국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

2013. 3.

정책연구 12-11

국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

이병기 / 한국경제연구원 선임연구위원

국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

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ⓒ 한국경제연구원, 2013

ISBN 978-89-8031-644-1 7,000원

목 차

요 약 ･ 5

본문 목차 1. 연구의 필요성 및 목적 19

2. 국민연금기금 주식투자 확대와 그 영향 21 3. 국민연금기금 주주권 행사 의무화의 문제점 26 4. 우리나라 국민연금기금의 지배구조의 문제점 42

5. 결론 및 정책적 시사점 68

참고문헌 72

표 목차 [표 1] 국민연금기금의 기금운용 현황 22

[표 2] 국민연금기금의 2017년 말 자산배분(안) 23 [표 3] 국민연금기금의 주식시장 내 비중추이 24 [표 4] 최근 발의된 국민연금기금의 주주권 행사 관련 의무화법안 내용 26 [표 5] 국민연금기금 의결권 행사 의사결정 기준 27 [표 6] 국민연금기금 보유지분 5% 이상 기업(2012년 6월 말 기준) 27 [표 7] 국민연금기금의 의결권 행사 내역 28

[표 8] 반대 의결권 행사 내역 29

[표 9] 소액주주권의 행사요건 30

[표 10] 세계 주요국의 공적 연금의 국내주식시장 비중 34

[표 11] 국민연금 의결권 행사지침 37

[표 12] 해외 주요 공적연기금의 주주권 행사 내용 39 [표 13] 최근 발의된 국민연금 개혁안 주요내용 43 [표 14] 국민연금기금 운용위원회 인적 구성 47 [표 15] 국민연금공단 내 설치된 위원회 및 그 기능 49

[표 16] CalPERS 이사회의 구성 58

[표 17] 2008년도 국민연금 개혁안 주요내용 62 [표 18] 현행 국민연금기금 운용체계와 김재원 의원(안) 비교 66 그림 목차 [그림 1] 일본 GPIF의 주주권 행사 40 [그림 2] 국민연금기금의 운영체계 및 지배구조 45 [그림 3] 일본 GPIF의 지배구조 및 내부통제 제도 53

[그림 4] CPPIB의 지배체제 56

[그림 5] 미국 CalPERS의 지배구조 60

요 약 5

요 약

1. 연구의 필요성 및 목적

 국민연금의 주식투자 확대와 주식시장에서 차지하는 국민연금기금의 비중이 빠르게 증가함에 따라 국민연금의 의결권 및 주주권 행사에 대한 논란이 증 폭되고 있음

∙연기금의 시장점유율이 5%를 상회하는 상황에서 주주권 확대의 잠재적 파급효 과를 가늠하기 어려움

 더구나 주주권 행사 의무화 논란이 증폭되고 있는 상황

∙국민연금기금의 의결권 행사 비율 및 반대 비율이 급속한 증가 추세이고 또 사 외이사 선임 등 주주권 행사 확대 추진

∙경제민주화 논란 중 국민연금기금이 투자한 기업에 대한 주주권을 적극적으로 행사하도록 법적 의무를 부여하는 법안 발의

 또 한편으로 국민연금기금의 독립성 전문성을 확대하기 위한 개편방안 발의

∙국민연금기금운용공사를 설립하고 및 독립성을 보장하며 국민연금기금운용위원 회를 전문화 상설화 독립화하는 등을 내용으로 하는 지배구조 개편 입법안 발의

 본 보고서의 주요내용 및 목적은 다음과 같음

∙최근 국민연금기금의 주식시장 내 비중 증가의 추이 및 문제점 검토

6 국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

∙최근 입법화 논의 중인 국민연금기금의 주주권 의무화 방안의 내용 및 국민연금 기금 의결권 주주권의 현황 및 문제점을 분석

∙우리나라 국민연금기금의 지배구조 현황과 문제점을 검토

∙해외 주요 공적연금기금의 지배구조의 현황 비교 분석

∙국민연금 주주권 행사의 방향과 국민연금기금 지배구조 개혁의 방향 및 대안 제시

2. 국민연금기금 주식투자 확대와 그 영향

(1) 국민연금기금의 운용 현황



2011

348

∙2005년 말 채권의 비중이 86.3%였고 국내와 해외주식의 비중은 12.4%였던 것 을 고려하면 최근 국내채권의 비중이 크게 줄고 주식비중이 대신 증가

∙2011년에 채권의 직접운용은 58.5%, 위탁운용은 5.6%, 해외투자는 4.2%인 반 면, 주식시장의 경우 직접운용은 9.2%, 위탁운용은 8.7%, 해외투자는 5.7%로 나 타나고 있음

(2) 국민연금기금 주식시장 비중 확대 추정

 국민연금기금은 기금운용의 안정성 및 수익성 제고를 위하여 주식투자 비중 을 지속 확대하고

,

∙국민연금기금은 전체 주식투자 비중을 2011년 말 23.2%에서 2017년 말 30%이 상으로 조정하는 한편, 국내주식투자 비중은 각각 17.8%에서 20%이상으로 상향 조정할 예정

 국민연금기금 추계치와 명목

GDP

,

,

요 약 7

∙시가총액 대비 국민연금기금의 국내주식투자 비중은 2010년의 경우 4.8%, 2012 년은 5.53%로 나타나고 있음

 한편 연금개혁이 추가적으로 이루어져 국민연금기금의 적립금이 증가하거나

,

10%

∙추정방식과 가정에 따라서는 국민연금기금의 평균 국내주식시장 비중이 13.30%

까지 상승할 수 있는 것으로 나타났음

3. 국민연금기금 주주권 행사 의무화의 문제점

(1) 국민연금기금 주주권 행사 관련 입법 동향

□ 국민연금기금 주주권 의무화 법안의 주요내용

 최근 경제민주화 관련 정책 추진에 따라 국민연금기금을 통한 주주권 행사 의무화 방안이 입법발의된 상태

∙김재원 의원 발의안 : 순환출자 등 경영자의 사익추구 시 사외이사추천권, 대표 소송제기권 등 주주의 권리를 정당한 사유가 없는 한 행사

∙이상직 의원 발의안 : 국민연금기금주주권행사위원회 신설

∙김성주 의원 발의안 : 주주권 행사의 정당성을 부여하고, 주주권 행사 내역을 수 시로 공시

(2) 국민연금기금의 주주권 행사 추이

□ 국민연금기금의 의결권 행사 현황



2012

1

5

505

2,329

8 국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제



2012

1

6

2,429

,

2004

(82.5%),

423

(17.4%),

/

2

(0.08%)



2012

423

(284

, 67.1%),

(117

, 27.7%),

(5

, 1.2%),

(17

, 4.0%)

□ 국민연금기금의 주주권 행사 논란

 하나금융지주의 사외이사 추천 요청과 국민연금기금의 주주권 행사

∙하나금융지주가 국민연금에게 사외이사 후보추천을 요청하였다가 철회함에 따 라 후보추천 검토 중단

∙이 같은 하나금융지주의 사외이사 후보 요청 및 철회 이후 국민연금기금의 주주 권 행사에 대한 논의 촉발

□ 국민연금기금의 주주권은 소극적인 의결권 행사에 그치는 수준이었으나 , 최근 들어 적극적인 찬반 의결권 행사는 물론 이사추천 등 능동적 주주권 행사를 강 화하자는 방향으로 진전되기 시작

(3) 국민연금기금 주주권 행사 의무화의 문제점

□ 연기금 등 기관투자가의 유인구조와 기업가치

 기관투자가와 유인구조

∙기관투자가가 의결권 행사를 위해 관련기업의 정보수집에 적극적으로 개입할 유인 취약

 미국 기관투자가의 주주행동주의와 기업가치

∙미국의 경우 주주행동주의자들(shareholder activism) 및 각종 연기금은 더 공격 적인 규제조치와 이사책임의 강화를 요구

∙이 같은 상황에서 이사들은 적극적인 경영자에서 단지 일부 주주의 지시를 따르 는 단순한 위험회피자로 변화할 것이고 이러한 현상이 미국경제의 근간을 위태 롭게 할 수 있음을 지적

요 약 9

 연기금의 주주행동주의와 정치적 이해

∙더구나 공적연기금의 주주행동주의는 정치인과 노조단체의 개입을 통해서 장기 적 책임투자를 장기 주주가치가 아닌 사적인 정치적 이익을 위해 쉽게 사용한다 는 점임

 지금까지의 연구결과는 주주권 및 의결권 행사가 기업성과에 주는 영향에 대 한 결과 혼재

 국민연금기금의 독립성 전문성 부족과 국민연금기금의 경영개입 발생가능성

□ 국민연금기금의 국내주식시장 내 비중이 주요 외국 공적연기금보다 월등히 높 은 상황

 일본과 한국을 제외하면 주식시장에서 차지하는 공적연금기금의 비중은 많은 국가에서 대체적으로 낮은 상황



CalPERS

2010

2011

0.25%, 0.36%

,

CPPIB

1%

 반면

,

5%

□ 국민연금기금의 우량 민간기업의 지배 가능성

 자본시장법 제

173

1

10%

 최근 제

173

1

“

”

10 국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

 자본시장통합법 상

10%

,

□ 의결권 행사 행사지침의 문제점

 국민연금기금 의결권 행사지침은 환경

,

,

∙국민연금기금의 의결권 행사 목적은 기업가치 증대를 통해 주주가치를 증대하 여 안정적 수익을 올리는 것에 있는 것이지, 환경 사회 지배구조 개선 등은 그 자체가 목적이 될 수 없음

∙환경 사회적 이슈 등에 대한 지침은 자칫 주주와의 이해상충 문제를 유발할 수 있는 사안임에도 불구하고 이를 지침에 포함시키는 것은 부적절

 기업지배구조에 모범답안이 없음에도 불구하고 일부 조항은 주주행동주의가 주장하는 내용을 그대로 포함한 경우도 있음

4. 우리나라 국민연금기금의 지배구조의 문제점

(1) 최근 국민연금기금 지배체제 및 입법동향

 김재원 의원안

:

 이상직 의원안

:

 김성주 의원안

:

요 약 11

(2) 국민연금기금 구조개혁 문제

□ 국민연금기금의 독립성 전문성 및 지배구조의 문제

 국민연금기금의 독립성 확보의 핵심사항은 국민연금기금에 대한 정부 및 정치 권의 부적절한 간섭 및 개입의 위험을 최소화할 수 있는 체제의 구축을 의미

∙국민연금기금의 운용주체가 정부 산하기관인 국민연금공단이며 기금운용을 결 정하는 기금운용위원회에 정부 관료들이 다수 참여하고 있어 다양한 정치 정책 적 목표를 달성하기 위한 수단으로 국민연금을 사용할 가능성이 열려있는 상황

 국민연금기금이 보유한 주식의 의결권 주주권 행사에 정부 및 정치권이 개입 함으로써 자칫 민간기업 경영의 자율성을 침해할 우려

∙더구나 일본이나 우리나라의 경우에 있어서 연금기금이 정부 정치권으로부터 독립성을 확보한다고 하여도 의결권 주주권을 행사하여야 하는지에 대해서는 국민연금기금 가입의 강제성 여부 및 운용의 전문성 부분을 검토해 보아야 하는 문제

□ 기금운용위원회의 및 기금운용본부의 전문성 부족

 국민연금기금 운용관련 지배구조에 있어서 기금운용에 관한 최고의 의사결정 기구인 국민연금기금운용위원회의 전문성 부족이 가장 큰 문제점

 국민연금기금운용위원회 운영 및 구성

∙연금기금 자산운용의 최고심의, 의결기관인 기금운용위원회는 비상설 기구

∙대표성 위주로 구성되어 있어서 전문성이 부족

∙기금운용관련 최고의사결정기구인 기금운용위원회와 기금운용실무평가위원회의 자산운용에 관한 전문성이 매우 취약

12 국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

(3) 해외 공적연기금의 지배체제 비교검토 가 . 비교 대상 공적연금의 선정

 우리나라 국민연금기금의 지배구조를 비교 분석해 보기 위해 공적연금의 운 용주체의 독립성 전문성을 보장하고 있는 국가와 공적연금의 운용책임을 정 부가 지고 있는 기관을 선정하여 검토

 특히 캐나다의

CPPIB,

CalPERS,

GPIF

나 . 해외 연기금의 지배구조와 주주권 행사

□ 일본 GPIF 의 설립 및 이사회 운영

 일본의 공적연금은 후생노동성이 기금운용과 제도운용의 전반을 관장하는 정 부주도형 구조

∙후생노동성은 연금기금관련 법제도의 기획, 입안, 공적연금적립금의 운용기본방 침 수립, 연금적립금 운용의 평가 등의 역할 및 기능 수행

∙일본의 연금적립금관리운용독립행정법인(GPIF)이 신탁은행을 통해 시장에서 채 권, 주식 등을 운용하는 것 외에 일부는 채권을 직접 운용

 후생노동성 장관이

3

5

GPIF

,

GPIF

∙매년도 및 중기목표 기간 종료 후 후생노동성은 외부전문가로 구성되는 GPIF평 가위원회를 구성하여 평가를 받음

 일본은 후생노동성이 연금기금과 제도운용의 전반을 관장하는 구조로

CPPIB, CalPERS

 일본의 공적연금의 운용은 외부 운용기관에 위탁하는 것을 원칙으로 하고 있 으며

, GPIF

요 약 13

□ 캐나다 CPPIB 의 지배구조와 주주권 행사

 캐나다는 자국의 연금기금과 관련하여 운용부분에 대해 정부로부터의 독립성 을 확보하기 위해 캐나다 공적연금을

CPP

CPPIB

∙이사회가 정부로부터 독립된 것이 CPPIB의 주요한 특징이며, CPPIB의 경영자들 은 정부에 보고하지 않고 전문가로 구성된 이사회에 보고



CPP

CPPIB

(Board of directors)

, CPPIB



CPPIB

CPP



CPPIB

, CPPIB

, CPPIB

,



CPPIB

CPP

, CPP

∙이사진은 조직 내의 종업원과 동일하게 정치적인 간섭이 발생하면 즉시 행동준 칙(code of conduct)에 명시된 바에 따라 행동하도록 하고 있음

□ CalPERS 의 지배구조



1992

(California Pension Protection Act, 1992)

PERS

PERS

(sole and exclusive authority)

∙이에 따라 주정부와 주의회의 간섭 통제에서 자유로워질 수 있었음



CalPERS

13

,

(Board of

Administration)

CalPERS

CalPERS

14 국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

(3) 최근 국민연금기금 지배체제 개혁방안 검토

□ 최근 국민연금기금 지배구조의 개혁안의 문제점 검토

 현재 국민연금기금운용위원회의 위원장은 보건복지부 장관이지만

,

1

∙여전히 기금운용위원회의 위원장 및 위원 선발과정에서 정부개입의 여지를 충 분히 남겨 놓고 있음

∙국민연금기금의 운용과 관련한 최고의사결정기구는 국민연금운용위원회가 되고, 국민연금기금운용공사는 이 이사회로부터 직접 통제를 받는 구조

 국민연금기금의 운용 독립성 확보를 위해서는 국민연금운용위원회와 국민연 금공단 내의 기금운용본부를 확대 개편한 국민연금기금운용공사를 설립 운 용하는 체제로 개편

∙국민연금기금운용위원회를 독립된 위원회로 전환은 국민연금기금과 관련된 제 도와 국민연금기금 운용의 감독기능을 이원화하는 것을 의미

∙기금운용의 운용조직을 국민연금기금운용공사로 독립법인화하고 기존의 보건복 지부 산하의 국민연금공단 내 기금운용본부의 기능을 독립된 법인으로 이관하 여 운영

 이번 김재원 의원안에서는 국민연금기금운용위원회의 전문성 부문에서 진전 이 이루어지고 있음

∙현행 국민연금기금 관리 운용에 대한 심의 의결기구였던 국민연금기금운용위원 회를 기금운용 관리 운용의 최고의사결정기구로 변경하고 기금운용위원회의 구 성원을 금융 투자 분야 전문가 7인으로 구성하는 것이 특징

 그러나 여전히 정부개입의 여지를 남겨 놓고 있는 문제점이 있음

∙기금운용추천위원회 위원장은 보건복지부 장관, 위원은 기획재정부 장관이 지명 하는 기획재정부 차관 1명, 금융위원회 부위원장, 보건복지부 장관이 임명하는 자로 규정하고 있어서 여전히 기금운용위원회의 위원장 및 위원 선발과정에서 정부개입의 여지를 남겨 놓고 있음

요 약 15

∙보건복지부 장관이 중장기 자금운용계획을 수립하고 그에 따라 연도별 기금운 용계획을 수립하며 그 연도별 기금운용계획에 따라 기금을 운용한 내용과 결과 를 공시하여 투명성을 확보하도록 규정

∙연금기금운용위원회 위원 추천 및 자금운용계획에 보건복지부 장관이 개입하는 것은 국민연금기금 운용의 독립성을 확보하는 데 장애요인으로 작용할 가능성

5. 결론 및 정책적 시사점

□ 국민연금기금의 주식시장 내 비중 증가와 의결권 집중의 문제

 국내주식 투자 확대에 따라 국민연금은 국내주식시장에서 강력한 영향력을 행사할 것으로 전망

∙국민연금기금이 주식투자 비중을 20%정도로 증가시키는 경우 2015년도에 국민 연금기금이 국내주식시장에서 차지하는 비중은 현재보다 훨씬 높아져 약 8.9%

로 높질 것으로 전망

∙연금개혁이 추가적으로 이루어지고 또 전략적 자금배분안 수정으로 주식투자 비중이 높아지면 상장기업에 대한 국민연금기금의 평균 지분이 10%를 상회하게 되어 의결권 행사의 집중 문제가 현실로 나타날 가능성이 매우 높은 상황

 국민연금기금이 보유한 일반기업 주식의결권을 적극 행사하는 경우 해당기업 의 지배구조에 미치는 영향이 상당히 클 것으로 보임

∙스웨덴의 경우 자국기업에 대한 주식투자 비중은 자국의 주식시가총액의 2%를 넘지 못하게 되어 있으며, 개별기업에 대해서도 해당기업 의결권의 10%를 넘지 못하도록 하는 초과보유금지 조항 존재

□ 국민연금기금 의결권 주주권 행사의 방향

 국민연금기금이 공공기관으로서 기업이 사회적 책임을 다하도록 의결권을 사 용해야 한다는 견해는 매우 위험함

16 국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

∙기업의 사회적 책임은 지정하는 대상이 모호하고 자의적으로 변경될 수 있는 개 념이기 때문에 각종 이익집단이 기업에게 정치적 영향력을 행사하는 도구로 악 용될 수 있음

∙따라서 국민연금기금이 환경, 사회, 기업지배구조 등 사회책임투자 요소를 고려 하여 의결권을 행사한다는 내용이 의결권 행사지침에 명기되어 있는데 이의 폐 기 필요

 국민연금의 기금운용 인력은 의결권 행사를 통해 기업 가치를 제고할 유인이 부족

∙현재 국민연금기금이 정치적으로 독립되고 예산 집행의 자율성이 보장된다고 해도 전 국민 당연가입이 원칙이므로 유인구조가 취약

∙현재와 같이 국민연금이 강제가입 원칙을 고수하는 공공기관으로 유지되고 있고 또 국민연금의 독립성이 의심받고 있는 상황에서 국민연금의 자의적인 의결권 행사는 제한되어야 함

∙국민연금의 의결권 행사는 여타 주주들의 의결권 행사 결과를 추종하는 중립투 표 등 매우 제한적인 범위 내에서 행사되는 것이 바람직함

 국민연금기금의 주식시장 내 비중이 급격히 증가하는 시점에서 능동적 주권 행사가 민간기업에 미치는 부정적인 영향력이 매우 클 가능성이 높으므로 주 주제안

,

□ 국민연금기금의 독립성 전문성 강화

 현재 국민연금기금의 적립금 규모는

2015

493.7

, 2020

725.4

, 2030

1,258.1

,

 국민연금기금 운용관련 지배구조에 있어서 기금운용에 관한 최고의 의사결정 기구인 국민연금기금운용위원회의 독립성 및 전문성 부족이 가장 큰 문제점 으로 지적되고 있어 이 문제를 해결하는 방향으로 개혁이 적극적으로 추진되 어야 함

요 약 17

 최근 법률 개정안에 따르면 연금기금운용위원회 구성원을 금융 투자 분야 전 문가

7

,

□ 10% 룰 적용을 통한 국민연금기금 민간기업 지배의 배제

 자본시장법 제

173

1

10%

 최근 제

173

1

“

”

∙현행 기금관리 규정은 수익성과 안정성만 인정되면 직접운용주식에 대해서도 10% 한도를 상회하여 지분을 보유할 수 있도록 하고 있으며, 또 최근 자본통합 법 개정을 통해 10%룰을 완화할 가능성 상존

 국민연금의 시장지배력이 점증하고 국민연금기금의 의결권 및 주주권 행사가 강화되고 있는 시점에서 국민연금기금의 적극적인 주식운용을 제약한다는 지 적에 따라

10%

 따라서 국민연금기금의 개별기업 주식보유로 최대주주가 아닐 것을 조건으로 하는 방안을 적극 고려할 필요

□ 국민연금의 분할운용 및 국민연금기금의 민영화

 국민연금기금의 규모가 확대되면서 우려되는 부작용은 상당 부분 거대기금이 단일 공적기구에 의해 운용된다는 사실에 기인

∙스웨덴의 경우와 같이 기금을 분리하여 운용하는 방안을 검토

∙운용지침을 최소한으로 규정한 후 분리된 기금별 운용에 신축성을 보장한다면

18 국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

기금의 절대적 규모가 커지면서 우려되는 여러 부정적인 요인을 완화할 수 있을 것으로 기대

 장기적으로 국민연금기금을 민영화하는 방안을 검토할 필요

∙국민연금 민영화는 정부가 배제되고 민간기관이 그 상품을 개발하고, 운용하는 주체가 되기 때문에 정치적 압력으로부터 자유로움

∙국민연금의 민영화를 통해 국민연금의 지속, 정부독점으로 인한 비효율 제거, 의 무가입 유지를 하면서 연금기금 선택권을 국민에게 부여하여 사회보험 특징 유 지, 연금으로 인한 소득 역분배 문제 제거 등 효과

1. 연구의 필요성 및 목적 19

국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

1. 연구의 필요성 및 목적

 국민연금의 주식투자 확대와 주식시장에서 차지하는 국민연금기금의 비중이 빠르게 증가하면서 국민연금의 의결권

,

∙국민연금기금이 투자하고 있는 기업에 대한 의결권은 보유주식의 가치를 높이 기 위해 바람직하다는 것이 국민연금 의결권 찬성론의 입장

∙반면, 의결권 주주권 행사 신중론자들은 국민연금기금이 사실상 정부의 통제 하 에 있기 때문에 국민연금의 의결권 행사는 민간기업에 대한 정부의 부당한 압력 을 행사하는 통로로 이용될 가능성이 높다고 지적¹⁾

∙남재우(2012)는 최근 연기금의 시장점유율이 5%를 상회하는 상황에서 주주권 확대의 잠재적 파급효과를 가늠할 수 없다고 지적

 더구나 정치권에서 주주권 행사 의무화를 입법화하는 등 논란이 증폭되고 있 는 상황²⁾

∙국민연금기금의 의결권 행사 비율 및 반대 비율이 급속한 증가 추세이고 또 사 외이사 선임 등 주주권 행사 확대를 추진 중임

1) 이철용(2005) 참조

2) 이와 관련하여 국회에 제출된 김재원 의원, 이상직 의원 및 김성주 의원의 ｢국민연금법 일부개정 안｣ 참조

20 국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

∙경제민주화 논란 중 국민연금기금이 투자한 기업에 대한 주주권을 적극적으로 행사하도록 법적 의무를 부여하는 법안 발의

∙순환출자 등 경영자의 사익 추구 시 사외이사추천권, 대표소송제기권 등 주주의 권리를 정당한 사유가 없는 한 행사하며 국민연금기금주주권행사위원회 신설 및 주주권 행사 내역을 수시로 공시하는 등 내용 포함

∙정부주도적인 국민연금기금의 지배구조 하에서 국민연금기금의 주식투자 확대 는 의결권과 주주권을 활용하여 기업의 지배구조에도 정부와 정치권이 영향을 미칠 수 있는 조건을 형성³⁾할 수도 있다는 점에서 논의 필요

 또 한편으로 국민연금기금의 독립성 전문성을 확대하기 위한 개편방안 발의

∙한국의 국민연금 제도는 박정희 정부하에서 중화학공업화 추진에 필요한 자본 조달을 위한 동원 차원에서 최초로 도입된 이후, 정부의 경제정책을 뒷받침하는 재정조달을 위해 유용하게 동원할 수 있는 정책수단으로 활용

∙그러나 1997년 IMF 경제위기는 연금제도 뿐 아니라 기금운용의 정비와 재편을 통한 새로운 발전경로를 형성할 수 있는 중대한 전환점으로 작용

∙최근 국민연금기금운용공사를 설립하여 독립성을 보장하고 국민연금기금운용위 원회를 전문화 상설화 독립화하는 등 지배구조 개편 입법안 발의

∙또 다른 개편안에는 국무총리 산하 국민연금기금운용성과평가위원회 설치 및 국민연금기금운용위원의 위원 중 정부부처 차관 제외 및 차관 추천의 전문가로 대체 등 포함

 본 보고서의 주요내용 및 목적은 다음과 같음

∙최근 국민연금기금의 주식시장 내 비중 증가의 추이 및 문제점을 검토

∙최근 입법화 논의 중인 국민연금기금의 주주권 의무화 방안의 내용 및 국민연금 기금 의결권 주주권의 현황 및 문제점을 분석

∙우리나라 국민연금기금의 지배구조 현황과 문제점을 검토

∙해외 주요 공적연금기금의 지배구조의 현황 비교 분석

∙국민연금 주주권 행사의 방향과 국민연금기금 지배구조 개혁의 방향 및 대안 제시

3) 은민수(2011) 참조

2. 국민연금기금 주식투자 확대와 그 영향 21

2. 국민연금기금 주식투자 확대와 그 영향

(1) 국민연금기금의 운용 현황



2011

348

∙금융 부문에서 투자 비중이 가장 높은 자산은 채권으로 238.1조 원을 투자하고 있으며 전체 적립금 중 68.2%를 차지하고 있고, 주식은 국내주식과 해외주식을 합쳐 전체 적립금 중 23.5%를 차지

∙2005년 말 국내채권의 비중이 86.3%였고 국내와 해외주식의 비중은 12.4%였던 것을 고려하면 국내채권의 비중이 크게 줄고 대신 주식 비중이 증가

∙2011년에 채권의 직접운용은 58.5%, 위탁운용은 5.6%, 해외투자는 4.2%인 반 면, 주식시장의 경우 직접운용은 9.2%, 위탁운용은 8.7%, 해외투자는 5.7%로 나 타나고 있음

[표 1] 국민연금기금의 기금운용 현황

(단위: 10억, %)

계 공공 부문

복지 부문

금융부문사업

기타 금융부문 부문

소계

채권 주식

대체 투자

단기 자금

해외 대여 채권소계 국내투자

해외투자 주식소계 국내투자 직접운용 위탁운용 직접운용 위탁운용 해외투자

2000 61,587.6 34,860.8 717.6 25,750.1 20,906.8 20,596.5 310.3 0.0 2,968.5 1,688.6 1,279.9 0.0 0.0 1,874.7 0.0 259.1 2001 78,056.5 29,505.5 630.8 47,690.5 41,113.0 41,043.2 0.0 69.8 4,859.2 2,960.2 1,899.0 0.0 0.0 1,718.3 0.0 229.7 2002 96,339.6 30,355.1 520.8 65,049.1 58,898.2 58,725.7 0.0 172.5 5,557.8 3,343.3 2,124.5 90.0 45.5 547.6 0.0 414.6 2003 116,694.5 15,274.0 432.3 100,797.6 90,984.8 90,387.0 0.0 597.8 9,125.8 5,452.0 3,517.0 156.8 240.4 446.6 0.0 190.6 2004 141,008.0 6,384.0 365.4 134,041.5 120,596.7 112,174.7 4,116.8 4,305.2 12,701.6 6,684.1 5,674.3 343.2 437.6 305.6 0.0 217.1 2005 163,948.6 0.0 302.5 163,350.8 141,482.4 124,385.8 5,135.6 11,961.0 20,394.9 10,318.1 9,395.4 681.4 779.8 668.5 25.2 295.3 2006 189,606.5 0.0 248.3 189,059.6 164,432.4 142,581.6 5,421.7 16,429.1 21,986.3 10,130.1 10,592.4 1,263.8 2,167.8 447.8 25.3 298.6 2007 219,540.0 0.0 203.6 219,009.9 174,844.2 149,403.4 8,078.0 17,362.8 38,470.4 15,240.8 17,848.4 5,381.2 5,406.1 372.6 -83.5 326.4 2008 235,432.5 0.0 184.2 235,001.5 191,053.8 172,877.6 8,962.0 9,214.2 33,973.7 14,011.1 14,294.3 5,668.3 8,802.5 1,690.8 -519.3 246.8 2009 277,642.4 0.0 154.0 277,251.9 215,086.6 194,813.3 9,756.3 10,517.0 49,505.1 18,304.1 18,006.2 13,194.8 12,522.2 342.2 -204.2 236.5 2010 323,990.8 0.0 128.2 323,597.5 229,166.3 200,988.5 14,889.6 13,288.2 74,893.9 29,347.5 25,628.0 19,918.5 18,898.1 639.1 0.0 265.0 2011 348,867.7 0.0 108.1 348,468.1 238,071.9 203,948.9 19,560.2 14,562.8 81,860.0 31,948.4 30,191.1 19,720.5 27,194.0 1,342.2 0.0 291.5 (비중, %)

2000 100.0 56.6 1.2 41.8 33.9 33.4 0.5 0.0 4.8 2.7 2.1 0.0 0.0 3.0 0.0 0.4 2001 100.0 37.8 0.8 61.1 52.7 52.6 0.0 0.1 6.2 3.8 2.4 0.0 0.0 2.2 0.0 0.3 2002 100.0 31.5 0.5 67.5 61.1 61.0 0.0 0.2 5.8 3.5 2.2 0.1 0.0 0.6 0.0 0.4 2003 100.0 13.1 0.4 86.4 78.0 77.5 0.0 0.5 7.8 4.7 3.0 0.1 0.2 0.4 0.0 0.2 2004 100.0 4.5 0.3 95.1 85.5 79.6 2.9 3.1 9.0 4.7 4.0 0.2 0.3 0.2 0.0 0.2 2005 100.0 0.0 0.2 99.6 86.3 75.9 3.1 7.3 12.4 6.3 5.7 0.4 0.5 0.4 0.0 0.2 2006 100.0 0.0 0.1 99.7 86.7 75.2 2.9 8.7 11.6 5.3 5.6 0.7 1.1 0.2 0.0 0.2 2007 100.0 0.0 0.1 99.8 79.6 68.1 3.7 7.9 17.5 6.9 8.1 2.5 2.5 0.2 0.0 0.1 2008 100.0 0.0 0.1 99.8 81.2 73.4 3.8 3.9 14.4 6.0 6.1 2.4 3.7 0.7 -0.2 0.1 2009 100.0 0.0 0.1 99.9 77.5 70.2 3.5 3.8 17.8 6.6 6.5 4.8 4.5 0.1 -0.1 0.1 2010 100.0 0.0 0.0 99.9 70.7 62.0 4.6 4.1 23.1 9.1 7.9 6.1 5.8 0.2 0.0 0.1 2011 100.0 0.0 0.0 99.9 68.2 58.5 5.6 4.2 23.5 9.2 8.7 5.7 7.8 0.4 0.0 0.1 주: 연도 말 시가기준

자료: 국민연금공단, 국민연금통계연보 , 2011.

2. 국민연금기금 주식투자 확대와 그 영향 23

(2) 국민연금기금 주식시장 비중 확대 추정

 국민연금기금 운용이 채권투자에 집중되면서 채권시장에서 국민연금이 큰 영 향력을 행사하였고

,

∙국민연금기금의 국내주식 투자 비중이 빠르게 증가한 데에는 연금기금을 주식 시장에 적극 참여시켜 국내주식시장의 수요기반을 강화하려는 정부의 강력한 정책 의지도 작용⁴⁾

∙국회예산정책처(2012)에 따르면, 우리나라 국민연금의 기금 적립액은 2020년 725.4조 원, 2040년 1,582.1조 원으로 증가할 것으로 전망되며, 그 이후 점차 감소

∙국민연금의 주식투자 비중은 국민연금의 적립금 규모가 지속 증가하는 2030년 중반까지 지속적으로 증가할 것으로 전망

 국민연금기금은 기금운용의 안정성 및 수익성 제고를 위하여 주식투자 비중 을 지속적으로 확대하고

,

∙국민연금기금은 주식투자 비중을 2011년 말 23.2%에서 2017년 말 30% 이상으 로 조정하는 한편, 국내주식투자 비중은 각각 17.8%에서 20% 이상으로 상향 조 정할 예정이며 해외주식투자도 확대할 예정

[표 2] 국민연금기금의 2017년 말 자산배분(안)

구분 2011년 말 2017년 말

금액(조 원)* 비중(%) 비중(%)

주식계 81.9 23.2 30% 이상

국내주식 62.1 17.8 20% 이상

해외주식 19.7 5.7 10% 이상

채권계 239.4 71.0 60% 미만

국내채권 224.9 64.5 60% 미만

해외채권 14.6 4.2 10% 미만

대체투자 27.2 7.8 10% 이상

계 348.5 100 100%

자료: 보건복지부(2012) 4) 이철용(2005.5.) 참조

24 국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

 국민연금기금 추계치와 명목

GDP

,

,

∙시가총액대비 국민연금기금의 국내주식투자 비중은 2010년의 경우 4.8%, 2012 년은 5.53%로 나타나고 있음

∙GDP대비 시가총액을 70%로 가정하고 국내주식투자 비중을 20%로 가정할 경우 2015년도 국민연금기금의 국내주식 비중은 8.8%, 2030년도 10.4%로 증가할 것 으로 전망

∙또한 GDP대비 시가총액을 55%로 가정하고 국내 주식비중을 20%로 가정하는 경우 2015년도에 11.4%, 2030년도에 13.3%로 급격히 증가하는 것으로 나타났음

[표 3] 국민연금기금의 주식시장 내 비중추이

연도 경상GDP (조 원)

국민연금기금 적립금(조 원)

시가총액/GDP=0.7 시가총액/GDP=0.55 국내주식

비중

=17.8%

국내주식 비중

=20%

국내주식 비중

=17.8%

국내주식 비중

=20%

2015 1,581 493.7 7.9 8.9 10.14 11.40 2020 2,105 725.4 8.8 9.8 11.19 12.58 2025 2,738 987.2 9.2 10.3 11.71 13.16 2030 3,453 1,258.1 9.3 10.4 11.84 13.30 2035 4,244 1,489.9 8.9 10.0 11.40 12.81 2040 5,116 1,582.1 7.9 8.8 10.04 11.29 2045 6,028 1,355.1 5.7 6.4 7.30 8.20 2050 6,922 637.9 2.3 2.6 2.99 3.36 주: 국회예산정책처, 명목GDP 및 국민연금기금 적립금 추계치 , 2012.

WDI, 시가총액(Market capitalization)/GDP비율 국민연금공단, 국민연금주식 투자 비중 자료: 필자 추정

5) [표 3]은 상장기업에 대한 국민연금의 비중이 어떤 변화추이를 보일 것인지 여러 가정을 도입하여 필자가 추정한 것이다. 국민연금의 평균지분비율을 추정하기 위해서는 주식의 시가총액 전망치가 필요하다. 이를 위해 World Development Indicator(WDI)의 시가총액(market capitalization of listed companies)/GDP 비율을 사용하였고, 1990∼2010년과 2000∼2010년 기간 중 각각 54.9%, 70.0%를 나타내었다. 또한 국민연금기금의 적립금 전망과 명목GDP 자료가 필요하다. 이들 예측 치는 상장기업의 시가총액에서 차지하는 국민연금의 비중을 추정해 내는데 매우 중요한 자료 중 하나이다. 마침 국회예산정책처(2012.6.)에서 이들에 대한 추정치가 최근 발표되어 이들 자료를 이용하였다. 마지막으로 적립금 중 국내주식투자 비중이 필요한데, 이를 위해 2012년 말의 동비 율 17.8%와 함께 향후의 전략적 자산배분 비율인 20%를 사용하여 추정하였다.

2. 국민연금기금 주식투자 확대와 그 영향 25

 한편 연금개혁이 추가적으로 이루어져 국민연금기금의 적립금이 증가하거나

,

10%

∙추정 방식과 가정에 따라서는 국민연금기금의 평균 국내주식시장 비중이 13.30%

까지 상승할 수 있는 것으로 나타났음

 국민연금의 기금운용 원칙이 안정성과 수익성이기 때문에 대기업에 대한 국 민연금의 주식보유 비율은 더욱 높아질 것이고

, 2020

∙이 같은 상황이 도래하면, 국민연금기금은 단순한 지배주주 또는 전문경영인을 견제하는 외부주주가 아니라 대다수 기업의 지배주주가 되면서 우량 민간기업들 의 대부분이 국민연금 지배하에 놓이게 되는 연금사회주의 도래 가능성이 있음

 국민연금기금의 주식투자 비중 확대에 따라 국민연금기금의 주식거래가 시장 에 미치는 영향 또한 커지고 있는 상태

∙우리나라의 경우 이항용 임경묵 조성빈(2007)은 2005년 말 국민연금의 보유 비중 이 큰 50개 기업을 대상으로 2003_∼2005년간 국민연금기금의 특정 주식 매도와 매수가 적어도 단기적으로는 상당한 가격효과를 이미 발생시키고 있음을 확인

∙국민연금기금의 주식시장 점유율이 불과 3%에도 미치지 못하는 상황에서도 국 민연금기금의 거래가 시장에 상당한 충격을 주는 것으로 나타났으며, 따라서 향 후 국민연금기금의 주식시장 투자가 대폭 확대되는 경우 국민연금기금이 주식 시장의 가격안정성에 주는 영향에 대한 충분한 고려가 필요⁷⁾

6) 매일경제, “국민연금 지분 5% 이상 보유기업”, 2013년 1월 7일. 국민연금이 5% 이상 지분을 가 진 기업도 2011년 말 174개에서 1년새 222개로 늘었다. 시가총액 상위 3개사인 삼성전자 현대차 포스코가 여기에 포함된다. 국민연금은 이들 3개사의 2대주주이기도 하다. 국민연금이 투자 대상 으로 삼는 유가증권 상장사 784개와 코스닥 주요 상장사 200여 개를 합치면 이들 중 5분의 1가 량이 국민연금의 적극적 투자 대상이라는 얘기다.

7) Chan-Lau(2004)는 사례연구를 통하여 CalPERS가 2002년 2월 22일 인도네시아, 말레이시아, 필 리핀, 태국 등에서 주식을 매도하기로 발표한 후 이들 국가의 주식 수익률의 변화를 분석하였는 데, 주식매도가 발표된 후 이틀간 가격이 크게 하락하였음을 발견

26 국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

3. 국민연금기금 주주권 행사 의무화의 문제점

(1) 국민연금기금 주주권 행사 관련 입법 동향

□ 국민연금기금 주주권 의무화 법안의 주요내용

 최근 경제민주화 관련 정책 추진에 따라 국민연금기금을 통한 주주권 행사 의무화 방안이 입법발의된 상태

∙김재원 의원 발의안 : 순환출자 등 경영자의 사익추구 시 사외이사추천권, 대표 소송제기권 등 주주의 권리를 정당한 사유가 없는 한 행사

∙이상직 의원 발의안 : 국민연금기금주주권행사위원회 신설

∙김성주 의원 발의안 : 주주권 행사의 정당성을 부여하고, 주주권 행사 내역을 수 시로 공시

[표 4] 최근 발의된 국민연금기금의 주주권 행사 관련 의무화법안 내용

발의자 주요내용

김재원 의원안 (2012.6.22.)

- 국민연금이 투자한 기업 중 순환 출자 등 편법적 방식을 통하여 소수의 지분만을 보유한 경영자 등이 사익을 추구

- 이러한 문제점을 방지하기 위하여 국민연금이 투자한 기업에 대한 주주권을 적극적으로 행사하도록 법적 의무를 부여

- 국민연금기금을 관리 운용하는 경우 사외이사추천권, 대표소송제기권 등 상법 에 따라 부여된 주주의 권리를 정당한 사유가 없는 한 행사하여야 함

- 국민연금기금운용지침에 주주권을 행사할 대상, 범위 및 절차 등 주주권 행사의 기준을 정하도록 하고, 국민연금기금운용실무평가위원회가 주주권 행사 기준의 적용 성과 및 개선하여야 할 사항을 심의 평가

이상직 의원안 (2012.9.27.)

- 보유 주식에 대한 주주로서의 권리 행사를 위한 기준, 방법 및 절차를 마련하고 주주권 행사를 사전에 승인하도록 하기 위하여 운용위원회에

국민연금기금주주권행사위원회 신설

- 기금의 운용 성과를 공정하게 평가하기 위하여 국무총리 산하에 국민연금기금운용성과평가위원회 신설

- 운용위원회의 위원장은 보유주식에 대한 주주권 행사의 세부 내용을 국회에 제출하고 공시

김성주 의원안 (2012.11.27.)

- 국민연금기금의 주주권 행사에 관한 사항을 명시하고, 주주권 행사 내역을 공시 - 국민연금기금운용지침에 기금운용 주주권 행사 기준을 포함하고, 기금운용위원회의

심의 의결사항에 주주권 행사 기준을 추가

- 국민연금기금의 운용을 ‘신의성실의 원칙’에 입각하여 운용하도록 명시하여 기금관리자로서의 주주권 행사의 정당성을 부여하고, 주주권 행사 내역을 수시로 공시할 수 있도록 함

자료: 국회, 국민연금법 일부개정안(김재원의원 대표발의) , 의안번호 615, 2012.6.22.

국회, 국민연금법 일부개정안(이상직의원 대표발의) , 의안번호 2019, 2012.9.27.

국회, 국민연금법 일부개정안(김성주의원 대표발의) , 의안번호 2817, 2012.11.27.

3. 국민연금기금 주주권 행사 의무화의 문제점 27

(2) 국민연금기금의 주주권 행사 추이

□ 국민연금기금의 의결권 행사 기준

 국민연금기금은 상법

,

,

∙찬성 또는 반대의 판단이 곤란한 안건은 국민연금관리공단이 의결권 행사 전문 위원회에 결정을 요청

[표 5] 국민연금기금 의결권 행사 의사결정 기준

구분 지분율

1% 미만 1∼3% 3% 이상

보유 비중

0.5%

미만 행사담당 부서장 기금운용 본부장 투자위원회 의결

0.5%

이상 투자위원회 의결

자료: 보건복지부(2012)

□ 국민연금기금의 국내기업 5% 이상 보유지분



2002

2.11%

10

2012

5.53%

 국민연금이 보유하고 있는 주식 중

5

7%

70

, 7

9%

77

, 9%

35

∙국민연금이 최대주주인 기업이 6개사, 2대 주주는 114개 기업, 3대 주주는 46개 기업⁹⁾

[표 6] 국민연금기금 보유지분 5% 이상 기업(2012년 6월 말 기준)

지분율 5∼7% 7∼9% 9% 이상 계

기업수 70 77 35 182

자료: 2012년도 제5차 국민연금기금운용 실무평가위원회

8) 국민연금기금, ｢국내의결권 행사 내역｣, 2012.5. 기준 9) 원종욱(2012) 참조

28 국민연금기금의 주주권 행사 의무화 및 지배구조의 문제점과 과제

 국민연금기금의 적립금 증가속도가 빠르기 때문에

2011

17.8%

5%

,

20%

∙연금개혁이 추가적으로 이루어져 적립금이 증가하거나 국내주식시장에 대한 국 민연금의 투자비중이 더욱 증가하는 경우 의결권 행사의 집중 문제가 현실로 나 타날 가능성 상존

□ 국민연금기금의 의결권 행사 현황

 국민연금기금의 의결권 행사 반대비중이 지속적으로 증가하고 있는 추세

∙2005년 의결권 행사 중 반대비중은 2.7%였으나, 2011년도 7.03%로 증가



2012

1

6

2,429

,

2004

(82.5%),

423

(17.4%),

/

2

(0.08%)

[표 7] 국민연금기금의 의결권 행사 내역

행사 년도 주식투자 기업 수

행사 주총 수

행사 안건 수

행사 내역 찬성

(비중)

반대 (비중)

중립/기권 (비중)

2005 494 317 1,395 1,334 38 23

95.6% 2.70% 1.7%

2006 535 487 1,878 1,796 70 12

95.63% 3.73% 0.64%

2007 584 453 1,926 1,830 96 0

95.02% 4.98% 0.00%

2008 505 514 2,010 1,899 109 2

94.5% 5.4% 0.10%

2009 581 494 2,003 1,865 132 6

93.11% 6.59% 0.30%

2010 563 528 2,153 1,979 174 0

91.92% 8.08% 0.00%

2011 591 556 2,175 2,022 153 0

92.97% 7.03% 0.00%

2012.6. 609 505 2,329 2,004 423 2

82.50% 17.41% 0.08%

자료: 보건복지부(2012.8.)

3. 국민연금기금 주주권 행사 의무화의 문제점 29



2012

423

(284

, 67.1%),

(117

, 27.7%),

(5

, 1.2%),

(17

, 4.0%)

[표 8] 반대 의결권 행사 내역

반대 사유

2008년 2009년 2010년 2011년 2012년 6월 건수

(건) 비율

(%) 건수

(건) 비율

(%) 건수 (건)

비율 (%)

건수 (건)

비율 (%)

건수 (건)

비율 (%) 이사 및 감사선임 45 41.3 70 53.0 96 55.2 89 58.2 117 27.7 정관변경 40 36.7 48 36.4 41 23.5 24 15.7 284 67.1 이사 및 감사 보수 12 11.0 7 5.3 24 13.8 17 11.1 5 1.2

기타 12 11.0 7 5.3 13 7.5 23 15.0 17 4.0 합계 109 100 132 100 174 100 151 100 423 100 자료: 보건복지부(2012.8.)

 이사 및 감사 선임에 대한 반대 사유는 장기연임에 따른 독립성 약화 우려

(34

, 29.6%),

(30

, 26.0%),

5

(21

, 18.3%),

(30

, 26.1%)

□ 국민연금기금의 주주권 행사 논란

 하나금융지주의 사외이사 추천 요청과 국민연금기금의 주주권 행사 검토

 하나금융지주가 국민연금기금에게 사외이사 후보추천을 요청하였다가 철회 함에 따라 후보추천 검토중단

 하나금융지주의 사외이사 추천 요청

∙하나금융지주는 국민연금기금에 사외이사 후보를 추천해 줄 것을 요청

∙국민연금기금은 2011년 말 기준 하나금융지주 지분을 9.58% 보유한 최대주주로 서 국민연금기금이 전체 주주를 대표해 사외이사를 추천하여 경영감시와 견제기 능을 수행해 줄 것을 요청