주식시장 투자전략
Technical Analyst
정인지
02-3770-3528/ inji.jung@yuantakorea.com
2020.6.30
Derivatives from A to Z(요약)
1. 국내 파생상품 시장의 현황
국내 파생시장에서 주식선물과 KOSPI200 미니선물이 성장세를 이어가면서 2020년 상반기에 각각 2.4조원과 2조원의 일평균 약정 대금 기록
신종 파생상품 시장 성장에 유동성 공급자(LP)의 역할이 컸는데, LP는 헷지 포지션으로 만기에 충격을 줄 수 있지만 다양한 파생상품들의 만기 수급 충돌로 상쇄되고, 스프레드 거래 확대 등으로 만기 충격 제한적
2. 백워데이션 상태 지속의 원인과 전망
공매도 금지로 시장 베이시스 백워데이션 상태 유지되고 있지만 과거 공매도 금지 시점에 비해 과도함. 이는 투신의 선물 매도로 인한 영향이 있을 것으로 보임
투신의 선물 매도는 헷지성 포지션으로 최근 인버스 레버리지의 시가총액 급증과 관련이 있음. 인버스 레버리지에 대한 수요가 지속되는 한 공매도 금지 국면에서 시장 베이시스 개선은 어려울 전망
3. 변동성 고공행진 언제까지 지속될 것인가?
KOSPI200 옵션 대표 내재변동성은 축소 국면으로 볼 수 있지만 여전히 25% 상회. 아직은 시장이 안정화된 상황으로 볼 수 없음
과거 2008, 2011년 급락 후 변동성 안정 국면으로 고려할 때, 단기 등락 과정에서 바닥 확인 후 연초 고점대를 넘어서야 내재 변동성 20%를 하회하는 안정 국면이 될 전망
주식시장 투자전략
1. 국내 파생상품 시장의 현황
2010년 11월 옵션 만기 사태 이후 파생시장의 과도한 성장을 막는 노력과 더불어 파 생상품을 다양화하려는 시도가 지속되었다. 그 과정에서 2014년에는 유동성 공급자(LP) 가 주식선물 시장에 참여하게 되면서 약정 대금이 지속적으로 증가해 올해 상반기에는 일평균 2.4조원을 기록했다. KOSPI200 미니선물은 KOSPI200 선물의 1/5의 가치를 갖는데, 2015년에 첫 거래를 한 후 역시 지속적으로 성장해 올해 상반기에는 일평균 약 2조원의 약정 대금을 기록했다. 옵션 시장에서는 작년 9월 23일에 거래가 시작된 위클 리 옵션의 거래가 점차로 늘고 있는데, 아직까지 일평균 620억에 불과하지만 꾸준한 증가세를 보이고 있어 향후 시장 확대가 기대되고 있다. 국내 파생상품 거래의 60%정 도는 외국인이 하고 있고, 기관 투자자들은 KOSPI200 선물과 주식선물에서는 개인 투 자자보다 거래 비중이 높지만 나머지 상품들은 개인 투자자들이 기관보다 높다.
파생시장 발전에는 유동성 공급자(LP)의 역할이 컸는데, 금융투자에서 LP 역할을 하게 되고, 특히 미니선물과 주식선물 시장에서 활발하게 활동 중이다. 이들 LP 는 만기에 헷지 포지션을 정리하는 과정에서 시장에 충격을 줄 수 있지만 다양한 파생상품이 동시 에 만기를 맞이하기 때문에 충격이 상쇄되기도 하고, 스프레드 거래를 통한 롤오버나 본선물과의 스위칭을 통해 만기 충격은 점차로 줄어들고 있다. 특히 개인투자자들의 거 래 비중이 늘어나면서 금융투자의 영향력은 이전에 비해 더 축소되는 상황이다.
[챠트1]
2020년 주식과 주요 파생상품 일평균 거래대금.
KOSPI200 선물의 약정대금이 가장 큰 가운데 개별주식 선 물과 KOSPI200 미니선물이 그 뒤를 이음
[챠트2] 3월 만기에서 6월 만기까지 주요 상품에 대한 매매
주체별 거래대금 비중. 외국인 투자자들이 평균적으로 60% 정도 거래대금 비중 차지
자료: 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터
9,370 8,604 23,323
1,967
860 20 2,418
850 62 0
5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000
주식 선물 옵션
(십억원)
65.7 63.2
52.3 49.3 69.0
59.1 59.8
12.4 23.1
33.0
17.2 25.9
34.6 24.4 20.7
13.1 12.2 33.1
4.0 5.5 14.8
0 10 20 30 40 50 60 70 80
KOSPI 200 선물 KOSPI 200 MINI선물 KOSDSAQ 150 선물 개별주식선물 KOSPI 200 옵션 KOSPI 200 위클리옵션 평균
외국인 개인 기관
(%)
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2. 백워데이션 상태 지속의 원인과 전망
지난 3월 15일 시장 충격을 막기 위해서 공매도가 금지된 후 KOSPI200 선물의 시장 베이시스는 지속적으로 백워데이션 상태를 유지하고 있다. 과거에도 시장 급락 국면에 서 2008년 10월 1일 ~2009년 5월 30일, 2011년 8월 10일 ~ 2011년 11월 9일에 거 쳐 공매도가 금지된 경우가 있었다. 과거에는 공매도가 금지된 상태에서 일시적으로 시 장이 하락할 때 백워데이션을 기록하기도 했지만 대체로는 콘탱고 내지는 0선을 중심 으로 등락하는 모습을 보였다. 지금과 같이 시장의 낙폭을 대부분 회복하는 과정에서 시장 베이시스가 -1pt 수준까지 하락한 것은 이례적인 현상이다.
선물 가격의 수급을 살파보면 [챠트3]에서와 같이 투신이 지속적으로 매도세를 형성하 고있다. 이와 같이 지속적으로 매도 포지션을 유지하고 있다는 것은 헷지 포지션일 가 능성이 높다. [챠트4]는 KOSPI200 지수 관련 인버스 ETF 의 시가총액에서 KOSPI200 관련 레버리지 ETF 의 시가총액을 뺀 흐름이다. 3월 저점대 형성 후 이 차트가 급등하 는 이유는 그 만큼 인버스 ETF 의 발행이 많았다는 의미이고 투신권에서 인버스 ETF 에 대한 헷지를 위한 매도를 하게 되면서 선물 가격 하락과 시장 베이시스 악화를 불러 온 것으로 추정할 수 있다. 공매도가 재개 되기 전까지는 인버스 ETF 에 대한 수요가 증가하는 한 시장 베이시스 악화 현상은 당분간 지속될 것으로 보인다.
[챠트3]
KOSPI200선물 가격과 주요 주체별 선물 누적 순매 수 추이. 투신의 지속적 매도로 선물 가격 저평가되고, 시장 베이시스 악화된 것으로 추정
[챠트4]
KOSPI200 관련 인버스 시가총액에서 레버리치 시 가총액을 차감한 잔액 추이. 최근 반등 과정에서 인버스 시 가총액 급증해 레버리지와 비슷한 수준 도달
자료: 유안타증권 리서치센터 자료: 유안타증권 리서치센터
200 210 220 230 240 250 260 270 280 290 300
-60,000 -40,000 -20,000 0 20,000 40,000 60,000 80,000
2020-03-06 2020-05-07 외국인(좌) 금융투자(좌) 투신(좌) KOSPI200 선물(우)
(계약) (pt)
1,400 1,600 1,800 2,000 2,200 2,400
-3,000 -2,500 -2,000 -1,500 -1,000 -500 0 500
2019-07-12 2019-10-25 2020-02-07 2020-05-21 인버스 시가총액- 레버리지 시가총액(좌)
(십억원) (pt)
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3. 변동성 고공행진 언제까지 지속될 것인가?
옵션 가격을 통해 변동성을 추론하는 옵션 내재 변동성은 지난 3월 급락 시점에 70%
부근까지 상승했다가 지금은 다소 축소되어 27%대에 머물고 있다. 과거 2008년과 2011년 급락장에서도 매도 클라이막스를 지나면 옵션 내재변동성은 점차로 축소되면서 하향 안정화되는 경향이 있다.
그런데 6월 초부터 다시 옵션 내재 변동성은 하락을 멈춘 상황이다. 일반적인 시장 상 황에서는 옵션 대표 내재 변동성은 20%를 잘 넘지 않고 상승세가 이어지면 15%아래 로 떨어진다. 지금과 같이 27%인 수준은 매우 높은 수준으로 볼 수 있고, 아직도 시장 이 안정화되기에는 적지 않은 시간이 필요한 상황으로 해석할 수 있다. 2008년 급락 후 에는 2009년 9월에 대표 내재변동성이 20%아래로 떨어지면서 정상화 되었고, 2011년 8월 급락 후에는 2012년 2월이 되어서야 20%를 하회했다.
따라서 당분간은 옵션 내재 변동성이 안정화될 가능성은 높지 않다고 생각된다. 단기 등락 과정에서 어느 정도 하방 경직성이 확보되면서 안정적인 상승 추세를 형성해야 옵 션 대표 내재 변동성도 안정될 것이고, 시장도 안정적인 상승 추세를 형성할 것이다.
지금은 단기 등락 과정에서 60일 이평선의 지지력을 확인한 가운데 점차로 상승하면서 연초 고점대를 회복하면 옵션 대표 내재 변동성의 안정을 기대할 수 있을 것이다.
[챠트5]
KOSPI200 옵션 대표 내재 변동성과 KOSPI200 추이, 옵션 내배 변동성 축소 국면이지만 여전히 25% 상회. 2008, 2011년 급락 이후의 사례를 고려하면 단기 등락 과정에서 60일 이평선의 지지력을 확인하고 연초 고점대를 넘어서야 옵션 내재 변동성 안정화될 전망
자료: KRX, 유안타증권 리서치센터
120 130 140 150 160 170 180 190 200 210 220
0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100
2008-08-18 2009-01-12 2009-06-05 옵션 대표내재 변동성(좌) KOSPI200(우)
(%) (pt)
200 220 240 260 280 300 320
0 10 20 30 40 50 60 70 80
2020-01-13 2020-04-08
옵션 대표내재 변동성(좌) KOSPI200(우)
(%) (pt)
200 210 220 230 240 250 260 270 280 290 300
0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100
2011-07-01 2011-10-27 2012-02-21 옵션 대표내재 변동성(좌) KOSPI200(우)
(%) (pt)
2020년 2011년 2008년
