tFt+1-St
=Rht-Rft
St 1+Rft
이와 같이 선물환율과 현물환율의 차이가 두 통화간의 금리차이에 의해 결정되는 원리 를 이자율평형가설이라 함.
② 두 금융상품의 수익률이 같지 않다면 선물환을 이용하여 헤징함으로써 위험에 노출되 지 않고 차익거래 이익을 얻을 수 있는데, 이를 무위험 금리차익거래라고 함.
(2) 무위험 금리차익거래
ⅰ. 선물환율이 고평가되고 있는 경우
tFt+1 > St× 1 +Rht
1 +Rft
① 자국통화로 차입하여 외국통화로 교환함.
② 이를 외국통화로 표시된 금융상품에 투자함.
③ 외국통화를 자국통화로 바꾸는 선물환을 계약(외국통화 선물환 매도)함.
ⅱ. 선물환율이 저평가되고 있는 경우
tFt+1 < St× 1 +Rht
1 +Rft
① 외국통화를 차입하여 자국통화로 교환함.
② 이를 자국통화로 표시된 금융상품에 투자함.
③ 자국통화를 외국통화로 바꾸는 선물환을 계약(외국통화 선물환 매입)함.
ⅲ. 거래비용 : 금융거래의 거래비용이 이자율평형이론에 따른 차익거래이익을 초과하여 금리 차익거래가 일어날 수 없는 영역을 차익거래불가영역(no arbitrage bound)이라 함.
예 : 현재 원화로 표시된 달러환율과 국제단기금융시장에서 두 통화에 대한 이자율이 다
음과 같다고 가정하자.
현물환율 : 1,200원/$ 6개월 선물환율 : 1,230/$
6개월 달러화 이자율(연율) : 6% 6개월 원화 이자율(연율) : 10%
이자율평형가설에 따라 이론선물환율은
tFt+1=1200 ×1 + (0.1/2)
= 1,223.30 1 + (0.06/2)
따라서 시장선물환율은 이론선물환율보다 달러당 6.70원만큼 고평가되어 있다. 따 라서 현재 선택할 수 있는 차익거래전략은
① 100억원을 10%의 금리로 차입하여 현물환율 1,200원/$에 달러화로 교환하면 8,333,333$가 된다.
② 이 달러를 연율 6%의 금리로 6개월 만기 달러화 예금을 한다. 따라서 6개월 뒤 에 예상되는 원리금은 8,583,333$(=8,333,333×1.03)이다.
③ 6개월 후 위 금액을 원화로 바꿀 수 있는 6개월 만기 달러 선물환을 시장선물환
율 1,230원/$에 매도한다.
6개월 후 차익거래 포지션을 청산하면
① 달러예금의 원리금 8,583,333$를 찾아서 매도한 선물환 계약에 따라 원화로 교 환하면 10,557,500,000원(8,583,333×1,230)이 된다.
② 차입한 원화 원리금 105억원(100억×1.05)을 갚으면, 57,500,000원의 차익거래 이익을 얻을 수 있다. 이는 차익거래에 사용된 8,583,333$와 시장선물환율과 이 론선물환율의 차이 6.70원/$를 곱한 금액과 같다.
예 : 현재 달러환율과 국제단기금융시장에서 두 통화의 이자율이 다음과 같다고 가정하자.
현물환율 : 1,200원/$ 6개월 선물환율 : 1,215/$
6개월 달러화 이자율 : 6% 6개월 원화 이자율 : 10%
따라서 시장선물환율은 이론선물환율보다 달러당 8.30원만큼 저평가되어 있다. 따 라서 현재 선택할 수 있는 차익거래전략은
① 1000만$를 금리 6%로 차입하여 1,200원/$에 원화로 교환하면 120억원이 된다.
② 이 원화를 연율 10%의 금리로 6개월 만기 원화 예금을 한다. 따라서 6개월 뒤에 예상되는 원리금은 126억원이다.
③ 6개월 후 위 금액을 1,030만달러로 바꿀 수 있는 6개월 만기 달러 선물환을 시장 선물환율 1,215원/$에 매입한다.
6개월 후 차익거래 포지션을 청산하면
① 원화 예금의 원리금 126억원을 찾아서 매입한 선물환 계약에 125억 1,450만원 (10,300,000×1,215)을 지불하고 1,030만$로 바꾼다.
② 이 달러화로 차입한 달러 원리금 1,030만$를 갚으면 8,550만원(126억-125억 1,450만)의 차익거래이익을 얻을 수 있다. 이는 차익거래에 사용된 1,030만$와 시장선물환율과 이론선물환율의 차이 8.30원/$를 곱한 금액과 같다.
6.4 선물환과 통화선물의 활용
(1) 선물환과 통화선물을 이용한 환위험 헤징
ⅰ. 헤징 방식
① 매입헤징 : 장래에 매입해야 할 통화의 가치가 상승하여 발생하는 손실에 대비하여 선 물환이나 통화선물을 매입하는 거래로서, 해당 통화로 수입대금을 결제해야 하거나 차 입금을 갚아야 할 때 활용하는 방법.
② 매도헤징 : 장래에 매도해야 할 통화의 가치가 하락하여 발생하는 손실에 대비하여 선 물환이나 통화선물을 매도하는 거래로서, 해당 통화로 수출대금을 결제받을 수출업자 나 투자금 또는 대출금을 받게 되는 투자자 등이 활용하는 방법.
ⅱ. 선물환을 이용한 환위험 헤징의 장단점
① 장점 : 헤저의 필요에 따라 조건이 결정되므로 헤징 효과가 높고 관리가 간단함.
② 단점 : 금융기관이나 대기업 등을 대상으로 거래되므로 시장참가자가 제한됨.
ⅲ. 통화선물을 이용한 환위험 헤징의 장단점
① 장점 : 개인이나 중소기업이 소규모로 헤지 포지션을 취하는 것이 가능.
② 단점
ⓐ 헤지규모와 기간이 선물거래조건과 불일치하여 베이시스 리스크가 생길 수 있음.
ⓑ 개시증거금 및 변동하는 유지증거금의 입출금을 관리해야 하는 불편이 따름.
(2) 단기자금시장을 이용한 환위험 헤징
ⅰ. 단기자금시장(money market)을 이용한 환위험 헤징 : 이자율평형가설의 균형식에서 좌변 의 tFt+1은 선물거래를 의미하고 우변은 현물거래와 함께 두 통화를 이용한 차입 또는 예 금을 통해 좌변과 동일한 선물거래를 할 수 있음을 의미함.
① 자국통화로 표시된 외국통화 선물의 매입포지션 : 자국통화로 차입하여 현물환 거래를 통해 외국통화로 교환하고 이를 선물의 만기와 동일한 기간 동안의 외국통화 예금으로 대체할 수 있음.
② 자국통화로 표시된 외국통화 선물의 매도포지션 : 외국통화로 차입하여 현물환 거래를 통해 자국통화로 교환하고 이를 선물의 만기와 동일한 기간 동안의 자국통화 예금으로 대체할 수 있음.
ⅱ. 단기자금시장을 이용한 환위험 헤징의 특성
① 이자율평형가설의 균형상태 : 단기자금시장을 이용한 환위험 헤징과 선물환과 통화선 물을 이용한 환위험 헤징의 결과는 동일함.
② 선물환율이 고평가된 경우 : 매입헤징에서는 단기자금시장을 이용하는 방법이 유리하 고 매도헤징에서는 선물을 이용한 헤징이 유리함.
③ 선물환율이 저평가된 경우 : 매도헤징에서는 단기자금시장을 이용하는 방법이 유리하 고 매입헤징에서는 선물을 이용한 헤징이 유리함.
④ 단기자금시장을 이용한 헤징방식은 차입금리와 예금금리의 차이에서 발생하는 스프레 드를 거래비용으로 부담해야 하므로 선물에 의한 헤징보다 거래비용이 증가함.
예 : ××년 4월 1일 A 기업은 미국에 제품을 수출하고 6개월 후에 1,000,000$를 받을 예 정이다. 현재 원화로 표시된 달러환율과 국제단기금융시장에서 두 통화에 대한 이자 율이 다음과 같다고 가정하자.
현물환율 : 1,200원/$ 6개월 선물환율 : 1,220/$
6개월 달러화 이자율(연율) : 6% 6개월 원화 이자율(연율) : 10%
A 기업은 선물환 매도를 이용하여 헤징함으로써 6개월 후에 12억 2,000만원 (1,000,000×1,220)을 확정적으로 확보할 수 있다. 만일 A 기업이 단기금융시장을 선택하는 경우에는 다음과 같은 과정을 밟으면 된다.
① 6개월 만기 달러화 자금을 차입하되, 상환 원리금이 1,000,000$가 되도록 970,874$(=1,000,000÷1.03)를 차입한다.
② 이를 현물환 시장에서 교환하면 11억 6,505만원(=970,874×1,200)이다.
③ 교환한 원화를 연율 10%의 이자로 6개월간 예금한다.
④ 6개월 후 수출대금 1,000,000$를 받아서 차입한 달러자금 1,000,000$를 갚고 예금한 원화의 원리금 12억 2,330만원을 찾는다.
이 금액은 선물환을 이용한 방법보다 3,300,000원 더 많다. 즉, 이 경우에는 선물환 을 이용한 방법보다는 단기금융시장을 이용한 헤징이 유리하다. 이러한 결과는 이자 율평형가설에 의해 이론선물환율은 1,223.30원/$으로 계산되므로, 시장선물환율은 이론선물환율보다 3.30원 저평가되어 있다. 따라서 1,000,000$를 선물환 매도하여 확보할 수 있는 금액은 12억 2,000만원인 반면, 단기금융시장을 이용한 헤징으로 확보하게 되는 금액은 12억 2,330만원이다. 그러나 이러한 결과는 외환 및 자금의 매입과 매도가격이 동일하다는 가정 하에서 도출된 것이므로, 실제 시장에서는 매입 과 매도간의 스프레드로 인해 발생하는 거래비용을 고려할 경우에 결과가 달라질 수 있다.
07 스왑
7.1 스왑의 의의와 발전
(1) 스왑거래의 의의
ⅰ. 스왑(swap)의 정의 : 두 거래당사자가 약정에 따라 일련의 현금흐름을 교환하는 것.
ⅱ. 스왑의 종류
① 금리스왑 : 동일한 통화로 서로 다른 형태의 이자지급 현금흐름을 교환하는 계약 ② 통화스왑 : 서로 다른 통화의 현금흐름을 교환하는 계약
ⅲ. 스왑거래의 목적
① 자본비용을 절감하는 수단으로 활용.
② 금리와 환율의 변동에 기인하는 위험을 헤지.
③ 금융 및 외환에 대한 규제 회피의 수단으로 활용.
(2) 스왑시장의 발전
ⅰ. 스왑의 기원 : 70년대 성행하던 상호융자와 상호직접융자에 그 기원이 있음. 당시 영국 도 여타국과 같이 정부의 엄격한 외환통제로 국가 사이의 자금이동이 제한되어 있었음.
영국 정부는 자금의 해외유출을 막기 위해 달러의 매입기업은 시장환율보다 높게 매입 하도록 하는 외환규정이 있었는데, 기업들이 이 규제를 회피하려고 고안된 방법이 상호 융자임.
ⅱ. 상호융자와 상호직접융자
① 상호융자(parallel loan) : 서로 다른 국가의 두 기업이 자국의 상대방 자회사에게 동일한 금액과 만기의 자국통화 표시자금을 자국의 시장금리로 대출해 주는 거래.
② 상호직접융자(back-to-back loan) : 상호융자는 거래 상대방이 도산하거나 채무불 이행이 일어나는 경우에 대비하여 계약불이행을 할 수 있는 상계권(right of offset) 이 없음. 이러한 문제 때문에 자회사를 개입시키지 않고 모회사 간에 직접적으로 융 자하는 방법.
ⅲ. 브레튼우즈 체제의 붕괴와 스왑시장의 발전
① 1973년 브레튼우즈 체제 붕괴 이후 많은 국가들이 변동환율제를 채택하면서 환율변 동성이 증가함에 따른 헤지수단으로 1980년대 초에 통화스왑이 등장하였음.
② 1970년대 두 차례 오일쇼크로 인한 인플레이션은 국제금리의 변동성을 증가시켰는 데, 이에 따라 금리위험의 헤지수단으로 금리스왑이 탄생하였음.
