(1) 회사법의 유연화
주식제도의 유연화와 회사법의 유연화
주식제도의 유연화라는 것은 결국 개별회사들이 자신들이 처한 상황에서 가장 효율적인 자본조달 수단을 얼마나 자유롭게 마련할 수 있을 것인가와 관련되어 있는 것이고, 이러한 것은 결국 개별 회 사의 정관을 통해 마련되는 것이므로 주식제도의 유연화는 회사의 정관자치를 어느 정도 인정할 것인가와 관련되어 있다.
또한 정관자치를 어느 정도 인정할 것인가의 문제는 회사법상 규 정들의 성격을 강행법규로 보아 정관에서 이것에 배치되는 내용을 설정할 수 없다고 보아야 할 것인지 아니면 임의규정으로 보아 정관 을 통해 변경가능하다고 볼 것인지의 문제, 즉 회사법의 강행법규성
논쟁과 직결되고 이것은 또한 회사의 본질과 회사법의 기능에 대한 법경제학계의 논의와도 연결된다.
이러한 논리로 본다면 우리나라에서 경영권 방어제도에 대해 지 금까지 소극적인 입장을 보여 온 근본적인 원인은 경직된 회사관에 서 기인한다고 할 수 있다.235)
그런데 앞에서 살펴본 계약주의 회사관의 관점에서 보면 회사조 직의 정관은 다양한 성격과 이해관계를 가진 주주들 사이의 계약적 관계를 표현하고 있다.236) 그리고 이러한 정관을 통해 개별회사들이 처한 자신들의 상황에 가장 부합하는 다양한 종류와 내용의 주식을 만들어내는 것이고 포이즌필과 차등의결권도 이러한 주식의 다양성 의 연장선상에 있는 것이다.
또한 회사의 경영진은 이사회가 구성하게 되고 이사의 선임과 해 임은 주주총회에서 의결권의 행사로 이루어지므로 궁극적으로 회사 의 경영권은 주주의결권의 행사방법과 연계될 수밖에 없다. 그리고 주주의결권의 행사방법은 주식의 종류와 내용을 어떻게 설정하느냐 에 따라 달라질 수밖에 없을 것이다.
결국 정관에 의해 주주의결권을 어느 정도 제한할 수 있도록 할 것이며 주주의결권을 어느 정도 자유롭게 설계할 수 있도록 할 것인 가 하는 것은 현재 우리나라에서 논의되고 있는 경영권 방어수단에
235)현대의 공개회사에 대한 법정책을 논함에 있어 실무를 중요시 하는 정책가들은 자신이 의식하든 그렇지 않든 경제학자들의 다양한 아이디어와 철학에 영향을 받을 수밖에 없고 또한 받고 있다. 따라서 정책에 있어 가장 중요한 것은 바로 회사의 본질을 바라보는 경제학적 관점이다. Thomas S. Ulen, “The Coasean Firm In Law And Economics,”
18 Journal of Corporation Law 301
, Winter 1993, p.331.236) Ma rcel Kahan, Edward B. Rock, supra note 110, p.497.
관한 논쟁과 회사지배구조 논쟁의 핵심이다.237) 이것은 회사법을 얼 마나 유연하게 해석할 것인가에 대한 ‘회사법의 유연화’ 논쟁을 의미 하는 것이다.
회사법의 유연화와 1주1의결권
‘회사법의 유연화’란 여러 가지 의미로 사용될 수 있지만 하나의 획일적인 회사의 소유형태가 모든 회사에 최적의 소유구조를 의미 하는 것은 아니므로(one size does not fit all) 회사법은 이를 사전적이 고 획일적으로 강요하기보다는 다양한 회사 소유구조 형태 사이에 서의 경쟁이 왜곡 없이 발생할 수 있는 제도적 틀로서의 역할을 해 야 한다는 것이다.
그리고 이러한 회사의 소유형태는 궁극적으로 경영의 성과배분은 소유지분비율에 따른다는 것을 의미하는 ‘소유권(현금흐름권)’과 회사 의사결정에 직접적으로 영향을 미치는 ‘지배권(의결권 )’ 사이의 비례 정도에 따라 다양한 형태로 결정된다. 따라서 1주1의결권 원칙에 충 실할 경우에는 이러한 소유권과 지배권이 일치하지만 차등의결권,
237)우리 상법은 주주평등의 원칙을 강행적으로 적용하여 그 예외는 법률에 의해서 만 인정될 수 있는 것으로 보아 주식의 종류를 엄격히 제한하고 있다. 상법에 의하면 회사는 ①이익이나 이자의 배당 또는 ②잔여재산의 분배에 관하여 내용 이 다른 수종의 주식을 발행할 수 있다고 규정하고 있다(제344조항). 즉 이익배 당 또는 잔여재산 분배의 내용이 어떠한가를 주식분류의 기준으로 삼고 있음을 알 수 있다. 여기서 이익배당 또는 잔여재산 분배의 내용이란 재산적 내용으로 서, 그 재산적 내용의 우선 ‘순위’에 따라 보통주, 우선주, 열후주로 분류하고 이 에 상환조건, 전환조건, 무의결권조건을 붙일 수 있는데 회사가 상환조건･무의 결권조건을 붙여 주식을 발행하려면 반드시 우선조건으로 해야 한다. 따라서 보통주는 전환조건만을 붙일 수 있는데 실제 전환조건을 붙여 발행한 예는 없 기 때문에 국내 회사의 보통주의 내용은 동일하다고 할 수 있다. 김지환, ｢종류 주식의 다양성 검토｣, 성균관법학, 제14권 제2호, p.271.
피라미드 소유구조, 황금주, 의결권 제한, 상호출자 등의 수단(Control
Enhancing Mechanisms; CEM)들이 사용될 경우에는 소유권과 지배권 사
이에서 괴리가 발생할 것이다. 그리고 1주1의결권을 지지한다는 것 은 주주민주주의(shareholder democracy)와 하나의 이상적인 회사지배 구조를 향한 개혁(one-size-fit-all governance reform)을 추구하는 것이라 고 할 수 있다.238) 결국 1주1의결권 원칙과 CEM에 대해 법이 어떠 한 태도를 보이는가에 따라 회사법의 유연화 정도를 가늠해 볼 수 있을 것이다.
1주1의결권 원칙과 대리이론
이미 언급한 바와 같이 대리비용이론은 강력한 회사지배권 시장 의 압력을 통해 경영진과 주주 사이에서 발생하는 대리비용의 감소 를 중요시한다. 이러한 논리는 효율적 자본시장을 전제로 하고 있고 이것은 다시 모든 주주의 이해관계는 동일하다는 것을 전제로 하고 있으며 기본적으로 1주1의결권 원칙을 중요시한다. 1주1의결권 원 칙이 19세기 무렵 그 전까지 널리 통용되던 1인1의결권 원칙을 대 체하며 보편적인 기본원칙으로 확산되게 된 것은 그 경제적 효율성, 즉 경영자 통제장치로서의 회사지배권 시장 작동에 도움이 되기 때 문이었다.239)
238) Lynn A. Stout, supra note 233, pp.803-804.
239) Easterbrook & Fischel, supra note 78, pp.63-89; Bernard Black, Reinier Kraakman “A Self-Enforcing Model of Corporate Law,” 109
Harvard Law Review 1911
, June, 1996, p.1946. 주주의결권의 역사적 변천에 대해서는 Stephen M.Bainbridge, supra note 46. pp.450-453 참조. 의결권제도는 역사적･비교법적으 로 볼 때 1인1의결권에서 1주1의결권으로, 그리고 무의결권주 등 차등의결권으 로 변천해 왔는데, 이는 회사지배를 위하여 필요한 자본의 규모를 줄이는 방향 으로 나가고 있음을 말해준다.
그러나 현재 이러한 1주1의결권 원칙이 과연 가장 이상적인 주주 의결권의 형태인가에 대해서는 많은 논란이 있고 이것은 앞에서 논 의한 대리비용 이론의 한계와도 관련되어 있다. 이러한 대리비용이 론에 대해 앞에서는 거래비용 경제학과 행동경제학의 관점에서 그 한계를 살펴보았다면 이하에서는 현재 가장 바람직하다고 알려진 1 주1의결권 원칙의 관점에서 살펴보기로 한다.
(2) 1주1의결권 원칙과 CEM에 대한 우리나라 법의 태도
현재 우리나라의 다수의 입장은 회사법의 ‘단체법적 본질’을 강조 하며 이에 대한 당연한 논리로 ‘주주평등의 원칙’을 구현하기 위해
‘1주1의결권 원칙’을 정관으로도 달리 정할 수 없는 강행법규로 보고 있다. 그러나 여기서 말하는 ‘단체법적 본질’이 의미하는 바가 무엇 인지에 대한 시원한 설명 없이 우리나라 회사법학은 단체법이라는 도그마에서 벗어나지 못하고 있다. 미국이나 일본에서는 이미 의결 권에 있어서 다양한 종류의 보통주를 인정하고 있으므로 이러한 것 이 법리적으로 불가능하다는 주장은 더 이상 의미가 없고, 결국 1주 1의결권이나 주주평등의 원칙은 선험적으로 주어진 것이라기보다는 정책적 판단에 근거하여 그 선택 여부를 결정할 사항이다.240)
또한 현재 제기되고 있는 기업집단의 최대 문제점은 그룹의 총수 인 지배주주가 주식 피라미딩과 계열사 간 출자를 통해 발생하는
‘현금흐름(cash flow right) 또는 소유권(ownership)’과 ‘의결권(voiting
right)또는 지배권(control)’의 괴리, 즉 소유-지배괴리를 근간으로 적
은 지분만 소유한 상태에서 기업집단 전체를 지배함으로써 발생하
240)김화진･송옥렬, 앞의 책, p.376.
는 지배주주(또는 경영자)와 일반주주 사이의 ‘대리문제’이다.241) 그리 고 이러한 대리문제는 원래 회사법의 강화를 통한 시장감시기능으 로 방지해야 하나 기업집단은 소유권과 지배권의 괴리로 인해 적은 지분으로 이미 상당한 지배권을 유지하고 있으므로 외부의 적대적
M&A 위협인 자본시장으로부터의 감시기능이 약화되어 있어 시장기
능만으로는 해결할 수 없고 따라서 ‘출자’ 등의 소유구조에 대한 직 접적 규제를 통해 실질 소유권을 초과하는 의결권 행사를 억제하는 것이 타당한 정책 목표가 될 수 있다는 것이다.
특히 소유와 지배의 괴리를 야기하는 수단들은 대부분 주식 피리 미딩, 상호출자, 차등의결권, 황금주, 의결권 상한설정(voting caps) 등242)인데 이러한 것들은 결국 경영권 방어수단으로 활용될 수 있 는 것들이므로 소유와 지배의 괴리로 인한 대리비용의 발생에만 관 심을 가지고 있는 경우에는 경영권 방어수단들의 도입 자체가 어려 울 것이다.
이러한 관점에서는 현재 재계에서 경영권 방어장치를 도입하려는 것은 결국 사적이익을 위해 경영권을 지키려는 것이고 오히려 경영 권 방어장치가 없어도 기업집단에 소속되어 있는 회사들은 순환출 자나 기타 복잡한 소유구조에 의해 적대적 M&A의 위협에서 벗어나 있기 때문에 정부는 기업집단의 소유구조를 더욱 단순화하여 자본 시장에서의 적대적 M&A가 실질적으로 경영자 통제기능을 할 수 있 도록 해야 한다고 한다.243)
241)김학연 ｢공정거래법상 지주회사 규제｣, 지주회사와 법, 서울대학교 금융법 센터, 2007; 공정위 KFTC 경쟁이슈 04-04
242) Morten Bennedsen, “Ownership structure and economic performance of European corporations,” Centre for Economic and Business Research, June 2007, p.19.
243)기업집단의 형성과정에서는 지배권의 형성과 실제 지배권 형성에 투입되는 자