개념 및 필요성
차등의결권 주식(dual class stock)은 의결권 있는 보통주식을 2종 이 상으로 분류하여, 1주에 1개의 의결권이 있는 보통주식과 1주에 2개 이상의 의결권이 있는 주식을 부여하는 것이다. 회사의 지배주주에 대해 투입자본비율을 초과하는 의결권을 부여하는 제도로 이는 배 당 및 잔여재산의 분배에 관하여는 보통주보다 열후하며 양도금지 조항 및 언제라도 통상적인 보통주식으로 전환할 수 있다는 취지의 조항이 첨부되어 있다.
차등의결권은 의결권의 차등화를 통하여 기업의 지배주주에게 보 통주의 수십 배, 수백 배에 해당하는 의결권을 부여하여 자신의 경 영권을 공고히 하고 외부로부터의 적대적 M&A시도를 방어할 수 있 도록 하는 것이다. 즉 차등의결권 주식을 보유하는 주주는 회사의 지배주주로서 상대적으로 적은 자본을 투입하여 안정적인 경영권을 행사하면서도 회사자본의 대부분은 배당 또는 자본 수익만을 향유 하는 일반투자자들로부터 조달하게 된다.
이러한 차등의결권 주식은 다년간 주식을 보유하며 회사에 관심 을 보인 주주와 초단기로 매매차익을 추구하는 데이트레이더를 회 사 경영참여 측면에서 같은 주주로 대우하여야 하는지에 대한 의문 에서 시작된다. 최근 영국의 한 기관이 연기금 관리자들을 대상으로 한 조사에서 조사대상자의 69%가 주식을 장기간 보유하는 데 대한 222)차등의결권은 결국 1주1의결권 원칙을 벗어나는 것이므로 과연 1주1의결권 원
칙이 회사법에서 어떠한 위치를 차지하고 있는가 하는 것이 차등의결권의 이해 와 제도 도입의 핵심이다. 이에 대해서는 뒤에서 자세히 논의되고 있으므로 여 기서는 간단히 언급하기로 한다.
인센티브가 필요하다고 응답하고 있다. 프랑스, 네덜란드, 스웨덴 등 에서는 주식 보유기간이 긴 주주에게 2배 이상의 의결권을 부여하 는 기업이 64%인 것으로 조사되었는데, 이는 헤지펀드의 행동주의 가 세계적인 화두로 등장하고 헤지펀드들에 의한 경영권 위협이 증 가하고 있는 상황에서 주목할 만한 조사결과라고 할 수 있다.223)
이러한 차등의결권제도는 특히 지배주주에 의한 경영자 통제의 효능이 큰 경우 가치가 있는 제도이고 회사가 매우 동적인 ‘기업가 적’ 환경하에서 성장하는 경우가 그러한 경우이다. 따라서 구글
(Google)과 같은 회사가 정관에 차등의결권 구조를 채택하고 있는 것
은 놀라운 일이 아니다.224)
장점 및 기능
경영권 방어수단으로서의 차등의결권 주식은 회사의 창업자 등 지배주주가 경영권을 유지하기 위하여 과다한 자본을 투자하여 경 영자원을 소진하거나, 황금낙하산, 중요자산의 매각, 인수포기대가 의 지급 등 무리한 경영권 보호장치를 도입하여 회사의 가치를 떨어 뜨리는 문제를 방지할 수 있는 장점이 있다.
차등의결권 주식의 기능은 단순히 경영권 방어뿐만 아니라 기업 공개, 신규투자자 유치, 전략적 제휴, 합작투자 등 기업이 당면하는 다양한 상황에서 당사자들의 복잡한 이해관계를 조절하는 데 유용 하게 사용될 수 있다. 실제로 차등의결권제도의 최대 효용은 기업공 223)김화진, ｢기업집단의 지배구조에 대한 법적 평가와 바람직한 기업지배구조｣,
인권과 정의, 2006, p.33.
224) Karl Hofstetter, “One Size Does Not Fit All: Corporate Governance For
“Controlled Companies,” 597
North Carolina Journal of International Law And
Commercia l Regulation
, Spring 2006, p.648.개시에 공개기업으로 하여금 대주주, 벤처캐피털, 종업원 등 이해관 계자들이 원하는 형태의 지배구조와 경영권 방어를 가능하게 해주 어 기업공개를 촉진하는 데 있다.225)
또한 차등의결권제도는 IPO를 통해 새로 증권시장에 진출하는 기 업들의 지배구조가 피라미드나 순환출자형으로 가는 것을 방지해 주는 효과도 기대해 볼 수 있다. 차등의결권제도는 나름대로 경영권 고착장치로 사용될 수 있기는 하지만 순환출자나 피라미드보다는 상대적으로 투명한 소유구조를 발생시키는 것이 일반적으로 인정되 고 있다.226)
도입 가능성
현실적으로 차등의결권 도입에서 가장 큰 걸림돌은 기존 일반 주 주들과의 형평성 문제다. 일반 주주들을 제쳐두고 창업자 가문 등 특정 주주에게만 더 많은 의결권을 주는 것은 큰 반발을 부를 수밖 에 없을 것이다. 물론 비상장기업이나 신생기업의 경우에는 처음부 터 차등의결권 주식임을 알고 주주들이 선택하는 것이므로 크게 문 제될 것이 없으나 이미 상장이 된 공개기업에서 새롭게 차등의결권 제도를 실시할 경우 기존의 주주들은 예기치 못한 손실을 볼 수 있 고 주주평등의 원칙과 정면으로 충돌할 수 있다.
이러한 문제에 대한 대안으로 ‘프랑스식 차등의결권제도’가 제안 되고 있다. 즉 복수의결권 부여의 방식으로 보유기간에 비례하여 의 결권을 부여하는 것이다. 1주에 대하여 1의결권을 원칙으로 하고, 보유기간 1년마다 1의결권을 추가하는 방식으로 하면 될 것이다. 일 225)김화진･송옥렬, 앞의 책, p.367.
226)김화진, ｢경영권 이동과 이사회｣, 한국기업지배구조개선지원센터, p.14.
반적으로 단기의 매매차익이나 이익배당을 목적으로 하는 일반주주 는 회사경영에 대하여 관심이 없고 주식을 1년 이상 장기간 보유하 는 경우도 별로 없기 때문에 1의결권을 보유한다.
반면, 지배주주나 경영진은 경영권 유지를 위하여 장기간 주식을 보유할 수밖에 없으므로 2 이상의 의결권을 보유하게 된다. 따라서 장기간 회사의 사원 지위를 유지한 자에게 그 기간에 비례하여 의결 권을 부여하는 것이 다른 주주의 입장에서 특별히 불합리하지 않다. 외국자본들도 장기투자를 한다면 똑같은 권리를 가질 수 있기 때문 에 굳이 반대할 이유가 없다. 또한 차등의결권을 도입하는 시점부터 똑같이 보유기간을 처음부터 새로 계산하기 시작한다면 논란의 여 지는 더욱 줄어들게 된다. 그러나 지나치게 많은 의결권을 부여할 경우 소수의 주식으로 지배구조를 고착시키는 등 폐해가 우려되므 로 1주당 부여할 수 있는 의결권의 상한을 설정하는 방안도 필요할 것이다. 미국법에는 그러한 제한이 없지만 스웨덴이나 핀란드의 경 우에는 10개 또는 20개의 의결권으로 제한된다. 그 주식이 매매, 상 속 등으로 인하여 타인에게 이전되는 경우에는 자동적으로 1의결권 으로 되어야 할 것이다.227)
227) 최준선, ｢상법상 주식법제 개선과제｣, 월간전경련, 502호, 2006.
Ⅱ. 경영권 방어제도와 회사법제의 유연성
지금까지는 적대적 M&A 상황에서의 경영권 방어 필요성을 법경 제학적 관점에서 살펴보고 이러한 필요성에 부응하는 가장 효과적 인 제도적 장치인 포이즌필과 차등의결권을 구체적으로 살펴보았다.
그러나 우리나라에서는 경영권 방어의 필요성이 인정되고 있음에 도 불구하고 가장 효율적인 경영권 방어장치인 포이즌필과 차등의 결권 제도가 회사법상 인정되고 있지 않다. 즉 경영권 방어의 필요 성을 인정하는 경제논리가 우리나라의 회사법체계 속으로 자연스럽 게 흘러들어오지 못하고 있는 것이다. 따라서 우리나라에서의 경영 권 방어제도의 합리화 방안을 구체적으로 마련하기 위해서는 우선 현행 우리나라 회사법상의 어떠한 요소들이 이러한 경제논리의 유 입을 막고 있는지를 찾아내고 이를 제거하기 위한 노력이 있어야 할 것이다. 바로 이러한 요소들을 제거하여 경직된 우리나라 회사법제 를 더욱 유연화시키는 것이 최적의 경영권 방어제도 합리화 방안인 것이다.
회사의 본질이 기업이라는 생산방식 중 주식을 통해 불특정 다수 로부터 자금을 끌어 모으는 금융수단의 한 방식이라고 본다면 회사 법제의 유연화는 당연히 회사법상 주식제도의 유연화에서부터 출발 할 것이다. 그리고 이것은 회사소유지배구조의 유연성을 의미하는 것이다. 결국 이 모든 것은 회사의 본질에 대한 분명한 인식을 전제 로 해야 가능하다.
이하에서는 ‘회사법제의 유연화’를 가능하게 하는 ‘주식제도의 유
연화’, ‘회사지배구조의 유연화’, ‘회사의 본질론’으로 이어지는 일련 의 논리적 흐름을 경영권 방어제도의 합리화 방안이라는 틀 안에서 살펴보기로 한다.
1. 경영권 방어제도와 주식제도의 유연화
가장 효율적인 경영권 방어제도로 알려진 포이즌필과 차등의결권 제도에 대해 살펴보는 과정에서 어느 정도 짐작했겠지만 포이즌필 과 차등의결권제도가 우리나라 회사법체계로 도입되기 위해서는 이 러한 제도들이 작동할 수 있는 여건, 즉 주식제도의 유연화가 반드 시 선행되어야 한다.
‘주식제도의 유연화’란 회사가 자본시장에서의 다양한 선호를 가 진 주주들 사이에서 발생하는 이해관계를 조절하고 이들의 다양한 요구를 충족시켜 가며 자금을 끌어 모으기 위해 주식의 종류 및 그 발행조건 등을 다양화하는, 즉 다양한 금융상품의 개발을 의미하는 것이다. 포이즌필이라는 것도 결국에는 다양한 종류 및 성격의 주식 들을 가지고 독약을 만드는 것이고, 차등의결권이라는 것도 역시 의 결권에 차등을 두는 종류주식의 일종이라고 할 수 있으므로 주식제 도의 유연화 및 이의 필요성은 경영권 방어제도 마련에 있어 반드시 논의되어야만 한다.
따라서 우리나라의 경영권 방어제도가 미흡하므로 가장 효율적인 경영권 방어제도인 포이즌필과 차등의결권을 도입하자고 주장하기 에 앞서 이러한 제도 도입의 전제조건인 주식제도 유연화의 필요성 이 먼저 강조되어야 할 것이다.