국민연금의 의결권 행사가 점차 강화되고 있다. 그러나 국민연금의 의결권 행사 가 국민연금이 주장하는 바와 같이 기업의 가치를 제고할 수 있다는 경제학적인 근 거는 빈약하다. 국민연금은 공공기관이기 때문에 기업의 가치를 제고할 수 있는 전 문경영 인력을 충분히 확보하기 어렵다. 그리고 전문 인력을 확보한다고 해도 국민 연금은 독점적인 공공연금이기 때문에 시장경쟁의 압력을 받지 않으므로 기업의 가 치를 제고하여 투자자의 이익을 증진할 유인이 약하다. 더욱이 국민연금은 정치적 압력을 배제하기 어려워 궁극적으로는 기업의 가치에 도움이 되지 않는 방향으로 의결권을 행사할 가능성이 높다. 이러한 문제를 방지하기 위해서는 국민연금의 의 결권 행사는 현재와 같은 재량적인 방식은 지양하고, 시장의 선택을 반영하는 섀도 보팅(Shadow voting)에 그쳐야 한다.
의결권 행사 6년 새 2.5배 이상 늘어
국민연금의 의결권 행사는 국민연금 기금운용위원회에서 작성하고 국민연금 의결 권행사전문위원회의 검토를 거쳐서 확정한 ‘국민연금 의결권 행사지침’에 따라 국민 연금 기금운용본부에서 수행하고, 필요할 경우에는 국민연금 의결권행사전문위원회 에 판단을 의뢰한다. 국민연금의 의결권 행사는 2003년 782건에서 2009년 2,003 건으로 크게 증가1)하였는데, 반대의견의 비중도 같은 기간 1.9%에서 6.6%로 증가 하여 의결권이 보다 적극적으로 행사되고 있음을 알 수 있다. 국민연금 연차보고서 에 의하면 의결권 행사의 목적은 기금자산의 증식, 가입자 및 수급자의 이익 추구, 장기적 주주가치 증대이다.2) 그런데 기금자산 증식 및 가입자․수급자 이익 제고는 장기적으로는 기금이 투자한 기업의 가치가 제고되어야만 실현되므로 국민연금의 의결권 행사는 기업 가치를 제고할 수 있을 경우에만 정당화된다.
국민연금이 기업 가치를 제고하려면 기관투자가로서 기업 내부 정보에 대한 정보 의 비대칭성을 극복할 능력이 있어야 한다. 이를 위해서는 기업 경영 능력이 있는
1) 원종욱․김성민(2008), 국민연금기금의 주식의결권 행사 제도 선진화를 위한 해외사례 연구, 연구 보고서 2008-19-1, 한국보건사회연구원․국민연금공단, 국민연금 기금운용 연차보고서, 각 연도.
2) 국민연금공단(2010), 2009년 국민연금 기금운용 연차보고서, p.48.
국민연금 의결권 행사는 중립적으로 이뤄져야
강성원 한국경제연구원 연구위원
2011-01-21
전문 인력을 확보하고, 이들이 주요 투자기업에 대해서 상시적으로 감시 (monitoring)하고 경영진과 수시로 접촉하여 정보의 비대칭성을 해소하기 위해 노 력해야 한다.3) 그런데 국민연금은 그 규모가 크기 때문에 2010년 6월 현재 5% 이 상 지분을 보유한 기업이 103개에 이를 정도로 많은 기업의 대주주이다. 이렇게 많 은 기업의 의결권을 효과적으로 행사하기 위해서는 대규모의 전문 인력을 동원하 고, 그들에게 충분한 유인을 제공해야 한다. 그런데 국민연금은 공공기관이기 때문 에 인력 및 보수에 한계가 있어서 기업 감시 기능을 수행할 수 있는 전문 인력의 양과 질을 확보하기 어렵다.4)
기업가치 제고 유인 약하고 잘못해도 견제 못해
설령 충분한 전문 인력을 동원할 수 있다고 해도 국민연금은 투자자 유치를 위해 경쟁할 대상이 없기 때문에 의결권을 행사하여 기업의 가치를 제고할 유인이 부재 하다. 기관투자가가 의결권을 행사하여 기업 가치를 제고하는 이유는 개인투자자들 을 유치하기 위한 경쟁의 압력에 직면해 있기 때문이다. 투자한 기업의 수익이 낮 은 기관투자가는 투자자들에게 수익성과 안정성을 보장하기 어렵다. 이러한 기관투 자가는 투자자들이 외면하게 되어 투자자금이 이탈하고, 투자자금의 이탈이 지속되 면 궁극적으로는 시장에서 퇴출된다. 그런데 국민연금의 경우에는 투자자들이 당연 가입하게 되어 있고, 중간정산이 금지되어 있어서 이러한 압력이 부재하다. 적극적 인 의결권 행사로 유명한 캘리포니아 공무원 퇴직연금(California Public Employees' Retirement System; CalPERS)5)을 비롯한 특수직역 연금6)은 특수직 역자의 평생소득에 포함되므로, 노동시장에서의 채용 경쟁을 위한 도구로 사용된다.
따라서 특수직역 연금도 노동시장에서 채용 경쟁의 압력을 받는다. 그러나 국민연 금은 모든 국민에게 동일한 조건으로 제공되므로, 채용 경쟁의 압력도 받지 않는다.
3) Hendry, John, Paul Sanderson, Richard Barker and John Roberts(2007), "Responsible Ownership, Shareholder Value and the New Shareholder Activism,“ Competition & Change, 11(3): 223-240; Carleton, Willard T., James M. Nelson and Michael S. Weisbach(1998),
"The influence of Institutions on Corporate Governance through Private Negotiations: Evdence from TIAA-CREF,” The Journal of Finance 53(4); pp.1335-1362.
4) 국민연금의 의결권 행사는 기금운용본부의 증권운용실에서 총괄하고 있는데, 2010년 8월 현재 증 권운용실 인력은 23명에 불과하다.(해럴드경제, ｢1인 평균 10조 운용… 긴장감은 ‘월가’ 방불｣, 2010.8.12)
5) Smith, Michael P.(1996), "Shareholder Activism by Institutional Investors: Evidence from CalPERS," The Journal of Finance 51(1); pp.227-252.
6) CalPERS 역시 시장경쟁에 노출되어 있다. California의 주정부 공무원들은 취업 2년차까지는 주정 부의 연금관리국에서 제공하는 퇴직연금계좌(ARP: Alternate Retirement Program)에 적립하고 취 업 2년차에 (1) CalPERS로 기금을 이전 (2) 적립금을 일시불로 환금 (3) 주정부 연금관리국에서 제공하는 401(k) 구좌인 Savings Plus Program으로 이전 중 한 가지를 선택하게 된다. 따라서 CalPERs의 의결권 행사가 기업 가치 제고에 도움이 되지 않는다면 CalPERS는 가입자를 잃게 된 다.(CalPERS(2008), “Your benefit. Your future-State Miscellaneous & Industrial Benefit,"
pp.4-5.
따라서 국민연금이 의결권을 잘못 행사하여 기업의 가치를 저하한다고 해도 이를 견제할 수단이 취약한 상황이다.
자의적인 의결권 행사 땐 수급권 침해 우려마저
더욱이 국민연금은 공공기관이기 때문에 이익집단의 압력을 배제하기 어려우며, 따라서 의결권도 투자자의 이익이 아닌 다른 목적을 위해 사용될 가능성이 높다.
국민연금의 의결권 행사는 예산심의 혹은 법률 제정과 같은 의회의 감시에서 배제 된다. 그러나 국민연금 의결권 행사를 통해 특정 이익집단에게 재원을 배분할 수는 있다. 따라서 이익집단은 의회의 감시를 거치는 예산 배분 혹은 입법 절차보다는 불투명한 국민연금 의결권 행사를 통해서 지대를 추구할 유인이 있다. 실제로 국민 연금 의결권 행사지침은 ‘환경, 사회, 기업지배구조 등 사회책임투자 요소를 고려하 여’ 의결권을 행사(제4조의 2)한다는 모호한 규정을 포함하고 있어 이익집단의 이 해를 반영할 길을 열어 놓고 있으며, 의결권 행사지침을 검토 및 확정하는 국민연 금 의결권행사전문위원회 위원 역시 ‘전문성’과 ‘대표성’을 반영하여 선임되기 때문 에 이익집단의 이해를 반영하는 대리인의 진입이 가능한 구조이다.7) 국민연금이 정 부기구이고 다양한 이해관계자의 기금운용 개입이 정당화되는 한 이와 같은 정치적 개입은 배제할 수 없다. 이러한 정치적 이해관계에 입각한 의결권 행사는 기업의 가치를 저해하여 기업 주주의 재산권과 국민연금 가입자들의 재산권을 침해한다.
정리하자면 국민연금은 전문 인력 수급이 어려워 기업 가치를 제고할 능력이 부 족하고, 경쟁의 압력이 없기 때문에 기업 가치를 제고할 유인도 약하다. 그리고 정 치적인 압력으로 인해서 기업의 가치와는 관계없는 방향으로 의결권을 행사할 가능 성이 높다. 따라서 국민연금이 자의적으로 의결권을 행사하면 기업의 가치는 저하 되고 국민연금 투자자들의 수급권도 침해될 위험이 크다. 이러한 문제점을 최소화 하기 위해서 국민연금의 의결권 행사는 시장 참여자들의 의결권 행사 결과를 왜곡 하지 않는 수준으로 제한되어야 한다. 따라서 국민연금의 의결권 행사는 여타 시장 참여자의 의사결정을 추인하는 섀도보팅(Shadow voting)에 국한되어야 한다.
7) 정부(2), 사용자(2), 근로자(2), 지역가입자(1), 시민단체(1), 연구기관(1)에서 추천하는 후보자로 부터 선정된 9인으로 구성된다.
