9장 통화수요이론 고전적 화폐수량설

화폐금융과 경제활동

• 고전적 화폐수량설

• 케인즈의 유동성선호이론

• 프리드만의 신화폐수량설

9장

통화수요이론

고전적 화폐수량설

 통화수요이론 : 고전적 화폐수량설(classical quantity theory of money), 케인즈의 유동성선호이론(liquidity preference theory), Friedman의

신화폐수량설(new quantity theory of money)

 Irving Fisher의 교환방정식(equation of exchange) :

한 경제에 존재하는 통화의 총량과 재화의 총거래액이 주어지면 언제나 성립되는 항등식이다.

𝑴 × 𝑽 = 𝑷 × 𝑻

• 𝑀 = 통화량(교환의 매개물로서의 화폐) , 𝑉 = 거래유통속도(최종 재화 및 서비스의 구매에 1원이 평균 지급된 횟수 = 통화의 회전율 개념), 𝑃 = 거래량 한 단위당 평균가격, 𝑇 =

실질거래량(실질 국민소득 Y로 변경)

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고전적 화폐수량설

 화폐유통속도는 단기에 상당히 안정적이다.

– 유통속도는 개인의 소비패턴, 사회의 지급관습, 지급기술 등 제도적 요인에 의존하므로 단기적으로는 크게 변화하지 않는다.

 단기에는 거래량도 일정하다.

– 거래량은 생산량(국민소득)에 비례하는데 생산이 늘 완전고용상태에서 이루어진다.

⇒ 물가 변동은 통화량 변화로부터 발생한다.

(화폐수요이론으로서의 교환방정식)

– 교환방정식의 양변을 V로 나누면 𝑀 =

_𝑉 ¹

× 𝑃𝑇

– 화폐시장이 균형일때 𝑀 = 𝑀

^𝑑 ,

𝑘 =

_𝑉 ¹

라 하면 𝑴

^𝒅 = 𝒌𝑷𝑻

– 𝑘가 안정적이기 때문에 거래액(𝑃𝑇)이 𝑀

^𝑑

(화폐수요)를 결정한다.

⇒화폐수요는 이자율의 영향을 받지 않는다.

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고전적 화폐수량설

 케임브리지학파(Marshall, Pigou 등)의 현금잔고수량설

– 화폐를 여러 금융자산 중의 하나로 간주한다.

– 보유 동기를 거래의 편의성과 안전성으로 보고 사람들은 다른 자산의 보유로부터 얻는 이자소득, 자본소득 등의 효용과 비교하여 총자산 중에서 화폐의 보유 비율을 결정한다고 가정한다.

– 화폐수요는 각 개인의 명목소득에 비례한다고 단순화한다.

• 이자율에 영향을 받지만 화폐수요의 이자율탄력성이 거의 0에 가까운 것으로 보았다.

– 화폐수요는 소득에 비례한다. 𝑴

^𝒅 = 𝒌𝑷𝒚 = 𝒌𝒀, 𝑘: Marshallian 𝑘

– 𝑦가 완전고용소득 수준과 항상 일치하고 𝑘가 일정한 값을 가진다고 가정하면 화폐수요는 물가수준에 비례한다.

⇒𝑇 를 𝑦로 대체하고 𝑘 =

_𝑉 ¹

𝑦 (𝑉𝑦 : 소득유통속도)라 하면 피셔와 캠브리지학파 간에 큰 차이가 없는 것으로 보인다.

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고전적 화폐수량설

(피셔의 거래수량설과 케임브리지학파의 현금잔고수량설 간의 차이점)

 교환의 매개수단 vs. 가치저장수단으로서의 기능

 거시적 관점 vs. 개인의 자산구성이라는 미시적 관점

 암묵적 수요(거래목적상 필요만큼 수요) vs. 마샬의 k(소득과 물가수준 이외의 여타 경제적 결정요인 도입 가능성) → 화폐의 수요∙공급분석에 더 적합하다.

 그러나 두 이론 모두 통화량과 물가수준의 비례관계라는 공통된 결론 → 고전적 화폐수량설이라는 하나의 범주로 분류되고 있다.

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고전적 화폐수량설

 화폐수량설과 인플레이션

– 교환방정식으로부터

𝑴 + 𝑽 = 𝑷 + 𝒚 ⇒ 𝝅 = 𝑴 + 𝑽 − 𝒚 – 유통속도가 일정하다고 가정했으므로 𝑉 = 0,

– 따라서 𝝅 = 𝑴 − 𝒚

– 이는 인플레이션율이 통화증가율에서 총산출량 증가율을 뺀 값과 같음을 나타내고 있다.

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통화증가율과 인플레이션율

케인즈의 유동성선호설

 Keynes는 화폐수량설에 대해 회의적이었다.

– 소득유통속도가 안정적인가?

•

소득유통속도가 이자율 변화에 따라 내생적으로 변화한다.

•

새로운 금융자산이나 ATM의 도입 등이 유통속도에 영향을 미친다.

– 국민소득이 안정적인가?

•

적어도 단기적으로는 완전고용이 달성되지 못할 수 있다.

 케인즈는 화폐수요의 동기로 3가지를 제시하였다.

* 1936년 The General Theory of Employment, Interest and Money

① 거래적 동기(transaction motive)

–

소득의 발생시점과 계획된 거래시점(지출시점)의 차이로 생기는 화폐수요로

–

소득에 비례하고 지급기술이 발전할수록 소득에 비해 화폐수요가 상대적으로 감소한다.

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케인즈의 유동성선호설

② 예비적 동기(precautionary motive)

–

계획되지 않은 거래의 이행(즉 예상치 못했던 지출)을 위해 생겨나는 화폐수요로 소득에 비례한다.

–

이자율이 상승하면 예비적 화폐보유의 기회비용이 상승한다.

→

따라서 예비적 화폐수요는 이자율과 역의 상관관계이다.

③ 투기적 동기(speculative motive)

•

가치의 저장수단으로서의 화폐수요이다.

•

명목이자율이 상승하면 화폐보유의 기회비용이 증가하여 화폐수요가 감소한다.

 명목통화량과 실질통화량을 구별

– 통화는 구매력으로 가치가 평가되므로 사람들은 실질통화잔액 (real money balance)을 기준으로 통화보유를 희망한다.

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케인즈의 유동성선호설

 3가지 동기를 합쳐 실질통화수요가 이자율(𝑖)과 역의 관계이고

실질국민소득(𝑦)과 플러스 관계를 갖는 유동성선호함수(

liquidity preference function

)을 제시하였다.

𝑴 ^𝒅

𝑷 = 𝑳(𝒚, 𝒊)

 위식은 _𝑀 ^𝑃 _𝑑 = _{𝐿(𝑦,𝑖)} ¹ 로 다시 쓸 수 있고 𝑀 ^𝑑 를 𝑀으로 대체하고 양변에 𝑦를 곱하면 유통속도 함수가 다음과 같이 구해진다.

𝑽 = 𝒚

𝑴/𝑷 = 𝒚 𝑳(𝒚, 𝒊)

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케인즈의 유동성선호설

 앞 식은 통화의 소득유통속도가 안정적이지 않음을 나타내고 있다.

– 이자율이 상승하면 통화수요가 감소한다. → 앞 식에서 유통속도가 상승한다.

– 이자율은 변동이 심하기 때문에 유통속도도 크게 변동한다.

– 따라서 Keynes는 명목소득이 통화량에 의해 주로 결정된다는 고전적 화폐수량설이 타당하지 않을 수 있다고 주장하였다.

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Baumol-Tobin의 거래적 통화수요모형 ^*

* 케인지안 통화수요이론의 발전 모형

 (가정)소득을 증권(이자소득 유)과 통화(이자소득 무) 중 한 형태로 보유하며 지출이 기간에 걸쳐 균등하다.

– 증권을 통화로 교환할 때 거래비용(b)이 수반되고

M

만큼 화폐로 교환 후 기말까지 모두 다 사용한다.

 기간중 평균화폐보유액은 ^𝑀

2 , 기회비용은 𝑖 ^𝑀 ₂ , 교환비용은 𝑏 _𝑀 ^𝑌 이다. ⇒ 총비용은 𝐶 = 𝑏 ^𝑌

𝑀 + 𝑖 ^𝑀

2 이다.

– 총비용극소화로부터 𝑀

^∗

=

^2𝑏𝑌 _𝑖

⇒ 𝑀

^𝑑

=

^𝑀 ₂

^∗ =

^𝑏𝑌 _2𝑖

⇒ 화폐수요는 소득의 증가함수, 이자율의 감소함수, 거래비용 (b)이 물가수준(P)에 비례하면 화폐수요도 물가에 비례한다.

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기간 화폐잔액

𝑀 ^∗

통화보유의 거래비용과 기회비용의 합인 총비용을 최소화하려는 경제 주체는 평균적으로 𝑀^∗/2만큼의 거 래적 화폐를 수요한다.

보몰-토빈 모형의 현금잔액

포트폴리오 선택이론과 유동성선호이론

 포트폴리오 선택이론에서 자산수요 결정요인은 富, 다른 자산과 비교한 상대적 기대수익률, 유동성, 위험 등이다.

 소득이 늘어나면 富도 증가한다. → 소득이 높을수록 부유하므로 소득의 증가는 통화자산수요 및 실질통화잔액 수요의 증가를 함축한다.

 한편 이자율(

^{채권수익률}

)의 상승은 통화의 기회비용을 증가시킴으로써 실질통화수요을 감소시킨다.

 따라서 포트폴리오 선택이론은 케인즈의 유동성선호이론 (

소득의 증가함수, 이자율의 감소함수

)과 같은 결론에 도달한다.

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프리드만의 신화폐수량설

 개인의 통화수요는 보유하고 있는 자원에 의해 제약되고 그 수요량은

통화보유로부터 얻는 한계수익이 다른 대체자산으로부터 얻는 한계수익과 같아지는 점에서 결정된다.

– 따라서 화폐수요는 개인의 총 부와 각종 자산수익률의 함수이다.

𝑴 ^𝒅

𝑷 = 𝒇(𝒀 _𝒑 , 𝒓 _𝒃 − 𝒓 _𝒎 , 𝒓 _𝒆 − 𝒓 _𝒎 , 𝝅 ^𝒆 − 𝒓 _𝒎 )

^𝑀

^𝑑

𝑃

= 실질통화수요, 𝑌

_𝑝

= 부의 측정(항상소득) 𝑟

_𝑚

= 통화의 기대수익, 𝑟

_𝑏

= 채권의 기대수익

𝑟

_𝑒

= 주식(보통주)의 기대수익, 𝜋

^𝑒

= 기대인플레이션율

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프리드만의 신화폐수량설

(프리드만 화폐수요함수의 설명변수)

 항상소득(

평균장기소득

)은 안정적이고 부의 통화수요에 대한 영향은 경기변동에 따라 같이 변동하지 않는다.

 부는 채권, 주식, 재화의 형태로 보유할 수 있다.

– 따라서 통화보유의 동기는 통화와 다른 자산의 상대적 기대수익으로 나타낼 수 있다.

 통화의 기대수익은 다음에 의해서 영향을 받는다.

– 은행에서 제공하는 서비스 – 통화잔액에 지불되는 이자율

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프리드만의 신화폐수량설

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(케인지안 이론과의 차이점)

 수요함수에 통화의 대체자산들을 포함하고 있다.

– 재화도 통화의 대체재로 간주한다.

 통화의 기대수익은 안정적이지 않지만, r _b – r _m 은 안정적이라고 생각한다.

 이자율은 통화수요에 거의 영향을 미치지 않는다.

– 각종 수익률은 대체로 같은 방향으로 움직이므로 실제로 각종 수익률의 상대적 격차는 크게 변동하지 않는다. → 수익률변동은 통화수요에 별다른 영향을 미치지 못한다.

 통화에 대한 수요는 안정적이고 따라서 통화의 유통속도는 예측 가능하다.

 통화수요가 국민소득의 안정적 함수이다.

⇒ Keynes의 사고를 대폭 수용하였으나 궁극적으로는 화폐수량설과 맥을 같이

하고 있다.

통화수요의 결정요인 요약

변수 변동 통화수요 반응 원인

이자율

↑ ↓ 통화의 기회비용 증가

소득

↑ ↑ 거래규모의 증대

지급기술

↑ ↓ 거래상 통화의 사용 필요성 감소

부(wealth)

↑ ↑ 재산의 보다 많은 부분을 통화로 보유

다른 자산의 위험

↑ ↑

통화의 상대적 위험 하락으로 보유가 바람직 인플레이션 위험

↑ ↓

통화의 상대적 위험 증가로 보유가 덜 바람직 다른 자산의 유동성

↑ ↓

통화 유동성의 상대적 저하로 보유가 덜 바람직

통화수요에 대한 실증적 증거

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(이자율과 통화수요)

 이자율이 통화수요에 영향을 미치지 못하면 유통속도가 일정할 가능성이 크다(적어도 예측가능하다).

 이 경우 총지출이 통화량에 의해 결정된다는 견해(화폐수량설)가 설득력을 가지게 된다.

 그러나 통화수요가 이자율에 민감하면 유통속도의 예측이 불가능해지고 그에 따라 통화공급과 총지출의 관계가 더욱 불명확해지는데 통화수요의 이자율

민감도에 대한 증거는 일관적이다.

 유동성함정(liquidity trap)*에 대한 증거는 거의 없다.

* 통화공급 변동이 이자율에 영향을 미치지 못하는 상황

– Krugman : 명목이자율이 0의 하한에 도달한 상황

– Keynes : 낮은 이자율 수준에서 투기적 화폐수요가 무한히 늘어나는 상태

통화수요에 대한 실증적 증거

(통화수요의 안정성)

 1970년대 초반까지 안정적이던 통화수요 함수가 1973년 이후 아래의 요인 등으로 불안정해졌다.

– 오일쇼크 같은 공급충격

– 제도적 변화

•

1970년대 만연한 인플레이션에 따라 통화량목표제 선택

•

통화지표로 선택되면 그 통화지표의 움직임이 과거와 다른 패턴을 보이는 경향

– 1970-80년대 금융규제 완화, 자율화, 국제화 등으로 인한 금융부문 경영기술의 급격한 발전과 금융기관 업무영역 확대

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통화수요에 대한 실증적 증거

(통화수요의 안정성과 통화정책의 중간목표)

 통화수요함수가 불안정하여 케인즈의 생각처럼 예측 불가능하게 변동하면 유통속도가 불안정하게 되고 그 결과 통화공급량이 총지출과 밀접한 관계를 갖지 않게 된다.

 통화수요의 안정성은 중앙은행이 중간목표를 이자율과 통화량 가운데 선택하는데 중요한 요인이다.

– 통화수요가 불안정하면 중앙은행이 결정하는 이자율수준이 통화공급보다 중앙은행의 통화정책 stance에 대한 정보를 보다 많이 제공한다.

– 통화수요의 불안정성은 통화승수에도 영향을 주어 본원통화 조정에 의한 통화량 조절이 사실상 불가능하다.

– 본원통화에 대한 은행의 수요는 비탄력적이므로 본원통화를 규제하면 이자율의 급변으로 경제의 불안정이 심화된다.

 통화공급이 외생적이고 통화수요가 안정적일 때만 통화량 조절로 거시경제의 안정적 관리가 가능하다.

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