2002년에는 2001년의 20회에 비해 4회 많은 총 24회의 정책신 호를 발송하였다. 정책신호의 방향은 인상 9회, 유지 15회로 구성 되었는데, 카드사용이나 신용대출 활성화 등의 무리한 경기부양 정책으로 정책금리의 인상 및 유지 신호가 혼재되어 나타났다.
내수부진과 함께 금융시장이 불안했던 2003년에는 전체 표본기간 에서 가장 많은 총 67회의 비공식적인 의견개진이 나타났다. 한 국은행의 정책신호발송은 인상 4회, 인하 9회 및 유지 54회를 각 각 기록했으며, 7월까지는 정책금리 인하와 관련된 의견개진이 많았으나 8월에 들면서 정책금리의 인상발언이 선제적인 의미에 서 나타났다.
2004년초에는 유가 등의 국제원자재가격 상승으로 정책금리의 인상과 관련된 발언이 2회 나타났으나, 내수부진이 지속되면서 경기회복을 위한 정책조합policy mix의 일환으로 3월부터는 정책금 리의 유지를 의미하는 정책신호가 8회 발송되는 등 총 10회의 정 책신호발송이 있었다.
한국은행은 1998년에 4회, 1999년에 13회, 2000년에 7회, 2001 년에 20회, 2002년에 24회, 2003년에 67회, 2004년에 10회의 의견 개진을 각각 발송하였다.19) 이처럼 통화정책방향에 대한 한국은
19) “한은 이성태 부총재는 지난 22일 기자실을 찾아 금융통화위원회들과 집행 부 임직원들은 앞으로 금리정책방향을 시사할 수 있는 발언을 하지 않도록
‘유의’하기로 했다고 밝혔다. 특히, 통화정책방향 결정을 위한 금통위 회의 1 주 전부터는 금융, 경제의 ‘일반적 사항’에 대해서도 언급하지 않기로 했다 고 말했다. 한은은 금리 결정과 관련해 금융시장에 불필요한 혼선이 유발되 지 않도록 금통위원과 임직원들이 대외 활동에서 발언에 신중을 기하자는 취지라며 언론에 ‘양해’를 구했다. 한은은 그러면서 앨런 그린스펀 미 FRB의 장이 지난 93년 금리를 결정하는 공개시장위원회에서 ‘대외발언 지침’으로 제시한 5가지를 소개했다. (1) 이자율과 환율 전망, (2) 공개시장위원회의 토 의 내용, (3) 공개시장위원회 개최일의 앞뒤 일주일 동안은 경제나 관련 정
행의 정책신호발송 횟수가 점차 증가하는 추세를 나타냈으나 2004년에는 금리에 대한 한국은행의 발언자제 노력으로 추세보다 매우 적게 관측되고 있다.20)
한편 정책금리에 대한 한국은행의 의견개진 원인을 살펴보기 위해, 1999년 1월부터 2004년 12월까지 경기동행지수 순환변동치, 소비자물가 인플레이션 및 정책신호발송 횟수를 도시하였다. 한 국은행의 의견개진 빈도수는 표본기간에서 매월 열리는 금융통화 위원회 회의 다음날부터 다음 금통위 회의일자까지를 포함한 1개 월 단위로 일별 정책신호발송 횟수를 합산하여 재구성하였다. 예 를 들어, 2004년 11월 11일과 12월 9일에 금융통화위원회가 각각 열렸으므로, 11월의 정책신호발송 기간은 11월 12일부터 12월 9 일까지로 삼았다.21)
<그림 3>에서 보는 바와 같이, 한국은행의 의견개진이 소비자 물가 상승시기보다 순환변동치의 하강시기에 훨씬 빈번하게 관측
책에 대한 모든 사항, (4) 다른 정부 부처에 대한 평가 등은 언론에 말해서는 안 된다는 것이 그린스펀의 ‘지침’이었다”(연합, 2003년 5월 23일 송고 기사 참조)고 했지만 2003년에는 한국은행의 정책금리에 대한 발언이 이후에도 활발하게 개진되었다.
20) “박승 총재는 13일 국회재정경제위원회의 국정감사장에서 한은 총재가 너무 말을 많이 한다는 지적에 대해 “그동안 그린스펀은 시장에 시그널을 주는데 한은 총재는 너무 말이 없다는 데 대해 시장에 시그널을 주려고 노력했지만 또 말이 너무 많다고 해서 말을 안 하고 있다. 최근에 기자들이 기삿거리가 없다고 아우성을 치는 바람에 말을 해야 할지 안 해야할지 고민이다”고 하 소연했다”(연합, 2004 년 10월 13일 송고 기사)는 발언처럼, 한국은행이 20 04 년에 들어 정책금리에 대한 발언을 자제했다고 판단된다.
21) 2001년 9월에는 9.11 테러로 인한 대외여건의 변화로 금융통화위원회가 6일 과 19일에 두 차례 열렸다. 따라서 8월 10일부터 9월 6일까지의 정책신호를 8월로, 9월 19일을 포함해서 9월 7일부터 10월 11일까지의 정책신호를 9월 로 분류했다.
되고 있다. 그러나 1998년 4월부터 한국은행의 통화정책 운용체계 가 물가안정목표제도inflation targeting regime로 변경된 이후, 한국은행 의 통화정책목표가 물가안정으로 단일화되었다. 따라서 한국은행 이 정책금리에 대한 의견을 소비자물가 상승시기보다 순환변동치 의 하강시기에 빈번하게 발송한 근거에 대해 의문이 제기된다.
<그림 3> 순환변동치, 소비자물가 및 한은의 정책신호발송 횟수 추이
(1999년 1월～2004년 12월)
1 0 0 1 0 5
순
더욱이 한국은행이 소비자물가 상승률CPI Inflation을 목표대상 물가지수로 채택하고 있었던 물가안정목표제도 도입초기인 1999 년에는 물가안정목표(소비자물가 상승률 3.0±1%)의 하한선(2%) 보다 소비자물가 상승률(0.8%)이 낮은 수준이었다. 그럼에도 정책 금리에 대한 의견개진이 다른 시기에 비해 훨씬 적은 것으로 나 타났다.
2000년부터는 한국은행의 목표물가지표로서 근원인플레이션
Core Inflation이 채택되었으므로, <그림 3>에서 소비자물가 인플레 이션을 근원인플레이션으로 대체하여 <그림 4>와 같이 다시 도
시하였다.22)
실제 근원인플레이션이 연도별 물가안정목표 범위에 놓였음에 도 불구하고 경기동행지수 순환변동치가 하강하고 있을 때 정책 금리에 대한 한국은행의 의견개진 횟수가 크게 늘어난 것으로 관 측되고 있다. 따라서 개정된 한국은행법이 내세운 통화정책목표 의 단일화는 물가안정이지만 실제 통화정책과 관련된 의견개진은 경기상황과 밀접하게 연관되어 있을 가능성이 제기된다.
<그림 4> 순환변동치, 근원인플레이션 및 한은의 정책신호발송 횟수 추이
(1999년 1월～2004년 12월)
1 0 0 1 0 5
순 환
22) 근원인플레이션은 소비자물가에서 곡물 이외의 농산물과 석유류를 제외한 소비자물가 인플레이션으로서, 중앙은행이 통제할 수 없는 국제유가 변동 또는 일기나 작황 등에 크게 영향을 받는 항목들을 제외한 물가지수이다.
물가안정목표는 2004년 1 월부터 중기 물가안정목표제도가 도입되기 이전까 지 매년 물가안정목표를 한국은행이 정부와 협의하여 정하였다. 표본기간 중 물가목표는 1999년에 소비자물가 상승률 3.0±1%, 2000년에 근원인플레 이션 2.5±1%, 2001년부터 20 03년까지는 매년 3.0±1 %로 설정되었다. 2004～
2006년 중기 물가안정목표는 2.5～3.5%이다.
(1) 한국은행의 정책방향별･신호발송자별 분석
한국은행의 비공식적인 의견개진에 대해 보다 면밀히 비교하기 위해 신호발송을 정책방향별, 신호발송자별로 각각 나누어 살펴 보면 <표 1>과 같다. 한국은행은 1998년 4월부터 2004년 12월말 까지 총 145회의 정책신호를 시장에 발송했다.
<표 1> 한국은행의 정책방향별･신호발송자별 발송 횟수
(1998년 4월～2004년 12월)
신호자 총재 부총재 금통위 보도자료 관계자 간담회 채권시
장팀장 합계
합계 94 5 6 2 31 6 1 145
인상 13 2 4 2 21
인하 14 2 6 1 1 24
유지 67 5 2 2 21 3 100
주 : 당일 2회 이상 정책신호가 발송된 경우에, 발송주체가 동일한 모임에서 다른 주체들이 발송한 정책신호들은 하나의 정책신호로 계산하였고, 다른 모임에서 발송한 정책신호들 은 다른 정책신호로 간주하였음.
한국은행에서 정책금리에 대한 의견개진을 가장 많이 활용한 신호발송자는 총재로서 총 94회의 정책신호를 발송하여 한국은행 전체 정책신호발송의 64.8%를 차지하고 있다. 또한 정책방향별로 나누어 보면, 일별 자료로 도시한 <그림 5>와 같이, 인상 21회, 인하 24회 및 유지 100회를 각각 발송했다.
정책방향별로 한국은행이 의견을 개진한 원인을 살펴보기 위 해, 1999년 1월부터 2004년 12월까지 경기동행지수 순환변동치, 소비자물가 인플레이션 및 정책신호발송 횟수를 <그림 6>에 도 시하였다. 여기에 한국은행의 의견개진 빈도수는 표본기간에서 매월 열리는 금융통화위원회 회의 다음날부터 다음 금통위 회의
일자까지를 포함한 1개월 단위(11월 정책신호 : 11월 열리는 금통 위 회의 다음날부터 12월 금통위 회의일자까지를 포함)로 일별 정책신호발송 횟수를 더하여 재구성하였다.
<그림 5> 한국은행 정책신호 추이
(1998년 4월～2004년 12월)
0 1 2
주 : 인상 = 1, 인하 = -1, 유지 = 0
<그림 6> 순환변동치, 소비자물가 및 한은의 정책금리 인상･인하 발언 횟수 추이
(1999년 1월～2004년 12월)
1 0 0 1 0 5
<그림 6>에서 보는 바와 같이, 한국은행이 소비자물가 상승률 에 비해 경기변동에 보다 주목하여 정책금리에 대한 의견을 개진 하고 있다는 의문이 제기된다. 예를 들어, 1999년말, 2002년 중반, 2003년말 등과 같이, 물가가 안정적인 상황에서 경기가 상승하고 있는 경우 금리인상의 의견을 개진하고 있다. 특히, 1999년 소비 자물가 상승률이 0.8%임에도 금리인하발언은 단 한차례에 불과 했다. 이와는 달리, 2001년 중반이나 2003년 초반 등과 같이 물가 가 상대적으로 높고 경기가 하강하고 있는 상황에선 금리인하를 발언하고 있는 것으로 보인다.
한국은행이 2000년부터는 목표대상물가로 근원인플레이션을 채택했기 때문에, <그림 6>에서 소비자물가 인플레이션을 근원 인플레이션으로 대체하여 다시 도시하였다. <그림 7>에서 한국 은행이 물가에 비해 경기에 대해 더 민감하게 의견을 개진하고 있음이 보다 선명하게 나타난다.
<그림 7> 순환변동치, 근원인플레이션 및 한은의 정책금리 인상･인하 발언 횟수 추이
(1999년 1월～2004월 12월)
1 0 0 1 0 5
예를 들어, 2001년 연간 근원인플레이션 목표가 3.0±1%이기 때 문에 목표상한선 부근에 물가상승률을 시현했음에도 경기하강국 면으로 인해 한국은행은 정책금리의 인하 발언을 지속적으로 개 진했다. 또한 2002년 이후에는 근원인플레이션이 3% 수준에 머물 고 있는 상황에서 경기상승기(하강기)에는 금리인상(인하)을 개진 하고 있다. 이처럼 정책금리 변경과 관련된 발언이 물가목표와는 다소 무관하게 개진된 것으로 관측되고 있다.
다시 말해서 연도별 물가안정목표 범위 안에 근원인플레이션이 놓여 있으면 현재의 경기를 나타내는 순환변동치가 상승(하강)하 고 있을 때 한국은행은 정책금리의 인상(인하)과 관련된 의견을 개진하고 있다. 따라서 실제 금리정책과 관련된 의견개진은 물가 안정이라는 한국은행의 단일화된 통화정책목표와는 달리 현 경기 에 보다 민감하게 반응하고 있는 것으로 판단된다.
여기서 정책금리 변경에 대한 한국은행의 비공식적인 의견개진 이 금융통화위원회의 정책금리 변경을 실제로 유도하는지를 살펴 볼 필요가 있다. 이를 위해 금통위가 정책금리의 변경과 유지를 명확하게 밝히기 시작한 1999년 5월부터 2004년 12월까지 한국은 행의 정책금리 인상 및 인하 발언 횟수와 금통위의 금리변경 추 이를 <그림 8>을 도시해 보았다.
<그림 8>에서 보는 바와 같이, 한국은행이 정책금리의 인상(인 하) 발언 이후 금통위의 정책금리가 인상(인하)되는 경향이 관측 되고 있다. 하지만 2002년 6～10월과 2003년 8월～2004년 2월에 는 한국은행이 정책인상 신호만을 발송했지만 공식적인 정책금리 인상은 나타나지 않았다. 그 원인도 <그림 6~7>과 비교해 보면, 2002년 6～10월에는 경기가 둔화되는 상황이었고 2003년 8월～
2004년 2월에는 경기회복이 미약했기 때문으로 생각된다. 따라서 금통위가 물가측면보다는 경기상황의 변화에 따라 실제 정책금리