지배괴리도가 일정 수준 이하로 낮은 기업집단을 출자규제에서 졸업시킨다는 정책실험은 적절하지 않음을 보여주고 있다. 공정위 의 논거는 계열사간 혹은 계열사와 지배주주 및 특수관계인간 내부 거래를 통하여 지배주주의 소유지분이 상대적으로 낮은 계열사로부 터 소유지분이 상대적으로 높은 계열사로 이익이 부당하게 전가되 어 지배주주가 사적 이익을 추구할 때 자원배분의 왜곡으로 소유지 배괴리도가 상대적으로 큰 기업의 경제적 성과가 낮아질 수 있다는 것이다. 본 연구에서는 다양한 표본을 구성하여 계열사간 내부거래 를 통한 지배주주의 사적 이익추구, 즉 터널효과가 보편적으로 일어 나는가를 통계적인 방법을 통해서 확인해 보았다. 통계결과를 보면 대부분의 샘플에서 소유지배괴리도와 경제적 성과간의 관계는 의미 가 없는 것으로 확인되었다. 본 연구는 출자총액제한규제의 변천과 정에 따라 분석기간을 다음과 같이 분류하였다. 출자총액제한이 처 음 도입된 이후 적용기준이 순자산의 40%였던 1987～1993년 동안 을 제1기로, 적용기준이 순자산의 25%로 강화되었던 1994～1997년 동안을 제2기로, 외환위기로 출자규제가 폐지되었던 1998～2000년 을 제3기로, 출자규제가 재도입된 2001～2003년을 제4기로 분류하
였다. 본 연구의 주요 관심은 출자규제대상 기업의 경우 출자규제가 폐지되었던 제3기와 출자규제가 재도입된 제4기에 있어서 각각 출 자가 투자에 어떠한 영향을 미쳤는지를 살펴보는 데 있다. 본 연구 는 출자와 투자와의 관계를 산업경제학적․금융경제학적 분석방법 에 따라 회귀분석을 실시한 결과, 출자규제가 유지되었던 제2기와 출자규제가 폐지되었던 제3기 기간 동안, 지배주주, 특수관계인 및 계열사로부터의 피출자율은 투자율과 통계적으로 유의미한 양(+)의 상관관계를 가졌음을 밝혀냈다(<표 3-1>). 출자규제가 폐지되었던 기간 동안 출자가 투자에 미치는 긍정적인 효과가 규제기간인 제2 기보다 강하게 나타나고 있다. 또한 출자규제가 폐지된 기간(제3기) 동안 출자는 부채보다도 더 투자를 증진시키는 효과를 갖고 있었다.
일반적으로 부채를 통한 자금조달은 투자를 증진시키는 효과를 갖 고 있는 것으로 알려져 있는데 출자를 통한 자금조달이 부채를 통 한 자금조달보다 투자를 증진시키는 데 더 크게 기여하였다는 사실 은 출자와 투자와의 관계가 뚜렷하다는 또 하나의 증거이다. 한편, 출자규제대상 기업의 경우 규제를 받지 않는 기업보다 출자가 투자 를 증진시키는 효과가 더 크게 나타났다. 이는 역설적으로 출자규제 가 출자와 투자의 관계가 밀접한 대기업을 적용대상으로 하고 있음 을 의미한다.
출자규제의 재도입으로 투자가 위축된 이유는 다음의 세 가지로 나누어 설명할 수 있다. 첫째, 투자는 그 자체가 위험을 수반하는 기 업행위이다. 따라서 최고경영자는 투자결정을 하는 데 있어서 고수 익을 위하여 고위험을 감수하여야 하지만 안정적인 경영권이 확보 될 수 없고 외부 투자자의 지분이 증가되면 이러한 위험수반행위를 회피하게 된다. 즉 저수익, 저위험의 사업계획에 대해서만 투자를 결정하고 고수익, 고위험의 사업계획은 우선순위에서 배제된다. 따
라서 새로운 사업분야로의 진출과 같은 위험이 높고 투자 소요자금 이 큰 사업에 대해서는 투자결정이 보류되어 투자가 위축되는 결과 로 이어지는 것이다.
둘째, 외환위기 이후 한국 기업들은 M&A의 위협으로 기업을 방 어해야 하는 위치에 놓이게 되었다는 점이다. 경영권방어를 위하여 외환위기 이전과는 비교할 수 없을 정도로 특수관계인 및 계열사로 부터의 출자가 중요해졌다. M&A의 위협이 커질수록 실물투자처럼 기업가치를 높이는 전략은 배제되기 때문에, 출자비율이 낮아 경영 권에 대한 방어능력이 낮은 기업일수록 실물투자에 대한 유인이 줄 어든다.
셋째로, 출자규제는 특수관계인과 계열사로부터의 자금조달을 일 정 비율 이하로 제한하는 규제이며, 따라서 이러한 제도는 일정 비 율 이상은 외부 투자자로부터 자금을 조달하도록 강요한다. 이에 따 라 외부 투자자의 출자비중이 일정 비율 이상으로 늘어나는데, 이는 기업의 투자를 위축시키는 요인으로 작용한다. 외부 투자자는 장기 적 안목의 실물투자보다는 단기적으로 주식가치를 증대시켜 주는 단기수익에 더 많은 관심을 갖는다. 특히 외환위기 이후 외국인 투 자자로부터의 자본조달비중이 높아졌으며, 경영진에 대한 외국인 투자자들의 단기수익창출 요구가 증대되고 있다. 따라서 외부 투자 자의 비중 증가는 배당과 수익에 대한 요구로 실물투자를 위축시키 는 요인이 되고 있다.
본 연구에서는 섬세한 통계적 검증을 통해 소유지배괴리도와 출 자총액규제 졸업 연계정책의 한계를 명확히 밝히고 있다. 검정하고 자 했던 가설은 계열사간 혹은 계열사와 지배주주 및 특수관계인간 내부거래를 통하여 지배주주의 소유지분이 상대적으로 낮은 계열사 로부터 소유지분이 상대적으로 높은 계열사로 이익이 부당하게 전
가되어 지배주주가 사적 이익을 추구할 때 자원배분의 왜곡으로 소 유지배괴리도가 상대적으로 큰 기업의 경제적 성과(영업이익률)가 낮아질 수 있다는 것이다. 본 연구에서는 다양한 표본을 구성하여 계열사간 내부거래를 통한 이러한 지배주주의 사적 이익추구, 즉 터 널효과가 보편적으로 일어나는가를 통계적인 방법을 통해서 확인해 보았다. 통계결과를 보면 대부분의 샘플에서 소유지배괴리도와 경 제적 성과는 통계적으로 유의미하지 않음이 확인되었다. 90% 신뢰 수준에서 통계적으로 유의미한 결과를 보인 통계결과는 12개 샘플 들 중 4개에 불과하였다<표 3-2>. 통계적으로 유의미한 통계결과 를 나타낸 4개의 결과도 일관성 있는 결과를 보여주지 못하고 있다.
이러한 통계적 결과는 소유지배괴리도가 일정 수준 이하로 낮은 기 업집단을 출자규제에서 졸업시킨다는 것이 비합리적인 정책임을 시 사하고 있다.
본 보고서는 셋째로 출자총액제한의 이론적 근거를 제시하고 있 는 기존 연구와 학계에서 논의되고 있는 소유-지배 괴리지표에 대 해 비판적 검토내용을 포함하고 있다. 본 장에서는 엄격한 이론적인 분석을 통하여 소유-지배 괴리지표를 출자규제 졸업기준으로 삼을 경우 실질적으로 지배주주와 소수주주간의 분배왜곡을 해소할 수 없고, 대리인 비용을 감축시키는 유인으로 작용하는 효과도 매우 제 한적일 것임을 시사하고 있다. 본 장에서는 임영재(2003)가 제시한 출자총액제한의 이론적 근거와 기업경쟁력연구센터(2003) 및 김선 구 외(2003)가 제안한 소유-지배 괴리지표에 대해 비판적으로 검토 하고 있다. 임영재(2003)의 분석은 그동안 이론적, 실증적 근거 없 이 되풀이되던 일방적인 주의, 주장에서 벗어나 이론적인 분석틀을 제시했다는 점에서 그 의의가 크다. 그러나 임영재의 모형과 분석은 지나치게 단순하여 다기간에 걸친 기업의 출자행위가 정태적인 1기
모형으로 묘사되고, 주요 가정에 대한 설득력 있는 설명이 부족하 며, 또한 다양한 목적의 출자가 모두 동질적인 것으로 간주되어 분 석되었다. 이에 따라 동 저자가 제시한 출자총액제한의 이론적 근거 는 실제보다 과장되었거나 현실적으로 뒷받침되기 어려우며, 또한 적용제외 및 예외조항의 폐지가 최선이라는 주장도 설득력을 얻기 어렵다. 한편, 기업경쟁력연구센터(2003) 및 김선구 외(2003)가 새 로운 규제지표로서 제안한 의결권승수는 소유권과 의결권의 괴리로 인한 대리인 문제의 해결에 초점을 두어 규제목표를 구체화한다는 데 그 의의가 크고, 현행 출자제한제도가 규제하지 못하는 지배주주 와 소수주주간의 분배왜곡도 해소할 수 있다는 이론적인 장점이 있 다. 그러나 의결권승수의 사회적 최적치를 구하는 것은 기술적으로 용이하지 않고, 동 최적치를 기준으로 기업의 의결권을 제한하는 것 도 현실적이지 못하다는 문제점이 있다. 그렇다고 해서 기업들이 감 당할 만한 수준으로 규제지표를 설정하면 현행 출자규제와 별로 달 라질 것이 없어 보이며, 소유권과 의결권의 괴리를 줄이면 기업가치 가 상승한다는 점에 대해서도 이를 뒷받침하는 연구가 있는가 하면 그렇지 않은 연구들도 있어 분명하지는 않다. 동 지표를 출자총액규 제의 졸업기준으로 사용할 경우에는 새로운 규제지표로 사용하는 경우에 비해 제도변화의 폭과 영향이 적을 것이나 지배주주와 소수 주주간의 분배왜곡을 해소할 수 있다는 이론적 장점을 살릴 수 없 고, 졸업기준으로서의 의의도 기대하기 어려우며, 대리인 비용을 감 축시키는 유인으로 작용하는 효과도 매우 제한적일 것으로 예상된 다. 또한 졸업기준을 현재의 부채비율에서 대리인 비용 지표로 변경 할 경우 관련 기업들에게는 불확실성 증대요인으로 작용하게 되고 역선택이 초래되는 문제점도 지적하고 있다.
제2장 기업지배구조 개선을 위한 회사법 개정 방안
이 철 송(한양대학교 교수) 조 성 봉(한국경제연구원 선임연구위원)
Ⅰ. 서 론
기업지배구조는 기업의 활동을 규율하는 여러 유형의 내․외부 감시장치를 지칭한다. 금융 및 외환위기 이후 기업지배구조에 대한 논의가 활발하게 전개되고 있다. 기업지배구조의 개선을 위하여 여 러 관련법이 제정되고 또 개정되었다. 공정거래위원회에서는 대기 업의 지배구조를 개선하기 위한 시장개혁 3개년 로드맵을 발표하였 고 국회는 이를 반영한 공정거래법 개정안을 통과시켰다.
이처럼 최근 우리나라의 기업 관련 규제에서는 기업지배구조가 중심적인 축을 이루고 있으며 이를 위해서는 구체적인 시장규율방 식을 무시한 채 여러 법에서 기업지배구조의 개선을 위한 규제가 강화되고 있다. 그러나 기업지배구조의 개선은 회사법을 통해 이루 어지는 것이 가장 바람직하다. 더욱이 공정거래법처럼 기업의 내부 적 규율방식과는 관련 없는 법률을 통해서 기업지배구조를 직접적 으로 개선하려는 경우 많은 부작용이 나타나기 마련이다. 상품시장 에서의 경쟁은 본질적으로 자본시장이나 금융시장을 통한 기업지배 구조와는 관련이 없고 단지 소비자의 선택을 통하여 간접적으로 기 업지배구조의 개선을 유도한다는 점에서 현 공정거래법의 경제력집 중 억제정책에 대해서 많은 비판이 제기되고 있는 것이다. 이러한 의미에서 현재의 공정거래법 중에서 경제력집중 억제정책을 폐지하 는 것이 바람직하다는 논의는 시점의 차이는 있지만 상당수 전문가 들의 공감을 얻고 있다.1) 그러나 공정거래법의 즉각적인 폐지는 기 업지배구조의 후퇴와 같은 여러 부작용을 가져올 수 있다는 두려움
1) 경쟁정책 중심으로 공정거래정책이 전환되어야 한다는 논의를 한 대표적 연구로는 이승철(1997, 1999), 전용덕(1997), 이재우(1997, 1999), 전인우(1998), 좌승희(1998, 1999), 황인학(1998), 신광식(2000), 한국경제연구원(2000), 성소미․신광식(2001), 한 국개발연구원(2001), 강명헌(2002) 등을 들 수 있다.
으로 인하여 회사법 등의 개정으로 보완되어야 한다는 논의도 제기 되고 있다. 일례로 지주회사 규제와 대기업집단의 피라미드식 소유 구조에 대한 문제점은 경제력집중 억제정책이 폐지되는 경우 회사 법을 통하여 보완되어야 한다는 논의가 제기되고 있다.2) 유사한 지 적이 증권거래법이나 금융 관련법을 통한 기업지배구조의 개선에 대하여 나타나고 있다.
본 논문은 이처럼 회사법이 기업지배구조를 개선하기 위한 가장 바람직한 방법이라는 논의에 따라 회사법의 개정 방안을 검토하는 것이다. 2장에서는 현재 진행되고 있는 기업지배구조 논의의 현황 과 그 배경에 대하여 알아본다. 여기서는 관련법의 입법연혁과 그 사회적 배경에 대하여 알아본다. 또한 기업지배구조와 관련된 주요 법규 및 규제 현황에 대하여 살펴보고 지금까지 시행된 기업지배구 조의 개선책을 정리해 본다. 3장에서는 기업지배구조에 대한 법적 통제의 한계를 논의한다. 4장에서는 기업지배구조를 해결하기 위해 서 필요한 법역의 배분에 대해서 논의하고 5장에서는 기업지배구조 개선을 위한 회사법의 개정 방안에 대해서 논의하고 이어서 결론이 이어진다.
Ⅱ. 기업지배구조 논의의 현황
1. 우리나라 기업지배구조 입법의 연혁과 사회적 배경
우리나라에서 기업지배구조의 개선에 관한 논의는 IMF 위기 이 후에 본격화되기는 하였으나, 실은 그 이전부터 관심을 끌기 시작하 였으며, 부분적으로는 제도에 반영되기도 하였다. 우리나라에서 기
2) 김건식(2003).
업지배구조의 개선문제가 거론된 계기는 다음 두 가지로 설명할 수 있다.
첫째는 미국의 법률가협회the American Law Institute가 공표한 ｢기 업지배구조의 원칙｣이 미국은 물론 세계 각국에 반향을 일으킨 점 이다. 동 협회는 1982년에 제1시안을 공표한 이후 10년이 넘는 작업 끝에 1994년에 최종안3)을 내놓았다. 이후 영국을 비롯한 유럽 각국 및 OECD와 같은 국제기구가 이와 유사한 지배구조 개선안을 내놓 으면서 세계적인 운동으로 번졌고, 우리나라에서도 이러한 동향이 소개되기에 이르렀다.
둘째는 1990년 증권시장의 개방과 함께 외국자본이 대거 국내시 장에 유입되었는데, 외국 투자자들이 우리나라의 기업지배구조의 투명성에 대해 강한 의문과 불만을 제기한 것이 지배구조 개선을 제도화하는 계기가 되었다고 할 수 있다.
IMF 위기 이전에는 지배구조 개선의 초점이 경영감시에 맞추어 지고, 사외이사제의 도입이 그 실천 방안으로서 제시되었다. 그리하 여 부분적으로 입법에 반영되었는데, 1996년에 개정된 은행법에서 은행의 이사의 과반수를 사외이사로 두도록 하였으며(동법 제4조의 3 제2항), 이듬해 제정된 ｢공기업의경영구조개선및민영화에관한법 률｣에서는 소정의 공기업에도 이사의 과반수를 사외이사로 보하도 록 하였다(동법 제5조 제2항). 나아가 정부가 일반 상장기업에도 사 외이사를 두도록 권장하고, 1998년에는 증권거래소의 상장규정에 같은 취지의 규정을 신설하여 사외이사가 일반 민간기업에 확산되 기에 이르렀다.4) 이어 1997년 여름 IMF 경제위기를 겪으면서 경제
3) American Law Institute, Principle of Corporate Governance: Analysis and Recommendation, 1994.
4) 당시 유가증권상장규정 제48조의5 제1항：이사총수의 4분의 1 이상을 사외이사로 둘 것을 상장요건을 하였다.
위기의 주요 원인의 일부를 대기업의 방만한 경영 내지는 대주주의 전횡에 돌리면서 기업의 지배구조에 관해 본격적인 반성이 일기 시 작하였고, 당시 경제위기를 해결하기 위한 원조기관이었던 IMF, IBRD 등 국제금융기구의 강력한 권고가 계기가 되어 수년간에 걸 쳐 지배구조의 개선을 위한 광범위한 입법작업이 전개되었다.
이처럼 우리나라뿐 아니라 전 세계적으로 진행되고 있는 기업지 배구조 논의는 영미식 주주자본주의가 확산되고 주식시장의 규모와 중요성이 커짐에 따라 많은 사람들의 관심의 대상이 되었다. 각국의 주식시장이 외국인에게 개방되고 전 세계적으로 자본의 이동이 자 유로워짐에 따라 이제 투자자들은 전 세계의 모든 공개기업을 그 투자의 대상으로 보게 되었다. 비단 영국과 미국과 같이 주식시장이 기업의 주 자금원인 국가에서뿐 아니라 독일이나 일본, 그리고 우리 나라와 같이 은행을 중심으로 기업자금을 조달하는 국가에서도 주 식시장이 갖는 상징성이 커져서 기업지배구조에 대한 관심은 커지 고 있다.
기업지배구조의 개선에 대한 논의는 선진국이나 개발도상국 모두 에게 나타나고 있는 이슈이다. 기업지배구조의 개선 정도라는 것은 어디까지나 상대적인 것이므로 선진국도 절대적인 기준으로 보면 늘 개선할 여지와 노력이 필요하다고 할 것이다. 비교적 기업의 투 명성과 회계자료의 정확성이 좋다고 알려진 미국에서 최근 엔론사 와 월드콤 등 대기업의 회계부정 및 분식회계 사건이 터져서 투자 자들이 큰 피해를 입게 되자 투자자들은 기업의 지배구조를 가장 중요한 투자기준의 하나로 제시하기에 이르렀다. 미국에서도 SEC 가 회계기준을 강화하는 등 기업지배구조를 개선하기 위한 노력을 기울이고 있다.
우리나라에서도 주식시장이 개방되고 외국인 투자자의 역할이 커
지면서 기업지배구조에 대한 논의는 더욱 활발하게 나타나고 있다.
우리나라 주식시장의 규모 중 외국인 투자자가 상장주식의 거래대 금에서 차지하는 비중이 2004년 3월 현재 20%를 넘어서기 시작하 였고 삼성전자와 같은 우리나라 대표적인 주식의 경우 외국인 투자 자가 60% 가깝게 보유하게 되었다.
특히 우리나라가 1997년의 외환위기를 겪으면서 경제 시스템 전 체에 대한 반성과 점검의 논의가 활발하게 진행되었을 때에 재벌의 폐해와 함께 기업지배구조에 대한 문제점이 지적되기 시작하였다.
그 이후 대우사태와 SK 그룹의 분식회계 사건으로 기업지배구조 개선의 필요성을 시민단체 등이 제기하게 되었으며 노무현 행정부 에서 시장개혁이란 이름으로 공정거래위원회가 기업지배구조 개선 정책을 제시하기에 이르렀다.
외국인 투자자 비중의 증가와 외환 및 경제위기를 겪으면서 경제 및 재벌 개혁의 중요한 항목으로 기업지배구조가 빠지지 않고 포함 되어 있는 이유는 우리나라 상장기업에 대한 주식시장에서의 평가 가 실제 수익가치보다 현저하게 저평가되어 있다는 인식에 기초하 고 있다.5) 즉 우리나라 상장기업의 기업지배구조가 열악하고 기업 경영의 투명성이 떨어지며 지배주주가 소액주주의 경제적 권익을 침해하는 경우가 많아서 실제 수익가치보다 주식시장에서의 평가가 낮아서 이른바 코리아 디스카운트가 나타난다는 것이다.
기업지배구조 논의의 핵심은 본질적으로 기업과 관련된 이해당사 자간의 문제라고 볼 수 있다. 그런데 우리나라 기업지배구조 논의는 이를 이해당사자간의 문제에 더하여 경제력집중, 분배 및 재벌의 문 제로도 보고 있다. 일례로 2003년말에 입법화된 증권집단소송의 경 우 소송의 대상을 자산규모 2조원 이상의 대기업으로 한정하고 있
5) 장하성(2004).
다. 그러나 본래 증권집단소송은 투자자를 보호하기 위한 기업지배 구조 개선방안으로서 여기에 기업의 크기를 소송대상으로 연계한 것은 부적절하다고 할 수 있다. 오히려 코스닥시장에 상장된 기업들 이나 벤처기업 등이 투자자에게 더 큰 피해를 입힌다는 점을 감안 한다면 증권집단소송의 대상을 대기업으로 제한하는 것은 기업지배 구조 개선의 근본적 취지와 맞지 않는다고 할 수 있다.
금융기관의 여신관리규정 등에서도 동일한 문제점이 나타나고 있 다. 근본적인 취지가 채권자를 보호하고 채무자인 기업을 제대로 감 시할 수 있도록 하자는 것인데 자산규모가 큰 대기업에 대한 여신을 제한하고 역차별하는 규정이 나타나 있다. 상대적으로 대기업이 좋 은 신용을 갖고 있다는 점을 감안한다면 이와 같은 규정은 채권자를 보호하자는 기업지배구조의 차원에서 제기되는 것이 아니고 대기업 으로 경제력이 집중되는 것을 억제하자는 의도라고 볼 수 있다.
최근 공정위가 ‘시장개혁 3개년 로드맵’에서 제시하고 공정거래법 개정(안)에 포함한 내용은 기존의 경제력집중 억제정책에 기업지배 구조 개선정책의 요소를 추가시키고 있다. 그러나 이는 기업지배구 조 개선정책의 본질과 다소 벗어나 있다. 즉 기업지배구조 개선정책 은 주주나 채권자 등 이해당사자들간의 문제를 해결하기 위한 내용 이 중심이어야 하는데 그 규제대상이 경제력집중 억제정책의 대상 인 대규모 기업집단이기 때문이다.
2. 기업지배구조 관련 주요 법규 및 규제 현황
1) 회사법：지배구조의 기본법 가. 개설
회사의 지배구조는 영리단체의 관리구조에 관한 문제이고 또 사
법적인 규율을 요하는 문제이므로 영리단체에 관한 조직적인 회사 법(상법 중 제3편 회사)에서 기본적인 사항을 다루고 있다. 이른바
｢소유와 경영의 분리｣라는 것은 주주가 유한책임을 진다는 사실에 서 논리필연적으로 귀결되는 조직법적 원리라 할 것이므로 세계적 인 보편성을 가진 법리라 할 수 있다. 그리하여 주주는 이사를 선 임하는 권한을 행사함에 그치고, 회사의 관리는 이사들이 책임진다 고 하는 지배구조의 기본 틀은 각국의 회사법이 취하는 공통적인 제도이다. 다만 경영감시를 위한 조직구성에 있어 나라별로 차이가 나는데, 이는 업무집행기관의 권한행사를 여하히 적절한 선에서 통 제하느냐는 문제를 해결하는 방법의 차이라 할 수 있다. 우리나라 회사법이 택하는 있는 지배구조의 기본 줄기를 보자면, 전통적으로 독일법의 회사원리를 가공한 것에 다시 미국식의 지배구조를 가미 한 것이라 할 수 있다. 이하 우리 회사법상의 지배구조의 개략적인 내용을 설명한다.
나. 회사법상의 지배구조
우리 회사법에서는 회사권력을 다음과 같이 세 개의 기관에 안배 하고 있다.
(가) 주주총회：주주들로 구성되며 이사 및 감사의 선임, 정관변 경 등 법 소정의 주요 사항에 관해 회사 내부의 최고의 의사결정을 한다(상법 제361조).
(나) 이사․이사회․대표이사：주주총회에서 수인의 이사를 선임 하고 이들은 이사회를 구성한다. 이사회는 회사의 업무집행에 관한 의사결정권을 갖는다(상법 제393조 제1항). 하지만 이사회는 수인의 이사로 구성되는 회의체 기구이므로 현실적인 업무집행 행위를 실 행하기에는 부적당하다. 그러므로 업무집행에 관한 이사회의 권한 은 ｢의사결정｣에 그치고 현실적인 ｢집행행위｣는 정관의 정함에 따
라 이사회 또는 주주총회에서 선임한 대표이사가 수행한다. 그리고 대표이사는 대외적으로 회사를 대표하여 조직법적․거래법적 법률 관계를 형성한다(상법 제389조 제3항→제209조). 그러나 업무집행 의 결정은 궁극적으로 이사회의 권한이므로 이사회는 대표이사를
‘감독’한다(상법 제393조 제2항).
(다) 감사기관：상법은 이사회 및 대표이사의 업무집행을 감사하 는 기관으로서 감사와 감사위원회를 제시하고, 회사가 어느 하나를 선택하도록 하고 있다. 감사는 주주총회가 선임하는 독임제적 기관 이고(상법 제409조), 감사위원회는 이사회 내부에 두며 이사들로서 구성하는 회의체 기관이다(제415조의2). 양자 모두 이사회 또는 대 표이사를 감사한다는 동일한 권한을 갖지만, 감사는 이사회로부터 독립된 기관으로서 이사회나 대표이사의 입장으로서는 외부통제장 치가 된다고 할 수 있고, 감사위원회는 이사회의 감독하에서 기능하 는 자기시정장치라고 할 수 있다.
다. 지배구조의 특색
우리 상법상의 지배구조의 특색은 감사를 두고 있는 점이라고 할 수 있다. 감사는 우리나라와 일본의 독특한 제도로서, 1899년 일본 이 서구식의 상법전을 제정하면서, 기본적으로는 독일의 회사제도 를 받아들이되, 감사제도에 관해서는 일본의 고유한 사정을 반영하 기 위해 독일식의 감사위원회Aufsichtsrat가 아닌 독임제 기관으로서 의 감사를 두도록 한 데서 유래한다.
감사는 법이론적으로는 상설의 감시기구로서 경영자에 대한 가장 유력한 감시기구로 구상되었던 것이나, 현실에 있어서는 이사를 선 임하는 동일한 대주주가 감사마저 선임함으로써 감사는 결국 이사와 동일인의 지배에 복종하여 실효적인 감시기능을 발휘하지 못했으며, 이 점이 우리나라 지배구조의 가장 취약적인 요소로 지적되었다. 그
리하여 1999년 개정 상법은 국제금융기구의 권고를 받아들여 회사의 선택에 따라 미국의 감사위원회와 같이 이사회 내의 위원회 조직으 로서 감사위원회를 둘 수 있도록 하였다(상법 제415조의2). 감사위 원회를 둘 경우 감사위원회는 감사와 동일한 권한을 행사한다.
2) 지배구조의 특별법
상법에 기초한 우리나라 기업의 지배구조에는 경영에 대한 견제 내지는 감시기능이 크게 취약하였던 현실을 감안하여, 각종의 특별 법에서는 지배구조에 관해 상법에 대한 특례규정을 다수 두고 있다.
크게 분류해 보면, 은행법과 같이 특수한 업종의 기업에 대해 사업 규제적 차원에서 지배구조에 관한 특례를 두는 예가 있고, 증권거래 법 및 공정거래법과 같이 업종에 불구하고 상장기업 또는 대기업 의 지배구조에 관한 특례를 두는 예가 있다. 이하 주요 특별법상의 지배구조 관련 규정을 살펴본다.
가. 증권거래법
증권거래법은 상당히 많은 수의 지배구조 관련 특례를 두고 있다.
요점을 설명하면 다음과 같다.
(가) 사외이사：사외이사의 개념을 도입하고(증권거래법 제2조 제19항) 상장회사 일반에는 이사 총수의 4분의 1 이상을, 대규모 회 사(자산총액이 2조원 이상인 회사)에는 이사 총수의 2분의 1 이상 을 사외이사로 하도록 규정하고 있다(동법 제191조의16 제1항). 그 리고 대주주 및 회사와 밀착된 이해관계를 가진 자가 사외이사로 선임되지 않도록 사외이사의 자격을 제한하고 있다(동법 제54조의5 제4항, 제191조의16 제2항).
(나) 감사위원회：상법에서는 회사가 감사 혹은 감사위원회를 자 율적으로 선택할 수 있게 하고 있으나, 증권거래법은 대규모 회사는
반드시 감사위원회를 두도록 하고 있다(동법 제191조의17).
(다) 이사의 추천제도：상법상 이사는 주주가 자유롭게 추천할 수 있으나, 증권거래법에서는 대규모 회사의 사외이사는 후보추천 위원회가 추천할 것을 선임절차의 하나로 하고 있다(동법 제54조의 5 제2항).
(라) 상근감사제：상장법인 중 자산총액이 1,000억원 이상인 회 사에서는 상근감사를 두도록 하며 감사의 자격을 제한하고 있다(동 법 제191조의12 제1항 본문, 제2항).
(마) 감사선임의 의결권：상법에서는 감사의 중립성을 보장하기 위하여 감사선임시 발행주식총수의 100분의 3을 초과하는 주주는 그 초과분은 의결권을 행사할 수 없는 것으로 규정하고 있다(상법 제409조 제2항). 증권거래법에서는 의결권의 제한을 한층 강화하고 있다. 감사 및 감사위원의 선임시 최대주주에 한해서는 특수관계인 의 지분을 모두 합산하여 1인의 소유주식으로 계산하도록 한다(증 권거래법 제191조의11 제1항). 즉 최대주주 특수관계인이 소유하는 주식 전부를 1인이 소유하는 것으로 보아 발행주식총수의 100분의 3까지만 의결권을 행사할 수 있도록 한 것이다.
(바) 소수주주권의 완화：증권거래법에서는 몇 가지 예외를 제외 하고는 소수주주권의 요건을 전반적으로 완화하고 있는데 그 현황 은 <표 2-1>과 같다. 특히 주목할 것은 대표소송의 요건을 완화하 였다는 점이다. 후술하는 바와 같이 소수주주권의 요건을 완화한 것 은 우리나라 기업들의 지배구조에 실질적으로 큰 변화를 가져왔다 고 할 수 있다.
(사) 자기거래의 제한：증권거래법에서는 상장법인에 대해 주요 주주 등 특수관계자와의 거래를 제한하고 있는데, 이 역시 회사의 지배구조 자체에 관한 규정은 아니지만, 간접적으로 지배구조의 기
능에 중요한 영향을 미치는 규정이라고 할 수 있다. 주요 내용은 다 음과 같다. 상법에서는 주주나 감사에 대해서는 자기거래를 제한하 고 있지 않으나, 증권거래법에서는 일정한 주주 및 감사 그리고 업 무집행관여자(401조의2)와 회사의 거래도 제한하고 있으며, 일정한 거래는 이사회의 승인과 무관하게 금지하고 있다. 금지행위와 승인 을 요하는 거래는 각기 다음과 같다.
소수주주권의 종류 상 법 증권거래법
주주제안권 대표소송
이익공여관련대표소송 불공정인수관련대표소송 발기인책임추궁대표소송 청산인책임추궁대표소송 집중투표청구
이사 감사해임청구 청산인해임청구 유지청구 회계장부열람권 총회소집 업무검사권
100분의 3(363조의2) 100분의 1(403조) 100분의 1(467조의2) 100분의 1(424조의2) 100분의 1(324조) 100분의 1(542조) 100분의 3(382조의2) 100분의 3(385조 2항,415조) 100분의 3(539조 2항) 100분의 1(402조) 100분의 3(466조) 100분의 3(366조) 100분의 3(467조)
1,000분의 10(191조의14) 1만분의 1(191조의13 1항) 1만분의 1(上同) 1만분의 1(上同) 1만분의 1(上同) 1만분의 1(上同) 100분의 1(191조의18 1항) 1만분의 50(191조의13 4항) 1만분의 50(上同)
10만분의 50(191조의13 2항) 1만분의 10(191조의13 3항) 1000분의 30(191조의13 5항) 1000분의 30(上同)
<표 2-1> 소수주주권의 요건에 관한 상법과 증권거래법의 대비표
a) 상장법인은 주요 주주(발행주식의 100분의 10 이상을 소유하 는 자) 및 그의 특수관계인, 이사 및 업무집행관여자, 감사(및 감사 위원회의 위원)를 상대방으로 하거나 그를 위하여, (ⅰ) 금전 유가증 권․실물자산․무체재산권 등 경제적 가치가 있는 재산을 대여하는 행위, (ⅱ) 부동산, 동산, 유가증권 그 밖의 재산을 담보로 제공하는 행위, (ⅲ) 채무의 이행을 보증하는 행위를 할 수 없다(증권거래법 제191조의19 제1항 제1호)(예외：동법 제191조의19 제1항 제2호).
b) 자산규모 2조원 이상의 상장법인이 최대주주 또는 특수관계인 과 소정규모 이상의 거래를 하고자 할 경우에는 이사회의 승인을 받아야 하며, 이후 최초로 소집되는 정기주주총회에 거래목적, 상대 방, 거래내용 등을 보고하여야 한다(동법 제191조의19 제2항, 동령 제84조의24)(예외：동법 동조 제3항).
3) 공정거래법
독점규제및공정거래에관한법률(이하 공정거래법)에서는 기업의 소유구조에 관해 많은 규제를 가하고 있다. 일정한 대규모 기업집 단6)에 대해 계열회사간의 상호출자를 전면 금지하며(동법 제9조), 타회사에 대한 출자총액을 제한한다(동법 제10조). 나아가 대규모 기업집단에 소속하는 금융․보험회사가 소유하는 계열회사의 주식 에 대해서는 의결권을 박탈하고 있다(동법 제11조). 그리고 지주회 사의 설립을 신고사항으로 하고 있고, 지주회사에 대해서는 채무부 담을 제한하고 자회사 이외의 회사의 주식을 지배목적으로 소유하 는 것을 금지하는 등 일정한 행위를 제한하고 있다(동법 제8조의2).
또한 대규모 기업집단의 소속회사가 특수관계인과 소정의 거래를 할 때에는 이사회의 결의를 거치도록 하고, 동시에 공시하도록 강제 하고 있으며(동법 제11조의2), 계열회사 등 특수관계자에 대한 금융 지원 등 유리한 거래를 하는 것을 금지하고 있는데, 이러한 규제도 기업의 지배구조에 영향을 미치는 제도라 할 수 있다. 나아가 공정 위는 최근 ｢시장개혁 3개년 로드맵｣을 발표한 바 있는데,7) 이 발표 에서는 전자투표제, 공익소송제 등 지배구조에 변화를 가져오는 다 수 제도의 입법계획을 담고 있다.
6) 규제사항별로 대규모 기업집단을 파악하는 명칭과 요건이 다르나, 편의상 이하 대규 모 기업집단으로 총칭한다.
7) 공정거래위원회, 2004. 10. 30 보도자료.
4) 기타 산업규제법상의 지배구조 관련 특칙
금융 등 일정한 산업분야에 관한 입법에서 소유구조와 지배구조 에 대한 규제를 하는 예를 다수 볼 수 있다. 대표적으로 은행의 예 를 보면, 은행법은 특정인에 의한 금융독점을 예방하려는 취지에서 은행주의 소유상한을 제한하고 있다. 구체적으로는 동일인이 금융 기관의 의결권 있는 발행주식 총수의 100분의 10을 초과하는 주식 을 소유할 수 없도록 규정하고 있다(은행법 제15조 제1항 본문)(지 방금융기관의 경우에는 취득한도가 100분의 15로 완화되어 있다.
동법 제15조 제1항 제2호). 또한 은행법에서는 사외이사를 2인 이상 으로 하고 이사수의 2분의 1 이상이 되도록 하는 등 사외이사 및 감 사위원회에 관해 증권거래법보다 그 시행을 강화하는 특례규정을 두고 있다(은행법 제22조, 제23조의2). 그리고 소수주주권에 관해서 도 증권거래법에 비해 훨씬 완화된 기준을 두고 있다(동법 제17조).
이밖에도 보험법, 증권투자신탁업법 등 금융 관련법 및 방송법, 전기통신사업법 등 특수한 산업에 관한 규제법에서는 소유구조 및 지배구조에 관한 특례규정 등을 두고 있는데(예 방송법 제8조 제2 항, 전기통신사업법 제6조), 이는 동 산업의 공익적 성격을 유지하 려는 취지에서 비롯된 것이다.
3. 기업지배구조 개선정책의 시행
외환위기 이후 여러 부문에서 기업지배구조를 개선하기 위한 정책 이 시행되어 왔다. 우선 이해당사자와 관련자들이 기업의 재무현황 등 중요한 정보를 제대로 파악할 수 있도록 회계 및 공시제도가 대폭 강화되었다. 그 구체적인 내용은 <표 2-2>에 나타나 있다. 이에는 회계 관련 제도로서는 자산규모 2조원 이상의 대규모 기업집단에 대
한 결합재무제표 작성을 의무화하고 있으며 상법 및 증권거래법상의 공시규정 강화 그리고 허위 및 부실공시에 대한 제재를 강화하는 공 시 관련 규정이 포함되어 있다. 또한 외부감사제도를 개선하여 외부 감사인의 책임을 강화하고 감사선임위원회를 설치하도록 하고 있다.
구 분 주요 내용 법적 근거
회계 결합재무제표 자산규모 2조원 이상의 대규모 기업집단에 대해 결합재무제표 작성 의무화
외감법 제1조의3 (’98신설)
공시
상법상의 공시
- 직접공시：주총 소집의 통지와 공고(제363조)
- 간접공시：재무제표 등의 비치(제448조), 정관․주주명부․주총 의사록․사채원부의 비치(제396조), 재무제표 등의 승인공고(제 449조), 소수주주의 회계장부열람권(제446조)
증권거래 법상 의 공시
- 발행시장 공시：유가증권신고서 제출(제8조), 사업설명서 제출 (제12조), 유가증권 발행실적보고서 제출(제17조)
- 유통시장 공시
․정기공시：사업보고서 제출(제186조의2), 반기보고서 제출(제 186조의3), 연결재무제표 제출(제186조의2)
․수시공시：부도발생 및 은행거래 정지․영업활동의 일부 또는 전부의 정지․정리절차 개시의 신청 등(이하 제186조), 최대주 주 및 계열사의 변동․특수관계인과의 거래․20% 이상의 신규 시설투자 등에 대한 이사회 결의(령 제83조)
허위․부 실공 시에 대한 제재 강화
- 과징금 최고한도 상향조정(5억원 → 20억원)
- 대형 상장․코스닥법인의 공시기준을 일반기준보다 높이는 등 공 시제도 개선
- 대형 상장․코스닥법인과 금융기관에 대해서는 분기보고서에 대 한 공인회계사 검토제도 도입
외부 감사
외부감사인의 책임 강화
감사인의 업무소홀로 인한 손해발생에 대해 외부 감사인의 배상책임 명시
외감법 제17조 (’98 개정) 감사인선임
위원회 설치
상장법인, 협회등록법인 등의 감사인 선임시 감 사인 선임위원회의 승인 의무화
외감법 제4조 제2항(’98 개정)
<표 2-2> 회계․공시 관련 제도 개선 사항
자료：기업지배구조의 개선방안：기업경영환경을 위한 제도개선방안 수립 연구, 전국경제 인연합회, 2002.
구 분 주요 내용 및 행사 요건(단위：%) 법적 근거
주주제안권
- 이사에 대하여 일정한 사항을 주주총회 의 목적사항으로 할 것을 제안할 수 있 는 권리
상법 제363조의 2(’98 신 설), 증권거래법 제191조의 14(’97 신설)
임시주총 소집청구 권
- 주총 소집 목적․이유를 서면으로 이사 회에 제출하고 임시주총 소집을 청구할 수 있는 권리
상법 제366조(’98 신설), 증 권거래법 제191조의13(’99 개정)
업무․재산상태 검 사인 선임 청구권
- 회사의 업무와 재산상태를 조사하기 위 하여 법원에 검사인의 선임을 청구할 수 있는 권리
상법 제467조(’98 개정), 증 권거래법 제191조의13(’99 개정)
회계장부 열람권 - 이유를 붙인 서면으로 회계장부의 열람 또는 등사를 청구할 수 있는 권리
상법 제466조(’98 개정), 증 권거래법 191조의13(’99 개 정)
이사․감사․청산 인의 해임청구권
- 이사의 법령․정관 위반행위에도 불구 하고 주총이 해임을 부결했을 경우 이사 의 해임을 법원에 청구할 수 있는 권리 - 0.5(0.25)
상법 제385․415․539(’98 개정), 증권거래법 제191조 의13(’98 개정)
위법행위 유지청구 권
- 이사의 법령․정관 위반행위로 회사에 중대한 손해가 발생할 우려가 있는 경 우 주주가 회사를 위하여 이사의 행위 유지를 청구할 수 있는 권리 - 0.05(0.025)
상법 제402조(’98 개정), 증 권거래법 제191조의13(’99 개정)
대표소송 제기권
- 회사에 대하여 이사의 책임을 추궁할 소의 제기를 청구할 수 있는 권리 - 0.01
상법 제403조(’98 개정), 증 권거래법 제191조의13(’98 개정)
집중투표권
- 회사에 대하여 집중투표의 방법으로 이 사를 선임할 것을 청구할 수 있는 권리 - 1
상법 제382조의2(’98 신설) (단, 정관으로 배제가능)
사외이사 추천권 - 사외이사를 추천할 수 있는 권리 - 1(0.5)
증권집단소송 제기
권 - 증권집단소송을 제기할 수 있는 권리 증권집단소송법(’03년 입법,
’05년부터 시행)
자료：기업지배구조의 개선방안：기업경영환경을 위한 제도개선방안 수립연구, 전국경제 인연합회, 2002.
<표 2-3> 소수주주권 강화 관련 제도 도입 현황
(단위：%)
