10,000,000,000원 2,000,000주
5,000원 50,000원
10 Panel B : 합병기업과 대상기업의 교환비율
교환비율 = 매수가격 / 매수기업의 주식가격 = 65,000 / 150,000 = 0.43주
Panel C : 발행할 주식수
발행할 주식수 = (매수가격 × 대상기업의 주식수) / 매수기업의 주식가격
= 65,000 × 2,000,000 / 150,000 = 866,666.67 주
1. 합병기업 주당순이익의 희석
합병 후 기업의 주당순이익을 분석함으로써 합병이 매수기업의 주당순이익에 미친 효과를 알 수 있다. 위의 예에서 합병 후 기 업의 주당순이익은 10,227원으로 증가한다. 이는 합병이 가치를 증가시켰음을 의미한다.
Panel A : 결합이익과 총발행주식수 결합이익 = 500억 + 100억 = 600억
총발행주식수 = 5,000,000 + 866,666.67 = 5,866,666.67 주 Panel B : 매수기업의 주당순이익의 변화
합병 전 주당순이익 10,000원
합병 후 주당순이익 10,227원
만일 매수기업이 대상기업을 인수하기 위해 주당 90,000원을 지급했다고 할 때 교환비율은 아래와 같이 0.6주이다. 교환비율 이 0.6주이므로 발행하여야 할 주식수는 1,200,000주이다.
Panel A : 교환비율
교환비율= 매수가격 / 합병기업의 주식가격 = 90,000 / 150,000 = 0.60 주 발행할 주식수=(매수가격 × 대상기업의 주식수) / 매수기업의 주식가격
= 90,000 × 2,000,000 / 150,000 = 1,200,000 주 결합이익 = 500억 + 100억 = 600억
총발행주식수 = 5,000,000 + 1,200,000 = 6,2000,0000 주 합병 후 주당 순이익 = 600억 / 6,200,000 주 = 9,680 원
Panel B : 매수기업의 주당순이익의 변화 ( 매수가격 : 90,000원 )
합병 전 주당순이익 10,000원
합병 후 주당순이익 9,680원
이와 같이 90,000원과 같은 높은 매수가격을 제시하면 합병기 업의 주당순이익이 합병전보다 감소한다. 이는 주당순이익이 희 석(dilution)됨을 의미한다.
이러한 주당순이익의 희석은 대상기업의 PER가 매수기업의 PER를 초과하도록 매수가격을 지불하면 발생한다. 대상기업의 PER는 주당 매수가격을 주당순이익으로 나누어 계산한다. 만일 합병기업이 매수가격으로 주당 60,000원을 지불하면 대상기업의 PER는 13이므로 합병기업의 PER 15보다 낮기 때문에 주당순이 익의 희석은 발생하지 않는다. 반대로 합병기업이 매수가격으로 90,000원을 지불하면 대상기업의 PER(18)가 합병기업의 PER(15) 보다 크므로 주당순이익의 희석이 발생한다.
그러면 희석이 발생하지 않는 매수가격55)은 75,000원일 것이다.
그러나 시너지 효과를 고려할 때 75,000원 이상의 매수 가격을 허용할 수 있다. 만일 대상기업이 합병을 허용하지 않고 영업을 계속할 경우 주당순이익이 매년 4%씩 성장한다고 하자. 그리고 매수가격을 90,000원에 합병이 발생할 경우 주당순이익은 320원 만큼 희석된다. 그러나 시너지 효과에 의해 주당순이익이 매년 5%씩 성장할 경우 매수가격으로 90,000원의 지급이 가치가 있는 가를 살펴보자.
아래의 <표2-2>에서 합병 후 주당 순이익이 매년 5%씩 성장 할 경우4년 후에는 합병이 발생하지 않는 경우 보다 높은 주당 순이익을 달성할 수 있다. 좀더 자세하게 주당순이익 분기점이 달성되는 연도를 살펴보면 아래와 같다.
55) 합병기업의 주당순이익이 희석되지 않도록 하는 매수가격은 다음과 같다.
15 = P / 5,000 , P = 15 × 5,000 = 75,000원
<표2-2> 합병이 발생할 경우와 발생하지 않을 경우의 주당순이익 주당순이익의 부츠트래핑(bootstrapping EPS)이라고 한다. 미국 56) 합병이 발생할 경우와 합병이 발생하지 않을 경우의 EPS가 같아지는 분기
점은 다음과 같다.
10,000 (1+0.04)t = 9,680 (1+0.05)t 이를 풀면 t = 3.397년이다.