화폐금융과 경제활동
• 채권의 수요와 공급
• 유동성선호이론
• 통화공급과 이자율
3장
이자율의 변동
이자율 결정관련 두가지 이론
이자율이 어떻게 결정되는가는
• 이자율과 채권가격 사이의 역의 관계를 이용하여 설명하거나(대부자금설 loanable fund theory; 또는 asset market approach)
• Keynes의 유동성선호이론(liquidity preference theory)로 설명할 수 있다.
이하에서는 두 이론으로 이자율 결정을 설명하는데 필요한 자산수요의 결정 요인를 살펴보는 데서 출발하여
– 채권 및 통화시장에서 수요 및 공급곡선을 도출한 후
– 시장균형을 분석하여 균형이자율의 움직임을 설명할 것이다.
자산수요의 결정요인
자산을 구매하거나 보유할 때의 고려 사항
• 재산(wealth): 채권, 주식, 집, 토지 등 각종 자산을 포함해 개인이 소유한 모든 자원을 고려할 것이다.
• 기대수익률(expected return): 보유기간 동안 예상되는 수익률로서, 다른 자산에 대비한 그 자산의 상대적인 기대수익률이 고려될 것이다.
• 위험(risk): 수익률과 관련된 불확실성의 정도로서, 다른 자산에 대비한 그 자산의 상대적인 위험이 고려될 것이다.
• 유동성(liquidity): 자산을 얼마나 쉽게 그리고 얼마나 빠르게 현금으로 전환할 수 있는가를 나타내는 속성으로서, 다른 자산에 대비한 그 자산의 상대적인 유동성이 고려될 것이다.
3
포트폴리오 선택이론
포트폴리오 선택이론은 사람들이 각종 자산을 각각 얼마나 보유할 것인지를 설명하는 이론이다.
포트폴리오 선택이론에 따르면 다른 요인들이 일정할 때
1. 재산이 증가하면 자산에 대한 수요량도 증가한다.
2. 다른 자산에 비해 어떤 자산의 기대수익률이 상대적으로 높아지면, 그 자산에 대한 수요량이 증가한다.
3. 다른 자산에 비해 어떤 자산의 위험이 상대적으로 커지면, 그 자산에 대한 수요량이 감소한다.
4. 다른 자산에 비해 어떤 자산의 유동성이 상대적으로 높아지면, 그 자산에 대한 수요량이 증가한다.
변수 변수의 변화 수요의 변화
재산 ↑ ↑
다른 자산대비 기대수익률 ↑ ↑
다른 자산대비 위험 ↑ ↓
다른 자산대비 유동성 ↑ ↑
자산 수요의 변동 요인 요인
채권의 수요와 공급
채권의 수요 : 다른 조건이 일정할 때(
ceteris paribus
), 채권가격이낮을수록(이자율이 높을수록) 그 채권에 대한 수요량이 증가한다. ⇒ 채권의 수요곡선은 우하향한다.
채권의 공급 : 다른 조건이 일정할 때, 채권가격이 낮을수록 (이자율이 높을수록) 그 채권에 대한 공급량이 감소한다. ⇒ 채권의 공급곡선은 우상향한다.
채권시장의 균형 : 어떤 가격 수준에서 사람들이 사려고 하는 수량(수요량)이 사람들이 팔려고 하는 수량(공급량)과 일치할 때 채권시장은 균형에 이른다.
– Bd = Bs 에서 균형가격과 균형이자율이 결정된다.
– Bd > Bs 이면 초과수요가 발생하여 채권가격이 상승(이자율이 하락)한다.
– Bd < Bs 이면 초과공급이 발생하여 채권가격이 하락(이자율이 상승)한다.
채권의 수요와 공급과 이자율
초과공급으로 인해 채권가격이 하락
초과수요로 인해 채권가격이 상승
채권가격(천원)
채권의 양(백만원)
예: 액면가 1백만원의 할인채 ⇒ 𝑖 = (𝐹 − 𝑃)/𝑃
균형가격 또는 시장청산가격
채권수요의 변동 요인
재산 : 경기호황, 저축성향 상승 등으로 재산이 증가하면 채권에 대한 수요가 증가하고 채권의 수요곡선이 오른쪽으로 이동한다.
기대수익률 : 미래의 이자율이 상승할 것으로 예상하면(≡채권가격 하락 예상)
채권의 기대수익률이 낮아져 채권수요가 줄어듦으로써 수요곡선은 왼쪽으로 이동한다.
– (예) 상대적으로 높은 주가 상승 기대는 주식의 자본이득률을 상승시켜 채권수요를 감소시킨다.
기대인플레이션 : 기대인플레이션율의 상승은 채권에 대한 기대수익률을 떨어뜨려 채권수요를 줄임으로써 수요곡선이 왼쪽으로 이동시킨다.
– 𝑖 = 𝑟 + 𝜋𝑒 ⇒ 𝜋𝑒 ↑→ 𝑟 ↓ ⇒수요 감소, 공급 증가
– 기대인플레이션율의 상승은 주택 등 실물자산 가격상승 기대를 높여 채권수요를 감소시킨다.
위험 : 채권의 위험(변동성)이 증가하면 수요곡선은 왼쪽으로 이동한다.
유동성 : 채권의 유동성이 높아지면 수요곡선은 오른쪽으로 이동한다.
[ 채권 수요곡선의 이동
주의 : 수요곡선상에서의 운동(movement along a curve) vs. 수요곡선의 이동(shift in a curve)
변수 변수 채권수요 수요곡선 이동 방향
재산 ↑ ↑ 오른쪽
예상 이자율 ↑ ↓ 왼쪽
기대 인플레이
션율 ↑ ↓ 왼쪽
타자산대비 위
험 ↑ ↓ 왼쪽
타자산대비 유
동성 ↑ ↑ 오른쪽
투자기회의 예상 수익성 : 경기확장 등으로 수익성이 높을 것으로 예상되는 투자기회가 늘어나면 채권 공급량이 증가한다.
– 공급곡선이 오른쪽으로 이동한다.
기대인플레이션 : 기대인플레이션이 높아지면 실질차입 비용이 떨어짐으로써 주어진 모든 채권가격에서 공급이 증가한다.
– 공급곡선이 오른쪽으로 이동한다.
정부예산 : 재정적자가 커지면 국채발행이 증가한다.
– 공급곡선이 오른쪽으로 이동한다.
채권공급의 변동 요인
채권 공급곡선의 이동
변수 변수 채권공급 공급곡선 이동방향 투자 수익성 ↑ ↑ 오른쪽
기대 인플레
이션율 ↑ ↑ 오른쪽 재정적자 ↑ ↑ 오른쪽
[응용 1] 기대인플레이션의 변화에 대한 반응
기대인플레이션이 높아지면 차입의 실질비용이 낮아져 채권공급은 증가 (공급곡선 오른쪽 이동)
주어진 채권가격에서 실물자산에 비 해 채권의 수익이 낮아짐으로써 수요 는 감소(수요곡선 왼쪽 이동)
⇒ 채권가격 하락 = 이자율 상승
기대인플레이션과 이자율
(3개월 만기 재무성 증권), 1953~2008년
자료 : 기대인플레이션은 다음 논문의 분석방법으로 계산했다. Frederic S. Mishkin, “The Real Interest Rate: An
Empirical Investigation,”
CarnegieRochester Conference Series on Public Policy
15 (1981): pp.151~200. 이 방법은 기대 인플레이션을 과거의 이자율, 인플레이션, 시간적 추세를 이용해 추정한다.[응용 2] 경기확장에 대한 반응
경기가 확장하면 수익이 높은 투자 기회 가 확대됨에 따라 채권 공급이 증가하고 소득의 증가 등으로 인한 재산의 증가로 채권 수요도 늘어난다.
⇒ 채권가격의 변동 방향은 공급 및 수요곡 선의 이동폭에 의해 결정된다.
경기순환과 이자율
(3개월 만기 재무성 증권), 1951~2008년
유동성선호이론
유동성선호이론 : 채권의 수요와 공급대신 화폐의 수요와 공급에 대한 분석을 통해 균형이자율을 설명하는 케인즈의 이론이다.
사람들이 富를 저장하는 수단으로서 화폐와 채권이라는 2가지 자산이 있다고 가정한다.
한 경제내 재산의 총량 : 𝐵
𝑠
+ 𝑀𝑠
= 𝐵𝑑
+ 𝑀𝑑
– 이를 다시 정리하면, 𝐵𝑠
− 𝐵𝑑
= 𝑀𝑑
− 𝑀𝑠
⇒ 화폐시장이 균형(𝑀
𝑠
= 𝑀𝑑
)을 이루면 채권시장도 균형(𝐵𝑠
= 𝐵𝑑
)을 달성한다.⇒ 채권시장 균형을 가져오는 이자율에서는 화폐시장도 균형을 이룬다.
[note] money market(자금시장) vs. market for money(화폐 또는 통화시장)
화폐시장의 균형
화폐의 공급은 주어진 것으로 가정 (공급곡 선은 수직)
화폐보유의 기회비용인 이자율이 상승하면 채권수요증가, 화폐수요 감소(수요곡선은 우 하향)
– 화폐의 이자율은 0, 채권은
i
이자율은 화폐수요에 의해 결정(=유동성선 호설)
– 화폐의 초과공급이 있을 경우 필요 이상으로 화 폐가 많은 만큼 채권을 매입하여 더 많은 채권 을 보유하고자 한다. → 채권가격 상승(이자율 하락)
– 화폐에 대한 초과수요의 경우 채권을 처분하여 화폐를 보유하고자 한다. → 채권가격 하락(이자 율 상승)
화폐량(억원)
유동성선호와 통화의 수요-공급
통화수요곡선의 이동은 2가지 요인에 의해 이루어진다.
– 소득 효과(income effect) : 소득 수준이 높아질수록 가치저장 및 거래 수요의 증가로 각 이자율 수준에서 화폐에 대한 수요가 증가한다. → 통화수요곡선이 오른쪽으로 이동한다.
– 물가 효과(price-level effect) : 물가가 상승하면 줄어든 실질구매력의 유지를 위해 각 이자율 수준에서 화폐수요가 증가한다. → 통화수요곡선이 오른쪽으로 이동한다.
화폐공급곡선의 이동은 중앙은행에 의해 이루어진다.
– 중앙은행이 화폐의 공급을 조절할 수 있다고 가정한다.
– 중앙은행이 화폐의 공급을 증가시키면 화폐의 공급곡선은 오른쪽으로 이동한다.
소득이나 물가의 변화에 대한 이자율의 반응
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소득 증가나 물가 상승은 수요곡선을 우측으로 이동 시킨다.
⇒ 이자율이 상승한다.
• Note: asset market approach (대부자금설)에서는 경기확장 으로 소득이 증가하면 채권의 수요와 공급곡선의 이동 폭에 따라 채권가격(이자율)이 결 정된다. → 따라서 LP이론이 이자율 상승을 명확하게 설명 하고 있다.
화폐공급의 변화에 대한 이자율의 반응
화폐공급이 증 가하면 화폐 공급곡선이 오 른쪽으로 이동 한다.
⇒ 이자율이 하락 한다.
통화공급과 이자율
통화공급이 증가하면 다른 모든 조건들이 변하지 않고 일정하게 유지되어 이자율이 하락할까?
유동성 효과(liquidity effect): 유동성선호이론에 따르면, 다른 모든 조건이 일정할 때 통화공급이 증가하면 이자율은 하락한다.
그러나 통화공급 증가에 따른 소득증가, 물가상승, 기대인플레이션율 상승 등은 이자율에 다른 영향을 미칠 수 있다.
• 소득 효과(income effect): 화폐공급이 증가하면 경제의 확장과 그에 따른 소득 및 富의 증가로 통화수요가 증가하여 화폐의 수요곡선이 오른쪽으로 이동한다.
→ 이자율을 상승시킨다.
• 물가 효과(price-level effect): 화폐공급이 증가하면 물가 수준이 높아지므로 화폐의 수요곡선이 오른쪽으로 이동한다. → 이자율을 상승시킨다.
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통화공급과 이자율
• 기대인플레이션 효과(expected-inflation effect) : 화폐공급이 증가하면
사람들이 미래의 물가수준 상승을 예상한다. (기대인플레이션율이 상승한다.)
→ 채권수요의 감소로 채권가격이 하락한다.(=이자율이 상승한다.) (물가효과와 기대인플레이션효과)
– 통화공급이 한번 증가하면 물가가 상승하여 계속 높은 수준에 머물게 되며, 물가수준의 상승에 따라 이자율이 상승한다.
– 따라서 물가 효과는 물가수준이 상승하기를 멈춘 후에도 계속 남아있다.
– 물가수준이 상승하는 동안에는 기대인플레이션이 상승하여 이자율이
상승한다. 그러나 물가수준이 상승을 멈추면 기대인플레이션율은 0이 된다.
– 따라서 기대인플레이션 효과는 물가수준이 계속 상승할 때만 지속된다.
화폐공급 증가율의 상승에 따른 시간적 반응
⒜ 유동성효과가 다른효과보다 큰 경우
𝑖1
𝑖2 𝑖2
𝑖1
𝑖2 𝑖1
𝑡 𝑡
𝑡
𝜏 𝜏
𝜏
유동성효과 유동성효과
유동성효과 기대인플레이션효과 소득, 물가, 기대인
플레이션효과
소득, 물가, 기대인 플레이션효과
소득 및 물가효과
⒝유동성효과가 다른효과보다 작고,
기대인플레이션이 천천히 조정되는 경우
⒞유동성효과가 기대인플레이션 효과보다 작고, 기대인플레이션이 빠르게 조정되는 경우
(3개월 만기 재무성 증권), 1950~2008년