이슈 리포트 `15-17(8.27)
중국발 리스크 낙관론 vs 비관론
§ 최근 중국 증시의 변동성 확대, 급격한 위안화 평가절하 등 중국 금융시장의 변동성이 극대화 되며 중국 경기의 불확실성이 한국 경제의 주요 리스크로 부각되고 있음.
§ 중국 증시 및 환율 시장의 동향과 그 배경을 정리하고 중국 경기에 대한 주요 전망을 정리하고자 함.
□ 최근 중국 증시의 급락, 급격한 위안화 평가절하 등에 따른 금융 시장 불확실성 증가는 중국 경기 둔화에 대한 우려를 가중시키고 있음.
□ 중국 경기 둔화 우려에 글로벌 금융시장에 변동성이 증가하고 신흥국 자산에 대한 투자심리가 악화되는 등 중국발 리스크는 한국 경제 성장의 주요 대외 리스크로 부각되고 있음.
◦ 지난 8.21일 하루만에 변동성 지수(VIX) 46%가 급등하며 주중 118% 상승하며 2011년 유럽재정위기 이후 가장 높은 수준을 보임.
※ VIX(Volatility Index)란 S&P 500 지수 옵션과 관련 향후 30일간의 변동성에 대한 투자기대 지수
▪ 작성자 : 고제헌 연구위원 (051-663-8174 / [email protected])
▪ 본고의 내용은 필자의 개인 의견으로 한국주택금융공사의 공식적인 견해와 다를 수 있습니다.
중국발 리스크와 불확실성 증가
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◦ 모건스탠리캐피탈인터내셔널(MSCI) 신흥시장 지수는 2009년 8월 이후 최저치를 기록하고 있으며, 선진국 양적완화 정책이 지속되며 유입 되었던 신흥국 자본이 유출이 증가하고 신흥국 통화 가치가 빠르게 절하되고 있음.
자료: 본드웹
◦ 8월 금통위 기준금리 동결 이후 한은총재는 기자간담회에서 우리 경제의 하반기 가장 큰 리스크로 국제금융시장의 변동성 증대, 유가하락 등에 따른 원자재 수출국과 신흥국의 금융경기 불안 우려, 중국의 경기 불확실성 등을 지목함.
□ (중국 증시 현황) 2014년 11월 이후 급등하기 시작한 중국 증시는 2015 년 6월 12일을 최고점으로 급락과 급등을 반복하고 있음.
◦ 상하이종합주가지수는 7월 27일 전일대비 8.5% 하락 8년 만에 최대 하락폭을 보이며 4000선이 붕괴됨. 이후 다시 4000선에 근접했으나 8월24일 전일대비 8.49% 급락함.
중국 증시의 변동성 확대
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자료: 연합 인포맥스
◦ 2014년 중국 증시의 급등은 2007년 중국 증시와 비견되는 상승폭임.
최근 중국의 중국 증시의 급락이 급등에 따른 가격 조정과정인지 새로운 위기의 시작인지 의견이 분분함.
자료: 연합 인포맥스
□ (중국 증시 급등 배경)중국 정부의 확장적 통화 및 재정정책, 주식시장 개방 확대와 신용거래 급증에 따른 거래량 급증에 따라 중국 증시가 급등함.
◦ (확장적 통화정책) 중국정부는 2년 4개월 만에 2014년 11월21일 기준 금리를 인하함. 이후 3개월 간격으로(15년 2월28일, 15년 5월8일) 기준 금리를 인하하고 공개시장 조작을 통하여 유동성을 공급함.
◦ (일대일로) 시진핑 정부의 일대일로 프로젝트가 구체화 되며 투자심리가 증폭됨
- 2014년 11월 APEC정상회의에서 아시아 태평양 자유무역지대(FTAP) 구축 로드맵을 발표 참가국 동의를 얻고 400억 달러 ‘실크로드 기금’
투자를 발표함.
※ 일대일로란 육로와 해상 실크로드를 양대 축으로 아시아, 유럽, 아프리카 및 주변 해역을 모두 아우르고 동아시아와 유럽 경제권을 연결하는 것을 목표로 함.
◦ (주식시장 규제완화) 중국정부는 QFII(적격 외국인 기관투자자)쿼터 확대, 후강통 , 1인 1계좌 규제 폐지
※ 후강통은 별도의 라이센스 없이 현지 증권사를 통해 중국본토 및 홍콩증시의 상장 주식을 매매 할 수 있게 하는 증시 개방 제도임
◦ (주식 거래량) 2015년 상반기 거래량이 전년 동기비 183%증가하여 미국 의 주식 거래량보다도 거래량이 많아짐.
[그림]연도별 주요국 주식 거래량 비중
자료: 국제금융센터 Issue Analysis 재인용, World Federation of Exchange
◦ (신용거래 급증) 중국 신용거래 잔액이 2014년 하반기 이후 급증함. 골드만 삭스 보고서에 따를 때 주식 거래의 신용융자 잔액은 6월말 기준 유통주 시가총액대비 12%, GDP대비 3.5% 수준으로 역대 최고 수준임.1)
- 1980, 1990년대 미국, 일본 증시의 유통주 시가총액대비 레버리지 비율은 6% 미만이었음.
[그림] 중국 신용거래 잔액
자료: CEIC
□ (중국 증시 급락 배경) 실물경기 둔화와 레버리지 부담에 따른 정부의 신용거래 규제 강화조치, IPO 물량 부담이 증시 급락을 유도함.
◦ (정부규제 강화) 중국 정부는 장내신용보다 증거금이 작고 레버리지 가 큰 장외신용이 불법적으로 성행함에 따라 장외신용제도 감독 강 화 및 시장루머, 주가 조작 등 불법 행위에 대해 경고
- 우산신탁(umbrella Trust) 금지(4.19), 장외신용제공업체에 연결된 증권사 온라인 플랫폼 운영정지(6.12).
◦ (IPO 물량 부담) 2012년 이후 중단되었던 IPO가 주식시장 활황으로 2015년 매달 40~50개 신규상장이 이루어지는 가운데 6월 큰 폭 급증함.
하반기에도 상승세가 지속될 것으로 예상되어 유동성 악화 우려
1) 조선비즈(07.10),“25년 역사에 맞는 첫 레버리지 위기”
□ (중국 증시 쏠림 현상) 중국 유통주의 경우 개인투자자에게 집중되어 있고 시장의 투명성이 부족하여 쏠림현상이 크게 나타남.
◦ (중국 증시 투자주체 구성) 유통주의 경우 개인 투자자의 비중이 83.4%2)에 달함.
◦ (기업 신용평가 시스템 미흡) 주식시장에서 기업의 신용평가 정보가 미흡함. 신용등급 보유 기업 중 최고 신용등급 AAA 기업 비중은 37.6%(미국 1.4%), BBB 등급은 0.26%임.
◦ (상장 이후 관리 부실) 상장이후 관리가 부실하여 상장후 퇴출 기업의 비중은 1%미만임.
[그림] 한중 상장기업 수 대비 퇴출기업 비중
자료: 국제금융센터3)
□ (중국 증시와 실물 경제와 괴리) 중국 증시가 단기 급등함에 따라 증시와 기업 실적 및 경제지표 흐름과 괴리가 발생함. 또한 정부의 증시 부양책에 따른 기대감에 따라 증시가 급변함.
◦ 신용거래 규제 강화 이후 증시가 급락세를 보이자 중국정부는 기준 금리와 지급준비율을 동시에 인하하고, 장내 신용규제 완화 및 거래 수수료 인하, IPO통제, 증시안정 기금 설립 등 증시 부양책을 시행
2) “최근 중국 주식시장 급락배경과 중국 정부의 대응” (7.09, 북경사무소 현지정보, 한국은행) 3) “중국 증시의 취약요인 및 시사점” (7.31, Issue Analysis, 국제금융센터)
□ (급격한 위안화 평가절하) 중국인민은행은 위안화 고시환율을 8월 11일부터 3일간 연속 상향하여 달러당 6.1162위안에서 6.4010 위안으로 급격히 평가 절하(4.66%)하고 고시방식을 변경함.
◦ 중국정부는 ‘기준 환율 고시제도’를 도입, 전 날의 시장가격을 바탕으로 중앙값을 고시하고 하루 변동 폭을 2%까지 허용하겠다 밝힘.
□ (위안화 평가절하 배경) 중국 인민은행은 최근 위안화 평가절하 조치가 단발적 조치라고 밝힘. 위안화 평가절하의 의미를 크게 세 가지로 요약할 수 있음.
◦ (고시환율의 시장화) 중국 위안화 고시환율이 상당기간 시장환율을 밑돌아 절하압력이 존재하였음. 최근 평가절하 조치는 이에 따른 조정으로 시장친화적 정책이라는 평가
- IMF는 지난 1년간 위안화 가치가 실질 유효환율 기준 약 10%가량 절상되어 있었음. 평가절하조치이후에도 여전히 절상되어 있는 상태라 지적함. (중국 제4차 연례협의(Article IV consultation))
자료: 블룸버그, 중국 인민은행
중국 환율시장 변동성 확대
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◦ (수출증대를 통한 경기부양) 중국 경기둔화에 따른 경기 부양책으로 위안화 평가절하 조치를 단행함.
- 7월 수출이 큰 폭으로 감소(-8.3%)하고 산업생산 증가율도 시장 예상치를 하회함.
◦ (IMF SDR 편입 추진) 위안화를 2015년 SDR에 편입시키고자 위안화 환율 수준 및 운용방식을 시장친화적으로 변경함.
- 중국은 2010년 SDR 편입을 시도했으나 ‘자유로운 사용(freely usable)’ 요건을 충족시키지 못하여 편입에 실패함.
※ SDR은 외화자산이 부족한 IMF회원국이 담보없이 자금을 인출할 때 쓰는 기준통화임. 5년 마다 SDR 바스켓이 편성되나 올해 기존 체제를 내년 9월 말까지 유지하기로 결의함. 현재 SDR 바스켓은 미국 달러화, 일본 엔화, 유럽 유로화, 영국 파운드화로 구성되어 있음.
중국발 리스크 쟁점들과 전망
□ 변동성이 극대화 된 중국 금융시장에 대한 의문들은 다음과 같음
◦ 중국 증시의 급락세가 지속될 것인가? 급락한다면 파급효과는 어떠 할 것인가?
◦ 중국 위안화 평가절하는 지속될 것인가? 평가절하가 지속된다면 파급효과는 어떠할 것인가?
◦ 중국 경기 둔화가 예상보다 심각한 것인가?
□ (중국 증시 방향성 전망) 중국 증시 방향성에 대한 전망은 정부 증시 부양책 실효성 등 투자심리에 회복에 대한 판단에 의해 나뉨. 올해 7월 증시 폭락시기 다수의 IB들은 중국 증시에 낙관적 입장이었으나 8월 들어서도 역대 최고폭 급락이 발생하고 있음.
◦ (일시적 조정이라는 견해) 중국 증시의 최대 불안요소인 신용대출 증가세가 가파르게 꺾이고 있으며 중국 정부는 강력한 증시 부양책을 내놓고 있어 조정 후 투자심리가 회복될 것이라 전망함.
- 인민은행, 증권감독위원회, 은행감독위원회 등은 양로보험기금 주식 매입 IPO 잠정중단, 증시안정기금 설립 등 다양한 증시 부양책을
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발표함.
◦ (증시 거품 붕괴라는 견해) 중국 증시의 상승이 실물 경제에 기반하지 않고 있으며 개인투자자들의 투자 행태가 투기에 가깝다는 지적 - 개인투자자들의 차입을 통한 주식규모가 공식적으로 시장의 예상
보다 클 수 있다는 분석이 존재함.
※ 공식적으로 알려진 마진금융(margin finance)규모는 2.3조 위안(6월 19일 최고치)이나 BoAML,Credit Swiss는3.3조 위안, 3.7조 위안으로 분석함
- 중국 증시는 일일 장에서 개장에서 하한가였다가 상한가로 마감 한 종목이 400개를 넘어설 만큼 비이성적 행태를 보이고 있음.
□ (중국 주식시장 붕괴시 파급효과 전망) 중국 증시 붕괴가 중국 실물 경제 및 금융시장에 미치는 파급효과에 대한 논의를 정리함.
◦ (낙관적 전망) 중국 주식시장이 중국 실물 경제에 파급효과는 제한적으로 중국 이외의 지역까지 영향을 미칠 가능성은 적다고 보고 있음.
- 중국 가계 금융자산 중 주식 등 금융상품 비중은 15%로 제한적 임. 기업의 자금조달 중 증시를 통한 자금조달 비중도 4.2%에 머무름.
또한 중국 증시내 외국인 투자자 비중은 아직 3%수준임.
※ 바클레이즈에 따르면 중국인 주식투자 인구 비중은 6.7%, 신용융자 거래를 하는 인구비중은 3.5%임
- 다수의 글로벌 투자은행들(노무라, JP모건, 골드만 삭스 등)은 중국 주식시장 하락에 따른 소비 감소효과가 제한적일 것이라고 전망
- 주식시장 하락이 금융기관에 비치는 영향이 제한적일 것이라는
주요 부양책 주요 내용
양로보험기금 증시편입
- 양로보험기금 순자산의 30%범위(1조 위안) 내에서 주식투자를 허용하는 방안에 대하여 의견수렴(6.29~6.30)
- 양로보험기금 1조 위안 주식형 상품에 투자 허용(8.23) 거래 수수료 인하 거래세 30%인하(0.0696% -->0.0487%),8.1일 시행(7.1)
IPO 중단 7월 IPO를 10개로 제한 및 자금모집 규모 축소(7.4)
증시 안정기금 설립 21개의 증권사가 순자산의 15%인 1,280억위안을 우량주 ETF에 투자 인민은행 증시
유동성 공급
중국 인민은행이 증권금융공사에 단기대출, 금융채권발행, 담보융자 등 방식을 통해 충분한 유동성 공급을 약속(7.8)
증권회사에 대한 대출 확대
21개 증권사에 주식매입의 조건으로 2,600억 위안의 신용융자 제공(7.08)
증권금융공사 주식매입 중소형 주식에 대한 매입을 확대(7.08)
분석. 은행대출 중 주식을 담보로 한 금액은 전체 대출의 1%
수준임.
◦ (비관적 전망) 중국 주가 급락이 정부의 통제수준을 벗어난 수준임.
중국 증시의 급락이 부동산 시장으로 충격이 전이될 경우 중국 소비 침체로 인한 경기 둔화가 심각해 질 수 있음.
□ (중국 환율시장 전망) 중국 정부는 추가적인 위안화 평가절하 조치는 없다는 입장을 표명하는 가운데, 시장에는 위안화가 상대적으로 고평가 된 상황으로 추가적인 평가절하가 예상된다는 견해가 다수 존재함.
◦ (중국정부 입장) 중국 정부는 8월 13일 추가 절하 계획이 없다는 입 장을 표명함. 25일 중국 리커창 총리는 이러한 입장을 고수 “위안화 가 계속 평가절하 될 이유는 없으며 합리적인 수준에서 안정된 흐름 을 나타낼 수 있을 것”이라 강조함.
◦ (위안하 추가 평가절하 가능성) 중국이 추가기준금리 인하 및 지급 준비율 인하 등 강력한 통화정책을 실행하고 수출을 통한 경기부양 필요성이 증대함에 따라 추가적인 위안화 절상이 가능하다는 견해.
- 추가 인상폭에 대하여는 견해가 나뉨. 연말까지 6~7%가량 위안화 추가약세를 전망함. 중국의 강력한 개혁 의지를 감안할 때 인민은행은 위안화 평가절하를 점진적으로 시행할 것이라는 예상이 다수임.
※ 25일 블룸버그 뉴스는 중국 정부 기관들이 현재 6.4위안 수준인 위안달러환율을 올 연말까지 7위안으로 상승, 내년 말까지 8위안 상승시키는 방안을 모색중이라 보도함.
□ (중국 위안화 평가절하 파급효과) 위안화 평가절하에 따라 최근 신흥국 통화가 동조적으로 움직이며 신흥국 자본 유출이 증가하며 금융시장 변동성이 극대화 되고 있음.
◦ (긍정적 측면) 절상된 중국 위안화 가치를 조정하여 중국 수출 경쟁력을 강화 경기 부양효과를 기대할 수 있음. 또한 환율 산정에 시장가치가 반영됨에 따라 중국 자본시장 개방이 확대되고 투자가 확대될 수 있음
◦ (부정적 측면) 미 Fed는 인민은행의 위안화 평가절하를 글로벌 경제성장 및 수요진작 등에 있어 긍정적인 측면보다 부정적인 측면이 우세하여 근린궁핍화(beggar0thy-neighbor)를 유발한다고 비판함.
- 중국 경제에 의존도가 높은 아시아 국가의 경우 타격이 클 수 있다는 전망들이 있음. 특히 베트남, 태국, 한국, 말레이시아 등이 위안화평가 절하에 취약한 국가로 지적하는 분석이 있음.
- 위안화 평가 절하에 따라 외화부채 보유 비중이 높은 부동산 개발업자 및 대외부채 차환을 앞둔 기업들의 경우 상당한 부담이 될 예정
□ (중국 경기 전망) 중국 증시의 급락, 위안화 평가절하에 글로벌 금융시장 변동성이 극대화 되는 본질적 이유는 중국 경기 둔화가 예상보다 심각한 것이 아닌가 우려 때문임.
◦ (주요 전망기관들의 하반기 경제성장률 전망) 7월 중국 증시의 폭락세가 중국의 적극적인 통화정책 완화 및 확장적 재정지출에 힘입어 하반기 성장률이 상반기(6.8~7.0%)보다 다소 높은 6.9~7.1% 수준을 보일 것으로 전망하였었음4)
- 중국내 증권회사, 중국인민은행, 사회과학원 및 국제 IB, IMF, OECD, 세계은행 등
- (통화정책)중국 인민은행은 두달만에 기준금리와 지급준비율을 0.25%p, 0.5%p 인하함(8.25). 2014년 11월 이후 기준금리 5회 인하, 지급준비율 3회 인하함
- (재정정책)중국 정부는 GDP대비 재정적자 비율 확대 운용함과 동시에 일대일로, 중국제조 2025, 인터넷+ 등 중국 구조 개선을 목표로 핵심발 전전략에 대한 구체적 추진계획을 발표됨.
※ 중국제조 2025 : 2025년까지 제조업 강국대열에 진입하기 위해 차세대 IT산업, 첨단 CNC 공작기계 및 로봇, 항공·우주 장비, 해양공정 장비 및 고기술 선박, 선진 철도설비, 전력 장비, 신에너지 자동차, 신소재, 바이오 의약·고성능 의료 기기, 농업기계장비 등을 중점 육성
※ 인터넷 + : 인터넷 기술(모바일 인터넷, 빅데이터 등)을 기존산업과 융합시켜 기존산업의 효율과 경 쟁력을 제고하는 한편 신흥산업을 육성하기 위한 전략으로 11개 중점 분야를 중심으로 인터넷과의 융합사업을 추진
◦ (하방리스크 증가) 중국 증시 및 외환시장의 변동성이 급증한 가운데 수출(-6.3%) 및 산업생산, 고정자산투자 등 7월 실물지표가 예상치를 밑돌고 8월 제조업 관리지수가 2009년 3월 이후 최저치를 기록함.
4) “중국경제의 하반기 전망과 주요 현안 점검(2015.7, 한국은행 북경사무소)
◦ (낙관적 전망) 중국 상반기 경제성장률이 전년 동기대비 7%성장을 유지. 중국 정부는 하반기 7%성장을 유지할 수 있도록 강력한 경기 부양책을 제시할 것임. 또한 8월 제조업 관리지수에서 서비스부문의 경우 11개월만에 최고치를 기록함.
- 중국 전자상거래의 역동적 성장 및 서비스 수요는 지속적으로 증가하고 있음. 부동산 건설과 중공업 부문의 약세는 산업 구조조정에 따른 변화의 일환으로 해석하자는 입장임.
- 노동집약적인 서비스산업의 경우 제조업에 비해 많은 일자리를 제공하고 중국의 고용도 실제로 확대되는 추세로 2013~2014년 일자리 1300만개 증가 정부 목표 1000만개를 초과 달성함
◦ (부정적 전망) 중국 정부의 강력한 통화정책 및 증시부양 정책등 개입이 투자자들에게 오히려 부정적 신호를 주어 혼란을 야기할 수 있다는 주장 이 존재함. 또한 중국 통계의 신뢰성에 의문을 제기 중국 상반기 GDP 성장률에 회의적 시선이 존재함.
5 결어
□ 7월 중국 증시 급락에도 불구하고 중국발 금융위기에 대해서는 회의적인 시각이 지배적이었음. 8월 위안화 급격한 평가절하와 7월 실물지표의 부진이 중국 경기 둔화에 대한 우려를 증가시키며 시장의 변동성이 커지고 있음.
□ 9월 FOMC의 금리 결정을 앞두고 전세계 금융시장의 불확실성이 증가 하고 있어 향후 중국발 리스크에 의한 금융시장의 변동성 축소는 시일이 필요할 것으로 보여짐.
□ 중국발 리스크에 따른 신흥국 자본 유출로부터 한국 또한 자유로울 수 없음. 또한 위안화 평가절하와 중국 경기부양정책이 한국 경제에 미치는 영향이 복합적이어 윤곽이 드러나기 전까지 한국 금융시장도 불확실성하에 변동성이 더욱 증폭될 것으로 보임 .