로블록스 (RBLX US, 상장예정)
메타버스를 평정할 초통령의 등장
WHAT’S THE STORY
로블록스 신드롬: 동사는 레고 모양의 아바타와 함께 다양한 가상세계(게임)를 탐험하는 게 이밍 소셜 플랫폼이다. MAU(월간활성이용자수)는 약 1억 5천만명으로 이중 1/3은 16세 미 만이다. 미국 9~12세 어린이의 2/3가 사용하는 것으로 알려져 있다. 5,000만 가지 이상의 게임이 존재하며 월별 누적 이용시간은 30억 시간에 달한다. 최근 메타버스 대표 테마 종 목으로 관심이 집중되는 가운데 3월 10일 상장이 예정되어 있다.
끝없이 생성되는 컨텐츠: 로블록스는 플레이어와 개발자를 연결해주는 전형적인 two-sided 플랫폼이다. 코딩 없이 게임을 만들어 수익을 올릴 수 있다. 또한 다양한 장르의 게임이 지 속적으로 생성되기 때문에 컨텐츠 부족을 걱정할 필요가 없다. 이는 사용자 및 사용시간의 증가 → 매출증가 → 제작자 유입 및 수익 증가라는 선순환을 만들어낸다.
진정한 메타버스를 꿈꾼다: 로블록스는 게임, SNS, VR기능이 전부 구현되어있다. 현재 시점 에서 가장 진화된 형태의 메타버스 플랫폼이다. 팬데믹 이후 나타난 사용자 폭증은 현실 세 계를 대체하는 영향력을 입증한 사례다. 최근 매출액 급증에 따른 피크아웃 우려가 있지만 1) 단순 게임이 아닌 커뮤니티 생성이란 측면에서 지속성이 크고 2) 상장을 기점으로 신규 사용자 유입이 기대된다는 점에서 리스크는 제한적일 것으로 판단된다.
매력적인 인수 대상: 동사는 특정 세대를 장악하고 있다. 지속적인 성장과 데이터 확보에 목마른 대형 플랫폼들의 타겟이 될 가능성이 높은 이유다. 과거 페이스북의 SNAP 인수 시 도, 최근 마이크로소프트의 틱톡 인수 시도와 같은 맥락이다. 정확한 시점을 알기 어렵다는 점이 아쉽지만, 가능성 만으로도 Valuation에 대한 부담을 덜어줄 수 있다는 판단이다.
Valuation 및 투자전략: 로블록스는 상장 초기 변동성이 클 수 있어 주의가 필요하다. 직상 장을 선택한 만큼 초기 락업 물량 제한 없이 차익 매물이 출회될 수 있기 때문이다. 현재까 지 당일 매도가 가능한 Class A주식은 약 4.9억주로 전체 유통물량의 약 90%에 달한다.
동사의 상장 직전 기업가치는 295억달러로 알려져 있다(2021년 1월 진행된 시리즈H 기준).
2021년 PSR 기준 약 19배 수준이다. 높은 가격을 받기 위해 상장까지 미룬 만큼 가격에 대 한 의문이 생길 수 있는 상황이다.
그러나 2021년 기준 동사(+70%)보다 낮은 성장이 예상되는 핀터레스트(20배), 스냅(26배), 유니티 소프트웨어(31배)등과 비교하면 상대적으로 편안한 가격이다. 상장 이후 동사의 Valuation은 피어 그룹과 유사한 수준인 25~30배 수준에서 형성될 가능성이 높아 보인다 (393억~471억달러). 무리한 가격만 아니라면 초기 변동성은 기회가 될 수 있을 전망이다.
물론 플랫폼 전반의 밸류에이션 부담이 높아져 있는 만큼 매크로 등 외부 요인에 의한 변 동성 확대 가능성도 배제할 수 없다. 트레이딩이 아닌 로블록스의 장기 성장에 베팅하는 투 자자라면 점진적으로 포지션을 확대할 것을 권고한다.
Risk 요인: 1) 팬데믹 이후 피크아웃 가능성, 2) 사용자 급증에 따른 부적절한 콘텐츠 발생 가능성, 3) 코딩을 배제한 개발환경에 따른 일류 개발자의 유입 제약 및 컨텐츠 고도화 측 면에서의 한계.
▶ AT A GLANCE
상장 예정일 2021 년 3 월 10 일 기업가치 295억달러 (시리즈 H) 매출액 (2020 년) 9.24억달러
국가 US
상장거래소 New York
산업 Software
주요 주주 1. Anthony P Lee (21.1%) 2. David Baszucki (12.0%) 3. Meritech Capital (10.0%) 4. Index Ventures (9.6%) Global Equity Team
김중한 Analyst
이영진, CFA Analyst
2021. 3. 3
기업개요: 초등학생을 지배하는 자 메타버스를 지배한다
초통령의 등장
로블록스는 Z세대에게 있어 하나의 신드롬이다. MAU(월간활성이용자수)는 약 1억 5천만명에 달하며 이중 1/3은 16세 미만이다. 미국 9~12세 어린이의 2/3가 사용하는 것으로 알려져 있다. 레고를 닮은 아 바타로 즐기는 가상세계에서 쉽게 헤어나올 기미가 보이지 않는 것이다.
Z세대가 로블록스에 열광하는 이유는 명확하다. 단순한 게임 그 이상이기 때문이다. 로블록스의 세계에 서는 누구나 플레이어가 될 수 있고 동시에 게임 제작자가 될 수 있다. 친구들과 친목을 다지는 SNS 기능도 빼놓을 수 없다. 즉, 게임으로 연결되는 플랫폼에 가깝다.
특히 다양성 측면에서 독보적인 강점을 지니고 있다. 개인의 상상력이 반영된 새로운 세계가 끝없이 생 성되기 때문이다. 간단한 캐쥬얼 게임부터 대규모 RPG까지 현존하는 모든 장르를 즐길 수 있다. 5,000 만가지 이상의 게임이 존재하며 월별 누적 이용시간은 30억시간에 달한다.
그림 1. 로블록스에 업로드 된 다양한 장르의 게임 그림 2. 로블록스 지분율
자료: Roblox, 삼성증권 자료: Roblox, 삼성증권
그림 3. DAU Breakdown (연령별) 그림 4. DAU Breakdown (지역별) 그림 5. DAU Breakdown (성별)
자료: Roblox, 삼성증권 자료: Roblox, 삼성증권 자료: Roblox, 삼성증권
기타, 31%
David Baszucki, 12%
Gregory Baszucki, 3%
Anthony P. Lee, 21%
First Round Capital, 6%
Index Ventures, 10%
Meritech Capital, 10%
Tiger Global, 7%
9세 미만, 25%
9-12세, 29%
13-16세, 13%
17-24세, 16%
25세 이상, 14%
기타, 3%
북미, 33%
유럽, 29%
아시아 태평양, 15%
기타, 23% 여성, 44%
불분명, 5%
남성 , 51%
로블록스 플랫폼의 구성 요소
CEO 데이비드 바수츠키는 스탠퍼드 대학교에서 공학, 컴퓨터 과학을 전공했다. 2D 블록 시뮬레이터인 Interactive Physics에서 가능성을 보고 이를 발전시킨 것이 바로 로블록스의 시작이다. 동사가 단순한 게임 업체가 아닌 테크 기업이라는 사실이 놀랍지 않은 이유다.
동사 플랫폼은 크게 1) 클라이언트 2) 스튜디오 3) 클라우드로 구성되어 있다. 각 요소가 유기적으로 결 합하며 플랫폼으로서의 완성도를 높여준다. 테크 기업이 아니라면 구축하기 어려운 고도화된 인프라다.
유사한 비즈니스 모델을 갖춘 경쟁사조차 찾아보기 어렵다.
1) 로블록스 클라이언트(Roblox Client)
로블록스 클라이언트는 사용자들이 3D 디지털 세상을 탐험하기 위한 어플리케이션을 의미한다. 플랫폼 내에 존재하는 개별 게임들뿐만 아니라 소셜 활동을 위한 다양한 기능들을 제공한다(근처에 있는 사용 자 발견, 그룹 생성 등).
2) 로블록스 스튜디오(Roblox Studio)
로블록스 스튜디오는 플랫폼 전용 게임 제작 툴(Tool)이다. 프로그램에 대한 지식 없이도 활용할 수 있 다. 주로 가상세계의 생성, 아바타 & 아이템 제작, 제작자를 위한 도구 및 3D 모델을 만드는 기능을 수 행한다.
3) 로블록스 클라우드(Roblox Cloud)
로블록스는 클라이언트와 스튜디오를 위한 기능들을 클라우드 기반으로 지원한다. 스튜디오를 통해 만 들어진 게임들은 로블록스 클라우드를 통해 모든 플랫폼(모바일, 데스크탑, 콘솔)에 동시에 발매된다.
플레이어 또한 다양한 플랫폼을 오가며 게임을 즐길 수 있게 된다.
그림 6. 로블록스 플랫폼의 구조
자료: 삼성증권 정리
Roblox Client
3D 디지털 월드 1 3D 디지털 월드 2 3D 디지털 월드 3
○
○
○ 게이밍
Roblox Studio Roblox Cloud
게임 제작 인프라 제공
유저 → 게이밍, 소셜, 경제활동 데스크탑
모바일 콘솔
로벅스
로블록스는 어떻게 돈을 벌까?
로블록스의 매출은 대부분 로벅스(Robux) 판매로 이루어진다. 게임을 즐기거나 아이템 구매(스킨, 액세 서리, 감정표현, 특수 능력 제공)을 위해 필요한 일종의 가상화폐다. 심지어 친구들과 그룹을 생성할 때 도 로벅스가 필요하다.
플레이어만 로벅스가 필요한 것이 아니다. 1) 개발자(Developer)가 다른 개발자를 위한 전용 도구(Tool) 나 3D 모델을 판매하거나, 2) 아이템 제작자(Creator)가 악세서리 등을 판매할 때도 모든 거래는 로벅스 로 이루어진다.
수수료는 게임 플레이 및 인게임 아이템(Studio Marketplace)의 경우 30%, 아바타 마켓 플레이스 (Avatar Marketplace)의 경우 70% 수준이다.
결국 플랫폼 생태계를 키워 로벅스를 판매하고 사용자간 거래를 늘려 수수료를 받는 것이 동사의 핵심 모델이다. 그밖에 광고, 라이선스, 로열티 수입 등이 있으나 미미한 수준으로 따로 공개되지 않는다.
현재 1로벅스는 0.0035달러에 판매되고 있으며 회사가 원한다면 변경도 가능하다. 즉 잠재적인 매출 증가 요인이다. 다양한 결제수단(앱스토어, 플레이 스토어, 신용카드, 페이팔 등)을 통해 편리한 충전이 가능하다. 이는 어린 사용자층을 배려한 전략이다. 부모님의 지갑과 희비가 교차하는 부분이기도 하다.
주의할 점은 모든 로벅스 판매가 바로 매출로 연결되는 것은 아니라는 점이다. 로벅스의 판매는 우선 총매출액(Bookings) 계정에 인식된다. 이후 사용자가 게임 내에서 로벅스를 사용하거나 현금으로 전환 하는 시점에 매출로 인식된다.
현실적으로 정확한 로벅스 사용 시점을 미리 알기는 어렵다. 때문에 유료 계정 사용자의 평균 사용기간 인 약 23개월을 기준으로 분할 집계하며 추가적으로 매니지먼트의 판단이 개입된다. 판매된 로벅스는 대부분 시스템 안에서 소화되기 때문에 결국 총매출액(Bookings) 성장률이 중요한 것으로 판단된다.
그림 7. 로블록스 아바타 마켓플레이스 표 1. 로블록스 프리미엄 플랜
가격 일반 구매 프리미엄 가입 로블록스 프리미엄 공통 혜택
$4.99 400개 450개(월)
- 로벅스 구매 시 10% 추가 - 아바타 의상 판매 가능 - 프리미엄 전용 아이템 할인 구매
가능
- 한정판 아이템 거래 가능 - 개임 내 일부 베네핏
$9.99 800개 1,000개(월)
$19.99 1,700개 2,200개(월)
자료: Roblox, 삼성증권
자료: Roblox, 삼성증권
투자포인트1. 유튜브처럼 끝없이 생성되는 콘텐츠
로블록스는 플레이어와 개발자를 연결해주는 전형적인 Two-Sided 플랫폼이다. 개발자(Developer)는 로 벅스 플랫폼을 활용해 자신만의 게임을 만들어 수익을 올린다. 약 127만명에 달하는 개발자들이 12개월 간 벌어들인 평균 수입은 10,000달러 수준이다. 이중 상위 300명의 수익은 약 10만달러에 달한다.
다양한 장르의 게임이 지속적으로 생성되기 때문에 콘텐츠 부족을 걱정할 필요가 없다. 일종의 게임 버 전 유튜브인 셈이다. 일반 게임대비 수명이 긴 수준이 아니다. 오히려 라이브러리가 누적되며 시간이 지날수록 유리해진다.
다양한 콘텐츠 → 사용자 및 사용시간 증가 → 매출 증가 → 제작자 유입 및 수익 증가라는 선순환이 만들어지며 매출이 발생하는 구조다. 2006년 출시된 플랫폼임에도 오히려 기업가치가 지속적으로 증가 할 수 있었던 이유다. 일반적인 게임이라면 불가능한 일이다.
시간이 지날수록 자연스럽게 콘텐츠의 질도 함께 올라간다. 시장이 커지고 경쟁이 치열해지며 높은 수 준의 게임 제작 필요성이 증가하기 때문이다. 게임 제작자들은 UI 디자인, 캐릭터 아트, 배경 등에 전문 성을 지닌 이용자와 협업하며 콘텐츠의 고도화에 힘쓰게 된다.
게임 개발 교육 과정을 만들고 무료로 배포하는 등 제작자를 위한 생태계 강화에도 힘을 쏟고 있다. 실 제 개발자를 R&D 과정에 참여시키거나 인턴, 혹은 정직원으로 고용하는 것도 같은 맥락이다. 개발자의 피드백을 적극 반영하며 고품질의 콘텐츠를 지속적으로 제공하겠다는 의지다.
그림 8. 로블록스 Flywheel 전략
자료: 삼성증권
그림 9. 개발자와 창작자 수입 원천 4가지 표 2. 로블록스 상위 게임 리스트
게임명 장르 최대 플레이어
(명)
방문 횟수 (백만회)
1 Adopt Me RPG 48 19,594
2 Tower of Hell 모험 20 9,640
3 MeepCity 마을 및 도시 200 8,960
4 Piggy 공포 6 7,570
5 Royale High 어드벤처 15 5,438
6 Jailbreak 마을 및 도시 30 4,732
7 Murder Mystery 2 공포 12 4,253
8 Welcome to Bloxburg 롤플레잉 12 3,952
9 Brookhaven 마을 및 도시 18 3,108
10 Work at Pizza place 롤플레잉 12 3,030
자료: Roblox Fandom, 삼성증권 자료: Roblox, 삼성증권 정리
The FLYWHEEL
개발자 수익 ↑ 유저(MAU) ↑
게임 개발 ↑
매출액 ↑
1
게임 접속 권한 및 특수 능력 판매(Game Pass)2
프리미엄 구독자 참여 기반의 보상3
타 개발자/제작자를 위한 도구(Tool) 및 3D 모델 판매4
마켓플레이스를 통한 아바타용 아이템 판매투자포인트 2. 게임 + SNS + VR, 진정한 메타버스의 선두주자
로블록스에서 만나요로블록스는 Z세대의 놀이터다. 게임 이외에도 지인들과 프라이빗 룸을 만들어 손쉽게 소셜 활동을 즐 길 수 있다. 엔터테인먼트 기능도 빼놓을 수 없다. Lil Nas X의 라이브 퍼포먼스는 주말 동안만 약 3,300만회 이상의 조회수를 기록했다.
팬데믹 이후 외부활동과의 단절은 성인도 견디기 힘들다. 하물며 청소년들의 고충(?)은 두말할 필요가 없다. 소셜 게이밍 플랫폼인 로블록스의 사용자 폭증이 놀랍지 않은 이유다. 실제로 동사의 2020년 4 분기 기준 DAU(Daily Active Users)는 3,713만명으로 전년동기대비 94% 증가했다.
단순히 사용자만 늘어난 것이 아니다. DAU 당 평균 이용시간 또한 1Q18 203시간에서 4Q20 227시간으 로 증가했다. Q(사용자)와 P(이용시간)의 증가는 자연스럽게 매출액 증가로 이어졌다. 4분기 매출액은 3.1억달러로 전년동기 대비 110% 급증했다(vs 1Q +46%, 2Q +68%, 3Q +92%).
피크아웃 우려 또한 제한적이다. 1) 단순 게임이 아닌 커뮤니티 생성이란 측면에서 지속성이 크고, 2) 상 장을 기점으로 이슈화가 되며 신규 사용자 유입이 기대되기 때문이다.
그림 10. Lil Nas X의 로블록스 내 퍼포먼스 그림 11. DAU 및 성장률 추이
자료: Roblox, 삼성증권 자료: Roblox, 삼성증권
그림 12. 사용시간 및 성장률 추이 그림 13. 매출액 및 성장률 추이
자료: Roblox, 삼성증권 자료: Roblox, 삼성증권
0 20 40 60 80 100 120
0 5 10 15 20 25 30 35 40
1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20
DAU (좌측) 성장률 (우측)
(백만명) (YoY, %)
팬대믹 이후 사용자 유입 확대
0 20 40 60 80 100 120
0 50 100 150 200 250 300 350
1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20
매출액 (좌측) 성장률 (우측)
(백만명) (YoY, %)
사용자와 이용시간 증가는 매출액 급증으로 연결
0 20 40 60 80 100 120 140 160 180
0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000
1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20
사용시간 (좌측) 성장률 (우측)
(백만시간) (YoY, %)
사용시간 팬데믹 직전 대비 1.8배 수준으로 증가
VR 시대를 기다렸다
VR역량도 주목해야 한다. 동사는 일찍이 몰입형 콘텐츠가 메타버스의 중요 경쟁력이라는 것을 인지하 고 관련 인프라와 기술 확보에 집중해왔다. 이미 VR시장 초기인 2016년 4월 오큘러스 리프트와 HTC Vive 버전 로블록스 VR 출시를 단행했다. 당장의 수익보다는 미래를 위한 장기적인 전략의 일환이었다.
관련 기술도 흥미롭다. 2017년 10월 어지러움증을 완화하기 위한 ‘Comfort Cam’ 기술 특허 출원이 대 표적이다. 카메라가 이용자 아바타를 따라다니지 않고 고정된 위치에서 시야를 제공한다. 이후 이동을 멈추면 아바타와 가까운 위치로 시야가 이동된다. 이는 기존 VR에서 사용되는 텔레포트 방식이 다양한 게임 장르를 서비스하는 로블록스에 적용하기 어렵다는 데서 착안된 방식이다.
최근 페이스북 오큘러스 퀘스트2 흥행과 함께 VR 시장이 빠르게 열리고 있다. 검증된 VR콘텐츠와 기 술력을 확보한 동사의 수혜가 본격화될 것으로 예상된다. 특히 새로운 기술에 대한 거부감이 적은 젊은 사용자들에게 몰입형 세계는 한층 더 매력적으로 느껴질 가능성이 높다.
그림 14. 로블록스 VR을 즐기는 모습 그림 15. VR 게임 콘텐츠 시장 성장 전망
자료: Roblox, 삼성증권 자료: IDC, Gartner, VG Chartz, Citi, 삼성증권 0
50 100 150 200 250
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032 2033 2034 2035
VR(신규 시장 창출) VR(기존 게임 대체) VR 이외 게임 (십억달러)
VR게임은 기존시장 대체와 신규 시장 생성 두 영역으로 발달
투자포인트 3. 매력적인 인수 대상
동사는 매력적인 인수 대상이다. 특정 세대를 장악하는 메타버스 테마의 플랫폼이라는 점에서 희소가치 가 높기 때문이다. 과거 페이스북의 스냅 인수 시도, 최근 마이크로소프트의 틱톡 인수 시도 또한 같은 맥락에서 해석 가능하다.
특히 사용자 계층이 어리다는 점은 높은 Valuation 프리미엄의 근거가 될 수 있다. 미래 성장과 수익성, 데이터의 희소가치 측면에서 유리하기 때문이다.
개별 유저의 구매력과 플랫폼간의 함수는 이미 과거와 달라졌다. 일단 모여서 아낌없이 데이터와 컨텐 츠를 생산해 준다면 그 자체로도 훌륭하다. 심지어 로블록스는 돈도 잘번다. 게이밍(이용시간+수익화) 과 SNS(유행을 통한 빠른 규모의 경제)의 장점이 결합되어 있기 때문이다.
유튜브 매출액 상위 중 어린이 관련 채널이 많다는 것은 우연이 아니다. 성인만큼의 자제력이 없기에 한번 시작하면 빠져 나오기 어렵다. 플레이어와 지불 주체(부모님)의 간극도 경쟁력이다. 미국 16세 이 하의 절반이 가입되어 있는 로블록스의 잠재력이 클 수 밖에 없는 이유다.
실제로 로블록스 플랫폼의 사용 시간은 하루 평균 156분(2.6시간)에 달한다. 이는 틱톡(58분), 유튜브 (54분), 인스타그램(35분) 등 대부분의 플랫폼을 상회한다.
특히 광고 플랫폼으로서의 잠재력이 크기 때문에 기존 대형 플랫폼과의 궁합도 훌륭하다. 최근 개인정 보 보호기조가 강화되며 전통적인 디지털 광고 모델이 어려움을 겪고 있는 상황이라면 두말할 필요가 없다. 성인 대비 개인정보에 대한 민감도 또한 상대적으로 크지 않다.
잠재적인 M&A 가능성은 최소한 Valuation 하단을 지지해줄 수 있다는 점에서 훌륭한 옵션이다. 운만 좋다면 단기에 큰 수익을 올릴 수 있는 기회가 예상보다 일찍 찾아올 가능성도 배제할 수 없다. 정확한 시점을 특정할 수 없다는 점이 아쉬울 뿐이다.
그림 16. 주요 플랫폼 하루 평균 사용 시간 비교 그림 17. 우리나라 유튜브 수익률 상위 채널
자료: Sensor Tower, 삼성증권 참고: 최고 월 수익 추정치, 2018년 기준
자료: Social Blade, 삼성증권 156
58 54
35 21 15
0 30 60 90 120 150 180
로블록스 틱톡 유튜브 인스타그램 페이스북 핀터레스트
(분)
주요 플랫폼 대비 압도적인 로블록스의 하루 평균 이용시간
0 4020 6080 100120 140 160180
보람튜브토이리뷰 보람튜브브이로그 토이푸딩 Rainbow ToyTocToc 1M Dance Studio 라임튜브 허팝 소닉토이 MariAndKids ToyMartTV
(만달러)
수익률 상위 채널 대부분이 키즈 채널로 분류
Valuation 및 투자전략
적자 탈출이 가능할까?로블록스는 적자 기업이다. 2020년 기준 영업손실은 2.7억달러에 달한다. 2020년 4분기 기준 영업마진 은 -22% 수준이다. 고성장을 하는 만큼 이를 유지하기 위해 결제, 인건비, 개발자 보상, 인프라 투자들 에 지출되는 비용들도 크기 때문이다.
하지만 단순히 적자라고 실망할 필요는 없다. 로벅스 판매(Bookings)와 매출 인식간의 시차 때문에 매 출대비 영업손실 비중이 커 보일 수 있기 때문이다. 즉 실제 현금 흐름이 더 중요하다.
동사의 2020년 FCF(Free Cash Flow)는 4.1억달러로 2019년 1,450만달러 대비 큰 폭으로 증가했다. 오 히려 성장을 지속하기 위한 인프라 투자와 함께 의도적으로 영업적자를 기록하며 절세를 하는 것에 가 깝다. 전형적인 플랫폼 성장 전략이다.
수익성 관련 지표들도 양호하다. 1) 총비용/총매출액 비중 하향 안정화(1Q 94% → 2Q 55% → 3Q 61% → 4Q 59%), 2) ABPDAU(Average Bookings per Daily Active Users) 증가(1Q 11달러 → 2Q 15달러
→ 3Q 14달러 → 4Q 17달러)가 동시에 일어나며 이익의 질적 측면에서 개선이 지속되고 있다.
향후 최근 분기(2Q +228%, 3Q +200%, 4Q +172%) 수준의 폭발적인 총매출액 성장이 이어진다면 수익 성에 대한 우려는 빠르게 희석될 것으로 판단된다.
그림 18. 영업이익률 추이 그림 19. 잉여현금흐름 추이
자료: Roblox, 삼성증권 자료: Roblox, 삼성증권
그림 20. 총매출액 대비 비용 비율 추이 그림 21. 총매출액 및 성장률 추이
자료: Roblox, 삼성증권 자료: Roblox, 삼성증권
-22.5 -26.8
-47.2 -12.2
-9.4-11.5 -14.2
-22.8
-45.2 -36.5 -20.5
-22.1
-50 -40 -30 -20 -10 0
1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20
(%) 사용자 급증과 함께 수익성 개선
0 20 40 60 80 100 120
1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20
(%)
하향 안정화 진행중
0 50 100 150 200 250
0 100 200 300 400 500 600 700
1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20
총 거래액 (좌측) 성장률 (우측)
(백만명) (YoY, %)
3개분기 연속 고성장 유지 35.0
14.5
411.2
0 50 100 150 200 250 300 350 400 450
2018 2019 2020
(백만달러)
잉여현금흐름 큰 폭 증가
플랫폼은 싼 게 비지떡
로블록스는 상장 초기 변동성이 클 수 있어 주의가 필요하다. 직상장을 선택한 만큼 초기 락업 물량 제 한 없이 차익 매물이 출회될 수 있기 때문이다. 현재까지 당일 매도가 가능한 Class A주식은 약 4.9억 주로 전체 유통물량의 약 90%에 달한다(나머지 10%는 CEO David Baszucki가 보유한 Class B로 의결 권 20개).
동사가 2021년 1월 진행된 시리즈 H 기준 기업가치는 295억달러로 알려져 있다. 초기 IPO 예상 가치인 80억달러를 훌쩍 뛰어넘는 가격이다. 높은 가격을 받기 위해 상장까지 미룬 만큼 가격에 대한 의문이 생길 수 있는 상황이다.
그러나 의외로 소박한(?) 가격이다. 최근 테크 기업들의 IPO 흥행의 영향으로 상대적인 Valuation 부담 이 낮아졌기 때문이다. 로블록스의 시리즈H(295억달러) 기준 2021년 PSR은 약 18.8배 수준이다.
반면 동사(+70%)보다 낮은 약 50% 수준의 성장이 기대되는 핀터레스트, 스냅의 Valuation은 각각 20 배, 26배에 달한다. 같은 메타버스 테마인 유니티 소프트웨어(+25%)의 31배, 최근 상장된 에어비앤비 (+40%)의 29배에 비하면 상대적인 편안함을 느낄 수 있다.
상장 이후 동사의 Valuation은 이들과 유사한 수준인 25~30배 수준에서 형성될 가능성이 높아 보인다.
시가총액 기준 약 393억~471억달러다. 결국 무리한 가격만 아니라면 초기 변동성을 기회로 활용하는 전략이 유용하다는 판단이다.
물론 플랫폼 전반의 밸류에이션 부담이 높아져 있는 만큼 매크로 등 외부 요인에 의한 변동성 확대 가 능성을 배제할 수 없다. 트레이딩 목적이 아닌 로블록스의 장기 성장에 베팅하는 투자자라면 점진적인 포지션 확대를 권고한다.
표 3. 주요 피어 밸류에이션 비교
종목코드 기업명 시가총액
(백만달러)
1FY PSR (배)
1FY 매출액 성장률(%) ATVI Activision Blizzard 74,957.4 8.9 4.4
EA Electronic Arts 39,353.0 6.5 16.5
FB Facebook 737,546.5 6.8 25.4
SNAP Snap 97,300.7 25.6 51.9
TWTR Twitter 58,799.9 12.3 28.4
PINS Pinterest 51,016.5 20.2 48.9
U Unity Software 29,569.3 30.6 25.1
DASH DoorDash 51,012.5 13.2 28.5
ABNB Airbnb 115,541.8 29.1 39.7
자료: Bloomberg, 삼성증권
그림 22. 최근 상장 기업 공모가 대비 현재주가
자료: Bloomberg, 삼성증권 68
102 120
52 190
161
270
108
0 50 100 150 200 250 300 350
ABNB DASH SNOW U
공모가 현재주가
(달러) 고평가 논란에도 불구하고
최근 상장 기업들은 높은 가치 인정
Risk 요인
팬데믹 이후 피크아웃 가능성
코로나 특수 피크아웃에 대한 우려가 존재하지만 실질적인 영향은 제한적이라는 판단이다. 게임과 SNS 기능을 함께 보유했다는 점에서 락인 효과가 크고, 메타버스라는 큰 테마가 지속되며 중장기적인 모멘 텀이 기대되기 때문이다. 또한 유료사용자 계정의 평균 유지기간이 2년이라는 점을 고려하면 단기 사용 자의 급격한 이탈에 의한 매출 감소 우려는 크지 않다.
부적절한 콘텐츠 발생 가능성
최근 사용자 급증으로 인해 부적절한 콘텐츠, 채팅 등이 발생할 가능성도 함께 커졌다. 동사 또한 이 사실을 잘 인지하고 있기 때문에 관련 기술 고도화에 집중하는 상황이다. Audible Magic(음성 필터링), PhotoDNA(이미지 검열) 등의 프로그램을 통해 자동으로 불건전 콘텐츠를 검열한다. 프로그램으로 걸 러내지 못한 콘텐츠는 100% 사람에 의한 추가 리뷰를 진행한다(현재까지 약 6,800만회 진행). 동사의 노력을 감안할 때 적어도 펀더멘털에 영향을 미치는 큰 사건이 일어날 위험은 제한적이라는 판단이다.
코딩 없이 클 수 있을까?
일부에서는 코딩을 배제한 개발환경에 대한 우려가 존재한다. 일류 개발자 유입의 제한으로 콘텐츠 고 도화 측면에서의 한계와 연결되기 때문이다. 그러나 장점이 더 크다고 판단된다. 코딩으로 인한 진입장 벽을 낮춰 다양하고 신선한 콘텐츠들이 만들어지는 기반이 되기 때문이다. 최근 노코드, 로우코드 등의 트렌드가 대두되는 이유도 사용자 편의성이 생산성과 연결되기 때문이다. 오히려 어린 개발자가 만든 게임이 어린 고객층의 마음을 사로잡을 가능성이 높다는 판단이다.
Appendix 주요 재무 지표
표 4. 로블록스 손익계산서 요약
(백만달러) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 2018 2019 2020 매출액 63.4 75.4 86.6 99.6 110.5 119.2 131.1 147.6 161.6 200.4 251.9 310.0 325.0 508.4 923.9
(YoY, %) 74.3 58.1 51.5 48.2 46.3 68.1 92.1 110.0 56.4 81.7
매출원가 13.8 16.7 19.6 22.9 25.9 27.7 31.6 37.2 41.8 53.7 65.8 78.6 73.0 122.4 239.9 매출총이익 49.6 58.6 67.0 76.7 84.6 91.5 99.6 110.4 119.8 146.7 186.1 231.4 252.0 386.0 684.0 매출총이익률(%) 78.3 77.8 77.4 77.0 76.6 76.7 75.9 74.8 74.1 73.2 73.9 74.6 77.5 75.9 74.0 개발자 수수료 16.3 16.5 18.0 21.1 22.7 23.3 26.2 39.8 44.5 85.1 85.5 113.7 71.9 112.0 328.7 인프라 비용 18.8 27.8 29.1 29.8 33.5 37.2 41.0 45.0 52.6 61.9 71.4 78.3 105.6 156.7 264.2 R&D 비용 13.8 16.4 35.9 21.0 21.6 24.8 28.0 32.7 49.4 40.2 51.7 60.1 87.1 107.1 201.4 일반관리비 5.7 7.2 13.5 8.1 8.8 9.8 10.3 13.0 30.6 18.7 16.2 31.9 34.5 41.9 97.3 판매 및 마케팅비용 9.4 11.0 11.3 8.9 8.4 10.1 12.7 13.5 15.7 13.9 12.9 16.0 40.5 44.7 58.4 영업이익(손실) (14.3) (20.2) (40.8) (12.2) (10.4) (13.7) (18.7) (33.6) (73.0) (73.0) (51.5) (68.6) (87.6) (76.4) (266.1) 영업이익률(%) (22.5) (26.8) (47.2) (12.2) (9.4) (11.5) (14.2) (22.8) (45.2) (36.5) (20.5) (22.1) (26.9) (15.0) (28.8) 이자수익 0.4 0.6 1.2 1.5 1.6 1.7 1.8 1.5 1.2 0.3 0.2 0.1 3.8 6.5 1.8 기타 비용 (0.4) (4.0) (0.0) 0.1 (0.0) (0.1) (0.4) (0.7) (3.2) 0.5 1.3 1.3 (4.3) (1.2) (0.0) 세전이익(손실) (14.3) (23.6) (39.6) (10.6) (8.8) (12.1) (17.3) (32.9) (74.9) (72.3) (50.0) (67.2) (88.1) (71.1) (264.3) 법인세 비용 - - - 0.0 - 0.0 - 0.0 0.0 0.0 0.0 (6.7) 0.0 0.0 (6.7) 순이익(손실) (14.3) (23.6) (39.6) (10.6) (8.8) (12.1) (17.3) (32.9) (74.9) (72.3) (50.0) (60.5) (88.1) (71.1) (257.7) 순이익률(%) (22.5) (31.3) (45.8) (10.6) (8.0) (10.2) (13.2) (22.3) (46.3) (36.1) (19.9) (19.5) (27.1) (14.0) (27.9) 자료: Roblox, 삼성증권
표 5. 로블록스 주요 지표 요약
1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q1 3Q19 4 19 1Q20 2Q 0 3Q20 4Q20 2018 2019 2020 총매출액 (백만달러) 120.2 117.4 118.9 142.5 142.3 150.3 165.4 236.3 249.6 494.2 496.5 642.3 499.0 694.3 1,882.5
(YoY, %) 18.3 28.0 39.1 65.9 75.4 228.7 200.2 171.8 39.1 171.2
(QoQ, %) (2.3) 1.3 19.8 (0.1) 5.7 10.0 42.9 5.6 98.0 0.5 29.4
DAU (백만명) 10.3 11.3 12.7 13.7 15.8 17.1 18.4 19.1 23.6 33.4 36.2 37.1 12.0 17.6 32.6
(YoY, %) 53.2 51.7 44.2 40.0 48.9 94.9 96.9 94.3 46.7 84.9
(QoQ, %) 9.1 13.0 7.1 16.0 8.1 7.3 4.0 23.4 41.5 8.4 2.6
DAU 당 총매출액 11.62 10.41 9.33 10.44 8.98 8.78 9.00 12.37 10.58 14.81 13.73 17.30 41.53 39.40 57.77 이용시간 (백만시간) 2,099 2,169 2,632 2,530 2,974 3,248 3,730 3,701 4,875 8,586 8,711 8,430 9,429 13,652 30,601
(YoY, %) 41.7 49.7 41.7 46.3 63.9 164.3 133.5 127.8 44.8 124.2
(QoQ, %) 3.3 21.3 (3.9) 17.5 9.2 14.8 (0.8) 31.7 76.1 1.5 (3.2)
DAU 당 이용시간 203.0 192.2 206.5 185.3 187.7 189.7 203.0 193.7 206.7 257.3 240.8 227.2 784.6 774.7 939.1 자료: Roblox, 삼성증권
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