감사인 지정이 기업의 이익조정에 미치는 영향에 관한 연구

경영학박사학위 논문

감사인 지정이 기업의 이익조정에 미치는 영향에 관한 연구

국 민 대 학 교 대 학 원

회 계 정 보 학 과

안 영 균

2 0 0 1

감사인 지정이 기업의 이익조정에 미치는 영향에 관한 연구

지도교수 이 재 경

이 논문을 경영학박사학위 청구 논문으로 제출함

2002 년 6 월 14 일

국 민 대 학 교 대 학 원

회 계 정 보 학 과

안 영 균

2 0 0 1

안 영 균의

경영학박사학위 청구논문을 인준함

2 0 0 2 년 6 월 1 4 일

심 사 위 원 장 서 정 우 (인) 심 사 위 원 김 병 호 (인) 심 사 위 원 이 재 경 (인) 심 사 위 원 곽 수 근 (인) 심 사 위 원 김 문 철 (인)

국민대학교 대학원

감사의 글

무언가를 이루게 되면 사람들은 늘 엄숙해지는 것 같다.

월드컵열기에도 아랑곳하지않고 매달렸던 논문이 완성되는 이 즈음에는 나도 자못 엄숙해지지 않을 수 없는 것 같다.

얼떨결에 들어선 박사과정에 많은 관심과 지도로 오늘까지 이끌어 주신 국민대 회계정보학과 교수님들께 깊은 감사의 말씀을 드리고 싶다. 정신적 지주가 되어주신 박창길교수님, 날카로운 지적으로 논문의 골격을 다듬어 주신 홍창목교수님과 이태희교수님, 심사위원으로 논문이 완성되도록 직접 지도하여 주신 서정우교수님과 김병호교수님, 밤낮을 가리지 않고 헌신적으로 인도하여 주신 이재경지도교수님, 많은 성원을 보내주신 남영호교수님. 이 분들의 성원으로 부족한 이 사람이 박사과정을 완수할 수 있었다. 이 분들께 평생을 두고도 씻을 수 없는 은혜를 입었다.

석사논문부터 많은 격려와 지도를 아끼지 않으신 곽수근 교수님께도 큰 은혜를 입었다. 곽교수님의 지원이 없었다면 아마 석사과정도 마무리하기가 어려웠을 것이다. 성실한 검토로 논문의 많은 부분을 바로 잡아주신 김문철교수님께도 감사를 드린다

내가 회계를 배웠고 내게 평생의 업을 마련해준 삼일회계법인에게 깊은 애정과 긍지를 느낀다. 서태식회장님과 여러 선배, 동료 임직원 여러분의 지도에 이 글을 통하여 깊은 감사의 말씀을 올린다.

늘 바쁜듯 자신의 일에만 관심을 두는 가장을 따뜻한 사랑으로 감싸준 사랑하는 아내 유미영에게 말로 표현하기 어려운 고마움을 느낀다. 밝은 모습으로 다정하게 아빠를 바라보는 진범과 소연의 아름다운 얼굴은 늘 내게 큰 힘이 되었다. 나를 낳고 키워주신 부모님과 형제들에게도 깊은 감사의 말씀을 올리고 싶다.

2002 년 6 월

목 차

국문초록 --- 1

제 1 장 서 론 --- 1

제 1 절 연구의 목적 --- 1

제 2 절 연구의 방법 --- 2

제 3 절 연구의 범위 --- 6

제 2 장 감사인 지정제도 --- 7

제 1 절 감사인 지정제도 --- 7

제 2 절 감사인 지정제도의 운영 --- 10

1. 소유경영 미분리 ---

10

2. 부채비율 ---

10

3. 감사인선임위원회 ---

11

제 3 장 선행연구의 검토 --- 13

제 1 절 이익조정에 관한 연구 --- 13

1. 이익유연화가설 ---

13

2. 실증회계연구 ---

14

제 2 절 감사인 지정에 관한 연구 --- 16

1. 박한순의 연구 ---

17

2. 박연희의 연구 ---

20

제 3 절 재량적 발생액의 측정에 관한 연구 --- 21

제 4 절 발생액의 정보효과에 관한 연구 --- 25

제 4 장 가설의 설정 --- 29

제 1 절 재량적 발생액의 추정 --- 29

제 2 절 주식수익률 연관성 분석 --- 32

제 3 절 가설의 설정 --- 36

1. 감사인 지정기업의 이익조정 유인 ---

37

2. 감사인 지정전년도의 이익조정 ---

41

3. 감사인 지정년도의 이익조정 억제 ---

43

4. 비기대회계이익의 주식수익률 연관성 ---

45

제 5 장 연구의 설계 --- 48

제 1 절 표본의 선정 --- 48

제 2 절 통제기업의 선정 --- 53

1. 통제기업 1 : 감사인 지정전년도의 이익조정 을 검증하기 위한 통제기업 ---

53

2. 통제기업 2 : 감사인 지정전년도의 이익조정

억제를 검증하기 위한 통제기업 ---

55

제 3 절 재량적 발생액의 측정 --- 57

제 6 장 실증분석 --- 59

제 1 절 재량적 발생액 모형의 실증분석결과 --- 59

1. 감사인 지정전년도의 이익조정 검증결과 (연구가설 1) ---

59

(1) 집단별 분석 ---

59

(2) 집단간 차이 분석 ---

60

2. 감사인 지정전년도의 이익조정 억제 검증결과(연구가설 2)-동일 통제기업사용 ---

62

3. 감사인 지정년도의 이익조정억제 검증결과 (연구가설 2)- 통제기업 2 사용 ---

65

4. 지정사유별 검증 ---

67

제 2 절 주식수익률 연관성 모형의 실증분석 결과 --- 70

1. 기술통계 ---

70

2. 비기대이익 모형의 검증 ---

72

3. 비재량적이익을 이용한 검증 ---

75

4. 지정후년도 이익을 이용한 검증 ---

78

5. 기업특성에 따른 영향 검증 ---

79

6. 지정사유별 검증 ---

81

7. 발생액의 정보효과 검증 ---

82

8. 실증분석결과 ---

84

제 7 장 결 론 --- 86

참 고 문 헌 --- 91

ABSTRACT --- 96

< 표 목차>

[표 1] 감사인 지정 현황 ---

9

[표 2] 주가연관성 가설과 예측부호 ---

47

[표 3] 표본기업의 선정 ---

50

[표 4] 표본기업의 산업별 분포 ---

51

[표 5] 표본기업의 기술적 통계치 ---

52

[표 6] 기업집단간 재무적 특성에 대한 기술적 통계- 통제기업 1 ---

55

[표 7] 기업집단간 재무적 특성에 대한 기술적 통계- 통제기업 2 ---

57

[표 8] 감사인 지정전년도의 재량적 발생액 ---

60

[표 9] 감사인 지정전년도의 이익조정 검증 ---

61

[표 10] 감사인 지정년도의 이익조정억제 검증 - 통제기업 1 의 경우 ---

63

[표 11] 감사인 지정연도의 이익조정억제 검증 - 통제기업 2 의 경우 ---

66

[표 12] 지정사유별 검증-지정전년도 ---

68

[표 13] 지정사유별 검증-지정년도 ---

69

[표 14] 주요 변수에 대한 기술통계 ---

71

[표 15] 감사인 지정기업의 비기대이익의 주식수익률 설명력 검증 ---

73

[표 16] 비기대이익의 계산방법 비교 ---

76

[표 17] 비재량적이익을 이용한 주식수익률 검증 ---

77

[표 18] 지정후년도 이익을 이용한 주식수익률 검증 ---

79

[표 19] 기업특성에 따른 영향검증 ---

80

[표 20] 지정사유별 검증 ---

82

[표 21] 발생액의 정보력 검증 ---

84

<그림 목차>

[그림 1] 연구의 개념도 ---

5

[그림 2] 재량적 발생액의 변화-통제기업 1 ---

63

[그림 3] 재량적 발생액의 변화-통제기업 2 ---

66

<국 문 초 록>

본 연구는 증권선물위원회에 의하여 감사인이 지정된 상장법인 중 1995 년부터 1999 년까지의 자료를 이용하여 지정기업의 이익조정 여부와 감사인 지정으로 인한 이익조정행위의 억제여부를 검증 하였다. 또한 감사인 지정에 대한 시장의 반응을 관찰하기 위하여 지정 전과 후에 지정기업의 비기대이익과 주식 수익률의 연관성을 분석하였다.

지정기업의 이익조정에 대한 검증은 지정기업과 통제 기업의 재량적 발생액의 차이에 대한 분석으로 실시하였다. 지정전년도에 대한 검토에서 회사규모와 총발생액 수준을 통제한 다음에 재량적 발생액에 유의적인 차이가 있는지 검증하였으며, 지정년도에는 발생액의 반전현상을 통제하기 위하여 지정전년도의 재량적 발생액 수준을 통제한 다음 지정년도의 재량적 발생액에 유의적인 차이가 있는지 관찰하였다.

주식수익률 연관성 분석은 비기대회계이익과 규모조정 수익률의 관계를 회귀분석하였다. 더미변수를 이용하여 지정전년도와 지정년도의 비기대이익이 주식수익률에 대한 추가적인 설명력을 갖는지 분석하였다.

이익조정에 관한 실증분석결과는 지정기업이 지정 전에 이익을 조정한다는 연구가설을 지지하였다. 지정년도에 대한 검증에서는 지정년도에 이익조정이 억제될 것이라는 가설을 지지하는 결과가 나타 났다. 지정전년도와 동일한 통제기업을 사용한 결과에서는 지정전년도에는 지정기업의 재량적 발생액이 유의적으로 컸던 것이 지정년도에는 유의적인 차이가 소멸된 것으로 나타났으며, 지정기업의 재량적 발생액이 적은 것으로 나타났다. 발생액의 반전현상을 통제하기 위하여 통제기업을 지정전년도에 지정기업과 재량적 발생액 수준이 유사한 기업으로 바꾸어 검증한 결과

지정년도에 지정기업의 재량적 발생액이 유의적으로 적은 것으로 나타났다.

주식수익률 연관성 분석결과는 지정전년도의 이익반응 계수는 추가적 설명력을 유의적으로 보여주지 못하였으며, 지정년도는 유의적인 음의 값을 갖는 것으로 나타났다. 이는 시장이 감사인 지정으로 기업 이익의 변동성이 높아질 것으로 기대하는 것으로 해석할 수 있다.

분석결과를 종합하면 지정기업은 지정 전에 이익조정을 하며, 지정감사인의 감사로 이익조정이 억제 된다. 반면 투자자들은 지정기업의 회계이익의 정보력을 오히려 더 낮게 평가하는 것으로 해석할 수 있다.

본 연구는 감사인 지정기업이 실제로 이익을 조정하는 지를 처음 분석하였다는 데 의미가 있다. 발생액의 반전현상을 통제하였으며, 지정제도의 타당성 검토와 지정감사인의 독립성 검토 모두에서 유의적인 결과를 보였다. 지정에 대한 시장의 반응도 주식수익률 연관성 분석을 통하여 검증하였다.

제 1 장 서 론

제 1 절 연구의 목적

본 연구는 감사인 지정이 상장법인의 이익조정에 미치는 영향을 분석한다. 경영자의 이익조정에 대한 관찰과 그에 영향을 미치는 요소는 회계연구의 주요 주제의 하나가 되어 왔다. 경영자의 이익조정을 견제할 제도적 장치의 하나로 공인회계사에 의한 외부회계감사를 들 수 있다. 외부회계 감사는 경제적 행위와 사건에 대한 주장(assertions)과 미리 설정된 기준(established criteria)과의 일치정도를 확인하기 위하여 이들 주장에 관한 증거를 객관적으로 수집하고 평가하여 그 결과를 이해관계가 있는 이용자에게 전달하는 체계적인 과정으로 정의된다 1 . 따라서 외부감사의 질이 높다면 감사인은 경영자의 자의적인 이익조정을 억제할 것 이고, 기업이 공시하는 재무보고의 질도 높아질 것이다.

본 연구는 외부감사의 질을 높이기 위한 목적으로 도입된 감사인 지정제도가 본래의 의도대로 감사인의 독립성을 제고 시켜 기업의 이익조정을 억제하는 기능을 수행하고 있는지 검증하고자 한다.

외부감사제도에 있어 감사수임방식의 기본 원칙인 자유수임 제도는 감사인의 독립성을 저하시켜 외부로 공표되는 재무제표의 질을 저하시키는 문제점이 있는 것으로 지적되어 왔다. 이러한 자유수임제도의 문제점을 보완하기 위한 시도가 여러 가지 있어 왔는데, 증권선물위원회(이하 ‘증선위’라 칭한다)에 의한 감리가 사후적인 보완장치라 한다면 감사인 지정제도는 사전적인 보완장치로 시행되어 왔다. 감사인 지정제도는 경영자의이익조정을

1 AAA, Committee on Basic Auditing Concepts, A Statement of Basic Auditing Concepts, Studies in Accounting Research 6

억제할 수 있는 요인 중 하나로, 특히 사전적인 규제장치로는 드문 상황으로 볼 수 있다. 이러한 상황은 경영자의 이익조정행위에 관해 검토를 할 수 있는 좋은 기회를 제공한다. 따라서 감사인 지정이 기업의 이익조정행위에 영향을 주는지 검증하는 것은 의미 있는 일이 다.

외부감사제도에 도입된 감독기관의 규제장치 중 증선위에 의한 감리에 대하여는 다수의 연구가 있어 왔으며, 감리대상기업에 대한 감리지적 비율이 20%를 상회하는 등(박종성 1999) 감리제도의 유용성에 관한 증거도 제시된 바 있다. 그러나 또 하나의 규제장치인 감사인 지정제도에 대하여는 상대적으로 실증 분석을 통한 검토가 적었다. 본 연구는 감사인 지정제도가 제대로 기능하여 감사인 지정기업의 이익조정이 억제되고 있는지 검증하였다.

외부감사인의 독립성을 강화시켜 보다 양질의 회계정보가 시장에 제공되게 한다는 감사인 지정제도의 취지에는 별다른 이견이 제기되기 어려우나 지정제도가 본래의 의도대로 기능하여 규제장치로서의 정당성을 갖는지는 검증할 필요가 있다. 특히 최근에 증선위에서 상장법인에 대하여 실질적으로 감사인 지정대상을 크게 축소하고 있는 바 이는 외부감사 제도에 있어 왔던 규제장치의 중요한 변화로 볼 수 있다. 이러한 변화가 의미있는 방향으로 진행되는지 검토하는 것도 본 연구의 추가적인 목적이다.

제 2 절 연구의 방법

본 연구에서는 세 가지 단계로 감사인 지정의 효과를 검증하였다.

첫째, 감사인이 지정된 기업들이 지정전에 이익을 조정하고 있었는지 검토하였다. 외부규제로서 감사인 지정제도가 정당성을 가지려면 지정된 기업들이 이익을 실제로 조정하고 있는지가 먼저

검토되어야 한다. 증선위에서는 나름대로 정한 지정사유에

의거하여 매년 지정기업을 선정하고 있다. 지정사유는 수 차례 개정이 있었으나, 지정기업이 이익을 조정하는지에 대하여는 지금까지 실증적 검토가 이루어진 적이 없다. 따라서 감사인 지정이 기업의 이익조정행위에 미치는 영향을 검증하기에 앞서 지정기업이 이익을 실제로 조정하고 있는지 검증할 필요가 있다. 본 연구에서 지정기업에 이익조정이 있었는지는 재량적 발생액의 측정을 통하여 검증하였다. 실증회계연구에서는 경영자의 회계선택을 통한 기업이익의 조정여부를 주요 연구대상의 하나로 하고 있다(Watts and Zimmerman 1990). 다수의 선행연구들은 경영자의 이익 조정의 대용치로 재량적 발생액의 변화를 관찰하였다 (DeAngelo 1986, 1988; Jones 1991; Healy 1985; McNichols and Wilson 1988; 최관과 백원선 1988; 배길수 1999). 회계변경과 같은 이익조정 수단에 비할 때 재량적 발생액을 통한 이익조정은 상대적으로 낮은 비용을 수반하기 때문에 경영자들이 선호할 것으로 추정된다. 따라서 재량적 발생액의 관찰을 통하여 기업의 이익조정 여부를 검증할 수 있다.

둘째, 감사인 지정으로 경영자의 회계선택을 통한 이익조정 행위에 변화가 있었는지 검토하였다. 첫 단계에서 지정기업이 이익을 조정한다는 증거가 확인이 되었으므로, 다음 단계로 감사인 지정으로 인한 효과를 검증하였다. 본 연구에서는 재량적 발생액을 이익조정에 대한 대용치로 사용하고 있으므로 지정기업의 재량적 발생액의 변화를 관찰함으로써 이익조정행위의 변화를 검증하였다.

감사인 지정으로 경영자의 이익조정에 제한이 있었다면 이는 재량적 발생액의 감소로 나타날 것이다.

셋째, 감사인 지정으로 재량적 발생액에 변화가 있었다면 투자자에게 전달되는 기업의 이익력에 관한 정보에 변화가 있을 것이다. 경영자는 회계이익이 기업의 근본적인 가치를 반영하는 능력을 제고시키기 위하여 자신에게 허용된 재량권을 행사한다는

가설(Watts and Zimmerman 1986; Holthausen 1990)에 따르면 발생액을 통한 경영자의 회계선택은 시장에 기업의 이익력에 대한 정보를 전달하는 역할을 한다. 지정기업의 재량적 발생액에 변화가 있다면 이에 대한 시장의 반응이 있을 것이다. 또는 감사인이 지정된다는 사실은 해당 기업이 이익조정을 할 가능성이 있다는 의미로 시장에 전달될 수 있으며, 이는 다시 기업의 이익의 변동성(uncertainty)이 높아질 수 있다는 의미로 받아들여질 수 있다. 감사인 지정으로 인한 시장의 반응은 여러 가지로 해석될 여지가 있는 바, 감사인 지정에 대한 시장의 반응과 관련하여 본 연구는 지정기업의 비기대회계이익의 변화에 대한 주식수익률의 반응을 관찰 하였다.

본 연구의 단계를 관련된 현상의 흐름 및 내재된 가정과 관련하여 요약하면 [그림 1]과 같다.

[그림 1 ] 연구의 개념도

기업은

이익을 조정한다

보고이익의 질적 개선

감사인 지 정

보고이익의 질적개선이 투자자에게 유용할 것이다

지정감사인의 독립성이 제고되어 이익조정이 억제될 것이다 감사인 지정기업은 이익을 조정할 것이다

지정기업이 이익을 조정하는가?

이익조정이 억제되었는가?

시장의 반응은 어느 방향 인가?

현상의 흐름 내재된 가정 연구의 흐름

지정감사인 의 감사

제 3 절 연구의 범위

본 연구는 1995 년부터 1999 년 사이에 감사인이 지정된 상장법인에 대하여 이들 기업의 재량적 발생액에 대한 감사인 지정의 효과에 대하여 분석하였다. 박한순(1996)의 연구에서 감사인 지정요인 중 부채비율과다에 대한 검증이 시도 되었으나, 다른 지정요인에 대하여는 검토되지 않았다. 최근에 상장법인에 대한 지정사유별 구성에 큰 변화가 일어나고 있는 점을 고려할 때 타 사유에 대한 점검도 필요할 것이다. 본 연구에서는 관리종목지정과 같은 특정 사유를 제외한 상장법인에 대한 감사인 지정사유 전체를 분석의 대상으로 하였다.

박연희(1998)는 부채비율과 소유경영미분리로 인한 지정 기업에 대하여 연구하였으며, 비상장기업을 연구대상에 포함하였다. 그러나 비상장기업을 포함할 경우 자료의 신뢰성에 차이가 있을 수 있고, 자료의 제약으로 표본기업에 편의가 있을 수 있어 본 연구는 상장기업만을 대상으로 하였다.

최근의 지정제도의 변화로 상장법인 중 지정대상이 감소하고 있으나 상장법인의 이익조정 여부가 보다 많은 이해관계자에게 경제적으로 의미 있는 정보일 것이며, 비상장법인의 경우 자료입수의 제약, 자료의 신뢰성 문제 등으로 객관적인 연구에 제약이 많을 것이므로 상장법인만을 연구의 대상으로 하였다.

본 연구는 다음과 같이 구성된다. 제 2 장에서 감사인 지정제도의 현황을 점검하고, 제 3 장에서는 본 연구와 관련이 있는 선행연구들을 검토한다. 제 4 장에서 연구방법론과 연구가설을, 제 5 장에서는 표본기업과 통제기업의 선정을 논의하며, 제 6 장에서 실증분석과 결과가 제시된다.

제 2 장 감사인 지정제도

제 1 절 감사인 지정제도

감사인 지정제도란 주식회사 외부감사에 관한 법률 (외감법)과 동 시행령 및 외부감사 및 회계등에 관한 규정 (외감규정)에 규정된 일정한 사유에 해당하는 기업에 대한 외부감사인을 증선위가 지정하는 제도를 의미한다.

외감법은 1982 년 개정으로 배정제로부터 전환하여 기업 들이 외부감사인을 자유롭게 선택하도록 하는 자유수임제도를 채택하고 있다. 그러나 자유수임제도는 외부감사인의 독립 성을 저하시켜 신뢰성 있는 재무제표가 보고되도록 하는데 있어 문제가 있다는 주장이 제기 되어 왔다(남상오와 김성기 1987; 신준용 1993;

정문종 1994). 자유수임제는 감사인 간의 과당경쟁을 초래하였으며, 감사인의 독립성을 약화시키는 요인으로 작용한다는 지적도 있다.

자유수임제에 따른 감사인의 독립성이 의문시되는 상황에서 완전히 자율적으로 공정한 재무제표가 발표되는 것은 기대하기 어려우므로 감독기관의 규제가 필요하며, 금융감독원(구, 증권감독원)은 감사보고서에 대한 사후 감리제도와 감사인 지정제도를 통하여 재무제표의 신뢰성을 제고시키기 위해 노력하고 있다(박종성 1999).

감사인 지정제도는 1990 년부터 증선위에 의하여 시행되어 왔으며 10-15 가지의 지정요건을 중심으로 운영되고 있다.² 제도의 기본 취지는 기업의 회계 분식의 우려가 있거나, 감사결과가 미치는 사회적 효과가 심대할 경우 등 공정한 감사가 필요하다고 인정되는

경우에 보다 독립성을 갖춘 감사인이 감사를 수행하도록 하여 감사의 질을 향상시키는 것을 목적으로 한다.

1994 년부터 1999 년까지 감사인 지정현황은 [표 1] 과 같다.

[표 1]에서 보는 바와 같이 1994 년부터 1999 년까지 기간에는 상장법인에 해당하는 지정 사유 중 부채비율과 소유경영미분리가 감사인 지정의 주요 사유를 차지하고 있으며, 감리조치기업의 사유도 꾸준히 증가하고 있다.

박한순(1995, 1996)의 연구에서는 부채비율의 사유만을 분석의 대상으로 하였으며, 박연희(1998)의 연구에서는 소유경영 미분리 기업과 부채비율을 관찰하였으나, 본 연구에서는 모든 지정 사유를 분석의 대상으로 하였다. 다만, 관리종목 지정에 의한 사유는 해당 기업의 발생액 움직임과 주가의 변동이 일반기업과 차이가 있을 가능성이 있어 분석의 대상에서 제외되었다.

2 구 감사인 지정등에 관한 규정 제 7 조 및 주식회사의 외부감사에 관한 규정 제 10 조(1993. 3. 12 이후) 참조

[표 1] 감사인 지정 현황

지정사유 1999 1998 1997 1996 1995 1994 합계 감사인미선임 18(2) 4(0) 7(0) 9(0) 14(0) 10(0) 62(2) 감사인 부당교체 16(1) 14(8) 2(1) 11(0) 3(0) 5(0) 51(10) 감리조치기업 13(9) 7(2) 6(0) 11(7) 0(0) 4(3) 41(21) 소유경영미분리 76(33) 203(104) 148(51) 143(10) 128(8) 97(10) 795(216) 대여금과다 15(15) 27(27) 11(11) 13(13) 0(0) 0(0) 66(66) 산업합리화대상 1(1) 6(5) 7(5) 10(7) 10(7) 13(9) 47(34) 부채비율 7(7) 33(33) 58(58) 93(93) 84(84) 89(88) 364(363) 관리종목 46(46) 12(12) 8(8) 8(8) 6(6) 5(5) 85(85) 증권거래법위반 1(1) 0(0) 0(0) 2(2) 2(2) 2(2) 7(7) 기업공개예정 43(0) 36(0) 56(0) 59(0) 113(0) 51(0) 358(0) 합병예정 0(0) 0(0) 10(0) 12(0) 9(0) 1(0) 32(0) 신용관리기금법에

의한 요청 12(0) 10(0) 17(0) 12(0) 0(0) 0(0) 51(0) 공정거래법에

의한 요청 0(0) 16(2) 6(6) 0(0) 0(0) 0(0) 22(8)

회사요청 5(2) 2(1) 1(0) 0(0) 0(0) 0(0) 8(3)

합 계 253(117) 370(194) 337(140) 383(140) 369(107) 277(117) 1989(815) 자료: 금융감독원

괄호안은 상장법인 수치임.

제 2 절 감사인 지정제도의 운영

감사인 지정제도의 운영을 이해하기 위하여는 주요 지정사유 및 그 운용과정을 검토해 볼 필요가 있다. 외감법은 감사인지정을 비롯한 외감법에서 정하고 있는 몇 가지 제도의 세부운영지침을 외감규정에 위임하고 있다.

1. 소유경영 미분리

외감규정 제 10 조 제 1 항 제 4 호에 의하면 상장법인으로 지배주주 등의 직전사업연도말 소유주식의 합계가 당해 회사의 발행주식총수의 100 분의 25 이상이고 그 지배주주 등에 해당하는 주주가 당해 회사의 대표이사인 회사를 소유경영 미분리 회사로 정의하고 있다. 이와 같은 회사들은 지배주주가 회사의 경영을 좌우하여 소액주주나 다른 이해관계자의 이익을 저해할 가능성을 우려하여 감사인 지정사유에 포함된 것으로 볼 수 있다.

소유경영미분리 사유는 1997 년부터 크게 증가하였는데 이는 상장법인의 경우 소유경영미분리 기준을 종전의 지배주주 지분을 50%이상에서 1997 년에는 40%, 1998 년에는 30% 그리고 1999 년부터는 25%이상으로 낮춘 데 주로 기인한다.

2. 부채비율

부채비율로 감사인이 지정되는 기업은 금융업을 제외한 상장법인 중 직전사업연도말 현재 부채비율이 상장법인의 동업종평균 부채비율의 1.5 배 이상으로서 상장법인평균 부채비율 이상인 회사를 말한다. 또한 동업종 상장법인이 5 사 이하인 경우에는 상장법인평균부채비율의 1.5 배 이상인 회사로 정의된다.

[표 1]에서 보듯이 지정제도의 운영초기에는 부채비율에 의한 지정이 전체 지정사유의 다수를 차지하였으나 1996 년을 고비로 부채비율에 의한 지정기업의 수는 크게 감소하여 1999 년에는 전체 상장법인에 대한 지정사유의 6%가 안되는 수준으로 낮아 졌다.

여기에는 1998 년 외감법 시행령의 개정으로 부채비율 지정사유에 해당되더라도 주거래은행이 감사인 지정에서 제외할 것을 요청하는 경우에는 지정에서 제외될 수 있게 된 점과 감사인선임위원회의 제청을 거쳐 감사인을 선임하는 경우에도 감사인을 지정하지 않게 된 점의 영향이 크다.

3. 감사인선임위원회

외감법 및 외감규정³에 의거하여 회사가 감사인선임 위원회의 승인을 거쳐 감사인을 선임한 경우에는 소유경영 미분리, 부채비율 및 대여금과다의 사유에 해당하더라도 증선 위가 감사인을 지정하지 아니한다⁴.

감사인선임위원회는 회사의 감사, 사외이사 2 인 이내, 2 대와 3 대 주주, 채권자 대표 2 인 및 기관투자자 1 인 등으로 구성된다.

선임위원회는 그 구성기준이 외감법 시행령으로 정하여지는 등 회사로부터 독립성을 갖추도록 일정한 장치가 되어 있으나 실제

3 외감규정은 당초에는 감사인의 지정등에 관한 규정으로 제정되었다가 (1998 년 4 월 1 일), 1999 년 3 월 12 일에 주식회사의 외부감사에 관한 규정으로 대체되었으며 다시 외부감사 및 회계등에 관한 규정으로 명칭이 변경되었다.

4 외감법 제 4 조의 3 제 3 호 참조

운영에 있어 많은 경우 회사의 경영자의 영향력이 완전히 배제되기는 어려울 것으로 예상된다.

지금까지 상장법인의 지정사유 중 주요 항목을 구성하였던 소유경영 미분리, 부채비율 등 사유들이 위에서 검토한 요인들로 인하여 지정사유로서의 의미가 대부분 퇴색하게 되었고⁵, 남아있는 지정사유들은 관리종목, 감리조치 등이 주요 요인으로 변화 되었다.

1997 년에 한국경제가 IMF 의 관리체제에 들어간 이후 급격히 진행된 기업의 구조조정 과정에서 많은 기업들이 관리종목으로 편입되었고 이들이 지정기업의 상당 부분을 차지하게 되었다. 물론 비상장 법인들은 계속 지정대상이 되고 있으나 상장법인의 경우에는 지정제도의 근간에 큰 변화가 있게 되었다.

이와 같이 상장법인의 경우 1995 년부터 1999 년은 지정제도가 가장 활발하게 운영되었던 기간이므로 이 기간을 대상으로 지정제도가 기업의 이익조정에 어떤 영향을 주었는지를 검토함으로써 그 간의 증권선물위원회 규제장치의 의미와 또 최근 일련의 규제의 실질적 완화가 정당한 방향으로 진행되는 것인지 검토하는 기회를 제공할 수 있다.

5 1998 년 2 월 24 일 외감법 개정으로 상장법인들은 감사인을 감사인선임 위원회에서 선임하도록 하였으므로 현실적으로 소유경영 미분리, 부채비율 및 대여금과다의 사유로 인한 지정은 단계적으로 소멸되게 되었다.

제 3 장 선행연구의 검토

제 1 절 이익조정에 관한 연구

회계연구에 있어 이익조정에 관한 연구는 이익유연화가설과 실증회계연구로 나눌 수 있다. 실증회계연구는 다시 경영자보상가설, 부채비율가설, 정치적비용가설 등으로 분류된다.

1. 이익유연화가설

이익조작에 관한 전통적 이론인 이익유연화가설(income smoothing hypothesis)에 의하면 안정된 이익흐름을 원하는 경영자는 이익이 과도하게 높을 때는 이익을 감소시키는 방향 으로, 이익이 과도하게 낮을 때는 이익을 증가시키는 방향으로 이익을 조정하려 한다(나종길 1996). 이익유연화가설은 이익의 높은 분산이 주가에 부정적인 영향을 미친다는 인식 하에 경영자가 이익의 변동을 감소시키려 한다는 데 이론적 근거를 두고 있다.

이익유연화는 경영자가 자신에게 허용된 재량권을 기회 주의적으로 사용할 것이라(Watts and Zimmerman, 1986)는 부정적인 가설도 있으나, 이익유연화가 보고이익의 예측력과 지속성을 향상시킨다는 주장도 제기 되었다. 이 가설에 의하면 경영자의 재량권은 경영자가 갖고 있는 사적정보의 제공을 허용하여 회계이익의 정보성을 향상시킬 수 있다(Watts and Zimmerman 1986; Holthausen 1990; Healy and Palepu, 1993).

2. 실증회계연구

이에 대하여 회계수치가 여러 계약관계의 근거가 된다는 점을 강조하는 실증회계연구(positive accounting theory) 에서는 기업의 여러 특정 상황에서 회계이익이 이해관계자의 부에 미치는 영향의 관점에서 이익조정을 설명하여 왔다. 1980 년대 이후 Watts 와 Zimmerman(1990)에 의하여 크게 영향을 받은 실증회계연구에서는 계약비용의 중요성을 강조하여 1960- 70 년대에 개발된 재무관리의 가격모형이 설명하지 못한 현상에 대한 설명과 예측을 가능하게 하였다. 계약비용은 시장거래, 내부거래 및 정치적 거래 등에서 발생하는데, 이와 관련하여 회계선택연구에서는 경영자보상가설, 부채비율가설 및 정치비용가설이 다수 검증되고 있다.

다수의 연구들(Watts and Zimmerman 1978; Hagerman and Zmijewski 1979; Holthausen 1981; Zmijewski and Hagerman 1981; Collins, Rozeff and Dhaliwal 1981; Bowen, Noreen and Lacey 1981)은 보너스제로 보상받는 경영자들은 보너스를 극대화하기 위하여 이익을 증가 시키는 회계정책을 선택한다고 보고 하고 있다. 이들 연구의 결과가 모두 일치하는 것은 아니며, 이에 대한 설명으로 이익의 정의에 오류가 있을 가능성과 경영자가 항상 이익을 증가 시키는 유인을 갖는 것은 아니라는 점이 제시되었다.

Healy (1985)는 이익이 너무 낮아 어떤 회계정책을 선택하든지 목표이익을 달성할 수 없을 경우에는 경영자는 이익을 더욱 줄이는 유인을 갖는다는 것을 검증하였다. McNichols 와 Wilson (1988)은 회계이익은 보편적으로 경영자에 대한 보상의 명시적 또는 암묵적 기준이기 때문에 명시적으로 경영자보상체계가 존재하지 않는 기업에서도 이익조작의 경향이 나타날 수 있다고 제시하였다.

부채비율가설에서는 기업의 부채비율이 높을수록 경영자는 이익을 증가시키는 회계방법을 이용한다고 예측한다. 부채비율이 높을수록 기업이 차입약정사항을 위배할 가능성이 커진다(Kalay 1982). 기업이 차입조건에 명시된 부채비율을 위반하게 되면 많은 계약비용이 발생하게 되기 때문에 경영자는 계약위반의 가능성을 감소시키는 회계절차를 선택 하게 된다는 것이다. Watts 와 Zimmerman(1986)은 회계 수치와 관련된 차입약정사항을 위반할 가능성이 높을수록 경영자는 회계이익을 증가시키는 회계방법을 선택할 것이며, 부채비율이 높은 기업은 회계수치에 관련된 차입약정사항을 위반할 가능성이 높기 때문에 이익이 증가하는 방향으로 조절할 가능성이 높다고 설명한다. 실증검토 결과는 대체로 이 가설과 부합된다(Holthausen 1981; Healy 1985;

Christie 1987). 차입약정사항이 없는 경우에도 부채비율이 높을 경우 추가적인 자금조달이 용이치 않게 되거나 높은 자금조달 비용이 발생할 가능성이 높기 때문에 부채비율이 높은 기업은 수익성이 양호함을 보이기 위하여 이익을 조절할 가능성이 높다(박한순 1996).

정치비용(political cost)가설은 소규모 기업 보다 대기업이 이익을 감소 시키는 회계선택을 할 가능성이 높다고 예측한다.

여기서 규모는 정치적 관심도의 대용치인데 검증 결과는 규모가 큰 기업들에만 가설이 부합되는 것으로 보인다 (Zmijewski and Hagerman 1981). 규모를 정치비용의 대용치로 사용하는 것은 규모가 다른 변수들의 대용치일 수도 있다는 점 때문에 어려움이 있다(Ball and Foster 1982). 정치비용가설에서는 회사의 이해관계를 극대화할 수 있도록 경영자가 회계정책을 구사할 것이라고 가정한다. 요금규제를 받는 기업은 요금인상 또는 요금인하압력을 회피하기 위하여 회계이익을 감소시키거나, 수입품과의 경쟁으로 불리한 위치에 있는 기업이 정부의 간섭을

통하여 수입규제를 원하는 경우에는 회계이익을 감소시킬 것이라고 가정한다(윤순석 1998). Holthausen 과 Leftwich(1983)은 정치적 노출, 관찰성이 높을수록 회계이익을 감소시키는 방법을 선택할 것이라고 예측하였다.

우리나라에서도 다수의 연구들이 실증회계이론의 측면에서 기업의 이익조정행위에 대한 실증적 연구를 수행한 바 있다.

최관과 백원선(1998)은 감리지적으로 이익조작이 밝혀진 기업들의 이익조작행태를 분석하여 매출액 대비 부채비율, 전기손익수정손익 대비 순이익 및 총발생액이 클수록 이익 조작 가능성이 큰 것으로 보고하였다. 나종길(1996)은 극심한 이익변화를 보인 기업들을 대상으로 한 검증에서 Healy 가 제시한 big bath 형태의 발생액 조정을 주장하는 경영자 보상가설이 설명력이 있음을 보고 하였다.

백원선과 최관(1999)은 기업들이 계약관련 동기에 따른 이익조정으로 얻을 수 있는 혜택과 법인세 추가부담이라는 비용을 동시에 평가하여 자신의 부를 극대화하는 방향으로 의사결정을 한다는 것을 검증하였다.

이외에도 경영자의 이익조정의 동기를 설명하는 것들에는 조세절감, 흑자유지, 경영자의 지위 유지, 주가의 안정적 상승, 현금의 확보 등이 제시되고 있다(최관과 백원선 1998). 이들 동기들은 주로 이익의 평준화 현상으로 나타날 수 있다.

제 2 절 감사인 지정에 관한 연구

감사인 지정제도가 도입된 1991 년 이후 지정요인별로 기업의 이익관리에 미치는 영향에 대한 연구가 몇차례 시도되었다.

부채비율에 의한 지정의 경우 박한순은 감사인 지정기업은 지정 전에 이익이 증가하는 방향으로 이익을 관리할 것이고, 감사인이

지정되면 이익조정에 제약을 받을 것이라는 가설을 부분적으로 지지하는 결과를 얻었다. 박연희(1998)는 부채비율과 소유경영 미분리에 의한 지정의 경우에 대한 검증 결과 지정요인별로 감사인 지정 후 기업의 이익조절에 제한을 받는다는 결과를 제시 하였다.

백창현(1999)의 연구에서는 신규상장기업의 이익관리에 관한 연구에서 신규상장기업은 상장 전에 이익조정을 하며, 감사인 지정으로 이익조정에 제약을 받으며, 지정해제 후에 다시 이익을 조정한다는 결과를 제시하였다.

1. 박한순의 연구

박한순(1996)은 1991 년부터 1994 년까지 부채비율이 높은 사유로 감사인이 지정된 77 개 기업을 대상으로 지정 이후에 재량적 발생액을 이용하여 이익조절하는 것이 제한되어 비기대 발생액이 음(-)의 값을 갖는지 분석하였다. 경제적 요인을 통제하기 위하여 자유수임기업을 통제기업으로 선정한 후 두 집단간 차이 분석을 실시하였다. 발생액 변화의 검증수단으로 비기대항목으로 대손상각비, 재고자산평가, 감가상각비, 이연자산, 퇴직급여충당금전입액, 전기손익 수정손실을 선정하였고, 비기대 재량적 발생액은 유동 발생액과 음의 비유동발생액을 랜덤웍모형으로 추정하여 사용하였다. 분석 결과 발생액 총액 분석에서는 비기대 발생액의 통계적 유의성을 발견할 수 없었고, 발생항목 분석에서는 재고자산평가와 이연자산이 통계적으로 유의하게 나타났다. 또 퇴직급여충당금과 전기손익수정손실은 제한적 으로 유의하게 나타났다.

한편 박한순(1995)은 강제적인 회계규제는 해당 기업의 계약비용을 증가시키기 때문에 규제 공시시점에서 음의 초과수익률을 보일 것이라는 가정아래 감사인 지정 공시 시점에서

지정기업의 주식의 초과수익률이 음(-)이 보이는지 검증하였다.

검증은 감사인 지정을 공시한 날을 사건일로 하여사건연구방법으로 진행하였고, 감사인 지정의 공시시점에 지정기업의 초과수익률 및 누적초과수익률이 통계적으로 유의한 음의 값을 갖는 것으로 관측되었다. 그러나 공시시점의 주식시장의 반응이 발생액 감소와 계약비용의 증가에 대한 예측 때문인가에 대한 검증에서는 제한적인 결과만을 얻었다.

본 연구에서는 박한순의 연구를 참고하여 다음과 같은 측면에서 추가적인 고려를 하였다.

첫째, 본 연구에서는 감사인 지정으로 인한 재량적 발생액의 변화를 검증하기에 앞서 지정기업이 실제로 이익을 조정하는 기업인가에 대한 검증을 먼저 실시하였다. 기존 연구들은 감사인 지정기업이 지정전년도에 이익을 조정하고 있다는 가정 하에 지정기업에 대한 재량적 발생액의 변화를 관찰하여 감사인 지정의 효과가 있는지를 검증하였다. 박한순(1996)이 감사인 지정에 따른 재량적 발생액의 유의적인 감소를 검증할 수 없었던 이유의 하나는 감사인 지정기업이 비지정기업에 비해서 과도한 이익조정을 하지 않을 가능성을 지적할 수 있다. 따라서 감사인 지정에 따른 이익조정의 억제를 검증하기 전에 지정기업들이 지정전에 이익을 조정하고 있었는지의 여부를 확인해야 할 것이다. 본 연구에서는 이익조정에 대한 관찰치로 사용하는 재량적 발생액에 대한 검토를 통하여 지정기업이 감사인 지정 전에 이익조정을 하였는지 검증하였다.

둘째, 회계과정상의 본질적인 문제로 발생액은 시간의 경과에 따라 반전하는(reverting) 경향이 있다(백원선 2000; 송인만과 최신제 2001). 즉, 재량적 발생액 중 상당 부분은 한 연도에 비정상적으로 증가(감소)하면 다음 연도에는 감소(증가)할 것이므로 재량적 발생액의 변화를 관찰할 때 이런 발생액의 체계적인 변동을

통제하는 것이 필요하다. 본 연구에서는 통제기업을 총발생액 또는 재량적 발생액을 통제한 다음 선정하는 방법으로 발생액의 반전효과를 제거하였다.

셋째, 발생액은 특성상 평균회귀 현상 또는 음의 자기상관 관계를 갖으므로(Dechow et al. 1998; Jeter and Shivakumar 1999;

나종길과 최정호 2000; 송인만과 최신제 2001) 재량적 발생액의 추정에 랜덤웍가정이 적합하지 않을 수 있다. 또한 DeAngelo 모형에서는 총발생액을 비재량적 발생액의 대용치로 사용하였는데 이는 랜덤웍모형에서 재량적 발생액과 비재량적 발생액을 구분할 수 없는데 따른 것이며 총발생액을 비재량적 발생액으로 대용하는 데서 발생할 수 있는 오류가 전체 검증결과에 영향을 미칠 수 있다. 본 연구는 각 기업별 재량적 발생액을 추정할 수 있는 Jones 모형을 사용하였다. Jones 모형도 재량적 발생액 측정에 오류가 있을 수 있으나 상기와 같은 발생액의 특성을 고려할 때 본 연구에서는 보다 적합한 모형으로 판단된다.

넷째, 감사인 지정은 매년 일정한 시점에 일어난다. 예를 들어 12 월말 법인의 경우는 6 월말에 한꺼번에 감사인이 지정된다. 또 감사인 지정은 해당 기업과 감사인에게 개별 통지되며, 이를 증선위나 해당 기업이 시장에 공시하지는 않는다. 따라서 지정이라는 사건이 시장에 알려지는 시점을 포착하기가 어렵고 사건의 발생이 특정 시점에 집중되어 있으므로 동 시점에 주가에 초과수익률이 발생하더라도 그러한 현상이 감사인 지정에 의한 효과인지 확인하기가 어렵다. 특히 우리나라 기업의 결산기가 대부분 12 월말에 집중되어 있는 것을 고려할 때 감사인 지정공시를 사건연구의 방법으로 검증하는 것은 제한적인 의미만 제시할 가능성이 있다. 이를 고려하여 본 연구는 주가수익률과 회계이익의 연관성 분석의 방법을 사용하였다. 연관성 분석의 방법은 장기간에

걸친 주가반응을 관찰하므로 지정시점의 집중으로 인하여 발생가능한 오류는 적을 것으로 판단된다.

2. 박연희의 연구

박연희(1998)는 재량적 발생액을 추정하는 모형을 횡단면적 자료를 이용한 Jones 모형을 사용하였고, 감사인 지정 전과 후, 지정해제 전과 후를 각각 비교하였다. 박연희는 1991 년부터 1995 년까지의 기간에 부채비율과 소유경영 미분리 사유로 지정된 기업을 표본으로 분석 하였고, 부채비율의 경우는 이익을 상향조정 하려는 유인이 소유경영 미분리의 경우는 이익을 하향조정 하려는 유인이 있는 것으로 가정하였다. 재량적 발생액의 추정은 Jones 모형을 산업전체에 걸친 횡단면 자료를 사용하였다. 분석결과 부채비율과다와 소유경영미분리로 인한 지정기업의 경우 지정년도에 비기대 재량적 발생액에 유의적 차이가 있는 것으로 나타났다. 한편, 지정해제 후에는 비기대 재량적 발생액에 유의적인 차이가 있는 것을 발견하지 못하였다.

박연희는 지정 전에 발생액 수준이 높았던 기업이 지정년도에는 발생액 수준이 낮아지고, 지정 이후 연도에 다시 높아지는 현상을 감사인 지정의 효과로 결론 내리고 있는데, 여기서도 발생액의 평균회귀현상을 고려하여야 할 것으로 보인다. 상기 관찰만으로 결론을 내리는 것은 다른 요인으로 인한 효과를 제거하지 못하는 오류의 위험이 있다. 본 연구에서는 발생액의 반전현상을 통제한 후에 재량적 발생액의 변화를 관찰하였다.

박연희의 연구표본 중 소유경영미분리로 인한 지정기업에는 비상장법인이 다수 포함되어 있는데 이들을 상장법인과 함께 분석하는 것은 자료의 신뢰성 측면에서 문제가 있을 수 있다.

비상장법인은 상장기업에 비하여 기업의 규모, 내부통제의 수준 및

외부감사 및 감시의 정도에 차이가 있다. 비상장법인은 이익조정의 가능성이 높기 때문에 상장법인과 비상장법인을 혼합하여 분석하는 경우 상장법인의 현상이 비상장법인의 현상에 의해서 가려질 가능성이 크다. 본 연구에서는 자료의 입수가 용이하고 자료의 신뢰성이 높은 상장법인만을 표본으로 검증하였다.

제 3 절 재량적 발생액의 측정에 관한 연구

경영자의 회계선택을 측정하기 위한 대용치로 발생액이 주로 사용된다. 발생액은 경영자가 조작한 순발생액의 측정에 잡음이 혼재된 측정치이다. 이상적으로는 순발생액은 경영자의 조작이 없었을 경우의 발생액에 대한 상대적인 발생액으로 측정되어야 한다(Watts and Zimmerman 1990). 재량적 발생액은 기업외부의 정보이용자가 직접 관찰할 수 없기 때문에 적절한 방법에 의하여 추정할 수 밖에 없다.

DeAngelo (1986, 1988)는 랜덤웍이론에 따라 전기간의 발생액을 다음 기간의 비재량적 발생액의 추정치로 사용하였다.

총발생액의 두 기간간 차이를 총자산의 차이로 표준화한 것을 재량적 발생액의 대용치로 사용하였다. 이 모형은 추정이 단순하다는 장점이 있는 반면, 당해 연도에 영향을 준 특정 경제적 환경변화의 영향을 반영할 수 없고, 총발생액은 시계열적으로 음(- )의 상관관계가 크기 때문에 연구결과의 해석에 주의하여야 한다(최관과 백원선 1998; DeFond and Jiambalvo 1994).

Jones (1991)는 재량적 발생액 측정에서 경제적 요인을 제거하기 위하여 매출액의 변화와 유형자산의 크기를 변수로 회귀분석한 발생액의 예측오차를 재량적 발생액으로 측정하였다. Jones 는 기업별 시계열 자료를 이용하여 비재량적 발생액 예측모형을 개발하였다. 이 방법은 비재량적 발생액에 영향을 준 경제적 여건

변화를 고려할 수 있고, 각 기업의 특성을 반영할 수 있다는 장점이

있다. 반면 독립변수인 매출액과 유형자산은 이익조정의

수단으로 사용하지 않는다는 가정이 성립하여야 한다. Dechow 외(1995)는 Jones 모형에서 매출채권의 변화분을 차감하는 방법으로 수정된 모형을 개발하였다. Jones 모형은 본래 시계열 모형으로 개발되었다. 시계열 모형은 개별 기업의 비재량적 발생액을 추정할 수 있는 장점이 있으며, 모형의 검증력에 관한 여러 연구에서 검증력이 우수한 것으로 평가된 바 있다. 그러나 추정계수가 추정기간 동안 동일하다고 하는 가정을 해야 하는 한계가 있는바, 특히 우리나라와 같이 기업의 구조조정이 빈번히 발생하는 환경에서는 적용에 한계가 있을 수 있다는 지적이 있다.

이와 같은 한계로 인하여 많은 연구에서 횡단면적으로 적용한 Jones 모형이 사용되었다. DeFond 와 Jiambalvo(1994) 그리고 Subramanyam(1996)는 시계열 분석과 횡단면 분석결과가 같음을 보였고, 횡단면 분석은 산업전반의 경제적 환경변화를 고려할 수 있는 장점이 있다고 지적되었다. 또한 횡단면적 모형은 상대적으로 큰 표본을 확보할 수 있다는 장점도 있다.

Healy (1985)는 비재량적 발생액을 측정할 수 없으므로 현금흐름을 현금흐름과 비재량적 발생액의 합의 대용치로 사용하였다. 이 가정에 따르면 회계이익에서 현금흐름을 차감하면 재량적 발생액을 얻게 된다. 그런데 실제로는 회계이익에서 현금흐름을 차감하면 총발생액이 산출된다. 결과적으로 Healy 는 총발생액을 재량적 발생액의 대용치로 사용하였다.

McNichols 와 Wilson (1988)은 재량적 발생액을 보다 적절히 측정하기 위하여 대손상각비 라는 한가지 발생항목에 초점을 맞추어 대손상각비의 주요 결정변수인 세가지 독립변수를 회귀분석하여 구한 잔차를 경영자의 조작대상이 되는 재량적 발생액으로 보았다.

최관과 백원선(1988)은 DeAngelo 모형, 횡단면 자료를 이용한 Jones 모형 및 수정된 Jones 모형을 이용하여 재량적 발생액을 계산하였고, 검증 결과 DeAngelo 모형은 설명력이 부족하고, 횡단면 자료를 이용한 Jones 모형 및 수정된 Jones 모형의 설명력이 높다고 제시하였다.

배길수(1999)는 발생액 측정에 사용되는 DeAngelo 모형, 시계열 자료 및 횡단면 자료를 이용한 Jones 모형 및 수정된 Jones 모형, Wilson 모형 및 MA(0)모형에 대하여 예측오차의 비교를 시도하였다. 검증결과 Jones 모형은 시계열 자료를 사용하여 추정하는 경우 기타의 기대모형에 비교하여 우월하고, 횡단면 자료를 사용한 Jones 모형과 수정된 모형은 예측력이 낮고, Wilson 모형과 같이 복잡한 다변량 모형을 사용하는 경우에도 예측력이 향상되지 않는다고 보고 하였다.

윤순석 (1998)은 Jones 의 시계열 모형은 충분한 시계열 자료가 있어야 하고, 모형추정기간 중 구조변경이 없다는 가정이 크게 위배되지 않아야 하고, 모형의 적합성이 입증되어야 한다는 한계가 있음을 지적하였다.

발생액 측정에 관한 여러 모형 중 Jones 및 Jones 수정모형이 우수하다고 인정되어(Dechow et al. 1995) 많은 이익조정연구에서 사용되었다. 그러나 Jones 모형은 우수성에 못지 않게 단점도 지적 되어 왔다. 예를 들어 Jones 모형에 의하여 추정한 재량적 발생액은 경영자의 이익조정뿐만 아니라 기업의 전략적인 의사결정과 경제적 환경의 영향을 받을 수도 있다는 점이다(나종길, 최종서 2000;

Beneish 1997). 또한 현금흐름과 발생액은 음의 상관관계가 있기 때문에(Dechow et al. 1998; Jeter and Shivakumar 1999) 현금흐름수준이 매우 높거나 낮은 기업에 대하여 Jones 모형을 적용하면 체계적으로 편의가 된다는 주장이 있다.(나종길, 최정호 2000)

Bushee(1998)는 Jones 모형을 시계열적 및 횡단면적으로 적용하여 추정한 비재량적 발생액은 근본적으로 같은 속성을 지닌다고 보았으며, Subramanyam(1996)은 횡단면적 추정이 시계열 모형과 같은 결과를 보인다고 보고하였다. 시계열적 추정은 기업고유의 발생과정을 포착한다는 장점이 있는 반면, 시계열자료의 확보과정에서 표본기업이 현격하게 감소하며⁶, 연구기간 중 기업의 구조적 변화로 인한 편의가 있을 수 있다. 횡단면적 추정은 시계열분석과 같이 기업특유의 회귀계수를 갖지는 못하지만 추정표본내에서 모형의 회귀계수가 동일하다는 가정을 하므로 동일산업내의 표본기업에 대하여 추정하는 경우에는 각 기업의 비기대 발생액은 산업과 비교하여 상대적인 비기대 발생액을 의미하게 된다. 산업전체의 평균적인 이익조정을 통제한 후에 특정기업의 비기대 발생액이 산업전체의 비기대 발생액과 차이를 갖는가를 검증할 수 있다는 장점이 있다(나종길과 최정호 2000).

우리나라에서 실시 된 다수 선행연구들은 시계열 추정의 한계를 고려하여 횡단면적 추정을 실시하였다(최관과 백원선 1988; 최관과 김문철 1997).

이런 점을 고려하여 본 연구에서는 다수의 선행연구에서 사용되었고 발생액의 체계적 변동의 영향이 적은 횡단면 자료를 이용한 Jones 모형을 연도 산업별로 구분하여 사용하였다.

6 1996 년부터 1999 년까지 기간에 감사인이 지정된 총 대상기업 중 충분한 시계열자료의 입수가 가능한 경우는 30%이하 수준으로 파악되었다

제 4 절 발생액의 정보효과에 관한 연구

회계정보는 기업 평가에 유용한 정보가 되어 비기대 회계정보는 주가의 변동을 가져온다는 이익과 주가의 관련 성에 대한 다수의 연구가 진행되어 왔다. 이런 연구는 회계 정보의 공시기간에 일어나는 주가수익률의 변동을 관찰하는 사건연구(event study)와 회계기간 전체를 대상으로 누적초과 수익률을 관찰하는 연관성 연구(association study)가 주류를 이루고 있다.

제 2 절에서 언급한 바와 같이 본 연구는 연관성 분석의 방법을 적용하므로 이에 관한 연구를 검토하였다.

경영자들은 회계선택에 관한 재량권을 통하여 자신들이 보유하고 있는 사적정보를 시장에 전달하며, 이런 과정을 통하여 회계이익의 정보성이 향상된다는 가설이 제기 되었다(Watts and Zimmerman 1986; Holthausen 1990; Healy and Palepu 1993).

Subramanyam(1996)은 당기순이익이 비재량적 이익보다 이익반응계수와 설명력에 있어서 우월 하다고 보고하였다. 이는 이익조정이 회계이익을 왜곡시킨다는 지배적인 견해에 반하는 것으로 발생액 조정을 통한 이익유연화가 보고이익의 정보관련성을 저하시키기 보다는 증가시킨다는 증거를 제시하고 있다. 이는 동 연구 이전에 주도적 연구흐름이 기업의 이익조정을 계약상의 유인에서 관찰하였던 것과는 달리 정보비대칭이 존재하는 시장에서 주가에 영향을 주려는 것이 이익조정의 또 하나의 유인으로 작용할 수 있다는 신호(signalling)가설(Healy and Palepu 1993)을 지지하는 것이다.

경영자의 재량적 회계선택의 정보연관성가설에 의하면 경영자는 일시적으로 발생하는 수익력의 변동효과를 상쇄 시키기 위하여 이익을 유연화시킨다. 경영자는 역사적원가에 의하여 측정된

회계이익에 아직 반영되지 못한 기업의 이익 력에 대한 경영자의 정보를 시장에 전달하기 위하여 재량권을 이용한다.

송인만과 이용호(1997)는 우리나라의 자료를 이용한 실증 연구에서 투자자들은 유연화된 이익을 긍정적으로 평가 하고 있으며, 이익유연화 수단인 재량적 회계발생과 전기손익 수정은 모두 주가에 양(+)의 영향을 미치는 것으로 관측 하였다. 또 유연화이익에 대한 반응계수가 유연화되지 않은 경우의 이익반응계수 보다 약 2 배가 되는 것으로 관측하여 유연화된 이익이 유연화되지 않은 이익보다 주식수익률과의 상관관계가 높은 것으로 보고하였다. 연구결과는 유연화된 이익에는 경영자의 사적정보가 내재되어 있을 가능성이 있고 이익유연화가 회계정보의 유용성을 높이는 수단이 될 수 있음을 지지하는 것이다.

이익구성요소의 정보내용에 관한 다수의 선행연구(최종서 1998;

Rayburn 1986; Bowen et al. 1987; 최관 1993; Wilson 1986, 1987)는 현금흐름과 발생액이 각각 주식 수익률과 관련성을 가지는 것을 보이고 있다.

나종길(1997)은 회계이익과 현금흐름의 상호 추가적인 정보효과가 각 변수의 일시성에 따라 감소하는지 검증하였고, 회계이익은 회계이익의 일시성에 따라, 현금흐름은 현금 흐름의 일시성에 따라 추가적인 정보효과가 감소하나 상대 변수의 일시성에 따라서는 유의하게 변화하지 않다고 관찰 하였다. 김정교(1998)는 이익의 현금흐름요소와 발생주의 요소에 대한 시장의 상대적 평가를 조사하여 증분정보내용을 검증한 바 현금흐름은 증분정보내용을 갖는 반면 비유동발생 항목은 증분정보내용을 갖지 못한다고 보고하였다. 또한 기업특성요인별로 이익구성요소에 대한 시장반응계수가 달라 지는 것을 관찰하였다.

손성규(1998)는 주가와 회계정보의 관련성에 횡단면적 차이가 존재하는지를 분석하였다. 횡단면적 차이를 측정하는 변수로는

지속성, 체계적 위험, 성장성 및 기업의 규모를 사용하였고 시계열자료를 이용한 지속성을 제외하고는 이들 변수에 의한 횡단면적 차이가 발견되지 않아 수익률과 관련된 유일한 설명변수는 비기대이익임을 보였다.

최종서(1998)는 발생조정이 비정상적으로 과다하게 이루 어질 경우 회계이익의 구성요소인 현금흐름 및 발생조정과 주식수익률 사이의 상관관계가 감소하는 것을 보였다. 이는 발생조정이 과다할 경우 주식시장에서의 회계정보의 유용성이 감소될 수 있음을 시사한다.

나종길과 최정호(2000)는 Jones 모형이 현금흐름수준이 극단적으로 높거나 낮은 기업에 적용되는 경우 추정된 재량적 발생액이 하향 또는 상향 추정되어 체계적인 편의가 나타날 수 있다는 점(Dechow et al. 1998; Jeter and Shivakumar 1999)에 착안하여 부실기업 표본에 대하여 Jones 모형에 현금흐름변수를 추가하여 재량적 발생액을 추정하였으며, 그 값을 부실기업과 비부실기업간에 비교하여 부실기업의 이익조정여부를 분석하였다.

또한 부실기업의 회계발생은 정보가치가 없고 현금흐름이 주식수익률에 대한 주요 설명변수라고 관찰하였다.

사건연구를 위하여는 무엇보다도 관찰하고자 하는 사건의 발생시점을 정확히 포착하는 것이 연구의 출발점이 된다. 그런데 감사인 지정제도에 있어 감독기관인 증선위는 감사인 지정을 투자자에게 직접 공시하지는 아니하므로 감사인 지정사실이 일반투자자에게 알려지는 시점을 예측할 수는 방법이 현실적으로 없다⁷. 최근에는 감사인이 변경된 사실은 감사계약체결내용의

7 12 월 결산법인의 경우 증선위는 6 월 1 일을 기준으로 감사인 지정 절차를 수행한다. 따라서 매년 6 월 초에 감사인이 지정된다는 사실을 예상

전자공시를 통하여 알 수 있으나, 전자공시제도 자체가 도입된 것이 2000 년이므로 본 연구의 관찰기간 이후의 기간에나 가능한 일이었다. 공시 시점의 감사인 지정에 대한 주식시장의 반응을 직접 관찰할 수는 없으므로 사건연구방법을 사용할 수 없다.

주식수익률 연관성연구는 회계이익과 주식수익률을 장기간에 걸쳐 관찰하여 각 변수들에 대한 이익반응계수를 추정한다. 이를 통하여 각 변수들이 시장에 전달하는 정보성을 관찰할 수 있다.

할 수는 있으나, 증선위는 이를 관계자에게만 개별적으로 통지하고 일반투자자에게는 공시를 하지 않는다.

제 4 장 가설의 설정

지정기업이 이익을 조정하는지 여부와 감사인 지정으로 이익조정이 억제되는지는 재량적 발생액의 존재여부와 이의 상대적 차이를 관찰하는 방법으로 검증하였다. 이를 위하여 본 장에서 먼저 재량적 발생액의 추정방법을 검토하였다. 또 감사인 지정으로 회계이익에 변화가 발생하는 것에 대한 주식시장의 반응은 이익에 대한 주가수익률의 변화를 관찰하는 방법으로 이루어 졌다. 이를 위한 주식수익률의 연관성 분석의 방법론을 본 장에서 논의하였다.

마지막으로 이러한 두 가지 방법론에 기초하여 본 연구에서 검증하고자 하는 연구가설들을 설정하였다.

제 1 절 재량적 발생액의 추정

회계이익은 영업활동으로부터의 현금흐름(CFO)과 총 발생 액(TA)으로 나눌 수 있다. 총 발생액은 현금흐름을 수반하지 않는 수익과 비용을 총칭하며, 다시 재량적 발생액 (disc retionary accruals: DA)과 비재량적 발생액(non-discretionary accruals:

NDA)으로 구분할 수 있다. 비재량적 발생액은 기업회계기준 등 회계규정에서 필수적으로 요구되는 현금흐름에 대한 조정항목을 말한다. 기업의 이익조정 여부를 검증하려면 재량적 발생액을 관찰하여야 한다. 재량적 발생액은 총 발생액에서 비재량적 발생액을 차감하여 계산 한다.

총발생액 (TA: total accrual) =

당기순이익 (NI) 영업활동으로 인한 현금흐름 (CFO)

재량적 발생액(DA) =

총 발생액(TA) 비재량적 발생액(NDA)

재량적 발생액을 정확히 측정하기 위하여서는 비재량적 발생액(NDA)의 측정이 중요하다. Healy(1985)는 NDA 를 관찰할 수 없으므로 TA 를 DA 의 대용치로 사용하였으며, 이로 인한 편의(selection bias)를 통제하기 위하여, 표본을 재량적 요소가 적은 현금흐름을 기준으로 10 개의 그룹으로 나누어 분석을 실시하였다. DeAngelo(1986)는 직전년도의 TA 를 당해 연도의 NDA 로 추정하였다. 이는 TA 가 랜덤웍(random walk)과정을 따르는 것으로 가정한 것이었다. 이 모형의 단점은 NDA 에 당해 연도에 영향을 준 경제적 요인을 반영할 수 없고, 회사가 발생액을 매년 조정한다면 전기의 발생액을 당기 발생액에 대한 기대치로 사용하는 것은 문제가 있을 수 있다. 특히, 기업이 한 연도에 재량적 발생액을 증가 시켰다면 다음연도에는 발생액이 감소하게 되는 반전현상(reverting)이 있는데 비재량적 발생액의 발생이 단순히 랜덤웍 과정을 따른다고 가정하는 것은 무리가 있다.

본 연구에서 사용한 Jones 모형은 회귀식을 이용하여 NDA 를 매출액의 변화분과 유형자산으로 추정한다. 이 방법은 NDA 에 영향을 준 경제적 요인을 반영할 수 있는 장점이 있다. 이 모형은 매출액과 유형자산은 이익조정의 수단으로 사용되지 않는다는 가정에 기초하고 있다. Jones 모형에 의한 NDA 추정은 다음 식에 의한다.

TAjt / Ajt-1 =

α(1/Ajt-1) + β¹( ∆REVjt / Ajt-1) + β²(PPEjt / Ajt-1) + ε^jt (1)

여기에서, TAjt = 기업 j 의 t 연도의 발생액

∆ REVjt = 기업 j 의 t 연도의 매출액 변화분 PPEjt = 기업 j 의 t 연도의 설비자산 Ajt-1 = 기업 j 의 t-1 연도의 총자산 ε Jt = 기업 j 의 t 연도의 오차항

상기 식(1) 모형에서 구한 추정회귀계수 α, β^1, β²를 이용하여 각 연도별 비재량적 발생액을 산출하였다.

식(1)에서 오차항 ε^jt 은 해당 기업의 재량적 발생액의 추정치를 의미한다. 따라서 추정된 회귀계수를 이용하여 아래의 식으로 재량적 발생액을 추정하였다.

DAit = TAit / Ait-1 -

∧ ∧ ∧

[α(1/ Ait-1) + β¹(∆REVit / Ait-1) + β² ( PPEit / Ait-1 )] (2) 여기서, DAit = 기업 i 의 t 연도의 재량적 발생액

식(1)의 계수추정을 위하여 산업-연도별로 횡단면 OLS 회귀분석을 실시하고 이를 통해 추정된 회귀계수들을 이용하여 각 산업-연도별 하위집단에 속하는 개별 기업들에 대해 식(2)를 적용하여 개별기업의 재량적 발생액을 추정하였다. 산업분류는 한국신용평가주식회사의 중분류를 기준으로 하였다.

∧ ∧ ∧