2019.2.25(월) 현 지 정 보 뉴 욕 사 무 소
‘필립스 곡선’에 대한 Williams 뉴욕연준 총재의 견해
◈ 윌리엄스 뉴욕연준 총재가 2.22일 Chicago Booth 주최 US Monetary Policy Forum 에서 논평*한 내용을 정리
* 동 포럼에서 발제된「Prospects for Inflation in a High Pressure Economy: Is the Phillips Curve Dead or Is It Just Hibernating?」(Peter Hooper, Frederic Mishkin, Amir Sufi)에 대해 윌리엄스 총재가 토론자로 나서서 논평
(Daly 샌프란시스코연준 총재도 논평하였는데 동 내용은 <참고 1> 참조)
1. 발제 논문의 주요 내용
□ 인플레이션에 대한 실업률의 영향이 미미해짐에 따라 필립스 곡선*이 평탄 해졌으나 실업률이 크게 낮아지면 인플레이션은 확대되는 비선형성이 존재
* 실업률과 인플레이션 간에 역의 관계를 나타내는 곡선(일반적으로 우하향)
□ 인플레이션의 경기민감도
(sensitivity to the business cycle)및 지속성
(persistency)이 둔화
□ 연준은 tight한 고용시장 상황에서의 인플레이션 확대 가능성에 유의해야 하며 기대인플레이션의 안착상태가 당연히 지속될 것으로 여기면 안 됨
2. 윌리엄스 총재의 논평 내용
( 필립스 곡선의 평탄화 요인)
□ 1961 년 이후의 기간을 1961~1987년과 1988~2017년으로 구분하여 분석*해 보면 실제 필립스 곡선의 평탄화와 인플레이션의 지속성 약화**가 나타남
* Core PCE Inflation을 종속변수로 하고 실업률갭, 인플레이션 시차변수(4개), 상수항 을 독립변수로 하여 회귀분석
** 기대인플레이션 안착이 인플레이션의 지속성 약화에 기여한 것으로 볼 수 있으나 필립스곡선의 평탄화와 연관이 있는지는 불분명
□ 필립스 곡선이 평탄해진 배경으로는 공급충격, 상품시장 및 공급체인의 글로 벌화, 소비시장 구조의 변화
(아마존 등 온라인 쇼핑몰)를 들 수 있음
o 이처럼 글로벌화되고 경제가 빠르게 변하는 상황에서는 수요에 의한 인플 레이션 움직임에 초점을 두는 필립스 곡선 모형의 적합성이 약화
( 경기민감 인플레이션: 필립스 곡선의 평탄화 및 비선형성이 나타나지 않음)
□ 공급충격, 국제교역, 시장구조의 변화 등으로부터 영향을 크게 받지 않고 경 기에 민감한 그룹
(주로 서비스 부문)만을 대상으로 한 인플레이션
(CSI; Cyclically Sensitive Inflation)을 이용하여 분석해 보면 필립스 곡선이 여전히 유효
o 또한 CSI를 이용한 분석에서는 실업률이 낮아질수록 인플레이션이 더욱 확 대되는 비선형성도 드러나지 않음
→ 고용과 인플레이션 간의 근본적인 역
(trade-off)의 관계에는 변화가 없음
( 인플레이션 지속성 둔화)
□ 그러나 인플레이션의 지속성은 CSI를 이용한 분석에서 더욱 둔화되는 것으 로 나타나 인플레이션 동학에 의미 있는 변화가 있는 것은 분명한 사실임 o 지속성 둔화는 일시적인 충격이 인플레이션 기대에 각인되지 않고 인플레
이션에 비교적 단기간 동안만 영향을 미치게 됨을 의미하는데 이는 경제 및 통화정책에 매우 우호적인 변화인 것으로 평가
( 기대인플레이션을 연준 목표수준에 안착시키는 문제)
□ 매우 tight한 노동시장이 인플레이션 재개와 기대인플레이션 상승으로 귀결 될 가능성을 경계해야 한다는 발제논문 주장에 동의하며,
한편으로는 기대인플레이션이 지나치게 낮은 수준에 머물며 연준 목표수준에 안착되지 못할 가능성에 대해서도 역시 경계할 필요
o 금번 확장기 동안 PCE 인플레이션의 평균은 연준 목표치
(2.0%)를 상당폭 하 회하는 1.5% 정도인데 인플레이션의 지속적인 연준 목표치 하회*는 기대인 플레이션의 2% 안착
(anchor)을 저해할 우려**
* 이는 낮은 중립금리 환경에서 금리하한의 제약으로 경기하강에 대한 중앙은행의 대
( 통화정책 체계에 대한 시사점)
□ 기대인플레이션 안착 관련 리스크로 인해 현재의 인플레이션 타겟팅 체계에 대한 재평가 필요성이 제기되며, 실제로 인플레이션 목표 달성과 기대인플레 이션 안착에 보다 효과적인 대안이 모색되고 있는 상황
o 연준은 금년중 현재의 통화정책 체계에 대한 평가를 진행할 예정*
* <참고 2>‘연준의 통화정책 전략, 수단, 커뮤니케이션 방법에 대한 평가’참조
<참고 1>
Daly 샌프란시스코연준 총재의 논평
□ 필립스곡선이 여전히 유효하며 기대인플레이션이 안착된 상황에 안주(complacent) 해서는 안 된다는 점에 동의
□ 다만 불확실한 현실에서는 이론과 실제 데이터 간 차이를 잘 구분할 필요가 있 으며 기대인플레이션이 목표수준을 상회하는 상황뿐만 아니라 하회하는 상황에 대해서도 유의할 필요(vigilant about upside and downside risk)
□ 고용시장 상황이 임금에 미치는 영향과 임금이 인플레이션에 미치는 영향이 다양한 요인들로 인해 약화되었을 가능성
o 우선 고용이 임금에 미치는 영향이 약화된 요인으로는 명목임금 하방경직성 (downward nominal wage rigidity)의 약화, 노조의 협상력 약화, 계측하기 어려운 보상의 확산을 들 수 있음
o 임금이 인플레이션에 미치는 영향이 약화된 요인으로는 기대인플레이션의 안착, 생계비조정*(Cost-of-living adjustment; COLA)의 축소 등을 들 수 있음
* 임금, 사회보장연금 등을 인플레이션에 연동시켜 자동적으로 조정하는 제도
□ 앞으로 임금상승세는 확대되겠지만 1980년대 이후 임금과 인플레이션 관계가 약화되고 있는 점에 유의할 필요
o 아울러 Core 인플레이션 상승에 큰 영향을 미쳤던 의료비 상승세가 2010년대 들어 약화된 점에도 유의
<참고 2>
연준의 통화정책 전략, 수단, 커뮤니케이션 방법에 대한 평가
◈ 2.22일의 US Monetary Policy Forum에서 필립스 곡선에 대한 발표 및 토론에 이어, 연 준이 현재 진행중인 통화정책체계에 대한 평가와 관련하여 Clarida 연준 부의장이 기조 연설(key note speech)한 내용을 정리
1. 연준의 통화정책체계 평가 배경
□ 중립금리 하락, 필립스 곡선 평탄화 등 여건의 변화에 따라 향후 연준이 양대책무 (dual mandate)를 원활히 달성할 수 있도록 현 정책체계를 점검하고 발전방안을 모색 o 중립금리의 하락으로 앞으로 경기하강 전환시 정책금리가 실효하한(effective
lower bound)에 도달하게 될 가능성이 증대
o 평탄화된 필립스 곡선*으로 기대인플레이션 상승시 이를 되돌리는 비용이 커지는 단점으로 인해 기대인플레이션의 연준 목표수준(2%) 안착이 매우 중요해짐 * 한편 완화정책을 통해 경기회복(실업률 하락)을 도모해도 인플레이션을 야기할 우려가
적어 경기침체기에 적극적인 통화정책 추진이 가능한 장점도 있음(double-edged sword)
2. 평가 항목
(통화정책 전략) 연준이 앞으로도 기존의 통화정책 전략(strategy)으로 양대책무를 잘 달성할 수 있을 것인지, 그간 인플레이션의 목표치 하회를 뒤집을 수 있는 전략을 고려해야 하는지 여부에 대해 평가
o 금리의 실효하한으로 인해 인플레이션의 지속적인 목표치 하회 가능성이 높아 졌으며 이로 인해 기대인플레이션도 연준 목표치를 하회할 우려
o 인플레이션이 목표치로부터 벗어날 경우 이를 보완하기 위해 수년의 기간을 대상으로 평균 인플레이션 목표제(average inflation targeting), 물가수준 목표제
(price-level targeting) 등을 채택하는 방안을 고려할 수 있을 것임(makeup strategy*) * 인플레이션의 지속적인 목표치 하회시 미래의 인플레이션은 2%를 초과토록 할 것인데, 이때 실제 연준이 인플레이션 2% 초과를 용인할 것인지에 대한 대중의 신뢰와 관련하여 동태적 비일관성(time inconsistency) 문제를 해결해야 하는 과제가 있음
(통화정책 수단) 기존 정책수단의 확충 필요성 및 방안에 대해 평가
o 금융위기 이후 제로금리 상황에서 연준이 도입한 대차대조표 정책(balance sheet policy)과 포워드 가이던스(forward guidance)의 효과성을 평가하고, 일본은행이 시
(커뮤니케이션 방법) 현행 및 과거의 커뮤니케이션 방법들을 평가하고 추가적인 커뮤니케이션 방안에 대해 검토
o 정책수단 간 조정(coordination), 통화정책과 금융안정의 연계 개선을 위한 방안 등을 검토
3. 향후 일정
□ ① 각계 의견 수렴을 위한 지역연준(댈러스-19.2월, 미네아폴리스-4월 등)의 town-hall style“Fed Listen”, ② Conference(Fed Chicago, 6.4~5일) 등을 바탕으로 ③ 연준이 금년 중반경부터 통화정책체계에 대한 자체 평가를 시작
o 연준은 평가 결과를 2020년 상반기 중에 공개할 예정
