Market Efficiency of Nonferrous Metal Market

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비철금속 시장의 효율성 검정 연구

오선아¹⁾* · 이슬기²⁾

Market Efficiency of Nonferrous Metal Market

Sunah Oh

*

and Sul-Ki Yi

Abstract : Due to their broad uses in industry as raw materials, stable supply of nonferrous metals is important.

It is necessary to check the efficiency of those markets since stable supply can be achieved only in the efficient market. In the light of the efficient market hypothesis, the market efficiency of nonferrous metals was thus investigated through cointegration and causality analysis. The spot prices of copper, lead, zinc, nickel, aluminum and tin over the period January 1990 to December 2009 were analyzed to investigate the efficiency. As results, we could find out the long-run equilibrium and at least one causal relationship among metals prices. In addition, tin prices were cointegrated with all other prices and copper prices were caused by all other metals prices, and consequently inefficiency of tin market in the long-run and copper market in the short-run was observed. In conclusion, since the possibility that nonferrous markets act inefficiently is higher than before, more efforts to gather the information on those markets for trading and investment are needed.

Key words : Nonferrous Metal Market, Market Efficiency, Cointegration, Causality

요 약 : 비철금속은 국가 기간산업에서 IT산업에 이르기까지 폭넓게 사용되는 원자재로서 안정적인 공급이 필수적이다. 이를 위해서는 가격의 예측이 필요하므로 시장의 효율성을 살펴볼 필요가 있다. 이에 본 연구에서는 공적분 모형과 인과관계 모형을 이용하여 국제 비철금속 시장의 효율성을 검정하였다. 1990년부터 2009년까지 의 구리, 납, 아연, 니켈, 알루미늄, 주석의 월별 국제 가격에 대하여 분석한 결과 모든 금속의 가격이 다른 금속의 가격과 공적분이 성립하며 인과관계를 나타내고 있어 최근의 비철금속 시장은 비효율적 시장임을 확인하였다.

특히 주석의 가격은 모든 금속의 가격과 각각 공적분이 성립하였으며, 구리 가격의 변동량은 모든 금속 가격의 변동량에 영향을 받는 것으로 나타나 장기적으로는 주석 시장이, 단기적으로는 구리 시장이 상대적으로 더 비효 율적인 시장으로 추정되었다. 이러한 결과는 비철금속 시장의 가격이 과거에 비하여 다른 비철금속 시장 가격에 영향을 많이 받고 있어 시장 비효율성이 발생할 가능성이 높기 때문에 향후 투자와 거래에 있어서 정보 교환에 많은 노력이 필요함을 의미한다.

주요어 : 비철금속 시장, 시장효율성, 공적분모형, 인과관계 모형

2010년 7월 5일 접수, 2010년 8월 18일 채택 1) 서울대학교 경제연구소

2) 기초전력연구원

*Corresponding Author(오선아) E-mail; [email protected]

Address; Institute of Economics Research, Seoul National University

서 론

비철금속은 기계, 철강, 화학, 조선 등의 국가 기간산 업에서 이용되는 동시에 건설, 철도, 전기･통신 등의 사 회 인프라 구축의 원자재로도 활용되고 있으며 최근에는 IT산업에 이르기까지 용도가 확대되고 있다. 특히 자동 차, 가전제품 등 생활필수품을 생산하는 원자재로도 사

용되고 있어 생활이 윤택해짐에 따라 금속에 대한 수요 는 더욱 늘어날 전망이다. 때문에 많은 국가들이 비철금 속 자원을 선점하기 위해 다양한 노력을 하고 있으며 자 원을 국유화 하고자 자원개발에 투자하고 있다. Table 1 과 같이 국내 비철금속의 생산은 소비량에 못 미치며 알 루미늄은 전량 수입하는 등 평균 자급률이 50% 수준에 불과하다. 이에 우리나라는 비철금속 자원의 안정적인 확보를 위해 자원부국과의 자원외교 강화, 정부 간 협력 채널 구축, 민관합동조사단 파견을 통한 신규광산 발굴, 금속자원개발사업과 플랜트산업 동반진출 확대, 금속자 원시장 동향 모니터링 강화 등을 실시하고 있다.

이러한 자원 확보 정책을 위해서는 시장 가격에 대한 예측이 필수적이며 가격을 예측하기 위해서는 해당 시장 연구논문

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Table 1. Demand and Supply of Nonferrous Metals in Korea (Unit: Thousand ton,%)

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

Consumption 2,477 2,757 2,793 2,985 3,015 2,940 2,853 2,674 2,782

Production 1,196 1,337 1,379 1,399 1,417 1,484 1,528 1,552 1,497

Import 2,118 2,423 2,513 2,770 2,815 2,870 2,971 2,932 2,932

Export 963 1,174 1,471 1,702 1,643 1,690 1,769 1,831 1,832

Production

/Consumption 48.3 48.5 49.4 46.9 47.0 50.5 53.5 58.0 53.8

Fig. 1. Nonferrous metal prices of LME.²⁾ 이 효율적 시장인지에 대한 검정이 필요하다. 효율적 시

장은 Fama(1965)에 의해 “개별주식의 미래 시장가치를 예측하고자 적극적인 경쟁을 벌이는 수많은 지적 참가자 들이 수입극대화를 위해 참여하는 곳이면서, 동시에 모 든 참가자들이 중요한 최신 정보를 거의 자유롭게 입수 할 수 있는 곳”으로 정의되었다. 또한, “효율적 시장에서 는 다수의 지적 참가자들 간에 경쟁이 벌어지는 가운데, 이미 발생한 사건이나 앞으로 발생할 것으로 예상되는 모든 사건에 의한 정보 효과는 항상 개별주식의 현재가 격에 이미 반영되어 있게 된다. 다른 말로 하면, 효율적 시장에서는 주식의 시장가격이 언제나 내재가치에 대한 훌륭한 추정치가 된다.”¹⁾고 하였다.

즉, 효율적 시장이란 모든 관련된 정보를 완전하면서 도 정확하게 가격에 반영하여 사회전체의 효용이 극대화 되도록 자원이 배분되는 시장으로 정의할 수 있다. 이러 한 맥락에서 효율적 시장의 가격은 다른 추가적인 정보 에 의해 장기적이고 영구적인 영향을 받지 않으며 충격 이 발생하는 경우 원래의 가격으로 빠르게 회귀하는 랜 덤워크(Random Walk)의 형태를 보이게 된다. 반면 한 재화의 가격 변화에 대한 정보가 다른 재화의 가격에 영 향을 미친다면 그 재화의 시장을 비효율적 시장이라고 할 수 있다. 따라서 가격 사이의 장기적인 균형관계와 인 과관계를 살펴보는 것은 시장의 효율성을 알아볼 수 있 는 지표가 된다.

이에 본 연구에서는 공적분 분석과 인과관계 분석을 이용하여 1990년 1월부터 2009년 12월까지 20년간의 기간에 대해 비철금속 중 대표적으로 사용되고 있는 구 리, 납, 아연, 니켈, 알루미늄, 주석의 여섯 가지 금속 시 장에 대하여 효율적 시장 가설을 검정하였다. 분석 자료 는 비철금속의 대표적 거래시장인 LME(London Metal Exchange)의 월별 현물 가격 자료를 사용하였다(Fig. 1).

1) Fama(1965), p.56. 번역인용

선행연구

비철금속의 효율적 시장 가설에 대한 초기 연구인 Goss (1983)은 1971년부터 1979년 기간 동안 LME 시장의 구리, 아연, 납, 주석의 선물가격에 대하여 효율성 검정 을 실시하였다. 분석방법으로는 현재의 예측오차(선물가 격과 현물가격의 차이)와 과거의 관련 상품 예측오차간 의 회귀분석을 이용하였다. 즉, 예를 들어 구리의 현재 예측오차가 구리, 아연, 납, 주석의 과거 예측오차에 영 향을 받지 않는 경우 구리의 시장을 효율적이라 판단하 였다. 이러한 분석 결과 구리, 아연, 납, 주석의 선물시장 이 모두 비효율적인 것으로 나타났다.

이후 MacDonald and Taylor(1988)는 금속의 현물(또 는 선물)가격이 다른 금속의 현물(또는 선물)가격과 공 적분 관계가 성립하는 경우 시장이 비효율적임을 나타낸 다고 제안하였다. 이를 이용하여 1976년 1월부터 1985 년 10월의 기간에 대하여 아연, 납, 주석의 월별 LME 현물가격에 대해 분석한 결과 세 금속 모두 공적분관계 가 없는 것으로 나타나 아연, 납, 주석의 LME가격이 효 율적 시장이라는 근거를 발견하였다. 반면 Jones and Uri

2) 자료출처: 한국비철금속협회

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(1990)은 미국의 아연, 납, 주석 가격에 대한 공적분 분 석 결과 1964년 1월부터 1987년 12월까지의 기간에 대 하여 납 가격이 주석 가격 및 아연가격과 각각 공적분 관계가 성립하여 MacDonald and Taylor(1988)의 연구 와 달리 미국의 아연, 납, 주석 현물시장은 비효율적이라 는 결론을 내렸다.

한편 Chowdhury(1991)는 다른 금속 가격과의 공적분 관계가 성립하는 경우 시장이 비효율적임을 나타내지만 동일한 금속의 현물가격과 선물가격이 공적분 관계가 성 립하는 경우에는 효율적 시장이라고 설명하였다. 이를 이용하여 1971년부터 1988년 기간 동안 구리, 아연, 납, 주석의 LME 현물 가격과 선물 가격의 공적분 검정 결 과 모든 금속에 대하여 공적분이 성립하지 않아 비효율 적 시장임을 제시하였다. 그리고 Kenourgious and Samitas (2004)는 LME의 구리 선물가격에 대한 시장효율성과 불편성의 결합가설을 검정하였다. 1989년 1월 3일부터 2000년 4월 30일까지의 일별 현물가격, 선물가격(3개월 만기), 선물가격(15개월 만기) 등 세 가지 가격을 고려하였 다. 분석 결과 15개월 만기 선물가격은 현물시장 가격과 공적분 관계를 형성하지 않아 비효율적이고 미래의 현물 가격 추정량에 편의가 있는 반면 3개월 만기 선물가격은 공적분이 성립하는 효율적시장이라는 결론을 제시하였다.

이와 같이 기존연구는 MacDonald and Taylor(1988) 이후 현물가격의 효율성 검정을 위해서는 관련 금속 가 격과의 공적분 검정을, 선물가격의 효율성 검정을 위해서 는 동일한 금속의 현물가격과 공적분 검정을 일반적으로 이용하고 있다. 분석 자료 역시 비철금속의 거래의 대표 적 시장인 LME의 가격을 주로 대상으로 하고 있다. 그러 나 분석 결과에 있어서는 분석 기간 및 분석 자료에 따라 효율적 시장과 비효율적 시장이 혼재되어 있는 것을 볼 수 있다. 이에 본 연구에서는 1990년 이후 현물시장에 대 한 효율성 검정을 통해 이전 기간에 대한 MacDonald and Taylor(1988)의 연구 결과와 비교하고자 한다.

방법론

선행연구에서 정리한 바와 같이 공적분 검정 모형은 시 장의 효율성을 검정하는 대표적인 모형이다. 공적분 관계 는 개별적인 시계열들이 단위근³⁾을 갖는 불안정 시계열 이지만 그들 사이에 안정적인 시계열을 생성하는 선형결 합(linear combination)이 존재하는 경우를 의미한다. 즉, 시계열 변수 _ _가 모두 하나의 단위근을 갖는 I(1)의

3) 단위근에 대한 자세한 설명은 Dickey, D.A. and Fuller, W.A.(1981) 참조

불안정 시계열일 때 두 변수의 선형결합 _ _ _ 가 단위근이 존재하지 않는 I(0)가 되게 하는 가 존재하는 경우가 발생할 수 있다. 이 때 두 시계열 간에는 공적분 이 성립한다고 정의하며 대상 시계열 변수들 간에 안정 적인 장기균형관계가 존재한다는 것으로 해석할 수 있 다. 이에 본 연구에서는 다음과 같은 식 (1)의 공적분 검 정을 이용하여 시장의 효율성을 분석하였다.

∆_ _{  }_{  }^{  }



^^^∆^{  }^^^^^{ }^⁽¹⁾

이와 같이 각 변수가 단위근을 갖는 시계열일 경우 공 적분 검정을 통한 효율성 검정은 장기적 관점에서의 시 장 효율성을 검정하게 된다. 이에 본 연구에서는 변수의 차분값에 대한 Granger 인과관계 분석을 통하여 단기적 관점에서의 시장 효율성을 검정하였다. Granger 인과관 계 검정은 두 변수 _와 _를 이용해 두 회귀방정식을 식 (2)와 같이 대칭적으로 설정한다.

∆__{  }



^ ^^^∆^{  }^_{  }



^ ^^^∆^{  }^{ }^

∆__{  }



^ ^^^∆^{  }^_{  }



^ ^^^∆^{  }^{ }^ ⁽²⁾

이 때 각각 _ 또는 _ 이라는 제약을 부여했을 때 (_)와 그렇지 않았을 때(_)의 SSE(Sum of squared error)값을 이용하여 식 (3)의 F검정으로서 귀무가설을 검 정한다.

_{ }

_ 

_^_

(3)

n: 총 관측치

k: 제약조건이 없을 때 회귀계수의 수 q: 제약조건하에서 회귀계수의 수

즉, 식 (3)의 F검정을 통해 총 4가지 경우의 결과가 도 출되며, 각각의 경우가 갖는 의미는 다음과 같다.

_  기각, _  기각하지 못함 : 인과관계는 _에서 _쪽으로 일방통행적

_  기각하지 못함, _  기각 : 인과관계는 _에서 _쪽으로 일방통행적

_ 과 _  모두 기각 : 인과관계는 쌍방으로 발생

_ 과 _  모두 기각하지 못함 : 두 변수는 상호 독립적임

(4)

Table 2. Unitroot test results of variables

Variable Test Level First difference

Copper ADF 0.22 (0.75) -4.50 (0.00)***

PP 0.33 (0.77) -120.70 (0.00)***

Lead ADF -0.05 (0.67) -5.24 (0.00)***

PP -0.48 (0.57) -168.87 (0.00)***

Zinc ADF -0.64 (0.44) -4.22 (0.00)***

PP -1.05 (0.46) -168.20 (0.00)***

Nickel ADF -0.01 (0.68) -6.02 (0.00)***

PP -0.21 (0.64) -165.03 (0.00)***

Aluminum ADF -1.06 (0.26) -5.58 (0.00)***

PP -2.07 (0.32) -130.15 (0.00)***

Tin ADF 0.43 (0.81) -4.89 (0.00)***

PP 0.32 (0.77) -158.10 (0.00)***

P-value in parentheses

*, **, *** indicate a 10%, 5%, 1% significance level, respectively

Table 3. Cointegraton test results of variables

Variable Copper Lead Zinc Nickel Aluminum

Copper - - - - -

Lead -4.22 (0.01)*** - - - -

Zinc -2.76 (0.38) -3.22 (0.18) - - -

Nickel -0.94 (0.98) -3.37 (0.13) -3.88 (0.04)** - -

Aluminum -3.70 (0.06)* -3.46 (0.11) -3.44 (0.11) -4.39 (0.01)*** - Tin -3.52 (0.09)* -4.65 (0.00)*** -3.84 (0.04)** -3.75 (0.05)* -3.57 (0.09)*

분석결과

공적분 검정에 앞서 LME시장의 비철금속 가격에 대 한 단위근 검정을 실시하였다. 대표적인 단위근 검정 방 법인 ADF와 PP를 사용한 분석결과 Table 2와 같이 모 든 금속의 가격이 수준변수에서는 단위근이 존재하지만 1차 차분 변수에서는 단위근이 존재하지 않음을 확인하 였다⁴⁾. 즉, 모든 금속의 가격 자료가 I(1)의 자료이므로 공적분 분석을 실시하여 장기적 균형관계를 검정하였다.

각 금속 가격의 모든 조합에 대한 공적분 검정 결과는 Table 3과 같이 추정되었다. 구리 가격의 경우 납과 알 루미늄 및 주석 가격과 각각 공적분이 성립하였으며 납

4) ADF 검정 방법은 Dickey, D.A. and Fuller, W.A.(1981)참조 PP 검정 방법은 Phillips, P. and Perron, P.(1988)참조

가격은 구리와 주석의 가격과 공적분이 성립하였다. 아 연의 가격은 니켈과 주석의 가격과 공적분이 성립하였으 며 니켈의 가격은 아연과 알루미늄 및 주석 가격과 각각 공적분이 성립하였다. 한편 주석 가격의 경우 모든 금속 의 가격과 공적분이 성립하는 것을 확인하였다. 즉, 공적 분 검정을 통한 분석 결과 국제비철금속 시장은 금속의 종류에 따라 차이는 존재하지만 모든 금속의 가격이 다 른 금속의 가격과 장기적인 균형관계가 성립하는 것으로 나타났다. 이는 비철금속 시장이 비효율적 시장으로 볼 수 있는 1차적 조건이 성립함을 의미하며 특히 모든 금 속의 가격과 장기적 균형관계가 성립하는 주석 시장이 상대적으로 더 비효율적임을 나타낸다.

다음으로 본 연구에서는 변수간의 인과관계 분석을 통 하여 비철금속간의 관계를 분석하였다. 단위근이 존재하

(5)

Table 4. The results of causality analysis

Variables Null Hypothesis Optimal

lag

F-statistics (P-value) Copper

-Lead

Copper price does not Granger cause lead price

4 0.25 (0.91) Lead price does not Granger cause copper price 3.31 (0.01)***

Copper -Zinc

Copper price does not Granger cause zinc price

4 2.03 (0.09)*

Zinc price does not Granger cause copper price 6.89 (0.00)***

Copper -Nickel

Copper price does not Granger cause nickel price

2 1.91 (0.15) Nickel price does not Granger cause copper price 4.34 (0.01)***

Copper -Aluminum

Copper price does not Granger cause aluminum price

4 1.76 (0.14) Aluminum price does not Granger cause copper price 3.04 (0.02)**

Copper -Tin

Copper price does not Granger cause tin price

3 1.92 (0.13) Tin price does not Granger cause copper price 6.62 (0.00)***

Lead -Zinc

Lead price does not Granger cause zinc price

4 0.99 (0.42) Zinc price does not Granger cause lead price 1.13 (0.34) Lead

-Nickel

Lead price does not Granger cause nickel price

4 2.80 (0.03)**

Nickel price does not Granger cause lead price 1.90 (0.11) Lead

-Aluminum

Lead price does not Granger cause aluminum price

4 0.77 (0.55) Aluminum price does not Granger cause lead price 5.57 (0.00)***

Lead -Tin

Lead price does not Granger cause tin price

3 8.12 (0.00)***

Tin price does not Granger cause lead price 5.18 (0.00)***

Zinc -Nickel

Zin price does not Granger cause Nickel price

3 0.56 (0.64) Nickel price does not Granger cause zinc price 1.46 (0.23) Zinc

-Aluminum

Zin price does not Granger cause aluminum price

3 10.05 (0.00)***

Aluminum price does not Granger cause zinc price 3.06 (0.03)**

Zinc -Tin

Zin price does not Granger cause tin price

3 1.41 (0.24) Tin price does not Granger cause zinc price 6.86 (0.00)***

Nickel -Aluminum

Nickel price does not Granger cause aluminum price

4 3.61 (0.01)***

Aluminum price does not Granger cause Nickel price 2.51 (0.04)**

Nickel -Tin

Nickel price does not Granger cause tin price

3 2.03 (0.11) Tin price does not Granger cause Nickel price 7.37 (0.00)***

Aluminum -Tin

Aluminum price does not Granger cause tin price

4 3.00 (0.02)**

Tin price does not Granger cause aluminum price 3.62 (0.01)***

는 경우 공적분 검정을 통한 효율성 검정은 장기적 관점 에서의 시장 효율성을 검정하게 된다. 이에 본 연구에서 는 변수의 차분값에 대한 인과관계 분석을 통하여 단기 적 관점에서의 시장 효율성을 검정하였다. 즉, 각 자료를 차분하여 단위근이 없는 변동량 변수간의 인과관계 검정 을 실시하였다. 각 변수간의 인과관계분석 식의 전체 추

정 결과는 Table 4와 같으며 각 금속 가격의 변동에 원 인이 되는 금속을 표현하기 위해 Table 5와 Fig. 2와 같 이 요약하였다.

인과관계 분석 결과 공적분 검정결과와 동일하게 금속 별로 차이는 있으나 모든 금속의 가격 변동량은 다른 금 속의 가격 변동량에 영향을 받는 것으로 추정되었다. 특

(6)

Table 5. Summary of casuality analysis results Variables Granger Causes

Copper Lead, Zinc, Nickel, Aluminum, Tin

Lead Aluminum, Tin

Zinc Copper, Aluminum, Tin Nickel Lead, Aluminum, Tin Aluminum Zinc, Nickel, Tin

Tin Lead, Aluminum

Fig. 2. Summary of casuality analysis results.

히 구리 가격의 변동량은 다른 금속의 가격 변동량에 모 두 인과되는 것으로 나타났다. 그리고 납 가격은 알루미 늄과 주석의 가격, 아연은 구리, 알루미늄과 주석의 가 격, 니켈은 납과 알루미늄과 주석의 가격, 알루미늄은 니 켈과 알루미늄과 주석의 가격, 주석은 납과 알루미늄 가 격에 인과되는 것으로 나타났다. 즉, 구리의 가격이 다른 금속 가격에 가장 많은 영향을 받고 있으며 이는 단기적 관점에서 상대적으로 더 비효율적인 시장임을 의미한다.

결 론

본 연구에서는 공적분 모형과 인과관계검정 모형을 이 용하여 1990년부터 2009년까지의 구리, 납, 아연, 니켈, 알루미늄, 주석 등 6개 국제 비철금속 시장의 효율성을 검정하였다. 공적분 분석 결과 모든 금속의 가격이 다른 금속의 가격과 공적분이 성립하는 것으로 추정되었으며 특히 주석의 가격은 모든 금속 가격과 공적분이 성립하 여 장기적 균형관계가 존재하는 것으로 나타났다. 또한 각 금속 가격의 차분값을 이용한 인과관계 분석 결과 모 든 금속 가격이 다른 금속 가격의 변동에 영향을 받는 것으로 추정되었으며 특히 구리 가격의 변동량은 모든 금속 가격의 변동량에 영향을 받는 것으로 나타났다. 즉,

모든 금속이 비효율적 시장이며 장기적으로는 주석 시장 이, 단기적으로는 구리 시장이 다른 금속에 비해 상대적 으로 더 비효율적인 시장임을 확인하였다.

특히 분석결과 주석과 구리 시장이 비효율적으로 나타 난 것은 다음과 같이 해석할 수 있다. 다른 금속에 비하 여 주석의 수요는 크지 않지만 주요 용도는 전자제품 회 로 용접으로, 세계적으로 전자제품의 생산이 많이 늘어 남에 따라 수요가 크게 증가하고 있다. 반면 주석생산은 중국의 생산량이 세계 총 생산량의 1/3정도를 차지하고 있으며 다음으로 인도네시아 페루, 브라질, 볼리비아 등 에 분포되어 있고 이 5개국의 생산량이 세계 생산량의 86%를 차지하고 있어 지역적으로 편중되어 있다. 즉, 생 산국의 사정에 따라 가격변동의 주요 요인이 결정되며 다른 금속보다 가격변동이 심한 것으로 알려져 있어 이 에 따른 정보의 비대칭성이 존재하는 것으로 해석 할 수 있다. 또한 구리는 비철금속을 대표하는 금속으로 구리 의 가격은 경기를 나타내는 지표로 사용될 만큼 다양한 요소를 반영하고 있기 때문에 다른 금속에 비해 구리의 가격이 많은 금속의 가격에 영향을 받는 것으로 보인다.

이러한 결과는 MacDonald and Taylor(1988)의 결과 가 비철금속 시장이 효율적임을 보인 것과 반대로 과거 에 비하여 비철금속의 가격이 다른 비철금속의 시장 가 격에 영향을 받고 있음을 의미한다. 즉, 비철금속 시장은 추가적인 정보에 의해 가격이 쉽게 변동하며 장기적으로 지속될 수 있으며 이러한 가격의 변동은 금속 자원 확보 를 위한 프로젝트의 사업성뿐 아니라 경제적으로 생산이 가능한 가채광량에도 직접적인 영향을 줄 수 있다. 따라 서 향후 비철금속의 투자와 거래에 있어서 정보 교환에 많은 노력과 분석이 필요할 것으로 보인다.

참고문헌

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Dickey, D.A. and Fuller, W.A., 1981, “Likelihood Ratio Statistics for Autoregressive Time Series with a Unit Root,” Econometrica, Vol. 49, No. 4, pp. 1057-1072.

Fama, E.F., 1965, “Random Walks in Stock Market Prices,”

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Goss, B.A., 1983, “The semi-strong form efficiency of the London Metal Exchange,” Applied Economics, Vol. 13, No. 5, pp. 133-150.

Jones, J.D. Jones and Uri, N.D., 1990, “Market efficiency, spot metals prices and cointegration: Evidence for the USA, 1964-1987,” Resources Policy, Vol. 16, No. 4, pp.

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이 슬 기

2007년 서울대학교 지구환경시스템공학 부 학사

2010년 서울대학교 에너지시스템공학부 석사

현재 기초전력연구원 연구원 (E-mail; [email protected])

오 선 아

2001년 서울대학교 지구환경시스템공학 부 공학사

2006년 서울대학교 지구환경시스템공학 부 공학박사(지구환경경제학 전공)

현재 서울대학교 경제연구소 연구원 (E-mail; [email protected])

261-268.

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