■ 최근 상장기업 간 상호주 보유가 증가하고 상호주가 M&A 위협 시 기업 경영권 보호 수단으로 종종 사용되면서 상호주 보유가 기업가치에 미치는 영향에 관한 관심이 높아짐.
상호주는 협의로 2개 기업이 서로 상대방 회사의 주식을 교환하여 소유하는 것을 의미 하며, 광의로는 3개 이상 기업이 순차적으로 타회사의 주식을 소유하며 자본 참여를 하는 순환 출자관계도 포함함.
지난해 포스코와 현대중공업, KT&G와 신한지주 등이 상호주식 보유를 결정하는 등 상장기업 간 상호주 보유가 늘어나면서 이의 효과에 대한 시장의 관심이 높아짐.
■ 상호주 보유의 경제적 효과로 M&A 위협 시 경영권 방어, 사업 다각화를 통한 시너지 및 네트 워크 강화, 기업의 자금운용 다양화 등을 들 수 있는데, 이에 대한 실증적 또는 이론적 합의가 미흡한 상황임.
상호주 보유의 주요 목적은 기업주식의 상당 비율을 사실상 지배하는 경영자가 적대적 M&A와 같은 공격을 저지할 수 있도록 안정주주로서의 역할을 하기 위한 것임.
반면 상호주 보유는 M&A 위협 등을 통해 고질적인 경영자의 대리인문제(agency problem)를 완화시키는 시장메카니즘의 작동을 방해하는 부정적 효과도 존재함.
또한 상호주를 통한 기업 간 상호지배로 기업집단이 형성되고, 이를 통해 시너지 효과 제고와 기업 간 네트워크를 강화함으로써 국제화에 대응한 탄력적인 경영 및 국제경쟁 력 향상이 가능하다는 견해도 있음.
반면 상호주에 의한 기업 간 협력관계 강화는 경제력의 집중과 기업의 폐쇄성을 초래 할 뿐 아니라 경쟁의 장을 축소함으로써 공정 경쟁을 저해한다는 견해가 있음.
따라서 상호주 보유가 시너지 효과나 네트워크 강화로 간주될 경우 기업가치가 상승할 수 있으나 대리인 문제가 존재하는 상황에서 M&A 위협에 대한 방어수단으로 인식될 경우 기업가치가 하락할 수 있음.
금융 포커스
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주간 금융브리프최근 상장기업 간 상호주 보유가 증가하고 M&A 위협 시 기업 경영권 보호수단으로 종종 사용되고 있음.
그러나 실증분석 결과 기업소유가 분산될수록 상호주 보유확대는 시장에 부정적인 신호로 받아들여질 가능 성이 커 기업가치 제고와 주주 이익 보호 차원에서 바람직하지 않을 수도 있음.
余 垠 姃(硏究委員, 3705-6191)
상호주 보유가
기업가치에 미치는 영향
■ 2007년 3월 현재 유가증권시장에 상장된 기업 간의 상호주 보유 현황 자료를 이용하여 Tobin Q를 주식시장에서 평가된 기업가치의 지표로 하여 횡단면 회귀분석으로 상호주 보유가 기업가치에 미치는 영향을 분석함.
2007년 3월 현재 상호주를 2개 또는 3개 기업 간 보유하고 있는 기업 수는 총 56개이 며 보유 건수는 39건으로 나타남.
* 실제 상호주를 보유하고 있는 기업은 이보다 많으나 비중이 미미하거나 금융업종의 경우 분석 대상에서 제외함.
최대주주 주식보유비중은 기업의 소유 및 지배구조를 나타내는 지표로 사용하였는데 이 는 상호주 취득 및 처분에 관한 수준, 빈도 등의 결정에 영향을 줄 가능성이 크기 때문임.
Tobin Q를 종속변수로, 상호주 보유비중, 최대주주 주식보유비중, 이 두 변수의 교차 항(interaction term)을 설명변수로 설정하고, 일반적으로 Tobin Q에 영향을 미칠 수 있는 대체비용, 광고선전비, 연구개발비, 장기부채, 산업 더미, 연도 더미 변수 등 을 통제하였음.
■ 분석 결과 상호주 보유비중과 최대주주 주식보유비중 교차항의 계수가 양(+)의 값을 가져, 최 대주주 주식보유비중이 낮은 경우 상호주 보유 확대가 기업가치에 미치는 영향은 부정적인 것 으로 나타남.
최대주주 주식보유비중이 낮은 경우, 상호주 보유비중을 높이는 행위는 기업가치 제고 의 가능성이 있는 잠재적인 M&A를 방어하기 위한 행위로 받아들여져 기업가치에 미 치는 영향이 부정적인 것으로 나타남.
반면 최대주주 주식보유비중이 높은 경우, 상호주 보유 확대는 자기 기업의 지배권에 대한 위협이 적은 상황에서 사업 다각화 및 네트워크 강화의 일환으로 시장에서 해석 될 가능성이 높아 기업의 시장가치에 긍정적 영향을 미치는 것으로 나타남.
■ 상호주 보유의 주된 목적이 적대적 M&A 위협으로부터 경영권 보호라는 점을 감안할 때 기업 소유가 분산될수록 상호주 보유 확대는 시장에 부정적인 신호로 받아들여질 가능성이 있음.
결과적으로 기업가치 제고와 주주 이익 보호 차원에서 기업소유가 분산될수록 상호주 보유 확대는 바람직하지 않을 수도 있음.
금융 포커스
17권 40호|2008. 10. 11 ~ 10. 17
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KIF
<표> 상호주 보유 관련 회귀분석 결과
추정계수 -7.90* -0.01 0.24** 0.95 -0.00 0.01 1.57*** -2.37
P>|t| 0.09 0.73 0.02 0.56 0.55 0.25 0.01 0.52
Adj R2= 0.6 Root MSE=1.29
CS LS CS*LS AS RD AD LD 상수
종속변수：Tobin Q
주 : 1) CS: 상호주 보유비중, LS: 최대주주 주식보유비중, CS*LS: 상호주 보유비중과 최대주주 주식보유비중의 교차항, AS: 자산의 대체비용(자 연로그항), RD: R&D 비용/대체비용, AD: 광고선전비용/대체비용, LD: 장기부채/대체비용을 사용하였고 산업 및 연도 더미변수도 통제함.
2) *: 10%, **: 5%, *: 1% 유의수준에서 통계적으로 유효함.
