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이 세 미
회 계 학 과
조선대학교 대학원
대리비용이 상장폐지에 미치는 영향 :코스닥 신규상장 기업을 중심으로
TheEf f e c to fAge nc yCos t sonDe l i s t i ngi nt hec a s eof KOSDAQ I PO Fi r ms
2 0 15 년 2월 2 5일
대리비용이 상장폐지에 미치는 영향 :코스닥 신규상장 기업을 중심으로
지도교수 김 문 태
이 논문을 경영학석사 학위신청 논문으로 제출함
이 세 미
회 계 학 과
조선대학교 대학원
20 1 4 년 1 1 월
이세미의 경영학 석사학위 논문을 인준함.
20 1 4 년 1 1 월
심사위원 조선대학교 교수 조승제 인 심사위원 조선대학교 교수 최성호 인 심사위원 조선대학교 부교수 김문태 인
조선대학교 대학원
목 차
표 목 차 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ⅰ ABSTRACT· · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ⅱ
제1장 서론 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 1
제2장 코스닥시장 및 대리인비용의 개요 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 3
제1절 코스닥 시장 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 3
1.코스닥시장의 의의 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 3
2.코스닥시장 상장의 장점 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 4
( 1)세제상 혜택 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 4
( 2)자금조달능력 증대 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 4
( 3)기업 홍보효과 및 공신력 제고 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 5
( 4)기타 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 5
3.코스닥시장의 상장폐지 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 6
4.상장페지 기준 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 7
5.상장페지 실질심사 주요기준 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 8
( 1)개별적 요건 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 8
( 2)종합적 요건 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 9
6.상장폐지 실질심사제도 개선점 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 11
제2절 대리인 비용 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·12
1.대리인비용의 의의 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 12
2.접대비의 의의 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 13
제3장 이론적 배경 및 선행연구 검토 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·15
제1절 대리인비용에 관한 선행연구 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·15
제2절 상장폐지에 관한 선행연구 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·24
제4장 연구방법론 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·28
제1절 연구가설의 설정 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·28
제2절 연구모형의 설계 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·29
1.연구모형의 설계 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 29
2.표본의 선정 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · 31
제5장 실증분석 결과 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·33
제1절 기술통계량 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·33
제2절 상관분석 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·35
제3절 평균차이분석 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·38
제4절 다중회귀분석 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·41
제6장 연구 결론 및 한계점 · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · · ·43
표 목 차
＜표 1＞ 상장폐지 실질심사 주요기준(개별적 요건)···8
＜표 2＞ 상장폐지 실질심사 주요기준(종합적 요건)···9
<표 3> 표본의 선정 ···32
<표 4> 주요변수의 기술통계량(n=967)···33
<표 5> 상관분석표(n=967)···35
<표 6> 평균차이분석 ···38
<표 7> 다중회귀분석 결과 ···41
ABSTRACT
TheEf f ectofAgency Cost son Del i st i ng i n t hecaseof KOSDAQ I PO Fi r ms
Lee, Se Mi Advisor : Prof. Kim, Moon-Tae, Ph. D Dept. of Accounting Graduate School, Chosun University
Abstract
Thisstudyistoexaminetherelationshipbetweentheagencycostsanddelisting ofinitialpublicofferings(IPO)firmsinKOSDAQ.
Considering from an agency theory, it lead to clearly inefficiency or perk consumption.Agents may shirk their responsibilities and notexertmuch effort toward the goals of the owners.Managers shirking has the potential to be extremely costly to firms.The otheragency problem is the perks thatmay be offered even iftheirdirectconsumption benefitsareoffsetby theircosts.Ang et. al(2000) calculated as the difference in dollar expenses between a firm with a certain ownership and managementstructure and the no-agency-costbase case firm. This measure captures excessive expenses including perk consumption.
Entertainmentexpendituresmustberelated to therevenueofthecorporation,but areusedinpersonalbenefit,makingtheslushfundandforcommission.
Thisstudyverifiedthehypothesesasfollows;
1)PrivilegedconsumptionbehaviorofKOSDAQ firmsisrelevanttothedelisting.
2)EntertainmentexpendituresofKOSDAQ firmsisrelevanttothedelisting.
3)WelfarecostsofKOSDAQ firmsisrelevanttothedelisting.
Totestthehypotheses,themodelsincludethesum ofentertainmentexpenditures and welfare costs(PERK).Also the testmodels contains other,big auditors(BIG), history ofengaging career(LONG),controlvariablessuch asfirm size(SIZE),debt ratio(DEBT),block-holders(BLOK).
This study shows the empiricalresults through statisticaldescriptive statistics, coefficient of correlation,mean difference analysis and the multiple regression tables.The testsample consists of967 firm-year data,selected from the KRX listedcompaniesofthefiscalyearduring1996-2011.
Theresultsofstudycanbesummarizedasfollows
Firstly, entertainment expenditures and welfare costs(PERK) effect on the delisting.
Second, the delisting firms pay entertainment expenditures and welfare costs(PERK)morethanlistingcompanies.
Additionally, entertainment expenditures and welfare costs(PERK) became gradually increased from t-1 to t+1 after initialpublic offerings(IPO) firms in KOSDAQ.
제1장 서론
기업규모가 확대되고 업무가 복잡해짐에 따라 생산과정에서 발생하는 모든 비용을 가장 효과적으로 통제할 수 있는 것으로서 소유와 지배가 분리된 경영구조가 나타난 다.소유와 지배가 분리된 경제조직은 전문경영체제를 도입하여 기업의 효율성을 증진 시킬 수 있는 반면에 그 경제조직에 관련된 이해당사자 간에 발생하는 이해상충의 문 제에 직면하게 된다.
소유와 경영의 분리라 함은 주식 소유의 분산으로 인하여 회사의 실제 주인인 주주 의 통제권은 약해지고 주식을 소유하는 자가 직접 경영을 하는 것이 아니라 따로 경영 자가 존재하는 것을 말한다.경영자는 주주의 이해관계에 얽매이지 않고 독자적인 입 장에서 기업경영의 전권을 행사하게 된다.소유와 경영의 분리는 필연적으로 주주지배 가 아닌 경영자지배를 초래하며 재산권상으로 아무 연고가 없거나 극히 미미한 지분만 을 갖는 경영자가 실질적인 지배권을 행사한다는 점에서 경영자혁명이라는 용어로 사 용되기도 한다.
기업의 실제 소유자가 아닌 전문경영인은 기업가치의 극대화보다 자신의 효용을 추 구하므로 기업의 성과는 대리인비용에 영향을 받게 되고,소유와 경영이 분리된 기업 에서는 대리인비용을 통제하는 것이 중요할 수 있다.경영자의 사적이익 추구로 인한 대리인문제는 기업의 모든 활동에서 발생할 수 있으므로 본 연구는 코스닥상장 법인의 대리인비용 현상을 파악하고,대리인비용이 상장폐지에 미치는 영향을 실증 분석하였 다.
경영자는 주주의 이해를 대신하여 기업 가치를 극대화하는 경영 의사결정을 수행해 야 한다.그러나 경영자의 부(wealth)가 기업가치 증가와 직접적인 관련이 없다면 주주 와 이해가 상이한 경영자는 기업가치 증대를 위해 노력할 유인이 없다.이러한 상황에 서 경영자의 사적 이익추구에 의하여 대리인비용이 발생하게 된다.주주와 경영자 사 이의 대리인문제가 높은 기업은 대리인비용이 지속되면 도덕적 해이(moralhazard)로 인하여 소수주주나 채권자의 이익이 침해될 수 있으며,경영자가 단기 이익과 자신의 안위만을 추구하여 장기적으로 기업가치가 하락될 수 있다.
대부분의 상장폐지 기업은 영업활동으로 인한 현금흐름을 창출하지 못하고 순손실이 누적되어 자본잠식 상태가 지속되는 것으로 보고되고 있으나,일반투자자의 입장에서 기업 내부정보에 접근하여 사전에 면밀하고 정교한 분석을 수행하는 것은 쉽지 않다.
경영자들은 기업의 성과에 관한 사적정보를 소유하고 있지만 주주(이해관계자)들은 그 러한 정보를 가지고 있지 못하는 정보비대칭이 존재하기 때문이다.이러한 과정에서 소유와 경영의 분리에 기인한 대리인문제가 보다 복잡하게 나타나게 되었고,대리인 비용이 상장폐지에 미치는 문제점을 정확히 파악해야 할 필요성이 커졌다.상장폐지는 투자자들에게 대규모 손실을 초래할 뿐 아니라,증권시장에 대한 불신을 야기하여 자 본시장의 건전한 성장을 저해하는 요인으로 작용한다.특히 기업공개(InitialPublic Offering,이하 IPO)를 통해 신규 상장한 기업들이 상장 상태를 단기간 유지하다가 조 기에 상장 폐지되는 경우도 있는데,이는 기업공개와 관련된 제도와 절차에 대한 회의 와 불신을 불러일으킨다.
경영자는 경영활동에 충분한 노력을 기울이지 않으며 사적정보를 독점하여 조직의 자원을 자신의 의도한 대로 이용할 수 있고,순 현재가치가 부(-)인 투자안에 투자를 할 수 있으므로 접대비와 복리후생비는 대리인비용과 직결된다고 볼 수 있다.또한 기 업들은 접대비의 손금불산입액이 늘어나는 것을 방지하기 위하여 접대비의 일부를 복 리후생비로 처리하고 있으므로 이는 경영자의 특권적 사적소비의 대표적 유형으로 볼 수 있다.분석을 위해 연구모형의 종속변수로는 접대비와 복리후생비의 비중을 이용하 여 대리인비용의 대용변수로 사용하였다.본 연구에서는 대리인비용의 증가로 상장 폐 지될 가능성을 실증분석 한 결과를 제시하여 이해관계자들의 손실을 최소화하고 합리 적인 의사결정을 할 수 있도록 공헌할 것이다.
본 연구의 구성은 다음과 같다.제2장에서 코스닥시장 및 대리인비용에 대해 살펴보 고,제3장에서 기존의 주요 연구를 고찰하였다.제4장에서는 연구가설 설정 및 연구방 법론을 제시하고,제5장에서는 실증연구의 결과를 제시한다.마지막으로 제6장에서는 연구 결론 및 한계점을 제시하고 향후 보완해야 할 점을 제시한다.
제2장 코스닥시장 및 대리인비용의 개요
제1절 코스닥시장
1.코시닥시장의 의의
1)코스닥시장(KOSDAQ)(The Korea Securities Dealers Association Automated Quotation)은 법률상으로는 "협회중개시장"이라 부르는데 한국증권업협회가 운영하는 유통시장으로서 거래소 없이 네트워크(network)시스템에 의하여 주식거래가 이루어진 다.코스닥시장은 1987년 3월 증권관리위원회가 중소기업 등의 주식장외거래에 관한 규정을 제정하면서 제도적 기반이 마련되었으며,1997년 4월 증권거래소 상장주식 이 외에 한국증권업협회 등록주식이 매매되는 협회중개시장으로 증권거래법에 반영됨으로 써 법제화되었다.코스닥시장은 증권거래소 상장요건에 미달하는 기업 중 유망 중소기 업,벤처기업 등에게 증권시장을 통한 자금조달기회를 제공하는 한편 투자자에게는 고 위험·고수익의 투자수단을 제공한다. 협회중개시장의 주가지수인 코스닥종합지수 (KOSDAQ CompositeIndex)는 기준시점인 1996년 7월 1일의 기준지수를 100으로 하 여 1997년 1월 3일부터 발표하고 있으며 동 지수는 한국종합주가지수와 같은 시가 총 액식 주가지수를 이용하여 산출된다.
코스닥시장은 다음과 같은 기능을 갖는다.첫째,거래소시장에 상장하기 어려운 벤처 및 유망 중소기업 등이 발행한 주식에 환금성을 부여함으로써,이들 기업이 신주공모 등을 통해 장기·안정적인 자금을 조달할 수 있도록 한다.둘째,투자자들에게는 거래소 상장 주식 외에 성장가능성이 높은 유망기업 주식에 투자할 수 있는 기회를 준다.셋 째,벤처금융 회사들에게는 모험산업에 투자한 자금을 회수하고 새로운 유망기업에 지 원할 자금조달의 장을 제공한다.
1) 이에 대한 사항은 한국거래소(http://www.krx.co.kr)에서 발췌,정리하였다.
1.코시닥시장 상장의 장점
(1)세제상 혜택
①양도소득세 비과세(소득세법 제94조,동법시행령 제157조 제4항)
코스닥시장을 통하여 주식을 양도하는 경우 양도소득세를 비과세한다.단,발생주식 총수의 5%이상 또는 시가총액 50억 이상을 소유한 주주(특수관계인 포함)가 양도하는 경우에는 양도소득세가 과세된다.
②배당소득세 비과세 및 분리과세(조세특례제한법 제91조)
종목별로 액면가 기준 3만원까지는 비과세된다.3천만원 초과 1억까지는 분리과세 (5%)가 적용된다.단 1년 이상 보유한 경우에 적용된다.
③상속 및 증여재산 평가시 코스닥시장 시세 인정 (상속세 및 증여세법 제63조 및 동법시행령 제53조)
코스닥 상장주식의 상속 또는 증여시 동 주식의 평가액은 평가기준일 전·후 각2월간 주가의 평균액으로 한다.단 평가기준일 전·후 6월 이내에 매매거래정지 되거나 투자 유의 종목 또는 관리종목으로 지정된 사실이 없어야 한다.
④스톡옵션(주식매입선택권)행사이익 비과세(조세특레제한법 제15조)
코스닥상장법인으로서 일정한 요건을 갖춘 법인의 종업원이 주식매수선택권을 2003 년 12월 31일까지 부여받아 이를 행사함으로써 얻는 이익 중 연간 3천만원 한도 내의 금액은 이를 근로소득,사업소득 또는 기타소득으로 보지 않는다.
(2)자금조달능력 증대
①신규 상장시 공모를 통한 자금조달
상장을 위한 공모시 불특정 다수인으로부터 필요자금을 일시에 조달할 수 있다.
②상장 후 공모증자 용이
상장을 위한 공모 결과 주식이 분산되어 있으므로 유상증자시 다수의 투자자(소액주 주)로부터 자금을 조달할 수 있으며,주가를 참작한 발행가 결정이 용이하다.
③일반 공모증자 가능(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제165조의 6)
일반 공모증자(주주의 신주인수권을 배제하고 불특정 다수인을 대상으로 신주를 모 집하는 것)가 가능하다.
④의결권 없는 주식의 발행한도 확대(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제165조의 15)
상법상 의결권 없는 주식은 발행주식총수의 1/4까지 발행할 수 있으나,코스닥상장 법인이 외국에서 발행하는 의결권 없는 주식 및 외국에서 발행한 전환사채·신주인수권 부사채등의 권리행사로 인하여 발행하는 의결권 없는 주식은 한도 계산시 제외한다.
(3)기업 홍보효과 및 공신력 제고
①홍보효과
경영실적,주가등의 기업정보가 TV,신문,증권기관 등의 홍보매체를 통하여 국내외 투자자에게 제공되므로 홍보효과가 크다.
②공신력 제고
홍보효과를 통해 대외적인 신인도 제고는 물론 기업의 대외진출이나 합작투자시 신 용도 제고에 유리하다.
(4)기타
①자기주식 취득방법 확대(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제165조의 2) 상법에서 정한 방법 외에 코스닥시장을 통하거나 공개매수의 방법으로 자기주식을 취득할 수 있음→경영권 방어,주가관리 등 용이하다.
②주식배당한도 확대(자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제165조의 13) 이익배당시 이익배당총액까지 주식으로 배당할 수 있다.
③주식이동상황명세서 제출의무 면제(법인세법 제119조)
소액주주가 소유한 주식(상장 전에 주식을 취득한 경우에는 당해 주식의 액면금액의 합계액이 5백만원 이하인 주주의 주식과 중소기업의 주식으로서 코스닥시장을 통하여 양도되는 주식에 한함)의 이동에 대하여는 주식이동상황명세서 제출의무 면제 한다.
④경영합리화 도모
기업의 재무내용 공시를 통해 동업종 타사와의 비교가 용이하고,주가를 통해 경영 실적이 객관적으로 평가받게 되어 경영합리화를 도모하게 된다.
3.코스닥시장의 상장폐지
상장폐지란 증시에 상장된 주식이 매매대상으로서 자격을 상실해 상장이 취소되는 것을 말한다.증권거래소에 상장된 법인이 증권거래소가 정하는 일정한 유지요건을 충 족하지 못하거나 투자자보호 등의 면에서 더 이상 증권거래소 적격 법인으로서의 자격 이 없다고 판단되는 경우에 증권거래소는 당해 상장법인의 상장유가증권에 대한 상장 폐지결정을 내리게 된다.
한국거래소의 형식적인 상장폐지 심사의 문제점을 개선하기 위해 2009년 2월부터 기 존의 형식적인 양적 기준 외에 질적인 기준까지 함께 고려하여 상장폐지 여부를 결정 하는 제도인 상장폐지 실질심사제도를 시행하였다.코스닥시장은 상장폐지제도를 개선 하여 시장의 건전성을 제고하고,시장에 대한 신뢰를 회복하기 위한 것이다.
상장폐지 실질심사제도는 매출액이나 시가총액 미달 등 양적 기준이 아닌 매출 규모 부풀리기나 횡령,배임 등 질적 기준에 미달하는 상장사를 퇴출시키기 위해 한국거래 소가 도입한 제도이다.즉 상장사가 공시의무 또는 회계처리기준을 위반했거나 횡령, 배임 혐의 등이 발생했을 때 실질심사를 통해 상장유지 적격 여부를 결정하는 것이다.
이를 위해 거래소 임원과 변호사,회계사,학계 등 각계 인사로 구성된 상장폐지 실질 심사위원회를 개최하고,실질심사를 통하여 상장적합성 여부를 판단한다.실질심사에서 상장 유지에 부적합한 것으로 판정된 후 이의제기가 없으면 해당 법인에 대한 상장 폐 지 절차에 들어간다.그러나 해당 법인이 이의를 제기하면 거래소 상장심의위의 심의 를 거쳐 상장폐지 여부가 결정된다.한편 정기보고서 미제출,부도발생,자본잠식 등 기존 상장폐지 기준에 해당하는 상장사는 실질심사제도 도입과 상관없이 기존의 절차
를 거쳐 상장이 폐지된다.
한국거래소는 유가증권 및 코스닥시장 상장폐지 실질심사 지침에 의하면 회계처리기 준 위반행위가 적발될 경우 곧 바로 상장폐지 실질심사 대상이 되기 때문에 상장폐지 실질심사제도는 회계정보의 투명성 및 신뢰성 측면에도 중요한 영향을 미칠 것으로 예 상된다.
상장폐지 실질심사제도는 기존의 형식적 상장폐지기준 뿐만 아니라,기업경영의 계 속성,투명성,기업의 재무내용,경영현황 등 기업실질에 기초하여 상장적합성을 종합 적으로 심사하는 제도이다.이를 통하여 부실ㆍ한계기업을 조기에 퇴출시킬 수 있게 되었다.
상장폐지는 기업의 이해관계자들뿐만 아니라,자본시장 전체에 걸쳐 막대한 피해를 줄 수 있는 사건이다.따라서 기업의 상장폐지 이전에 획득할 수 있는 정보를 바탕으 로,특정 기업의 상장폐지를 설명ㆍ예측할 수 있다면,시장자원의 효율적 배문의 문제 를 해소하는데 기여하는 바가 있을 것이다.또한,상장관련 제도가 적정하게 작동하는 증거를 발견한다면,신규상장 기업들이 조기에 상장폐지되는 현상에 대한 이해를 제고 할 수 있고,또한 대리인비용과 관련된 제도개선에 대한 시사점도 발굴할 수 있을 것 이다.
4.상장폐지 기준
① 12월 결산 상장법인이 결산기말로부터 90일 이내(3월31일)이내까지 사업보고서를 제출하지 않으면 관리종목으로 지정하고 이후 10일 이내 미제출하면 상장폐지토록 한 다.반기,분기보고서를 2회 연속 미제출시에도 상장폐지한다.
② 외부감사인으로부터 감사의견 "의견거절"또는 "부적정"판정을 받은 기업의 경 우 곧바로 상장폐지된다.또 감사의견이 "한정"인 기업은 관리종목에 지정하고 두 차 례 연속 "한정"판정을 받을 경우 상장폐지 시키기로 한다.
③ 수표,어음의 부도처리,은행거래정지면 즉시 상장폐지.
④ 회사정리절차 개시하면 즉시 상장폐지.
심사항목 주요 심사기준
불성실공시
1)위반한 공시내용이 시장 및 투자자에게 미치는 영향 2)기업경영에 미치는 영향의 중요성
3)해당법인의 고의,중과실 여부
4)당해 기업의 상습적 공시의무 위반 여부 회생절차개시
결정
1)변제계획 등 회생계획의 충실한 이행여부
2)회생계획상 사업계획에 따른 영업실적 및 법원의 회생계획 인가결 정 등 종합적 고려
상장관련 허 위서류 제출
1)허위신고 내용이 상장심사에 미치는 중요성 2)허위신고 내용이 투자판단에 미치는 영향 3)당해 기업의 고의,중과실 여부 등
⑤ 자본금 전액잠식 기업은 관리종목 지정없이 즉시 상장폐지.
⑥ 자본금 50%이상 잠식 기업은 관리종목으로 지정하고 2년 계속될 경우 상장폐지.
⑦ 보통주 종가가 30일 연속 액면가 20%미달하면 관리종목 지정,이후 90일 매매일 중 미달상태가 10일 연속 혹은 30일 이상인 경우 상장폐지.
⑧ 시가총액이 30일 연속 25억원 미만시 관리종목 지정,이후 90일 매매일 중 미달 상태가 10일 연속 혹은 30일 이상인 경우 상장폐지.
⑨ 공시의무위반으로 관리종목 지정후 1년내 불성실 공시 법인으로 지정되거나 2년 간 3회 이상 불성실 공시 법인으로 지정될 경우 상장폐지 증권거래법상 사외이사 수 및 감사위원회 구성요건 미충족시에도 상장폐지된다.
5.상장폐지 실질심사 주요기준
(1) 개별적 요건
<표 1> 개별적 요건
심사항목 주요 심사기준 주요 세부심사항목
영업, 재무 상황 등 기업경영의 계속성
가.영업의
지속성
매출의 지속 가능성
1)영업활동의 지속적 악화로 인한 매출의 계속성 여부 2)영업활동 개선 계획으로 인한 매출 회복 가능성 3)매출액 미달로 관리종목에 지정된 기업이 일시적인
상품매출로 인해 퇴출을 계속하여 회피하였는지 여부
수익성 회복 가능성
1)최근 3년간 영업활동의 현저한 악화로 발생한 손실규모 및 향후 손실지속 여부
2)영업권상각,자산감액손실등 영업외손실이 당기순손실에 차지하는 크기 및 추가 감액 여부
3)중단사업으로 인한 계속사업손실의 축소나 비경상적 이 익 발생으로 수익성 퇴출 요건 회피 여부
나.재무상태 건정성 여부
재무상태 취약 여부
1)차입금 규모,만기구조,상환계획 등을 고려한 채무불이 행이나 부도발생 가능성
2)자본잠식이 있는 경우 잠식의 정도,추이 등에 비추어 자본잠식의 해소 가능성
3)자본잠식 해소를 위한 유상증자 등 자구의 반복성 여부 4)자구로 조달된 자금의 성격 및 시설투자ㆍ운영자금 등
기업경영을 위해 자금이 사용되었는지 여부
경영진의 불법행위에
의한 재무상태 악화 여부
1)횡령ㆍ배임 등이 재무상태에 미치는 영향
2)횡령ㆍ배임 등의 발생금액에 대한 구상권 행사 및 회수 가능성
3)분식회계가 최근 사업연도의 재무상태에 미치는 영향
우발채무의 실현으로 재무상태 악화 여부
1)최대주주 및 경영진에 대한 불법적인 지급보증,담보제 공 등 우발채무의 실현으로 인한 재무상태에 대한 영향 2)경영권분쟁 등 기업경영에 중대한 영향을 미치는 소송이
나 불법행위로 인해 재무상태에 미치는 영향 (2) 종합적 요건
<표 2> 종합적 요건
지배구조, 내부통제제 도 ,공 시 체 계 등 경영 투명성
가.
지배구조의 중대한 훼손 여부
최대주주 및 경영진의 불법행위
여부
1)최대주주 및 경영진의 횡령ㆍ배임 관련여부,횡령ㆍ배임 금액의 크기
2)또는 최대주주 및 경영진의 조직적인 분식회계 관여여부
경영의 안전성 위협
1)최대주주 및 경영진의 횡령ㆍ배임 등으로 인한 내부 통제제도 중대 훼손 여부
2)최대주주의 빈번한 교체 및 경영권 분쟁 등으로 인한 경영 안정성 위협 여부
나.
내부통제제도 의 중대한 훼손 여부
검토
1)최대주주 및 경영진의 횡령ㆍ배임 등으로 인한 내부 통제제도 훼손여부
2)최대주주 및 경영진의 횡령ㆍ배임 등을 사전에 방지하기 위한 내부 통제장치 확립 및 운영 여부
다.
공시체계의 중대한 훼손 여부
회계처리 불투명성
1)분식회계의 발생연도,지속성,규모 및 현재 재무상태에 미치는 영향을 고려하여 위반행위의 중대성 여부
2)분식회계의 재발 방지 위한 내부회계관리제도 구축여부 2)감사보고서의 재발행으로 인한 감사의견의 변경 내용
공시위반 행위의 악의
․상습성 여부
1)공시위반 내용이 최대주주 변경 등 경영권 관련 여부 2)제3자 배정증자 등 자금조달 관련여부
3)공시위반 내용이 타법인출자 등 자금유출 활동을 통한 추가적 횡령발생 가능성 여부
기타
가.투자자 보호 및 증권시장 건전한 발전
저해
기업경영의 계속성 및 경영투명성에 준하는 사유로서 투자자 보호 및 증권시장의 건전한 발전 저해로 상장 적격성 인정 곤란한 경우
6.상장폐지 실질심사제도 개선점
지난 2009년 2월부터 시행되고 있는 상장폐지 실질심사제도의 영향으로 상당수의 상 장기업이 유가증권 및 코스닥시장에서 퇴출되고 있으며,이 때문에 상대적으로 상장폐 지 위험이 크다고 볼 수 있는 재무적 한계기업의 경우에 상장을 유지하기 위해 부적절 한 수단을 사용하는 사례도 늘고 있다.특히 수익성이 악화되어 상장폐지 기준에 해당 될 가능성이 높은 기업의 경우에는 상장을 유지하기 위해 보고이익을 자의적으로 상향 조정할 유인이 발생하게 된다.따라서 상장기업들이 이러한 자의적인 이익조정을 통해 상장폐지 위험에서 벗어나고자 하므로,상장폐지 실질심사제도의 도입 1년이 경과한 지금 개선할 여지가 있는 것이 사실이다.
첫째,상장폐지 요건을 살펴보면 형식적 요건과 실질적 요건으로 구분되어 있지만, 과연 이를 구분할 필요성이 있는가라는 문제가 제기된다.형식적인 요건에 해당한다고 하여 무조건적으로 상장폐지시키는 것이 아니라 이의신청단계에서 재건계획 등을 심사 하여 상장폐지 여부를 판단하는데,결국은 회생가능성 등 제반사정을 고려하여 상장유 지할지를 판단하기 때문이다.
둘째,상장폐지 실질심사 절차상에도 몇 가지 논의할 점이 있다.심사소요기간이 명 확하지 않을 뿐만 아니라,상장폐지에 관한 이의신청이 제한함으로써 해당 법인의 방 어권을 과도하게 제한하고 있다는 문제가 제기될 수 있다.
결론적으로 코스닥시장에 대한 신뢰도 회복을 위해서는 무엇보다 투자자보호와 시장 의 건전성 유지가 중요한데,현행 상장폐지제도는 상장폐지대상 법인의 회생보다는 퇴 출이라는 측면을 강조하고 있는 것이 아닌가 생각한다.투자자의 보호 및 시장의 투명 성 제고를 위하여 신속한 상장폐지가 도움이 되는 것은 사실이나,투자자보호를 위한 적절한 조치를 전제로 하여서는 현행규정 보다도 해당 법인에게 좀 더 스스로 자구노 력을 기울여 회생의 기회를 부여하는 것도 고려해 볼 수 있을 것으로 보인다.
제2절 대리인비용
1.대리인비용의 의의
소유주와 주주의 선호 내지 이익이 일치하지 않을 때 대리인문제가 발생하게 된다.
특히 소유주의 시간과 정보의 부족으로 인하여 대리인의 행동에 대해서 완전히 통제와 감독을 수행할 수 없는 상황과 불확실성의 개입으로 대리인문제가 노출된다.이를 통 제하거나 해결하기 위하여 드는 비용이 대리인비용(agencycost)이라 할 수 있다.
주주가 경영자에게 경영을 위임하여 기업의 주체(주주,채권자)와 대리인(경영자)과 의 상충된 이해관계로 인해 발생하는 비용으로,정보가 불투명하고 비대칭적인 경우 대리인비용이 발생하게 된다.
대리인비용은 다음과 같이 구분할 수 있다.첫째,감시비용(monitoring cost):대리 인의 행위가 주체의 이익으로부터 이탈하는 것을 제한하기 위하여 주체가 부담하는 비 용을 말한다.둘째,확증비용(bonding cost):대리인이 주체에게 해가 되는 행위를 하 지 않고 있음을 확증하기 위하여 대리인이 부담하는 비용을 말한다.셋째,잔여 손실 (residualcost):대리인의 의사 결정과 주체의 입장에서 본 최적 의사결정 사이에는 괴리가 발생하는데 이러한 괴리로 말미암아 주체가 감수하게 되는 부의 감소를 의미한 다.
대리인문제의 본질은 정보의 비대칭성이다.정보가 비대칭적으로 존재할 경우 정보 를 가진 쪽에서 이러한 기회를 자신에게 유리하도록 이용해 보려는 유혹을 갖게 되는 데,이를 기회주의적 속성이라고 한다.사전적 기회주의로써 역선택(adverseselection), 사후적 기회주의로써 도덕적 해이(moralhazard)가 있다.
역선택이란,소유주가 대리인을 선택할 때 그 대리인이 그 위임업무의 처리에 관한 능력과 지식을 충분히 가지고 있는지의 여부를 그 대리인 본인보다는 잘 알지 못하므 로,대리인의 능력보다 많은 보수를 지급하게 되거나,기준 미달의 대리인을 선택하는 현상을 말한다.
도덕적 해이란,대리인이 소유주를 위하여 업무를 수행할 때,소유주는 대리인의 행 위나 노력에 대하여 효과적으로 관찰하거나 통제를 하는 것이 불가능하거나 과도한 비 용이 소요되는 경우가 대부분이므로,대리인은 과업의 수행에 필요한 주의와 노력을 기울이지 않을 유인을 갖게 된다는 것이다.정보가 불투명하고 비대칭적이어서 상대방
의 향후 행동을 예측할 수 없거나 본인이 최선을 다한다 해도 자신에게 돌아오는 혜택 이 별로 없을 때 도덕적 해이가 발생한다.자기 행동이 상대방에 의해 정확하게 파악 될 수 없다는 것을 아는 대리인은 자신의 이득을 추구하는 행동을 할 유인을 갖게 된 다.그 결과 상대방,즉 본인의 이익에 반대되는 행동을 취할 수 있는데,이런 행동이 나타난 것을 가리켜 도덕적 해이가 일어난다고 말한다.
도덕적 해이는 본인-대리인의 관계에서 주로 나타나지만,감추어진 행동이 문제가 되는 상황이면 어디에서든 나타날 수 있다.다시 말해서 감추어진 행동이 문제가 되는 상황에서,정보를 가진 측은 정보를 가지지 못한 측에서 보면 바람직하지 못한 행동을 취하는 경향이 있는데,이와 같은 행동이 나타났을 때 도덕적 해이가 일어났다고 말한 다.도덕적 해이라는 표현을 썼다고 해서 그와 같은 행동을 하는 대리인을 도덕적으로 비난하고 있는 것은 아니다.다만 본인의 이익을 위해 최선의 노력을 다하겠다는 명시 적이거나 암시적인 약속이 있었음에도 불구하고 그렇지 못한 행동이 나왔다는 뜻에서 '도덕적'이란 표현을 쓰고 있을 뿐이다.
2.접대비의 의의
접대비란 교제비·기밀비·사례금 등 이와 유사한 항목의 지출금을 말한다.이와 같은 비용은 기업회계나 세무회계에서 기업의 원활한 운영을 위하여 필요불가결한 것으로 기간계산에서 손금(損金)으로 인정하고 있다.그러나 이와 같은 지출은 성질상 사실거 래의 내용과는 전혀 다른 사용인의 개인적인 교제에 유용되거나 또는 이익의 은폐수단 으로 악용되어 기업 본래의 건전한 목적과는 상이하게 쓰이는 사례가 많다.
따라서 세법은 이러한 남비(濫費)를 억제함으로써 기업의 자본축적을 기하게 하고 간접적으로는 국가 경제발전을 도모하고자 접대비의 손금산입한도액 계산방법을 정해 놓고,그 한도액을 초과하여 지급한 접대비는 소득금액계산상 손금에 산입하지 못하도 록 규정하고 있다(법인세법 18조 2,소득세법 50조).
한국의 경우 그 동안 기업 영업활동에서 접대비 지출이 필요한 것으로 인정되어 왔 으며,그에 따라 세법에서도 일정한 한도 내 접대비의 손금산입을 허용해 왔다.즉,법 인세법상 접대비는 경영활동에 접대행위가 불가피함을 조세당국이 인정하고 있으나, 반드시 업무와 관련된 지출만을 손금으로 인정하고 있다.따라서 접대비는 기업의 업 무와 직접 관련되는 내용이지만,수익과는 직접 대응되지 않는다는 점과 그 지출의 적
정성 내지 접대의 필요성에 객관성이 없다는 점 등 때문에 법인세법에서는 접대비지출 에 제한을 두고 있다.
현행 법인세법에서 규정하고 있는 접대비의 손금산입한도액은 다음과 같으며 한도액 을 초과하는 금액은 손금불산입한다.
■ 일반 접대비의 손금산입 한도액 =① +②
① 12,000,000원(중소기업 18,000,000원)×해당사업연도월수/12
② (일반수입금액 × 적용률2))+(특정수입금액 × 적용률 × 10%)
■ 문화접대비가 있는 경우 접대비 한도액 특례
접대비 한도액 =일반접대비 한도액 +문화접대비 한도액 :Min(① +②)
① 문화접대비 지출액 -해당 과세연도 총 접대비 지출액 ×1%
② 일반접대비 총 지출금액 × 10%
이때 수입금액이란 기업회계기준에 의하여 계산한 매출액을 말하며(법인세법 시행령 제40조),기업회계기준에 의하여 계산한 매출액으로서 동 기준에 의한 매출액을 세무 조정에 의하여 익금에 산입한 경우에는 그 금액을 포함하나,기업회계기준에 의한 매 출액과 법인세법상 익금액과의 차액을 세무조정으로 익금산입한 경우의 금액은 포함하 지 않는다.
접대비는 사회적 인식 측면에서도 그 지출의 성격상 경영자의 개인적 교제에 유용하 거나 이익의 은폐수단으로 악용되는 사려가 많은 것으로 알려져 왔으며,비용의 낭비 가 많이 발생될 수 있는 항목이다.또한,접대비는 임직원들이 사용하게 되므로 임직원 에 대한 보상의 우회적인 형태로서 지급될 가능성도 존재한다.따라서 접대비 항목은
2) 수입금액 기준 접대비 한도
수 입 금 액 적 용 률
100억 이하 0.2%(2/1,000)
100억원 초과 500억원 이하 2천만원 +100억원 초과액 × 0.1%(1/1,000)
500억 초과 6천만원 +500억원 초과액 × 0.03%(0.3/1,000)
경영자의 특권적 사적소비의 대표적 유형으로 볼 수 있으나,접대비 한도가 존재하기 때문에 경영자는 접대비 한도초과를 회피하기 위해 접대비 지출에 대하여 복리후생비 등 타비용으로 대체처리 할 가능성이 있다.기업의 접대비 지출에 대해서는 세법에서 과세소득 계산시 손금한도를 정해 과도하거나 불필요한 접대비 지출을 억제하고 있지 만 복리후생비에 대해서는 관대한 편이므로,접대비 지출이 큰 경우에 손금불산입 될 가능성이 높아지므로 경영자는 실무적으로 이를 복리후생비로 처리할 유인이 존재한 다.
본 연구와 관련된 선행연구에 따르면 접대비의 타비용 대체처리에 있어서 복리후생 비로 우선 대체하며,복리후생비로의 대체가 한계에 도달하면 기타 다른 판매관리비로 대체 처리한다는 가능성을 나타내는 결과도 있다.
본 연구에서는 경영자 개인적 교제에 유용되거나 이익을 은폐하는데 이용될 소지가 많은 접대비와 복리후생비의 지출을 경영자의 특권적 사적소비의 측정변수로 사용하였 다.
제3장 이론적 배경 및 선행연구의 검토
제1절 대리인비용에 관한 선행연구
김문태․박길영(2009)은 기업지배구조 개선시책의 일환으로 도입된 감사위원회와 사 외이사 제도가 경영자의 기회주의적인 대리인비용을 통제하는지 분석하였다.2000년부 터 2005년까지 금융감독원 전자공시시스템의 사업보고서에서 상장기업의 지배구조 관 련변수를 추출하였고,대리인비용 변수는 1)접대비와 기부금,복리후생비 등이 포함된 경영자의 직접적인 사적비용 2)위 1)과 연구개발비와 광고선전비가 포함된 지출 3)자 산효율성으로 정의하였다.분석 결과는 다음과 같다.첫째,감사위원회를 설치한 기업 이 설치하지 않는 기업에 비하여 위 1)이 낮게 그리고 위 3)은 높게 나타났으며,감사 위원회 설치가 위 1)에 유의적인 음(-),위 3)에 유의적인 양(+)의 영향을 미치는 것으 로 나타났다.이는 감사위원회 설치규정을 준수한 표본에서 더욱 명확한 결과로 검증 되었다.또한 감사위원회 설치의무를 적용받지 않음에도 불구하고 감사위원회를 자발 적으로 설치한 경우에도 이와 일관된 결과를 보였다.둘째,사외이사 비율이 높을수록
위 1)이 낮게 그리고 위 3)은 높게 나타났으며,사외이사 선임비율이 위 1)에 유의적인 음(-),위 3)에 유의적인 양(+)의 영향을 미치는 것으로 나타났다.이는 사외이사 선임 비율을 준수한 표본에서도 일관된 결과를 보였다.또한 사외이사의 활동성이 높을수록 위 1)이 낮게 그리고 위 3)은 높게 나타났으며,사외이사 선임비율이 위 1)에 유의적인 음(-),위 3)에 유의적인 양(+)의 영향을 미치는 것으로 나타났다.
그러나 사외이사 선임비율을 초과한 경우에는 전반적으로 대리인비용과 유의한 설명 관계를 발견하지는 못하였다.감사위원회 또는 사외이사 관련변수와 대리인비용과의 관계를 직접적으로 다루었다는 점에서 의의가 있다고 보며,이로써 감사위원회의 설치 기업과 사외이사를 통한 이사회의 독립성,사외이사의 활동성이 우수한 지배구조를 가 진 기업들이 경영자의 직접적인 사적비용을 통제하고 자산효율성을 유도하여 기업가치 를 제고한다는 점을 추론할 수 있다.
김문태․권헌주(2009)은본 연구는 경영자의 태만과 무능을 자산효율성(총자산회전 율)으로 정의하고 경영자의 재량적인 사적소비 행위는 접대비로 측정하여,이들 변수 가 신용평가 미치는 영향을 살펴보았다.본 연구는 신용평가기관이 시장에서의 공신력 과 명성을 유지하기 위하여 기업에 대한 양적․질적 정보,재무적․비재무적 정보를 충분히 분석할 능력을 가지는 것으로 전제하였다.따라서 자산효율성과 신용평가는 양 (+)의 관계를,접대비와 신용평가는 음(-)의 설명관계를 가질 것으로 예상하였다.본 연구에서 신용평가는 한국신용평가(주)에서 부여한 신용등급으로 정의하였으며,이를 점수로 변환한 연속변수와 범주형 더미변수로 전환하여 선형회귀분석과 로지스틱 회귀 분석을 실행하였다.
연구 대상기간 2001년부터 2006년까지 회사채 신용등급을 부여받은 869개 연도별- 기업별 횡단표본에 대한 상관분석,차이분석,회귀분석 결과는 다음과 같다.첫째,자산 효율성과 신용등급이 유의한 양(+)의 설명관계를 나타내었다.이는 경영자가 태만과 무능력을 줄이고 기업의 자산을 효율적으로 활용하여 수익창출이 기대될 때 양호한 신 용등급이 부여된다는 것을 의미한다.둘째,접대비에 대하여 신용등급은 예상대로 매우 유의한 음(-)의 반응을 보였다.이는 과도한 접대비가 기업의 장기가치를 침해하는 경 영자의 사적 소비로 인식되어 불리한 신용등급을 초래한다는 것을 암시한다.셋째,신 용평가에 대한 추가적인 대용변수로 신용평점을 이용한 분석에서도 자산효율성과 접대 비에 대하여 거의 일관된 결과를 보임으로써 가설을 강건하게 지지하였다.
배현정 외(2010)는 우리사주제도(employeestock ownershipplans:ESOP)가 대리인 비용을 통제하는지를 분석하는데 초점을 두었다.현대 기업형태의 대부분은 소유와 경
영이 분리된 주식회사 형태를 띠고 있는 바,소유와 경영의 분리 경영체계는 현실적으 로 경영자와 주주 간에 이해상충(conflicts of interest)이라는 대리인문제(agency problems)를 야기할 수밖에 없다.본 연구는 우리사주 제도를 통하여 종업원이 자기회 사의 주식을 취득·보유하여 주주로서의 역할을 담당할 때,경영자의 대리인비용을 감 소시킬 수 있는지를 실증 분석하였다.
실증분석을 위한 대리인비용의 대용변수는 접대비와 복리후생비의 합계액(경영자의 사적 소비 행위)과 자산효율성(총자산회전율)으로 측정하여,종업원의 우리사주 취득·
보유 예탁지분율이 이들 변수에 미치는 영향을 살펴보았다.연구 대상기간 2002년부터 2005년까지 우리사주 제도를 도입한 연도별-기업별 횡단표본 376개에 대한 분석 결과 는 다음과 같다.첫째,우리사주 지분율이 접대비와 복리후생비로 정의된 사적 소비에 대하여 유의한 음(-)의 반응을 보였다.이는 종업원이 보유한 지분율이 높을수록 경영 자의 기회주의적이고 과도한 사적 소비를 억제시킨다는 것을 의미한다.둘째,우리사주 지분율과 총자산회전율은 유의한 양(+)의 설명관계를 나타내었다.이는 종업원 지분율 의 의결권이 강하다고 여겨지는 우리사주 제도가 경영자로 하여금 태만과 무능력을 줄 이고 기업의 자산을 효율적으로 활용하도록 유도한다는 것을 시사한다.셋째,우리사주 를 채택한 기업이 그렇지 않는 기업에 비하여 상대적으로 대리인비용에 대한 통제효과 가 더 양호하다는 것을 유추할 수 있었다.본 연구는 우리사주 제도를 통해 취득하여 보유한 종업원 주주의 지분율과 경영자의 사적 소비수준,성실한 노력수준을 연계하여 직접적이고 실증적인 결과를 제시하였다는 점에서 선행연구와 차별성을 가질 것이다.
이상철(2008)은 주주와 경영자 사이의 전통적인 대리인문제와 소액주주와 지배주주 사이의 대리인문제 발생가능성에 따라 대리인 문제 유형을 구분하고,각각의 대리인문 제 유형이 회계이익의 정보성에 미치는 영향을 살펴보았다.또한 이익의 정보성이 대 리인 문제 유형에 따라 어떠한 차이를 보이는지 점검하였다.그리고 이익의 정보성을 높이는데 공헌하는 기업지배구조의 감시 역할을 외국인투자자와 사외이사로 구분하여, 대리인문제 유형별로 기업지배구조가 이익의 정보성에 미치는 영향을 살펴보았다.
2000년부터 2002년까지 한국증권거래소에 계속 상장된 12월 결산 제조기업을 표본으 로 선정하고,1,264개 기업-년 자료를 최종적인 표본으로 선정하여 분석을 실시하였다.
주요 연구결과는 다음과 같다.첫째,주주와 경영자 사이의 대리인문제가 높은 경우 이 익의 정보성이 낮은 것으로 나타났다.둘째,두 가지 대리인문제가 높은 경우가 낮은 경우보다 이익의 정보성이 낮은 것으로 나타났다.또한 소액주주와 지배주주와의 대리 인문제보다 주주와 경영자사이의 대리인문제가 이익의 정보성에 미치는 영향이 큰 것
으로 나타났다.셋째,주주와 경영자 사이의 대리인문제가 높은 경우 이사회를 통한 감 사가 이익의 정보성을 높이는데 효과적인 것으로 나타났으나,외국인투자자는 영향이 없는 것으로 나타났다.연구결과를 통하여,주주와 경영자 사이의 대리인문제와 소액주 주와 지배주주 사이의 대리인문제가 회계이익의 정보성에 미치는 영향이 차이가 있음 을 알 수 있다.
기업의 실질적인 소유주인 주주들은 명시적 혹은 암묵적인 계약을 통하여 자신들의 부(富)에 관한 의사결정을 경영자에게 위임하고,주주총회에서 자신들이 선출한 이사회 에 경영자 감독에 관한 책임을 위임한다고 볼 수 있다(FamaandJensen,1983).그러 나 현실적으로 대다수 주주들의 소극적인 행동으로 인하여 이사회의 선임과 운영이 경 영진에 의해 좌우될 수 있다(BerleandMeans,1932).
소유와 경영의 분리가 심화되면서 주주와 경영자 사이의 대리인문제가 대두되었으 며,주주와 경영자 사이의 정보비대칭 때문에,경영자의 숨겨진 행동이 유발되고 도덕 적 해이가 발생하게 된다.대리인비용이 발생될 수 있는 전형적인 유형은 경영자의 불 성실(insufficienteffort),무능(incompetence),업무회피 등으로 인하여 자신의 효율적 인 이용 기회가 포기되는 경우와 기업이 창출한 잉여가치가 사적으로 소비되는 행태 (perk)에 의한 부당한 탈취(misappropriate)로 요약할 수 있다(BerleandMeans,1932;
JensenandMeckling,1976;FamaandJensen,1983;조성빈,2006).
다수의 선행연구는 대리인비용을 통제할 수 있는 수단으로 다양한 메카니즘에 관하 여 논의되어왔으며, 대표적으로 경영자 지분과 대리인비용의 관계(Jensen and Meckling,1976;Fama and Jensen,1983;Jensen,1986;Morck etal.,1988;김주현, 1992;김우택 등,1993),외부 대주주 혹은 기관투자자(외국인투자자 포함)의 효율적인 감시기능(Shleiferand Vishny,1986;전영순,2003;박헌준 외,2004;조성빈,김문태, 2006),지배구조의 대리인비용 통제기능(Weisbach,1988;RosensteinandWyatt,1990;
Lin etal.,2003;BhojrajandSengupta,2003;박영석․김남곤,2005;김문태․박길영, 2009),잉여현금흐름의 활용을 통한 대리인비용의 완화(Myers,1977;Jensen,1986;
Flannery,1986)등을 들 수 있다3).
주주와 경영자 사이의 대리인문제를 통제하기 위한 방안으로서 소유권의 역할이 기 업가치와의 관계를 통해 검증되고 있다.소유구조와 기업가치와의 관계를 다룬 국내·
3) 우리나라에서 기업이 현금을 보유하는 동기는 투자를 회피하여 파생되는 과잉현금보다는 거래비용의 절감, 예비적 수요 이론, 과세기준 및 세율 차이 등에서 기인한다(조성빈, 2006; 임경묵․최용석, 2006). 따라서 이 하 본 연구에서는 대리인비용의 관점에서의 기업 현금보유를 분석하지 않았다.
외 선행연구들은 연구대상이나 기간에 따라 상이한 실증결과를 보이고 있다.Jensen andMeckling(1976)의 이해일치(interestalignment)가설에 따르면,소유와 경영이 분리 됨에 따라 대리인문제가 발생하며 경영자 지분이 커질수록 주주와 경영자 사이의 이해 관계가 일치되므로 경영자가 주주의 이익을 극대화하는 경영의사결정을 실행하여 기업 가치가 증대될 수 있다고 본다.Ang etal.(2000)은 1997년 미국 연방준비제도이사회 (FRB)에서 발췌한 1,708개 기업을 대상으로,경영자 소유지분율과 대리인 비용과의 관 련성을 분석하였다.분석결과,경영자가 주주인 경우,최대주주 지분이 높을수록 대리 인비용이 감소하는 결과를 보였다.
경영자안주(managemententrenchment)가설에 의하면,경영자 지분이 증가하면 주주 총회나 이사회에 대한 지배권이 커지게 되므로,경영자가 사적 이익을 극대화하게 되 고 기업가치가 하락할 수 있다고 본다.경영자 지분이 높아지면,경영자는 보유한 지분 가치 증가로 얻는 효용보다 사적 이익을 추구하는데서 더 큰 효용을 느끼게 되며,이 러한 경영자의 안주는 기업가치를 감소시킨다(Stulz,1988).Stulz(1988)의 주장에 의하 면 인수대상 기업의 소유경영자가 지분이 낮은 경우라면,인수기업이 프리미엄을 지불 하고 매수할 가능성이 높다.하지만,인수대상 기업의 소유경영자 지분이 높은 경우라 면,인수기업이 매수할 가능성이 낮아진다.또한 소유경영자가 50%이상의 지분을 가지 고 있는 인수대상 기업이라면 적대적 기업인수가 불가능해진다고 주장한다.이는 경영 자의 소유지분이 높아짐에 따라 기업가치도 증가하지만,일정 지분 이상에서는 기업가 치가 감소한다는 사실을 의미한다.
Jensen and Meckling(1976)은 경영자의 지분을 증가시킴으로써 경영자의 이익추구 행동이 외부주주의 이익추구 방향과 일치되도록 유도하여,그 결과 대리인비용이 감소 하고 기업의 가치가 늘어난다고 설명하고 있다.Jensen and Meckling(1976)이후로 대리인(agent)과 주인(principal)의 이해 불일치에서 발생하는 비용에 관한 연구가 주요 한 관심사로 대두되었으며 소유와 경영의 분리로 인한 대리인비용은 기업성과나 가치 에 영향을 미치는 중요한 요소로 알려져 왔다.그럼에도 불구하고 이러한 대리인비용 의 직접적 측정이나 대리인 비용이 기업 성과에 대한 연구는 미진한 상태이다.실증적 분석을 위한 측정치로서 대리인비용을 완전히 측정하는 것은 거의 불가능하므로 이것 은 대리인이론에 관한 연구에서 주요한 한계점으로 나타난다.그러한 측면에서 Anget al.(2000)의 연구는 대리인비용의 측정치를 실증적으로 적용하였다는 점에서 주목을 받 고 있다.그들은 대리인비용의 간접 측정지표로 자산이용(assetutilization)의 비효율성 을 사용하고,직접 측정지표로 과잉비용(excessiveexpenses)을 사용하였다.
그러나 LaPortaetal.(1999)은 소액주주 보호 장치가 잘 발달되어 있는 국가를 제 외하고는 지분이 잘 분산되어 있는 경우가 많지 않음을 제시하였다.또한 기업의 소유 구조가 집중될수록 외부소액 주주들에 대한 법적인 보호가 약한 특징이 있고,이 경우 경영자나 지배주주는 자기 자신의 효용을 증대하기 위하여 기회주의적인 행동에 따라 외부 소액주주에 대한 이익 침해가 더욱 심화된다고 보고하였다.이들은 또한 신흥국 가의 기업 지배권이 소수에 의해 집중되어 전문경영자와 소유주 사이의 대리인문제보 다 지배주주와 외부 소액주주간의 대리인문제가 유발된다고 주장하였다.
Johnsonetal.(2000)은 1997년과 1998년에 동아시아 국가에 있었던 경제위기의 원인 이 기업지배구조에 기인되었다고 주장하고,미래에 대한 경제적 전망이 비관적일수록 경영자의 이익침해 현상이 가중되며,이 경우 시장에서 주가폭락의 결과가 초래된다고 보고하였다.특히 동아시아의 신흥시장(emergingmarket)에서는 경영자의 기업 활동이 사실상 지배주주의 영향력을 받게 된다고 보고하였다(박종일 2003,재인용).Claessens etal.(2000)에서도 우리나라를 포함한 동아시아 국가의 기업들이 소유와 경영의 분리 정도가 낮으며,지배주주의 영향력에 의해서 기업의 경영과 통제가 분리되지 못한 특 징이 있다고 보고하였다.이에 앞서 Claessens etal.(1999)는 지배주주가 자신의 부 (富)를 극대화하기 위하여 외부 소액주주에 대한 이익침해가 발생한다고 보았다(김문 태,2014재인용).
기존 연구에서는 대리인비용(agency costs)을 다양하게 정의하였다. Fama and Jensen(1983)과 박종일(2003)은 대리인비용을 소유구조로 정의하였으며, Ball and Shivakumar(2005)는 보수주의,Bhojrajand Sengupta(2003)과 김문태·김영환(2007)은 신용등급,Jiraporn etal,.(2006)과 안윤영 외 공동연구(2005)는 회계이익의 질,그리고 변동헌·신준용(2003)의 연구에서는 경영자 보상을,노준화 외 공동연구(2003)에서는 감 사품질을 대리인비용으로 정의하였다.
이와는 다르게 본 연구에서는 대리인비용을 구체적으로 정의하고자 재무제표 상의 수치화된 자료를 활용하여 다음과 같이 정의한다.과도한 접대비 및 복리후생비는 기 업의 투명성을 저해하는 경영자의 사적소비로 접대비와 복리후생비 비중을 사적 소비 수준으로 정의하여 대리인비용의 대용변수로 활용하였다(Yafeh and Yosha2003:박 헌준 등 2004:조성빈 2006).접대비에 대한 인식은 사회적으로 부정적인 인식이 팽배 해 있기 때문에 장기적으로 기업가치를 떨어뜨리고 대리인비용을 초래한다는 인식에도 불구하고(최수미,2003;박헌준 외,2004;김문태와 권현주,2009;권기정,2012),접대비 가 기업성과를 제고시킨다는 연구도 지속적으로 보고되고 있다(손원익,1997;최원욱
외,2005;이태정,2008;박종일․박찬웅,2008).
안미강․고대영(2011)은 잉여현금흐름가설에 초점을 맞추어 선행연구에서 주장하는 것처럼 자사주취득이 경영자의 과잉투자를 억제함으로써 대리인비용을 줄일 수 있는지 분석하였다.2003년부터 2009년까지 한국증권거래소에 상장된 주권상장기업 중 금융업 에 속하지 않은 2,974개 기업을 대상으로 분석을 실시한 결과,자사주취득은 판매관리 비 비중과 영업외비용,접대비 비중,자산대비 매출액 비중으로 측정한 대리인비용에 유의한 양(+)의 영향을 미치는 것으로 나타났다.이는 기존의 연구에서 주장하는 잉여 현금가설과 다른 결과로서 기업이 자사주를 취득할 경우 경영자의 과잉투자나 불필요 한 지출을 억제하여 대리인비용이 감소하기보다는 오히려 자사주 취득이 경영자의 사 적이익을 위한 도구로 사용될 수 있음을 의미한다.추가로 최대주주지분율과 소액주주 지분율을 구분하여 분석한 결과,최대주주지분율은 대리인비용에 유의한 음(-)의 영향 을 미쳤으며,소액주주지분율이 증가할수록 대리인비용도 증가함을 확인할 수 있었다.
최대주주지분율이 낮은 기업집단과 소액주주지분율이 높은 기업집단만을 대상으로 회 귀분석을 실시한 결과에서는 최대주주지분율이 낮은 기업과 소액주주지분율이 높은 기 업의 자사주 취득은 모두 대리인비용을 증가시키는 것으로 나타났다.이는 최대주주지 분율이 낮은 기업일수록 경영자와의 정보비대칭이 심화되어 자사주 취득이 최대주주의 이익을 높이는 효과를 가져오기 보다는 오히려 주주와 경영자 간의 대리인비용을 증가 시키는 결과를 초래하는 것을 의미한다고 보았다.
복리후생비에 대한 연구로서 박정윤․이미용(2003)은 기업윤리성이 부실기업과 정상 기업을 판별하는 변수로서 적합한지를 살펴보고 아울러 부실예측모형의 설명변수로서 적합한지에 대해 검정함으로써 그 틀을 제시하고자 하였다.본 연구는 1997년 12월부 터 1998년 12월 사이 부실화된 기업과 이에 대응하는 정상 기업을 대상으로 하였으며 기업윤리성 지표로는 경영자 개인적 교제에 유용되거나 이익을 은폐하는데 이용될 소 지가 많은 접대비와 복리후생비 지출을 고려하였다.연구 결과는 세 가지로 요약된다.
첫째,부실기업이 정상기업보다 접대비와 복리후생비를 더 많이 지출하는 것으로 나타 났다.특히 매출액대비 접대비비율과 접대비변화율에서는 두 집단간에 통계적으로 유 의한 차이를 보였다.둘째,부실 1년전,부실기업은 매출액변화율을 능가하는 접대비변 화율을 보였다.셋째,복리후생비 비율은 LOGIT 분석을 이용한 기업 부실예측모형에 서 유용한 변수로 채택되었으며,예측표본과 검정표본에서 각자 97%와 85%의 예측력 을 보였다.
지성권 외(2009)는 자본구조가 경영자 성과-보상의 민감도에 미치는 영향을 통하여
대리문제를 고찰하였다.이들은 기업 내에는 경영자-주주에 대한 대리문제(지분의 대 리문제)뿐만 아니라 채권자와의 대리문제(부채의 대리문제)도 존재한다는 점을 강조 하였다.이에 따라 두 가지의 대리문제,즉 자본구조(레버리지)와 경영자 주식성과-보 상 민감도,회계성과-보상 민감도 사이의 관련성을 분석하였다.그리고 주주와 이해관 계가 보다 일치될 가능성이 높은 전환사채권자의 존재가 경영자 주식성과-보상민감도, 회계성과 보상 민감도에 미치는 영향을 분석하였다.2004년부터 2007년 동안 상장제조 기업을 대상으로 자본구조에 따른 경영자 성과-보상민감도를 횡단면으로 분석한 결과, 먼저 경영자의 주식성과-보상민감도는 레버리지(부채비율)가 증가함에 따라 감소하였 으며,전환사채에 기인한 레버리지가 높은 기업일수록 경영자 주식성과-보상 민감도는 증가하는 것으로 나타났다.한편 경영자 회계성과-보상 민감도와 레버리지 사이의 관 련성을 분석한 결과 부채비율이 증가함에 따라 회계성과-보상 민감도는 증가하는 것 으로 나타났으며,전환사채에 기인한 레버리지가 높은 기업일수록 회계성과-보상 민감 도는 감소하는 것으로 나타났다.
손원익(2013)은 2006년부터 2011년까지 최근 5년간 접대비 지출액 및 한도초과율에 해당되는 기업 및 업종을 분석한 결과,상위 10대 기업 가운데 6곳이 제약사인 것으로 보고하였다.이는 제약기업이 법인세법상 접대비 손금(비용)인정 한도를 초과한 만큼 세금부담을 감수한다는 것을 의미한다.또 접대비의 상당 부분이 룸살롱·단란주점 등 호화 유흥업소로 유입되고 있어 공정거래를 막고,사회의 도덕수준을 낮추는 등 막대 한 사회적 비용도 유발하는 것으로 분석되었다.그는 제약사들이 신약 연구개발(R&D) 보다는 병원과 의‧약사 접대에 열을 올린 결과라고 지적하면서,기업 경쟁력이 하락하 고 공정경쟁 질서가 훼손될 수 있다고 우려하였다.
고윤성․이진훤(2011)은 접대비의 지출수준에 따라 접대비의 타비용 대체처리에 차 이가 존재하는가와 접대비의 타비용 대체처리는 조세회피와 유의한 관계가 있는지를 분석하였다.연구결과는 다음과 같다.첫째,접대비의 변동률과 복리후생비 등의 변동 률은 양(＋)의 유의한 결과를 나타냈다.이러한 유의한 양(＋)의 관계는 접대비 한도를 초과한 기업에서 더 강하게 나타났으며,접대비 지출이 적은 기업에서는 이러한 결과 가 관찰되지 않았다.즉,접대비 한도초과를 회피하기 위해서 접대비 지출에 대하여 복 리후생비 등 타비용으로의 대체처리가 존재할 가능성을 나타낸 것이다.둘째,한도를 초과한 기업에서도 접대비의 지출수준에 따라 대체처리 가능성에 차이가 존재하며,복 리후생비의 경우 접대비 지출수준이 극단적으로 높은 집단보다 한도초과에 근접한 그 룹에서 더 큰 계수값을 보였다.반면 기타 판매관리비의 경우 접대비 지출수준이 높아
질수록 그 계수값이 더 커지는 것으로 관찰되었다.이러한 결과는 접대비의 타비용 대 체처리에 있어서 복리후생비로 우선 대체하며,복리후생비로의 대체가 한계에 도달하 면 기타 다른 판매관리비로 대체 처리한다는 가능성을 나타내는 결과이다.셋째,접대 비의 타비용 대체처리 크기에 따라 조세회피에 차이가 있는지 살펴본 결과에서도 접대 비보다 복리후생비 및 기타판매관리비의 증가율이 더 클수록 조세 회피측정치가 크게 나타나 접대비의 타비용 대체처리는 조세회피와 직접적인 양(＋)의 관계가 있다는 결 과를 얻었다.본 연구는 접대비의 타비용 대체처리와 조세 회피간에 직접적인 관계를 실증연구를 통하여 제시함으로써 단순히 접대비 지출금액을 줄이기 위한 정책에 그치 지 않고,접대비의 타비용 대체처리를 통한 조세회피에 대한 규제 방안을 모색할 수 있는 근거를 제시하였다는데 의의가 있다.
장상록(2010)은 다양한 기업특성과 경영자 유인이 접대비 지출에 미치는 영향을 실 증적으로 분석하였다.이를 위해 1991년부터 2007년까지 총 7,337개 관찰기업을 대상으 로 기업특성이 접대비 지출에 미치는 영향과 관련된 8개의 가설을 검증하였다.가설검 증을 위해 접대비지출비율을 기업규모,부채비율,매출액,기타의 판매비와 관리비,복 리후생비 등에 회귀하였으며,연도 및 산업더미를 통제변수로 이용하였다.본 연 구의 분석결과를 요약하면 다음과 같다.1)기업규모가 클수록 과도한 접대비 지출을 엄격 히 통제하고 있다.2)부채비율이 높을수록 보 다 우호적인 금융환경과 영업환경을 조 성하기 위해 접대비 지출비율이 증가시킨 것으로 보인다.3)접대비는 수익과의 체계 적인 관련성이 있다는 선행연구의 결과와 일치한다.4)기타 판매비와 관리 비 지출수 준을 고려하여 접대비 지출을 결정하고 있음을 나타났다.5)복리후생비 지출은 접대 비 지출에 유의한 양(+)의 영향을 미치는 것으로 나타났다.
기업의 접대비 지출과 관련하여 세법에서 과세소득 계산시 손금한도를 정해 과도하 거나 불필요한 접대비 지출을 억제하고 있지만 종업원에 대한 복리후생비에 대해서는 관대한 편이다.따라서 접대비 지출액이 큰 기업일수록 손금한도 규정에 의해 손금불 산입될 가능성이 높으므로 실무적으로 이를 복리후생비로 처리할 유인이 있으며 실증 연구를 통해서도 그러한 실무적 관행이 존재함이 보고되고 있다.예를 들면,접대비 손 금한도를 감소시키는 세법개정이 있을 경우 기업은 접대비를 복리후생비로 분류하여 조세부담을 감소시키려는 유인이 있음이 제시되어 왔다(오기수,2002; 정운오 등, 2005).따라서 기업의 특성과 접대비 지출의 관련성을 파악하기 위해서는 최소한 복리 후생비와 접대비 지출의 관계를 통제할 필요성이 있음을 의미한다.
