14장 통화정책과 기대

화폐금융과 경제활동

14장 통화정책과 기대

• 준칙과 재량

• 신뢰성의 역할

정책수행 : 준칙과 재량

 루카스(“Econometric Policy Evaluation: A Critique”)는 합리적 기대를 반영하지 않은 거시계량모형에 의한 정책효과 분석의 결과는 신뢰할 수 없다고 주장하였다.

– 경제예측, 정책대안의 효과 분석 등에 사용되어온 거시계량모형은 경제변수들 사이의 통계적 관계를 바탕으로 하는 것이다.

– 그런데 정책이 변하면 민간의 기대도 변하고 그러한 기대의 변화(그동안

전통적인 거시계량모형형에서 무시)가 경제적 행위와 결과에 실질적인 영향을 미칠 수 있다고 주장하였다.

 루카스 비판은

– 전통적인 계량경제모형을 정책평가에 사용해서는 안 된다는 것일 뿐만 아니라 – 정책에 대한 민간의 기대가 달라지면 정책에 대한 반응도 달라진다는 것이다.

정책수행 : 준칙과 재량

 Lucas critique으로 합리적기대를 반영하는 새로운 정책모형의 필요성이 제기되면서 정책수행에 있어서의 준칙과 재량에 대한 논쟁이 활발해졌다.

– 준칙(rule)은 정책이 어떻게 실업과 인플레이션과 같은 특정 데이터에 대응할 것인가를 규정한 구속력이 있는 계획이다.

– 재량(discretion)은 정책당국이 미래의 정책조치에 대해 미리 약속을 하지 않고 어떤 상황에 대해 그 시점에서 올바른 정책결정이라고 판단하는 정책적 조치를 취하는 것이다.

 재량정책은 동태적 비일관성(time-inconsistency) 문제를 야기한다는 주장이 설득력을 얻었다. (Kydland, Prescott 등)

– 동태적 비일관성 : 단기 결정을 내릴 때 바람직한 장기계획으로부터 이탈하려는 경향

준칙의 종류

 정책당국은 단기에 확장적 정책을 추구하고자 하는데 최선의 정책은 확장적 정책을 추구하지 않는 것이다.

– 예상치 못한 경기확장정책은 인플레이션에 대한 기대를 높여 임금과 가격이 상승하게 됨으로써 높은 인플레이션만 초래될 뿐 국민소득은 증가하지 않기 때문이다.

(준칙의 종류)

 비개입주의자의 준칙

– Friedman의 일정한 통화증가율 준칙 : 경기상황과 무관하게 통화증가율을 계속 일정한 비율로 증가시키는 준칙

– McCallum, Meltzer의 변형된 준칙 : 화폐공급 증가율이 유통속도의 변동에 조정되도록 하는 준칙

 개입주의자의 준칙

– 통화정책이 국민소득과 인플레이션과 같은 경제상황에 대응하도록 하는 준칙

참 고

 테일러 준칙 (Taylor rule)

– FF금리목표 = 인플레이션율 + 균형 실질FF금리 + 1/2(인플레이션갭) + 1/2(산출갭)

 테일러 준칙의 해석

– 인플레이션갭의 계수가 양이고 ½이다.

– 인플레이션율이 1%p 상승하면 FF이자율 목표이 1.5%p 인상되어야 한다. 즉 실질 FF이자율이 0.5%p 높아져야 한다는 것이다.

– 준칙에 산출갭이 있는 것은 인플레이션 통제를 위해서는 실질생산량의 안정이 중요함을 나타내는 것이다.

• 실질산출량을 잠재산출량 주위에서 안정시키는 것이 중요

• 필립스곡선에서 제시되고 있는 것처럼 산출갭은 미래 인플레이션의 지시변수

 테일러 원칙(Taylor principle)

– 중앙은행이 인플레이션을 통제하기 위해서는 인플레이션율이 상승한 것보다 더 높게 명목이자율을 상승시켜야 한다는 것

준칙에 의한 정책의 예 : Taylor Rule

참 고

준칙에 의한 정책의 예 : Taylor Rule

(테일러준칙의 유용성과 통화정책의 실행)

 테일러준칙에 의한 목표 정책금리는 실제 정책금리의 움직임을 모두 설명하지 못한다.

– 통화정책은 미래지향적이여야 하고 테일러준칙보다 더 많은 정보를 활용해야 한다.

– 경제의 진정한 모형은 미지이기 때문에 테일러준칙이 제시하지 못하는 종합적인 판단 (과학이 아닌 예술)이 필요하다.

– 테일러준칙의 계수도 시간이 흐름에 따라 변화할 수 있다.

– 금융위기와 같은 상황에서는 테일러 준칙과 같은 자동항법장치가 아닌 다른 통화정책이 요구될 수 있다.

준칙을 지지하는 견해

 준칙을 지지하는 견해에 의하면 준칙은 바람직한 장기적 성과를 가져온다.

– 준칙은 정책당국이 재량을 사용하지 못하게 하고 인플레이션과 실업 간의 단기적 상충관계를 이용하지 못하게 함으로써 동태적 비일관성의 문제를 해결하기 때문이다.

 또 다른 견해에 의하면 정책당국과 정치인은 신뢰할 수 없기 때문에 준칙이 바람직하다는 것이다.

– 정치인은 차기 선거에 도움이 되는 확장적 정책을 추구하려는 강한 동기를 갖고 있기 때문에 정치적 경기변동을 야기한다.

재량을 지지하는 견해

(재량을 지지하는 견해)

 모든 상황을 예견할 수 없기 때문에 준칙은 너무 경직적일 수 있다.

 준칙에 상황 판단의 사용을 포함시키기 어렵다.

– 그 이유는 중앙은행은 광범위한 정보를 살펴볼 필요가 있는데 어떤 정보는 계량화하기가 쉽지 않기 때문이다.

– 실제로 경제에 관한 진정한 모형은 아무도 모르기 때문에 모형이 부정확하다면 특정 모형에 근거한 준칙은 잘못될 수 있다.

– 모형이 정확할지라도 경제의 구조가 변하면 모형의 계수도 변할 수 있다.(루카스의 비판)

(제약적 재량)

 정책당국에게 본래의 규율을 부여하지만 모든 신축성을 제거하지는 않는 재량이다.

(Bernanke와 Mishikin 제안)

 제약적 재량은 준칙과 재량의 장점들을 결합한 방식이다.

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신뢰성의 역할과 명목기준지표

 재량을 제약하는 중요한 방법은 명목기준지표(nominal anchor; [예] 물가안정목표)를 지키도록 약속하는 것이다.

 명목기준지표의 준수에 대해 사람들이 신뢰성(credibility)을 가질 경우 명목기준지표는 다음과 같은 중요한 이점이 있다.

– 명목기준지표는 재량정책에 예상된 제약을 가함으로써 동태적 비일관성의 문제를 극복하는 데 도움을 줄 수 있다.

– 명목기준지표 준수의 신뢰성이 있는 약속은 기대인플레이션을 묶어두는데 도움을 줌으로써 인플레이션과 국민소득의 변동성을 줄일 수 있다.

(신뢰성과 이로운 수요충격)

 인플레이션율을 𝜋^{𝑡𝑎𝑟𝑔𝑒𝑡} 이상으로 상승시키는 AD곡선의 우측 이동이 발생 – 명목기준지표를 지킨다는 약속이 신뢰성이 있다면 민간의 𝜋^𝑒는 변하지 않을

것이므로 단기 AS곡선이 이동하지 않을 것이다.

신뢰성의 역할과 명목기준지표

– 적절한 정책은 통화정책의 긴축적 운용으로 실제 인플레이션율을 인플레이션 타깃으로 낮추고 단기 AD곡선을 원래 위치로 복귀시키는 것이다.

𝝅 = 𝝅^𝒆 + 𝜸 ( 𝒚 − 𝒚^𝑷 )+𝝂

– 민간이 통화정책을 신뢰하지 않고 통화당국이 총수요곡선을 신속히 원래 위치로

복귀시키지 않을 것이라고 예상하면, 기대인플레이션율이 상승하면서 단기 AS곡선이 왼쪽으로 이동함으로써 인플레이션율이 상승하게 된다.

– 중앙은행이 긴축적 통화정책으로 총수요곡선을 원래 위치로 복귀시킬지라도 신뢰성을 가질 경우에 비해 인플레이션율이 높아지게 된다.

⇒통화정책의 신뢰성은 양의 수요충격에 직면했을 때 단기적으로 인플레이션을 안정시키는 요인으로 작용한다.

신뢰성과 이로운 수요충격

𝑌 𝜋

𝐴𝐷₁ 𝑆𝑅𝐴𝑆₁

𝜋^𝑇 𝐸₁

𝐸₂ 𝜋₂

𝐸₃

𝑌₁^𝑃 𝐿𝑅𝐴𝑆₁

𝑆𝑅𝐴𝑆₃

𝐴𝐷₂

𝑌₂ 𝜋₃

1. AD 우측 이동 ⇒ 𝐸₁ → 𝐸₂ : 𝑌 ↑, 𝜋 ↑

2. 긴축정책 → AD 좌측 이동 (𝐸₂ → 𝐸₁)

3. 정책시차로 𝐴𝐷₁ 회복에 시간 이 소요, 신뢰가 있으면 𝜋^𝑒 불 변, 𝑆𝑅𝐴𝑆₁ 유지→ 𝐴𝐷₁로 이동 하며 𝐸₁ 복귀 및 𝜋^𝑇회복

4. 신뢰가 없을 경우 𝜋^𝑒 상승 → SRAS 좌측 이동→ (𝐸₂ → 𝐸₃) 5. 인플레이션 𝜋₃로 더욱 더 상

승

shock

𝑌₃

신뢰성의 역할과 명목기준지표

(신뢰성과 해로운 수요충격)

 국민소득을 𝑦^𝑃이하로 감소시키는 AD곡선의 왼쪽 이동이 발생

– 중앙은행에 대한 신뢰성이 낮다면 민간은 통화정책의 완화를 명목기준지표 준수라는 약속을 파기하는 것으로 간주하고 중앙은행이 인플레이션 유발적인 정책을 추구할 것으로 예상한다.

– 이 경우 기대인플레이션이 높아져 단기 AS곡선이 왼쪽으로 이동함으로써 국민소득이 더 줄어든다.

⇒통화정책의 신뢰성은 음의 수요충격에 직면했을 때 단기적으로 국민소득을 안정시키는 이점이 있다.

신뢰성과 해로운 수요충격

𝑌 𝜋

𝐴𝐷₁ 𝑆𝑅𝐴𝑆₁

𝜋^𝑇 𝐸₁

𝐸₂ 𝜋₂

𝐸₃

𝑌₁^𝑃 𝐿𝑅𝐴𝑆₁

𝑆𝑅𝐴𝑆₃

𝐴𝐷₂ 𝑌₂

𝜋₃

1. AD 좌측 이동 ⇒ 𝐸₁ → 𝐸₂ : 𝑌 ↓, 𝜋 ↓

2. 완화정책 → 신뢰가 있으면 𝜋^𝑒 불변, 𝑆𝑅𝐴𝑆₁ 유지→ 𝐴𝐷₁ 로 복귀 및 𝜋^𝑇회복(𝐸₂ → 𝐸₁ 로 복귀)

3. 신뢰가 없을 경우, 완화정책 을 인플레이션 지향으로 간 주 𝜋^𝑒 상승 → SRAS 좌측 이 동→ (𝐸₂ → 𝐸₃)

4. 단기적으로 경제활동이 더욱 위축

shock

𝑌₃

신뢰성의 역할과 명목기준지표

(신뢰성과 해로운 공급충격)

 단기 AS곡선의 왼쪽 이동이 발생

– 명목기준지표의 신뢰성이 높다면 기대인플레이션이 높아지지 않아 단기 AS곡선은 더 이상 이동하지 않을 것이다.

– 명목기준지표의 신뢰성이 낮다면 기대인플레이션이 상승하여 단기 AS곡선이 더 좌측으로 이동하기 때문에 인플레이션율은 더 높아지고 국민소득은 더

크게 줄어들게 될 것이다.

⇒통화정책의 신뢰성은 마이너스 공급충격에 직면했을 때 단기적으로 인플레이션과 국민소득 모두에 더 좋은 결과를 가져오는 이점이 있다.

신뢰성과 해로운 공급충격

𝑌 𝜋

𝐴𝐷₁

𝑆𝑅𝐴𝑆₁

𝜋^𝑇 𝐸₁

𝐸₂ 𝜋₂

𝐸₃

𝑌₁^𝑃 𝐿𝑅𝐴𝑆₁

𝑆𝑅𝐴𝑆₃

𝑌₂ 𝜋₃

1. SRAS 좌측 이동(𝐸₁ → 𝐸₂: 𝑌 ↓, 𝜋 ↑)

2. 신뢰가 있으면 𝜋^𝑒 불변, 𝑆𝑅𝐴𝑆₂로의 이동 크지 않 음 → 𝑌, 𝜋 변동 소폭

3. 신뢰가 없을 경우, 𝜋^𝑒 큰 폭 상승 → SRAS 크게 좌 측으로 이동→ (𝐸₂ → 𝐸₃) 4. 단기적으로 𝑌 대폭 둔화,

𝜋 큰 폭 상승

shock

𝑌₃

𝑆𝑅𝐴𝑆₂

신뢰성의 역할과 명목기준지표

(신뢰성과 인플레이션 억제정책)

 중앙은행의 신뢰성이 높을수록 인플레이션이 더 크게 그리고 더 빨리 하락하게 되고 인플레이션 목표를 달성하기 위해 감수해야 하는 국민소득의 감소도

작아지게 된다.

 중앙은행에 대한 신뢰성이 매우 낮으면 민간은 중앙은행이 인플레이션을 진정시킬 것이라는 확신을 갖지 않을 것이다.

 따라서 민간은 기대인플레이션을 수정하지 않을 것이다.

신뢰성과 인플레이션 억제 정책

𝑌 𝜋

𝐴𝐷₁ 𝑆𝑅𝐴𝑆₁

𝜋₁¹⁰ 𝐸₁

𝐸₂

𝜋₃ 𝐸₃

𝑌₁^𝑃 𝐿𝑅𝐴𝑆₁

𝑆𝑅𝐴𝑆₃

𝐴𝐷₂ 𝑌₂

𝜋₂

 𝜋: 10% → 2%

1. 통화긴축으로 AD 좌측 이동 2. 신뢰가 없으면 𝜋^𝑒 수정 안함

→ SRAS 불변, (𝐸₁ → 𝐸₂: 𝑌 ↓, 𝜋 ↓)

3. 신뢰하면 𝜋^𝑒 하락, 𝑆𝑅𝐴𝑆 우측 이동 → (𝐸₂ → 𝐸₃) : 𝜋 크게 하락, 𝑌 덜 감소

4. 최종적으로 𝐸₄로 이동 → 국민소득 감소의 희생을 덜 치르면서 인플레이션율이 빠르게 하락

𝑌₃

𝜋₄² 𝐸₄

𝑆𝑅𝐴𝑆₄

중앙은행의 신뢰성 확보 방법

1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986

실업률(%) 7.1 7.6 9.7 9.6 7.5 7.2 7.0

인플레이션율(%) 13.5 10.3 6.2 3.2 4.3 3.6 1.9

 인플레이션 타케팅 채택

 인플레이션 매파를 중앙은행 총재로 임명(Rogoff)

– 그러면 민간은 보수적 중앙은행 총재가 확장적 통화정책을 실시하지 않고 인플레이션을 억제할 것으로 기대하게 된다.

– 그 좋은 예는 1979년 10월 폴 볼커의 미연준 의장 임명이다.

• 볼커의 취임 직후 페더럴펀드 이자율이 8% 포인트 이상 인상되어 1980년 4월에 20%에 달하였다.

• 볼커는 실업률이 1982년에 10% 가까이 상승함에도 불구하고 페더럴펀드 이자율을 약 15%

수준에서 유지하였다.

• 인플레이션율이 1982년 7월 이후 하락하기 시작하였다.