부동산 간접투자상품시장 활성화 및 경제적 파급효과 연구

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부동산 간접투자상품시장 활성화 및 경제적 파급효과 연구

A Study on the Real Estate Indirect Investment Market Activation Plan and Economic Effects

이태리, 김민철, 변세일, 정희남, 김근용, 황관석

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▪ 연구진

연구책임 이태리 책임연구원 정희남 선임연구위원 김근용 선임연구위원 김민철 책임연구원 변세일 책임연구원 황관석 연구원 박누리 연구원

▪ 외부연구진

박상진 국회 이사관 유승동 상명대학교 교수 이현석 건국대학교 교수

이휘정 하나금융경영연구소 수석연구원 전재범 강원대학교 교수

▪ 연구심의위원

김종원 국토연구원 부원장 천현숙 국토연구원 연구위원 안홍기 국토연구원 연구위원 박천규 국토연구원 연구위원 이형찬 국토연구원 책임연구원 김상석 국토교통부 부이사관 이젬마 경희대학교 교수

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P R E F A C E

발간사

부동산 가격의 안정화와 투자자 보호를 전제로 부동산 투자의 범위와 대상 확대, 그리고 세계화 등의 추세에 발맞추기 위해 2001년 부동산투자회사(REITs)와 2004년 부동산펀드가 도입되었습니다. 2014년 12월 기준 우리나라의 부동산펀드는 30조원, 리츠는 15조원의 수준을 보임으로써 부동산간접투자 제도가 도입된 지 10여년이 지난 시점에서, 외형적으로는 어느 정도 성장하였다 할 수 있습니다. 하지만 규모와 경제적 파급효과 면에서 향후 더 성장할 수 있는 여력이 아직 남아 있다고 보여 집니다. 따라서 이 연구는 리츠와 부동산펀드를 대상으로 각각의 제도와 시장 현황을 재고하고 현 시장과 제도에서 거론되고 있는 취약한 역할의 원인을 진단하여 이에 따른 해결 방안을 도출함으로써 부동산 간접투자상품시장의 활성화를 도모하는데 기여하고자 했습니다.

이 연구에서는 이러한 목적 하에 먼저 부동산 간접투자상품의 두 축인 리츠와 부동산펀드의 시장·제도 현황과 성장이 미흡한 점을 분석하였습니다. 다음으로 금융 시장 분석기법을 적용하여 부동산 간접투자상품시장이 효율적인지 여부를 진단하고, 효율적 시장과 현 시장과의 차이를 추정했습니다. 이어서 시장의 효율성 진단·측정 결과를 토대로 구축된 자료를 이용하여 거시계량모형을 이용한 거시경제 파급효과 분석을 실행하였으며, 산업연관분석을 이용한 국민경제 파급효과 분석을 실시했습니 다. 마지막으로 각 장으로부터 얻은 분석의 결론과 함께 부동산 간접투자상품시장 활성화를 위한 시장·제도적 개선방안과 정책적 시사점을 제시하였습니다.

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부동산 간접투자상품시장이 효율적으로 운영되고 있는지를 진단해 보았을 때, 국내 부동산을 대상으로 하는 부동산 간접 투자상품시장은 효율적으로 움직이고 있다고 단정할 수 없었습니다. 이어서 효율성 개선에 따른 증대 가능한 부동산 간접투 자상품시장 개선 가능 폭은 약 1조 2천억 원이라는 결과를 얻었으며, 부동산 간접투자 상품시장 활성화를 통해 효율적인 시장이 되었을 때 거시·국민 경제적 파급효과는 지대한 것으로 나타났습니다. 물론 이러한 부동산 간접투자상품시장 활성화를 이루기 위해서는 시장·제도적인 개선이 필요해 보입니다. 이와 함께 정형화된 분석 수단을 통한 시장의 모니터링 및 분석, 공신력 있는 자료의 축적과 평가지표의 개발과 피드백 을 통해 우리나라 실정에 맞는 한국형 부동산 간접투자제도의 확립이 가능할 것이고 시장의 성장 또한 이루어질 수 있을 것입니다.

아무쪼록 이번 연구가 부동산 간접투자상품시장 활성화에 대한 논의에 보탬이 되고 향후 정책 담당자와 학계, 시장참여자를 포함한 다양한 이해 관계자들 간에 폭 넓은 공감대를 형성할 수 있는 계기가 되기를 기대합니다. 끝으로 본 연구를 수행하는데 많은 노력을 기울이신 정희남, 김근용 선임연구위원, 김민철, 변세일 책임연구원, 황관석, 박누리 연구원의 노고를 치하하며 외부연구진으로 참여해 주신 박상진 국장님, 유승동, 이현석, 전재범 교수님과 이휘정 수석연구원님께 깊이 감사드 립니다.

2015년 12월 국토연구원장 김동주

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F I N D I N G S

주요 내용 및 정책제안

본 연구보고서의 주요 내용

󰊱 부동산 간접투자제도의 주요 시장인 리츠와 부동산펀드는 비록 성장 추세에 있으나 비효율성이 존재하므로 개선할 경우 추가 성장 여력이 있음

󰊲부동산 간접투자상품시장 중 리츠의 당기순이익 개선 가능 규모는 5천억 원이며, 부동산펀드의 증대 가능한 총자산 규모는 7천억 원임

󰊳부동산 간접투자상품시장의 효율화에 따른 국민경제 파급효과를 분석한 결과 생산유발효과는 약 1조 원 수준으로 증가할 것으로 추산됨

󰊴부동산 간접투자상품시장의 효율화에 따른 거시경제 파급효과를 분석한 결과 실질GDP가 2천억 원 이상 증가할 것으로 추산됨

본 연구보고서의 정책제안

❶ 리츠시장 활성화를 위해 공모리츠 활성화 및 대형화, 정보공개를 통한 투명성 및 신뢰도 제고, 세금 감면 혹은 비과세와 같은 세제혜택 강화, 투자대상 확대 및 다양화와 시장의 성숙도 제고 등 관련 정책 검토가 필요함

❷ 부동산펀드시장 활성화를 위해 부동산펀드시장의 공모화, 부동산펀드 취득세의 감면혜택, 사모 부동산펀드 규제완화와 함께 부동산 집합투자증권에서 균질화 강제, 유사 부동산 간접투자제도의 이원화, 부동산 펀드의 금전 차입 시 규제, 부동산펀드에 의한 부동산 직접 개발 시 문제점, 부동산펀드의 환매기간 조정, 부동산펀드에 대한 종합부동산세 과세, 환매금지형 부동산 펀드의 배당 소득세 개선이라는 측면에서 정책 검토가 필요함

❸ 공신력 있는 자료의 축적과 정형화된 분석 수단을 이용한 시장 분석을 통해 시장 효율성 검증이 필요함

❹ 평가지표를 개발하여 피드백 작업을 수행하는 모니터링을 통해 제도·정책의 효율성 극대화가 가능함

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S U M M A R Y

요약

1. 연구의 배경 및 목적

❏ 리츠, 부동산펀드와 같은 부동산 간접투자제도가 미미한 성장에 그치고 있음

￮ 부동산시장 주변 환경과 구조 변화에 따라 부동산금융시장의 역할에 대한 관심이 고조되고 있음

￮ 2001년 리츠, 2004년 부동산펀드 등 부동산시장과 자본시장을 연계하는 부동산 간접투자제도가 지대한 관심 속에 도입되어 운영 중에 있음

￮ 제도 도입 후 10여년이 지난 시점에서 평가하면 외형적으로는 어느 정도 성장하였 으나, 활용과 규모면에서 당초 기대에 미치지 못한다는 평가가 주류임

❏ 연구의 목적은 다음과 같음

￮ 부동산 간접투자상품의 시장 및 제도 현황과 운용실태를 파악하여 그 역할이 미미한 원인을 진단하고 관련 제도 개선방안을 도출함으로써 부동산 간접투자상 품시장의 효율화를 유도하고자 함

❏ 연구의 주요내용은 다음과 같음

￮ 첫째, 부동산 간접투자상품의 두 축인 리츠와 부동산펀드 시장의 현황을 비교 분석하고 관련 제도를 검토하며 기존문헌, 관련법 제정, 해외사례 비교분석 등을 토대로 시장·제도적 문제점과 개선방안을 도출함

￮ 둘째, 선행연구 검토를 통한 이론적 근거를 마련한 후 금융분석기법을 적용하여 부동산 간접투자상품시장의 효율성 여부를 진단하고, 효율적 시장과 현 시장 간의 차이를 측정함

￮ 셋째, 시장효율성 분석 결과와 구축된 자료를 이용하여 거시계량모형을 이용한

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거시경제 파급효과와 산업연관분석을 이용한 국민경제 파급효과를 분석함으로 써 효율적인 부동산 간접투자상품시장이 되었을 때의 경제적 파급효과를 추정함

2. 부동산 간접투자상품시장 현황

1) 부동산 간접투자상품시장 개관

❏ 부동산 간접투자의 대표적 상품인 리츠와 부동산펀드

￮ 리츠와 부동산 펀드는 투자자의 자금을 모은 간접투자기관이 부동산자산을 매입, 운용, 처분하여 발생한 수익을 투자자에게 돌려준다는 점에서 대표적인 부동산 간접투자상품임

￮ 리츠는 부동산과 관련된 대출 및 유가증권 등에 투자하여 얻은 운용수익을 분배한다는 점에서는 부동산펀드와 유사하다고 볼 수 있지만 형태, 운용, 유형 측면에서 서로 상이한 부분이 존재

❏ 우리나라 부동산 간접투자상품시장의 현황

￮ 국내 부동산경기 침체로 부동산 직접거래가 위축되고 있는 반면 부동산 간접투자 상품시장은 완만하게 성장하고 있으나, 도입 당시 지대한 관심에 비해 성장세가 두드러지지 않음

￮ 리츠는 2002년 도입 이후 완만하게 성장하고 있으며, 2015년 3월말 리츠 수는 100개, 순자산은 7조 원 수준이고, 부동산펀드는 2004년 도입 이후 꾸준하게 성장하여 동 시기 펀드 수는 625개, 순자산은 31.5조 원 수준임

❏ 우리나라 부동산 간접투자상품시장의 특징

￮ 2008년 글로벌 금융위기 이후 주택, 예금, 펀드 등 전통적 투자수단의 투자수익률 이 저조함에 비해 부동산 간접투자상품인 리츠(14%)와 부동산펀드(14%)의 수익률은 상대적으로 높은 실적을 기록하고 있음

￮ 리츠는 CR 리츠에서 위탁관리 리츠 중심으로 운용 형태가 변하고, 부동산펀드는

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PF대출형 및 개발형 위주에서 리스크가 작은 임대형 위주로 투자 유형이 변하는 등 고수익·고위험 투자 유형보다 저수익·저위험 투자 형태의 비중이 늘고 있음

￮ 부동산 간접투자는 침체가 지속되고 있는 주택보다는 수익 창출이 가능한 상업용 부동산을 대상으로 증가하고 있으며, 개인의 투자 비중이 줄어드는 대신 기관투 자자의 투자 비중이 늘어나고 있음

2) 리츠시장과 제도 현황

❏ 규모 및 수익률

￮ 국내 리츠의 수는 100개, 총자산은 15조 원, 순자산은 7조 원(2015년 3월 기준)으로, 시장 전체의 규모뿐만 아니라 리츠 하나 당 규모도 미국 대비 1/30, 일본 대비 1/15 정도로 아주 영세한 규모임

￮ 리츠 수익률은 은행수신금리와 회사채수익률과 같은 전통적인 투자대상의 수익 률을 상당히 상회하고 있으며, 이러한 상황은 미국, 일본과 유사함

❏ 관리형태와 투자대상

￮ 도입 초기 CR리츠가 다수를 차지하였으나 최근에는 위탁관리리츠가 자산 규모면 에서 9조 원에 달하며 60%정도를 차지하고 있으며, 법인세 혜택이 없는 자기관리 리츠는 전체리츠에서 작은 비율을 차지함

￮ 우리나라 리츠의 투자 대상물건은 과거의 오피스 집중 현상이 상당 부분 완화되어 리테일과 물류를 투자 대상으로 하는 리츠가 최근에 증가하고 있는 추세이지만 여전히 오피스의 비중이 절반을 넘고 있음

❏ 공모와 존속기간

￮ 2015년 6월 기준 108여개 리츠 중 공모리츠는 4개에 불과하며, 2015년 해산된 리츠를 대상으로 살펴보면 해산된 39개 리츠 중 6년 이상 존속한 리츠는 단 2개에 불과 하는 등 존속기간이 아주 짧음

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❏ 기여

￮ 부동산과 금융이 결합한 리츠가 국내 시장에 도입되면서 부동산시장의 선진화에 기여하였고, 부동산의 투명성을 개선하는 계기로 작용하여 외국계 투기성 자본과 경쟁할 수 있는 국내 자본의 집결체 역할을 하고 있음

3) 부동산펀드시장과 제도 현황

❏ 규모 및 수익률

￮ 부동산펀드 시장은 최근 5년간 연평균 19% 성장하여 2015년 3월 말을 기준으로 부동산펀드 수는 625개, 순자산 규모는 31.5조 원을 넘어섰음

￮ 2004년 도입 후 10년여간 비약적인 발전을 이루었으나, 전체 국내 펀드시장에서 차지하는 비율이 10% 이하에 그쳐, 미국, 영국, 일본, 그리고 호주 등 선진국들에 비해 활성화 되지 못하고 있음

❏ 공모 및 사모별 부동산펀드 현황

￮ 2015년 6월말 기준 전체 부동산펀드 설정액에서 공모형 부동산펀드 설정액은 1.1조 원으로 3%의 비중을 차지하고 있으며, 사모형 부동산펀드가 97%임

￮ 다수의 개인 투자자에게 부동산 투자 기회를 제공할 목적으로 도입된 제도이지만 공모형 부동산펀드상품의 종류가 많지 않고 사모형의 비중이 지나치게 높은 상태임

❏ 부동산펀드의 해외 투자현황

￮ 2015년 6월말 해외에 투자한 부동산펀드는 11.1조 원 규모로 전체 부동산펀드의 33.34% 수준이며, 해외 부동산펀드 역시 공모형보다는 사모형 펀드의 비중이 높음

￮ 최근의 저금리 기조, 단기 부동자금의 급증, 그리고 선진국의 부동산 경기 회복 등의 원인으로 31개 자산운용사에서 165개의 부동산펀드가 해외에 투자하고 있으며, 그 중 4개 부동산펀드는 국내·외 혼합투자를 수행하고 있음

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❏ 기여

￮ 저금리-저성장 시대에 대표적 대체 투자재로서 인식되는 부동산펀드는 부동산시 장의 안정과 함께 개인 투자자들에게도 전문적 투자집행, 위험회피, 그리고 각종 세금혜택 등의 이점을 제공하였음

3. 부동산 간접투자상품시장의 효율성

1) 효율성 진단

❏ 효율성의 개념

￮ 금융 및 투자와 관련된 연구와 현장에서 활용되고 있는 다양한 개념들은 시장 효율성 가설(efficient market hypothesis)과 밀접한 관련이 있음

￮ 완전히 효율적인 시장에서 증권의 수익은 공공정보와 과거 성과에 의하여 결정되 지 않는다는 약형 효율적시장가설에 근거하여 본 연구에서는 과거 리츠 주식과 부동산 펀드에 대한 정보가 리츠 주식가격과 부동산 펀드가격 변화를 통하여 설명될 수 있는가를 점검함

❏ 시장범위 및 자료 구성

￮ 우리나라 리츠시장이 효율적으로 운영되고 있는지를 실증적으로 분석하고 이에 대한 시사점을 도출하기 위하여, 증권시장에 상장된 4개의 리츠를 중심으로 효율성을 점검함

￮ 부동산 펀드시장의 효율성 점검에서는 자료 획득의 제약 상 해외부동산을 제외하 고 국내 부동산 가운데 부동산 임대와 부동산대출채권을 중심으로 실증분석을 진행함

❏ 리츠의 실증분석 결과

￮ 리츠의 가격변수를 사용한 단위근 검정 분석 결과 가격수준에서 단위근을 가지고

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있었으며, 시계열 분석을 위한 적정시차를 확인하기 위하여 자기상관계수 및 편자기상관계수 분석을 실시한 결과 시장이 효율적이지 않다는 결과를 도출함

￮ ARIMA 모형을 활용하여 4개 리츠를 분석한 결과 과거값은 미래 가격을 예측하는 데 통계적으로 유의미한 것으로 나타나고 있으므로 부동산시장이 효율적이지 못하다는 결론을 낼 수 있음

￮ 위험프리미엄을 수익의 조건부 분산의 함수로 정의하는 시변불변 GARCH-M 모형을 이용하여 충격에 의한 변동성을 통제한 경우, 리츠시장이 효율적이라고 결론을 내릴 수 없었음

￮ 시간의 변화에 따라 과거 수익률이 오늘의 수익률에 미치는 영향에 대한 분석을 통하여 시장의 효율성을 점검할 수 있는 시변가변 GARCH-M 모형을 이용하였 을 경우, 4개의 상장 리츠의 경우 효율적이라고 결론 내릴 수 없었음

❏ 부동산펀드의 실증분석 결과

￮ 부동산펀드의 8개 종목에 대한 단위근 검정 분석 결과 2개 종목에서 안정적인 시계열로 나타나므로 효율적이지 못하다는 판단할 수 있음

￮ ARIMA모형 추정결과는 자기회귀 계수들이 모두 통계적으로 유의하지 않으므로, ARIMA 모형에 근거하여 부동산 펀드시장의 효율성을 판단하는 경우 부동산펀 드는 효율적인 시장으로 볼 수 있음

￮ 시변불변 GARCH-M 모형을 이용하여 분석할 경우, 2개 종목을 제외한 나머지 종목의 경우 분석결과 비효율적이란 것을 확인할 수 있었음

￮ 시변가변 GARCH-M 모형을 이용하여 부동산 임대형 펀드와 대출채권 펀드에 서 각각 하나씩 선정하여 분석한 결과, 효율적이란 결과를 도출함

2) 효율성 측정

❏ 효율성 측정의 개요

￮ 앞서 분석한 효율성 검정 결과를 수용하여, 부동산 간접투자 상품 시장이 비효율적 이라는 전제 하에 효율성의 크기를 측정하고자 함

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￮ 여기에서 효율성은 상대적인 효율성으로서, 부동산 간접투자 상품 시장 내에서 가장 효율적으로 운용되고 있는 상품 대비 그렇지 못한 상품들이 얼마나 비효율적 으로 운용되고 있는 지를 측정하는 것임

❏ 효율성 측정 방법론

￮ 상대적인 효율성을 측정하는 방법 중 비모수적(non-parametric) 접근법으로서 자료포락분석(DEA; data envelopment analysis)은 최적화 방식으로 경계를 도출하므로 상대적으로 자료의 수가 많지 않은 경우에도 이용할 수 있음

￮ 이 연구에서는 활용 가능한 자료의 특성과 분석 목적 등을 감안하여 자료포락분석 법을 적용하였으며, 효율성 측정 기준과 규모수익에 대한 가정을 중심으로 자료 포락분석모형을 구성하여 효율성을 측정하였음

❏ 리츠의 효율성 측정 결과

￮ 리츠의 자기자본수익률은 [당기순이익/자본]이므로 개선 가능한 수익률 편차와 자본을 알면 개선 가능한 당기순이익을 구할 수 있음

￮ 리츠협회의 재무제표 자료기준 2014년 4분기 현재 자본총계는 6조 9351억 원임

￮ 도출된 자기자본수익률의 개선 가능 폭이 0.012이므로, 분기 당 개선 가능한 당기순이익 규모는 1,219억 원이며, 이를 연 단위로 환산하면 4,875억 원임

❏ 부동산펀드의 효율성 측정 결과

￮ 투입산출분석에 사용할 수 있도록 효율성 개선 가능 규모를 도출하기 위해 일일실현수익률의 개선 가능 규모를 이용하여 자산총액의 증가폭을 산출함

￮ 효율성분석에 사용된 282개 부동산펀드의 2014년 12월 기준 자산총계는 약 44조 원임

￮ 2014년 12월까지의 누적 일일실현수익률은 1.028이고, 산출기준 효율성 개선 가능 정도는 0.57%가 도출되었으므로, 누적 수익률의 개선 가능폭은 0.016임

￮ 따라서 증대 가능한 총자산 규모는 약 7천억 원임

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4. 부동산 간접투자상품시장 활성화의 경제적 파급효과

1) 거시경제 파급효과

❏ 거시경제 파급효과 분석방향

￮ 거시경제파급효과분석은 연립방정식의 구조모형 형태인 국토연구원의 부동산 시장거시계량모형을 기반으로 부동산시장 및 거시경제 등 관련 부문에 부동산간 접투자 상품변수를 적용하여 추정할 수 있는 방안을 마련하였음

￮ 부동산간접투자 상품에 대한 거시경제 파급효과분석은 전체 시장 규모의 관점에 서 분석을 시행하였으며, 부동산펀드의 규모는 설정잔액이고 리츠의 규모는 총자산 기준임

❏ 행태식 추정

￮ 부동산펀드와 리츠가 거시경제에 미치는 파급경로는 부동산시장의 주택매매가 격, 상업용건축물거래, 비주거용건축허가면적 등의 변화가 건설투자, 민간소비 등의 영향을 통해 GDP에 영향을 미치는 구조로 설계함

￮ 부동산 펀드와 리츠총자산의 규모가 부동산시장 및 거시경제에 영향을 미칠 수 있도록 행태식을 추정하며, 장기적인 균형관계를 고려할 수 있도록 장기식의 오차항을 단기식의 설명변수로 적용하는 방법을 적용

❏ 거시경제 파급효과 분석 결과

￮ 모형의 적합도는 RMSE(Root Mean Squared Error)를 이용하여 측정할 수 있으며, 2010년 1분기부터 2014년 4분기까지 총 4년간의 시뮬레이션 결과를 이용하여 모형의 적합도를 산출한 결과 대체로 양호한 수준을 나타냈음

￮ 부동산 간접투자상품시장 규모가 10% 증가할 경우 연평균 실질GDP 0.016%, 건설투자 0.163%, 민간소비 0.006%, 취업자수 0.004% 증가시키는 효과가 발생했음

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2) 국민경제 파급효과 분석

❏ 국민경제 파급효과 분석 방법

￮ 앞서 분석한 부동산 간접투자상품시장의 효율성 제고에 따라 개선 가능한 리츠 및 펀드 등 부동산 간접투자상품으로 인한 수익 증가에 따른 국민경제 파급효과를 투입산출모형(Input-Output Model)을 통해 분석함

￮ 부동산시장에 미치는 영향을 분석하기 위해 산업을 부동산산업, 관련산업, 기타산 업 등으로 구분하여 분석결과를 제시함

❏ 국민경제 파급효과 분석 방향

￮ 부동산 간접투자가 활성화되면 개인은 적은 금액으로 보다 많은 소득을 올릴 수 있고, 이러한 가처분소득을 다시 소비로 지출하면 생산, 부가가치, 고용 등의 측면에서 정(+)의 유발효과를 발생시키는 등 경제성장에 도움을 줄 것임

￮ 부동산 간접투자 활성화로 가처분소득이 증가하게 되면 주택거래 또한 증가하게 되어 주거용, 비주거용 건물에 대한 투자가 동시에 증가하게 될 것이며, 민간소비 지출, 건설투자 등 최종수요를 증가시킬 것임

❏ 국민경제 파급효과 분석 결과

￮ 부동산 간접투자상품시장이 효율화하면, 최종수요 5천억 원 증가로 인한 국민경 제 파급효과는 생산유발효과 9천억 원, 부가가치유발효과 4천억 원, 고용유발효 과 5천 명, 임금유발효과 1천 6백억 원에 이름

5. 부동산 간접투자상품시장 활성화를 위한 개선방안 1) 리츠 활성화를 위한 개선방안

❏ 공모 활성화 및 대형화

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❏ 투명성 및 신뢰도 제고

❏ 세제혜택 및 기능 강화

❏ 투자대상 다양화 및 시장 성숙도 제고

❏ 앵커 리츠(anchor REITs) 추진

2) 부동산펀드 활성화를 위한 개선방안

❏ 부동산 집합투자증권에서 균질화 강제의 개선

❏ 부동산펀드시장의 공모화를 위한 노력

❏ 부동산펀드 취득세의 감면혜택 존속

❏ 사모 부동산펀드에 대한 규제완화

❏ 유사한 부동산 간접투자제도들의 이원화 개선

❏ 부동산펀드의 금전 차입 시 규제에 대한 개선

❏ 부동산펀드에 의한 부동산 직접 개발 시 문제점의 개선

❏ 부동산펀드의 환매기간 유연화

❏ 부동산펀드에서 종합부동산세 과세에 대한 개선

❏ 환매금지형 부동산펀드의 배당 소득세의 개선

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C O N T E N T S

차례

발 간 사 ··· i

주요 내용 및 정책제안 ··· ⅲ 요 약 ··· ⅳ 제1장 연구의 개요 및 목적 ···1

1. 연구의 배경 및 목적 ··· 3

1) 연구의 배경과 필요성 ··· 3

2) 연구의 목적 ··· 5

2. 연구의 범위 및 방법 ··· 5

1) 연구의 범위 ··· 5

2) 연구의 방법 ··· 6

3. 연구의 기대효과 ··· 7

1) 학술적 기여 ··· 7

2) 정책적 기여 ··· 8

4. 선행연구와의 차별성 ··· 9

1) 선행연구 현황 ··· 9

2) 선행연구와 이 연구와의 차별성 ··· 10

5. 연구 흐름도 ··· 11

제2장 부동산 간접투자상품시장 현황 ···13

1. 부동산 간접투자상품 개관 ··· 15

1) 개념과 유형 ··· 15

2) 부동산 간접투자상품시장의 구조 ··· 18

(19)

3) 우리나라 부동산 간접투자상품시장의 성장 ··· 20

4) 우리나라 부동산 간접투자상품의 특징 ··· 21

2. 리츠제도의 현황과 시사점 ··· 25

1) 리츠제도 개요 ··· 26

2) 리츠제도 관련 법(부동산투자회사법) 개정 ··· 28

3) 리츠시장 현황과 시사점 ··· 35

3. 부동산펀드제도의 현황과 시사점 ··· 56

1) 부동산펀드제도 개요 ··· 56

2) 부동산펀드제도 관련 법(자본시장법) 개정 ··· 59

3) 부동산펀드시장 현황과 시사점 ··· 65

제3장 부동산 간접투자상품시장의 효율성 ···79

1. 부동산 간접투자상품시장의 효율성 진단 ··· 81

1) 기존문헌 고찰 ··· 82

2) 연구방법론 ··· 91

3) 실증분석 결과 ··· 107

4) 효율성 진단결과가 갖는 시사점 ··· 132

2. 부동산 간접투자 상품 시장의 효율성 측정 ··· 136

1) 효율성 측정의 개념 및 연구방법론 ··· 136

2) 리츠의 효율성 측정 ··· 138

3) 부동산펀드의 효율성 측정 ··· 145

제4장 부동산 간접투자상품시장 활성화의 경제적 파급효과 ···149

1. 거시경제 파급효과 분석 ··· 151

1) 부동산 간접투자상품시장 효율화의 거시경제파급효과 분석방향 · 151 2) 부동산 간접투자상품시장과 부동산시장과의 연관성 분석 ··· 153

3) 부동산 간접투자상품시장 규모를 반영한 관련된 행태식 추정 156 4) 부동산 간접투자상품시장 효율화의 거시경제파급효과 분석결과 · 159 2. 국민경제 파급효과 분석 ··· 165

1) 분석모형 및 방법 ··· 165

(20)

2) 부동산산업의 분류 ··· 172

3) 파급효과 분석을 위한 계수의 산출 ··· 176

4) 국민경제파급효과 분석 ··· 177

제5장 결론 및 정책적 함의 ···189

1. 연구의 결론 ··· 192

1) 부동산 간접투자상품시장 효율성과 경제적 파급효과 분석 결과 · 192 2) 부동산 간접투자상품시장 활성화를 위한 제도개선 방안 ··· 193

2. 연구의 한계 및 향후 과제 ··· 206

참고문헌 ··· 207

SUMMARY ··· 212

부록 ··· 215

(21)

｜ 표 ｜ 차 ｜ 례 ｜

<표 1-1> 선행연구와의 차별성 ··· 9

<표 2-1> 부동산 금융의 주요 상품 ··· 16

<표 2-2> 부동산 직접투자와 간접투자의 비교 ··· 17

<표 2-3> 부동산 간접투자상품 개요 ··· 19

<표 2-4> 투자자산별 수익률 비교 ··· 37

<표 2-5> 배당수익률 현황 ··· 38

<표 2-6> 누적 연평균 수익률 ··· 39

<표 2-7> 부동산투자회사 현황 ··· 40

<표 2-8> 부동산금융 분류 ··· 42

<표 2-9> 리츠투자자산 형태 구분 ··· 42

<표 2-9> 미국 리츠 Sector 별 비중 ··· 44

<표 2-10> 미국 공공시설 투자자 TOP10 ··· 45

<표 2-11> 일본 리츠 Sector 별 규모 및 숫자 증감 ··· 45

<표 2-12> 국내 상장리츠 ··· 47

<표 2-13> 상장/비상장리츠 평균존속기간 현황 ··· 47

<표 2-14> 스폰서의 종류 ··· 50

<표 2-15> 자본시장법상 집합투자기구(펀드)의 투자대상 ··· 57

<표 2-16> 부동산펀드의 법적 형태들 ··· 58

<표 2-17> 부동산펀드의 설정·설립주체와 집합투자규약 ··· 58

<표 2-18> 부동산펀드와 관련된 법 ··· 59

<표 2-19> 펀드설정액 연도별 현황 ··· 67

<표 2-20> 연도별 주식, 채권, 부동산펀드 설정액의 증감현황 ··· 68

<표 2-21> 연도별 부동산펀드 수 증가현황 및 순자산총액 증가현황 ··· 69

<표 2-22> 운용사별 부동산펀드의 수와 순자산총액 ··· 70

(22)

<표 2-23> 운용사별 부동산펀드의 수와 순자산총액(계속) ··· 71

<표 2-24> 국내 공모형 부동산펀드의 설정현황 ··· 72

<표 2-25> 국내 공모 임대형 부동산펀드의 설정현황 ··· 72

<표 2-26> 국내 공모 대출형 부동산펀드의 설정현황 ··· 73

<표 2-27> 공모 및 사모 구분 펀드 설정액 현황 ··· 74

<표 2-28> 자산운용사별 공모 펀드의 설정액 현황 ··· 74

<표 2-29> 공모형 부동산펀드의 국내외 투자비중 현황 ··· 75

<표 2-30> 해외 공모 부동산펀드의 설정액 ··· 76

<표 2-31> 해외 부동산펀드의 순자산 총액 ··· 76

<표 3-1> 단위근 검정상장리츠 재무현황 ··· 96

<표 3-2> 상장리츠 주요지표 ··· 97

<표 3-3> 자본시장법상 펀드유형 ··· 98

<표 3-4> 신규펀드설정현황 ··· 99

<표 3-5> 펀드 유형별 투자자산별 비중 ··· 100

<표 3-6> 부동산펀드의 종류 ··· 101

<표 3-7> 제로인의 부동산펀드의 유형 ··· 103

<표 3-8> 수익률 시계열의 기초통계량 ··· 107

<표 3-9> 리츠의 단위근 검정결과 ··· 111

<표 3-10> ARIMA 모형 추정결과 ··· 115

<표 3-11> GARCH-M 모형추정 결과 ··· 117

<표 3-12> 시변 GARCH-M 모형추정 결과 ··· 120

<표 3-13> 시변 GARCH-M 모형추정 결과(KOSPI지수 비교) ··· 122

<표 3-14> 8개 부동산펀드의 실증연구 대상기간 ··· 123

<표 3-15> 수익률 시계열의 기초통계량 ··· 125

<표 3-16> 단위근 검정결과: 부동산펀드 ··· 126

<표 3-17> ARIMA 모형 추정결과: 부동산펀드 ··· 128

(23)

<표 3-18> GARCH-M 모형추정 결과 ··· 130

<표 3-19> 시변 GARCH-M 모형추정 결과 ··· 132

<표 3-20> 재무제표가 제공되는 부동산투자회사의 수 ··· 141

<표 3-21> 부동산투자회사의 효율성 측정에 사용된 변수들의 기초통계량 · 141

<표 3-22> 부동산투자회사 효율성 점수의 기술통계량 ··· 143

<표 3-23> 부동산투자회사의 비효율성 ··· 144

<표 3-24> 부동산펀드 효율성 측정에 사용된 변수들의 기술통계량 ··· 145

<표 3-25> 부동산펀드 효율성 점수의 기술통계량 ··· 146

<표 3-26> 부동산펀드의 비효율성 ··· 146

<표 4-1> K-MEM ’14 모형의 주요부문과 관련변수 ··· 152

<표 4-2> 주택가격과의 교차상관관계 분석결과 ··· 153

<표 4-3> 상업용건축물거래와의 교차상관관계 분석결과 ··· 154

<표 4-4> 비주택건축허가면적과의 교차상관관계 분석결과 ··· 154

<표 4-5> 그랜져인과관계 검정 결과(F 통계량) ··· 155

<표 4-6> 부동산간접투자상품과 관련한 주요 행태식 ··· 159

<표 4-7> 모형의 적합도(2010년 1분기~2014년 4분기) ··· 160

<표 4-8> 부동산펀드잔액 10% 증가에 따른 효과 ··· 162

<표 4-9> 리츠총자산 10% 증가에 따른 효과 ··· 163

<표 4-10> 부동산펀드와 리츠총자산의 10% 증가에 따른 효과 ··· 164

<표 4-11> 부동산 간접투자상품시장 활성화가 GDP에 미치는 효과 ··· 165

<표 4-12> 유선종·정은비(2014)의 부동산산업 분류 ··· 173

<표 4-13> 본 연구에서의 부동산산업 분류 ··· 175

<표 4-14> 부동산산업 및 관련산업 유발계수 ··· 177

<표 4-15> 효율화를 통해 개선 가능한 수익 규모 추정 ··· 178

<표 4-16> 리츠와 부동산펀드의 순수익 증가에 따른 파급효과 ··· 179

<표 4-17> 산업소분류별 민간소비지출의 비중 ··· 179

<표 4-18> 리츠시장 효율화에 따른 국민경제 파급효과: 요약 ··· 184

(24)

<표 4-19> 리츠시장 효율화에 따른 국민경제 파급효과 ··· 185

<표 4-20> 부동산펀드시장 효율화에 따른 국민경제 파급효과: 요약 ··· 186

<표 4-21> 부동산편드시장 효율화에 따른 국민경제 파급효과 ··· 187

<표 4-22> 부동산 간접투자상품시장 효율화에 따른 총효과 ··· 188

<부표 1-1> 리츠제도 도입 국가 ··· 215

<부표 1-2> 해외(아시아지역) 리츠 시장규모 및 수익률 ··· 216

<부표 1-3> 도입시기 및 관련법 ··· 218

<부표 1-4> 리츠 규모 ··· 218

<부표 1-5> 상위 5개 리츠 ··· 219

<부표 1-6> 자격요건: 형식 및 절차 ··· 223

<부표 1-7> 자격요건: 법적 형태 및 최소주식자본 ··· 223

<부표 1-8> 자격요건: 주주(투자자) 요건 및 상장 의무 ··· 224

<부표 1-9> 자격요건: 자산 수준 및 사업 심사 ··· 225

<부표 1-10> 자격요건: 외부차입금(Leverage) ··· 226

<부표 1-11> 자격요건: 수익 분배 의무 ··· 226

<부표 1-12> 자격요건: 제재 ··· 227

<부표 1-13> 리츠 관련 조세: 법인세 및 원천세 ··· 227

<부표 1-14> 리츠 관련 조세: 등록세 및 기타 주요 세금 ··· 228

<부표 1-15> 주주(투자자) 관련 조세: 내국인 주주(투자자) ··· 229

<부표 1-16> 주주(투자자) 관련 조세: 외국인 주주(투자자) ··· 230

<부표 1-17> 해외 리츠와 국내 투자자에 대한 과세 ··· 232

<부표 3-1> 부동산산업 및 관련산업 유발계수 ··· 237

<부표 3-2> 리츠 효율화에 따른 국민경제 파급효과 ··· 242

<부표 3-3> 펀드 효율화에 따른 국민경제 파급효과 ··· 247

<부표 3-4> 부동산 간접투자상품시장 효율화에 따른 국민경제 파급효과 · 253

<부표 3-5> 2010 기준년 상품분류 ··· 259

(25)

｜ 그 ｜ 림 ｜ 차 ｜ 례 ｜

<그림 1-1> 연구흐름도 ··· 11

<그림 2-1> 부동산 직접투자·간접투자 개요 ··· 17

<그림 2-2> 부동산 간접투자기구 구조 ··· 20

<그림 2-3> 리츠와 부동산펀드 연도별 순자산총액 비교 ··· 21

<그림 2-4> 리츠의 연도별 평균 배당수익률 추이 ··· 22

<그림 2-5> 부동산펀드 수익률 추이 ··· 22

<그림 2-6> 리츠와 부동산펀드 유형별 비중 추이 ··· 23

<그림 2-7> 리츠의 자산규모별 구성 ··· 24

<그림 2-8> 부동산펀드 해외투자 추이 ··· 24

<그림 2-9> 부동산펀드 투자 주체 추이 ··· 25

<그림 2-10> 연도별 리츠수 ··· 36

<그림 2-11> 연도별 리츠 자산규모 ··· 36

<그림 2-12> 일본 리츠 수익률 ··· 39

<그림 2-13> 업리츠 구조 ··· 41

<그림 2-14> 미국 리츠의 규모별 개발사업 참여비율 ··· 44

<그림 2-15> 싱가포르 리츠 분포 ··· 46

<그림 2-16> 싱가포르 리츠 성장 ··· 48

<그림 2-17> 싱가포르 스폰서 리츠의 구조 및 스폰서 종류 ··· 50

<그림 2-18> 연도별 부동산펀드 수 증가현황 ··· 65

<그림 2-19> 연도별 부동산펀드 순자산총액 증가현황 ··· 66

<그림 3-1> 상장리츠 주가의 시계열 추세 ··· 108

<그림 3-2> 리츠의 자기상관(ACF) 및 편자기상관(PACF) ··· 113

<그림 3-3> 시변 베타 추정 결과 ··· 118

(26)

<그림 3-4> 코스피 지수에 대한 시변 베타 추정 결과 ··· 121

<그림 3-5> 부동산임대관련 펀드의 가격추이 ··· 123

<그림 3-6> 부동산대출채권 펀드의 가격추이 ··· 124

<그림 3-7> 6개 종목의 ACF, PACF ··· 127

<그림 3-8> 시변 베타 추정 결과: 부동산펀드 ··· 131

<그림 3-9> 효율성 개념도 ··· 143

<그림 4-1> 부동산간접투자 상품의 거시경제 파급경로 ··· 153

<그림 4-2> 부동산 간접투자상품시장을 고려한 총수요 부문 구조도 ··· 156

<그림 4-3> 주요변수의 실제값과 추정값 비교 ··· 161

<그림 4-4> 산업연관표의 기본구조 ··· 168

<그림 4-5> 국민경제 파급효과 분석 과정 ··· 170

<부도 1-1> 해외(아시아지역) 리츠 시가총액 비중 ··· 217

<부도 1-2> 수익률 ··· 220

(27)

(28)

제 1 장

연구의 개요 및 목적

(29)

(30)

CHAPTER

1 연구의 개요 및 목적

이 장에서는 연구의 배경, 필요성 및 목적 그리고 연구의 범위를 서술하고 전반적인 연구수행 방법을 기술한다. 또한, 기존의 관련 선행연구를 검토하고 분석을 통해 본 연구에서 주안점으로 다루는 연구의 내용을 밝힌다.

1. 연구의 배경 및 목적 1) 연구의 배경과 필요성

우리나라의 부동산금융은 1997년 아시아 금융위기 이후 국내 자산시장의 대외개 방, 다양한 규제완화 및 지원책에 힘입어 급속하게 성장해왔다. 특히 2008년 글로벌 금융위기 이후 부동산시장 주변 환경과 구조가 변화하면서 부동산금융시장의 리스크 측정 및 관리에 대한 학계와 정부의 관심이 높아졌고 경기회복에 부동산금융시장의 역할에 대한 관심이 고조되고 있다. 하지만 과거 부동산정책은 가격 규제, 용도 제한 등 직접 규제와 공공에 의한 대규모 토지공급 등 직접 지원방식이 주류를 이루면서 부동산금융 또한 투기억제의 규제적 요인이 강하여 그 기능을 충분히 발휘하지 못했다. 주택보급률이 100%를 상회하고 사회기반시설과 상업‧업무시설 등이 상당 수준 이미 확충된 현 시점에서 임대주택 공급·관리, 중산층의 자가 마련과 미분양 해결, 건전한 부동산 개발에 부동산금융을 활용하는 간접적 정책시행의 필요성

(31)

이 제기되고 있다.

외환위기 이전까지 우리나라의 간접투자는 신탁업법에 의한 부동산신탁이 유일하 였으며, 투기문제 때문에 부동산 투자를 부정적인 시각에서 견지하였다. 이 때문에 부동산 간접투자제도를 도입하고 이를 지원하기 위해 정부가 제도적 대책을 마련하기 어려웠으며, 여유자본을 가지고 있던 잠재적 투자자도 부동산 간접투자보다는 직접투 자를 선호하였다. 하지만, 외환위기의 여파로 부동산시장의 안정적이고 지속적인 성장에 대한 믿음이 유지될 수 없었고, 자연스럽게 부동산투자에 대한 인식의 전환이 발생하였다. 부동산 투자는 상당한 위험을 수반하므로 투자에 앞서 체계적인 분석을 할 필요가 있고 투자 전문가의 도움이 필요하게 되어 부동산 간접투자의 유용성을 인식하기 시작하였다. 고령화·저성장 시대로 진입이라는 사회구조 변화 시점에서 부동산 간접투자상품시장의 활성화를 위한 지속적인 제도개선은 소액투자자의 원활 한 시장진입을 위해서도 필요하다.

이러한 취지에서, 2001년 ‘부동산투자회사법’에 따른 리츠, 2004년 ‘간접투자자산 운용업법’에 따른 부동산펀드 등 부동산시장과 자본시장을 연계하는 부동산금융제도 가 지대한 관심 속에 도입되어 운용 중이다. 2014년 12월 기준 우리나라의 부동산펀드 는 30조 원 정도, 리츠는 15조 원 정도의 수준을 보임으로써 부동산간접투자 제도가 도입된 지 10여년이 지난 시점에서, 외형적으로는 어느 정도 성장하였다고 할 수 있다. 그러나 미국의 리츠 자산규모가 1,100조 원에 달하며 경제에 큰 파급효과를 미치는 것으로 알려져 있다는 관점에서 비교해 본다면, 우리나라의 리츠시장은 향후 성장할 수 있는 여력이 있다고 볼 수 있으며, 활용면에서도 현재 수준은 당초 기대에 미치지 못한다는 평가를 받고 있다. 이러한 맥락에서 우리나라 정부는 규제완화를 통해 12조 원 수준인 리츠시장을 2017년까지 23조 원 규모로 확대하는 등 부동산 간접투자상품시장 활성화에 관심을 피력한 바가 있다. 이에 따라 리츠와 부동산펀드 같은 간접투자상품의 역할이 미흡한 원인이 시장 혹은 경기적 요인에 의한 것인지, 제도적 미비점에 기인한 것인지를 규명할 필요가 있다.

공공 임대주택의 확충이 공급주체(주로 LH)의 재정을 악화시킨다는 한계에 봉착하 여, 민간과의 공동개발방식이나 민간자본이 투입된 리츠의 활용 방안을 구상하는

(32)

등 유효한 정책수단으로서 주목을 받고 있음에도, 먼저 도입된 리츠가 수 년 후 도입된 부동산펀드에 비해 초기자본금, 법인세 면제요건 등 규제가 강해 시장규모가 작다. 또한 감독기관이 부동산펀드는 기획재정부임에 반해 리츠는 국토교통부로 이원화되어 효율성 문제가 제기되는 등 두 부동산 간접투자제도 상호간의 관계 또한 재조명할 필요가 있다. 따라서 부동산 간접투자상품시장이 금융 및 자본시장에서 차지하는 비중, 구조 및 운용실태를 파악하여 그 역할이 취약한 원인을 진단하고 관련 제도 개선방안을 도출함으로써 부동산금융시장과 부동산시장 정상화를 유도할 필요가 있다. 또한 부동산 간접투자상품시장 활성화에 따른 경제적 파급효과를 분석하 고 부동산 간접투자상품시장이 부동산시장 발전과 거시경제 성장에 미치는 영향을 분석함으로써 부동산 간접투자상품시장 활성화의 중요성을 제고할 필요가 있다.

2) 연구의 목적

본 연구는 부동산 간접투자상품시장의 효율적인 운영이 우리나라 경제에 미치는 파급효과를 분석하고, 부동산 간접투자상품시장의 활성화를 위한 제도적 개선 방안을 제안하며 안정적인 부동산금융체계를 구축하는 토대를 마련하고자 한다. 이러한 맥락에서 부동산 간접투자상품시장의 활성화가 우리나라 경제에 미치는 거시경제적‧

국민경제적 파급효과 분석을 통해 성장을 뒷받침하는 제도 운영 방향과 타당성을 제시하고자 한다. 또한, 부동산 간접투자상품시장의 환경, 관련 제도의 현황 및 문제점 을 분석하고 저조한 성장의 원인을 진단하여 여건변화에 부합하고 시장을 선도할 수 있는 제도 개선방안을 도출하고자 한다. 이를 통해, 부동산금융체계 확립, 부동산금 융시장 및 부동산시장의 정상화 촉진, 부동산 간접투자상품시장 활성화와 함께 지속적 인 경제성장에 기여할 수 있을 것이라고 기대한다.

2. 연구의 범위 및 방법 1) 연구의 범위

(33)

본 연구의 공간적 범위는 부동산 간접투자상품시장이 전국에 걸쳐 동일한 제도로 운영되는 점을 감안하여 연구의 공간적 범위는 전국을 대상으로 한다. 다만 현실적으로 간접투자상품시장이 수도권 등 대도시에 집중하고 있는 현실을 감안하였다. 또한, 각 상품의 최초 출시 시기를 감안하여 리츠는 2001년 이후, 부동산펀드는 2004년 이후부터 현재까지를 본 연구의 시간적 범위로 한다. 이에 따라 각 분석의 성격을 고려하여 상품 간 횡단면 자료, 시계열 자료, 패널 자료를 구성하여 분석하고자 한다.

부동산금융의 주요 상품은 1차금융으로 주택담보대출과 역모기지, 개발금융 및 유동화증권으로 PF, MBS, ABS와 ABCP 등이 있으며, 간접투자상품으로 리츠와 부동산펀드로 구분할 수 있다. 본 연구의 대상은 부동산 간접투자상품인 리츠와 부동산펀드를 중심으로 분석한다. 이어지는 2장에서는 부동산 간접투자상품의 두 축인 리츠와 부동산펀드 시장의 현황을 비교 분석하고 관련 제도를 검토하여 기존문 헌, 관련법 개정, 해외사례 등을 토대로 시장·제도적 문제점을 도출한다. 3장에서는 선행연구 검토를 통한 이론적 근거를 마련한 후 금융분석기법을 적용한 부동산 간접투자상품시장의 효율성을 진단하고, 효율적 시장과 현 시장과의 차이를 추정한 다. 이어지는 4장에서는 3장의 결과를 토대로 구축된 자료를 이용하여 거시계량모형 을 이용한 거시경제 파급효과 분석과 산업연관분석을 이용한 국민경제 파급효과 분석을 실행한다. 마지막으로 5장에서는 앞 장의 내용을 요약하고 이를 통해 결론을 맺은 후, 언급했던 시사점과 문제점을 대상으로 부동산 간접투자상품시장 활성화를 위한 시장·제도적 개선방안을 제시하여 정책적 함의를 도출한다.

2) 연구의 방법

부동산 간접투자상품시장 현황분석에서는 기초통계분석을 수행한다. 부동산 간접 투자상품인 리츠와 부동산펀드에 대해 한국리츠협회와 금융투자협회에서 제공하는 자료를 이용하여 규모면에서의 성장 추이, 전반적인 수익률 추이, 유형별·자산규모별 등 구성요소의 수익률 추이, 투자주체 변화 등을 분석한다.

우리나라의 부동산 간접투자상품시장의 효율성 진단과 측정에서는 리츠시장과

(34)

부동산펀드시장이 효율적으로 운영되고 있는지를 파생금융상품 분석에 이용할 수 있는 기법인 ARIMA모형과 시변 모수를 갖는 GARCH-M모형을 이용하여 진단하 고, 실제로 효율적인 시장이 아니라면 현시장과의 괴리가 어느 정도인지를 측정하기 위하여 자료포락법(비모수효율성분석법, DEA(Data Envelopment Analysis))을 이 용한다.

부동산 간접투자상품시장의 활성화에 따른 경제적 파급효과분석은 계량경제모형 을 이용한다. 거시경제에 미치는 효과를 분석하기 위해 경제이론에 기반을 둔 거시계 량모형을 이용하여 일정수준의 가치 상승분을 반영한 시뮬레이션을 실행한다. 또한 효율적인 부동산 간접투자상품시장이 되었을 때 즉, 부동산 간접투자상품시장이 활성화 되었을 때의 경제적 파급효과를 분석하기 위하여 현시장과 효율적인 간접투자 상품시장과의 차이만큼의 가치 상승분을 반영한 산업연관분석(I-O analysis)을 실행 하여 산업전반 특히, 부동산산업에 미치는 영향을 분석한다.

부동산 간접투자상품의 국제비교에서는 해외 부동산 간접투자상품 관련 정책과 운용뿐만 아니라 최근의 동향을 리츠를 중심으로 파악한다. 기존문헌들은 1960년 미국에서 시작된 리츠, 1971년 시작하여 안정된 리츠를 운용하는 호주, 아시아 지역 중 2000년에 리츠 제도를 받아들인 일본을 중심으로 해외 사례 연구를 수행하였던바, 대상이 되는 해외 사례 분석이 일부 국가로 한정된 측면이 있었다. 본 연구에서는 이러한 주요국(미국, 호주, 일본)과 함께 리츠제도를 성공적으로 운영하고 있는 국가 (영국, 홍콩, 싱가포르)를 대상으로 주제별로 분류하여 한국의 제도와 함께 비교·분석 하고자 한다.

3. 연구의 기대효과 1) 학술적 기여

본 연구는 구조적 변화를 겪고 있는 부동산 간접투자상품시장의 기능과 구조를 시장, 제도, 거시경제 측면에서 종합적으로 검토하여 효율적인 부동산금융체계를

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구축하는데 기여하며 부동산경제, 미시경제, 거시경제 등 관련 학문의 이론에 기반을 두고 다양한 연구방법론을 이용하여 접근한다. 학술적기여는 다음 세 분석에 걸쳐 요약할 수 있다.

먼저 부동산 간접투자상품시장의 효율성 진단에서는 부동산 간접투자상품시장을 분석하기 위하여 통계·계량적인 기법과 함께 금융관련 분석에 적용할 수 있는 정보의 효율성 개념을 근간으로 ARIMA모형과 시변 모수를 갖는 GARCH-M모형의 적용을 시도한다. 두 번째로 부동산 간접투자상품시장의 효율성 측정에서는 현 시장과 기술적 효율성 개념을 바탕으로 자료포락법을 이용하여 도출한 효율적인 시장과의 차이를 추산한다.

마지막으로 비효율적인 부동산 간접투자상품시장이 활성화되어 효율적인 시장이 되었을 때 경제에 미치는 파급효과를 분석한다. 경제이론을 기반으로 구성된 거시계량 모형을 이용하여 거시경제에 미치는 영향을 살펴보며, 산업연관분석을 통해 부동산산 업에 미치는 효과와 나아가서는 산업전체에 미치는 영향을 고찰한다.

2) 정책적 기여

본 연구에서는 부동산 간접투자상품시장의 활성화에 따른 경제적 파급효과를 분석하고 활성화를 위한 시장·제도 개선방안을 도출함으로써 정부기관과 개인 거래자 등 부동산시장 참여자에게 의미 있는 정보를 제공하는데 의의가 있다. 이를 통해 다양한 성향을 가진 투자자들로부터 효율적이고 안정적인 수단인 간접투자기제를 통해 투자자금이 부동산 개발, 매입, 운용 과정에 활성화 되게 유도함으로써 부동산금 융의 정상화 및 활성화에 기여할 수 있을 것이다. 또한, 효율적인 부동산금융시장 관련 제도 구축방안을 제시하여 환경변화에 신속하고 적절하게 대응할 수 있는 부동산금융정책을 입안할 수 있도록 도움으로써, 부동산시장의 소프트웨어 부분인 부동산금융체계를 확립하는데 기여할 수 있을 것으로 기대한다.

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4. 선행연구와의 차별성

1) 선행연구 현황

<표 1-1> 선행연구와의 차별성

구 분 선행연구와의 차별성

연구목적 연구방법 주요 연구내용

주 요 선 행 연 구

1

∙과제명: 부동산금융 시장분석 및 기 반구축방안연구(2001)

∙연구목적: 부동산금융제도의 구체 적인 내용을 파악하고 상호 비교하 여 일반인의 부동산금융에 대한 이 해를 증진하고, 부동산금융제도 분 석 및 부동산금융제도 운용의 장애 요인을 제거하여 부동산금융제도의 정착을 위한 기반 구축에 기여

∙문헌조사

∙관련정책변천 및 시장현 황 분석

∙기본구조, 관련법 및 제 도 분석

∙협동연구

∙전문가 및 실무자 면담조사

∙연구협의회 및 자문회의

∙부동산금융의 시장현황․문제점

∙부동산금융시장의 운용실태분석 - 부동산유동화제도

- 부동산투자금융제도

∙부동산금융시장의 발전방안

2

∙과제명: 부동산시장 선진화를 위한 리츠제도 활성화 방안 연구(2008)

∙연구목적: 리츠제도 도입 이후의 운 영 성과 평가와 리츠제도가 당초 기 대 밖으로 활성화되지 못한 원인이 어디에 있는지를 검토하며, 이를 바탕 으로 리츠제도의 활성화 방안 모색

∙선행연구 검토

∙리츠시장 현황 파악

∙외국사례 분석

∙협동연구

∙전문가 설문조사 및 실무 자 면담조사

∙리츠제도의 이론과 전개 고찰

∙리츠시장 동향 및 평가 분석

∙주요국의 리츠제도와 리츠시장 비교 분석

∙리츠제도의 활성화 방안 제시

3

∙과제명: 부동산금융시장의 발전 방안 연구(2009)

∙연구목적: 부동산금융시장의 선 진화 체계구축을 위한 제도 기반 제시 및 금융시스템 안정에 필요 한 대책 수립을 통해 부동산시장 의 선진화, 국민의 주거복지 향 상, 국민경제의 안정적 성장을 위 한 효과적인 지원 방안 제시

∙문헌조사

∙시장의 현황과 특성 분석

∙안정성 분석 모형

∙외국사례 분석

∙협동연구

∙부동산금융시장의 현황과 특성 분석

∙부동산금융시장의 안정성 분석 및 정책효과 분석

∙주요국의 부동산금융시장 사례 분석

∙부동산금융시장의 발전방안

이 연구

∙연구목적: 부동산 간접투자상품시 장의 현황을 분석하여 시장측면과 제도측면의 문제점을 도출한 후 관 련 제도의 개선점을 제안하고, 부동 산 간접투자상품시장 활성와의 경 제적 파급효과를 분석함으로써 효 율적인 부동산금융체계 구축을 통 한 부동산금융시장의 안정 및 발전 이 우리나라 경제성장에 기여하는 바를 연구하고자 함

∙문헌조사

∙시장현황분석

∙구조, 관련법 및 제도 분석

∙해외사례 분석

∙과학적 모형

∙협동연구

∙부동산 간접투자상품시장 소개, 기 본구조 및 현황 분석

∙부동산 간접투자상품시장 효율성 진단과 측정

∙부동산 간접투자상품시장의 활성 화가 거시경제, 국민경제에 미치는 파급효과 분석

∙부동산 간접투자제도의 운용실태 및 주요내용 고찰

∙해외사례 주제별 비교

∙부동산 간접투자제도의 문제점과 개선방안 도출

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2) 선행연구와 이 연구와의 차별성

기존 연구는 주로 시장현황과 현행제도를 기준으로 분석하고 제도 개선방안을 도출하 였으나, 본 연구에서는 먼저 금융분석기법을 이용하여 우리나라 부동산 간접투자상품시 장의 효율성을 진단하고 측정함으로써 시장 활성화를 위한 개선방안 도출의 선제적인 시장 분석을 다양한 측면에서 시도한다. 또한, 기존 연구가 다방면의 시장적·제도적 개선 방안을 고찰함으로써 관련 정책 방향 제시에 주안점을 두었다면, 본 연구에서는 이와 더불어 부동산 간접투자상품시장의 활성화가 주택시장, 부동산시장, 거시경제·국 민경제에 미치는 파급효과에 대한 시뮬레이션 분석으로 확장한다. 그리고 기존 연구가 해외사례 분석 시 주요국으로 주로 미국, 호주, 일본을 대상으로 살펴보았다면, 본 연구에서는 부동산 간접투자상품 운용에 있어 기존에 다루지 않았지만 활발하게 시장이 운영되는 싱가포르, 홍콩, 영국 사례를 추가하여 해외 사례 대상 국가의 폭을 확대하였으 며, 일반적으로 기존 연구에서 취했던 국가별 기술 형식이 아닌 주제별로 각 국가를 비교하여 특징을 도출하고 우리 제도와 유사하거나 다른 점을 제시한다.

(38)

5. 연구 흐름도

<그림 1-1> 연구흐름도

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제 2 장

부동산 간접투자상품시장 현황

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(42)

CHAPTER

2 부동산 간접투자상품시장 현황

본 장에서는 부동산 간접투자상품시장의 효율성을 진단하고 측정하기에 앞서 먼저 부동산 간접투자상품을 개념과 유형 측면에서 개관함으로써 부동산 간접투자상 품이라는 하나의 큰 틀 안에서 두 상품에 대해 비교·종합하여 포괄적으로 기술한다.

또한, 보다 상세한 각 상품에 대한 논의를 제도, 특징, 운영 등에 대한 측면에서 깊이 있게 다루고 이로부터 시사점을 도출한다. 이에 대표적인 시장인 리츠와 부동산 펀드 시장을 제도의 시행 이후 현재 어느 정도까지 발전을 했으며 향후에도 추가적인 성장이 가능할 수 있는지를 가시적으로 가늠하기 위하여 통계자료를 제시하여 분석한 다. 본 장은 3장에서 다루어지는 부동산 간접투자상품시장이 효율적으로 운영되고 있는지의 검토와, 4장에서 다루어지는 시장이 더욱 활성화 된다면 미칠 수 있는 경제적 파급효과를 추정하는 과정의 전 단계로써 동기를 제공하는 역할을 하며, 또한 5장에서 시장의 활성화를 위한 시장·제도적 개선방안을 도출할 수 있는 기반을 마련한다.

1. 부동산 간접투자상품 개관 1) 개념과 유형

부동산금융은 부동산의 매입, 개발, 운영, 임대차, 처분 등 과정을 수행하기 위한 자금을 공급하는 시스템으로 부동산자산과 금융이 연결되는 분야를 통칭하는 표현이 다. 이러한 부동산금융 시스템은 자금 공급자에게 투자 또는 대출의 기회를 제공하며 국민경제적 관점에서는 주택, 토지, 기타 부동산의 생산과 활용이라는 측면에서

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구분 1차금융 개발금융 및

유동화증권 간접투자