신규상장기업의 이익조정 문제는 국내외 여러 선행연구들에서 검토되었으나 신 규상장기업의 이익조정시점에 관하여 혼재된 결과를 제시하고 있다.
Aharony et al.(1993)은 신규상장기업들이 공모주의 발행가격을 높이기 위해 이 익조정을 하는지 검증하였다. 이들은 1985~1987년에 미국의 신규상장기업 229개 를 대상으로 분석을 실시한 결과 상장전 기간에는 보고이익을 증가시키는 행위가 발견되지 않았지만 상장당시에 규모가 작거나 명성이 낮은 주간사회사 또는 감사 법인과 계약한 기업들에서 비교적 낮은 이익조정현상이 발견되고 있음을 보고하였 다. Friedlan(1994)은 상장을 앞둔 기업들이 일반적으로 이익을 증가시키는 이익조 정을 수행하고 있음을 제시하였다. 이상의 두 연구는 랜덤워크(random walk) 모형 즉, 인접한 두 연도의 총 발생액의 차이를 재량적발생액으로 간주하고 있어 이익조 정 측정치의 신뢰성이 낮은 문제점이 있다.
Teoh et al.(1994)에서는 Jones(1991) 모형을 이용하여 재량적발생액을 산출하 여 신규상장기업의 IPO와 관련한 이익조정현상을 검증한 결과 신규상장기업의 이 익조정은 상장전이 아니라 상장연도 및 그 이후의 기간에 이루어지고 있음을 제시 하였다.
Ducharme et al.(2001)은 신규상장 이전의 재량적발생액과 신규상장년도의 주 식가격 사이에는 양(+)의 관련성이 있는 반면, 신규상장년도의 이익조정과 상장 이 후의 주식가격은 강한 음(-)의 관계가 존재한다고 보고하였다.
Ball and Shivakumar(2008)의 연구에서는 대다수의 기존 연구들이 모형설정오 류가 지적된 수정 Jones 모형(Dechow et al., 1995)을 이용하여 재량적발생액을 산출하고 이를 통해 신규상장기간의 이익조정을 검정함으로써 분석결과에 편의가 존재 할 가능성이 크다고 지적하였다.
이들의 견해를 반영하여 Armstrong et al.(2009)은 수정 Jones 모형(Dechow et al., 1995)과 성과를 반영한 재량적발생액 모형(Kothari et al., 2005)을 이용하 여 신규상장기간의 이익조정을 검증하였으나 신규상장년도의 이익조정 현상은 발
견되지 않았고, 신규상장연도의 재량적발생액과 상장 후 기업의 주식가격 간에 유 의한 관련성을 발견하지 못하였다.
국내연구로는 최관과 김문철(1997)은 신규상장 이전에 기업이 공모주의 발행가 격 산정을 유리하게하기 위해 이익조정을 수행할 것이라는 가설이 수용되지 않고, 오히려 상장 이후에 이익조정이 실시된다는 결과를 제시하였다. 이를 주간사회사가 신규상장기업의 유가증권분석을 실시하기 때문에 상장 전 이익조정이 어려운 것으 로 해석하였다.
김권중 외(2004)의 연구결과에서도 IPO 기업들이 상장연도 및 상장 다음연도에 이익의 상향조정을 취하는 결과를 보임으로써, 상장 직전연도의 이익을 상향조정하 여 공모주 발행가를 높이려는 유인이 증명되지 않는 결과를 제시하였다. 또한 상장 당해연도의 재량적발생액은 그 다음 해의 유상증자 여부와 유의한 관련을 있음을 보고하였다.
그러나 심동석, 금학연(2002)은 신규상장 전후 6년간의 자료로 이익조정 여부와 상장 후 유상증자 실시여부에 따라 이익조정 크기 간에 차이가 있는지를 분석한 결과 경영자는 상장직전 연도를 포함한 상장 후 3년까지 양(+)의 이익조정을 하 고, 상장 후 3년에 걸쳐 유상증자여부에 따라 재량적발생액에 통계적으로 유의한 차이가 있다고 보고하였다.
기은선 등(2017)은 기업이 우리사주조합의 공모주 청약실적을 높이기 위하여 IPO 직전 발생액의 이익조정을 시도하는지 살펴보았다. 2003~2008년의 코스닥 시장 신규상장기업 중 공모금액이 50억 이상인 224개 기업을 대상으로 실증분석 을 실시한 결과는 다음과 같다. 첫째, IPO 기업들은 IPO 직전에 유의한 양(+)의 재량적발생액을 보고하였다. 둘째, IPO 직전연도의 재량적발생액과 IPO과정에서 발생한 우리사주조합지분율 변동이 유의한 양의 상관관계를 가지는 것으로 나타났 다. 셋째, 우리사주조합지분율 변동이 큰 기업들의 공모주 청약경쟁률이 높은 것으 로 나타났다. 이러한 분석결과는 경영자들이 이익조정을 통하여 종업원들의 지분참 여를 유도하였으며, 결과적으로 지분투자에 관한 외부투자자들의 관심을 유도할 수 있었다는 것을 의미한다.
제3장 연구 설계
제1절 연구가설 설정
IPO는 금융기관으로부터 차입을 통한 간접금융이 아닌 공모를 통한 직접금융을 가능하게 하며 금융기관과의 협상력을 증대시키고 IPO 이후에 공모증자와 사채발 행을 통해 자본시장의 접근을 보다 용이하게 하여 기업들에게 큰 이점을 가져다준 다. 때문에 신규상장기업의 경영자는 상장요건을 충족시키기 위하여 또는 신규공모 주의 발행가격을 높이기 위해 IPO 직전의 보고이익을 상향조정 할 유인을 가질 수 있다.
상장직전의 이익 상향조정은 기업의 미래성장성에 대한 사적정보를 회계이익을 반영하여 기업의 본질가치가 시장에서 저평가되는 것을 방어함으로써 기술력을 보 유한 기업의 상장을 촉진하고 해당 기업의 신규공모주 가격이 적정하게 형성되도 록 유도할 수 있다. 그러나 최근 코스닥 시장에서 경영자의 공모횡령사건, 위장지 분매각, 탈세, 주가조작 등과 같은 문제가 빈번하게 나타나고 있으며 이러한 사유 로 많은 기업들이 시장에서 퇴출되고 있다. 이러한 실태는 코스닥 시장의 경영자들 이 기업의 미래성장성에 대한 기대치를 시장에 적절히 알리기 위하여 상장직전에 보고이익을 상향조정하고 있기 보다는 기업의 열악한 내재가치를 은폐하거나 과장 하여 자신의 사적이익을 추구할 목적에서 보고이익을 상향조정하고 있을 가능성을 제시한다(곽영민과 최종서, 2011).
또한 코스닥 기업은 시장진입 심사와 등록과정에서 여러 선택기준이 존재하고, 이러한 기준이 발행가액과 밀접하게 연관되어 있기 때문에 이익조정의 유인이 강 하게 작용할 수 있다(김문태, 2016). 코스닥 기업은 등록이 용이하고 공시규제가 유가증권시장 상장기업에 비하여 제도적으로 덜 까다롭기 때문에 이익조정이 한층 더 쉽게 이루어질 개연성이 높다(윤순석, 2001; 이정연 등, 2005; 김문태, 2006;
윤순석과 김효진, 2007; 최종서 등, 2010).
이러한 맥락에서 본 연구는 코스닥 등록기업이 IPO 당시 기업성과에 대한 상장 요건에 부합하기 위해 이익의 상향조정을 구사하는지 분석하고자 다음과 같은 가 설을 설정한다.
검증가설 : 신규상장기업은 기업성과에 대한 상장요건에 부합하기 위하여 이익의 상향조정을 구사할 것이다.
가설1 : 신규상장기업 중 자기자본이익률 요건에 부합한 기업은 이익의 상향조정 이 구사되었을 것이다.
가설2 : 신규상장기업 중 당기순이익 요건에 부합한 기업은 이익의 상향조정이 구사되었을 것이다.
가설3 : 신규상장기업 중 매출액과 시가총액 요건에 부합한 기업은 이익의 상향 조정이 구사되었을 것이다.