기본 연구 보고서
14-25
최 봉 석
장외금융거래를 이용한 에너지
금융투자에 대한 연구
참여연구진
연구책임자 부연구위원 최봉석 :
연구참여자 위촉연구원 김승현 :
외부연구진 한양대학교 경영대학 :
조교수 강형구
조교수 이창민
요 약
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연구필요성 및 목적 1.
국내 장외시장은 2006년 시중은행에 일반상품 파생상품 업무가 허가 되면서 해외 물량의 거래 위주로 본격적으로 개시되었다 최근 세계적. 으로 장외시장은 급속하게 성장하는 추세이나 국내 장외시장은 미국, 영국 등 선진국 시장에 대비하여 금융 인프라와 전문성이 매우 미흡하 고 시장 위험을 관리하기 위한 시장 및 제도가 미비한 상황이다 최근. 에는 주가연계증권(ELS) 등과 관련한 장외거래 분쟁이 증가하면서 투 자자 보호의 중요성이 강조되고 있는 상황이다. 2013년 월 자본시장법9 에 따라 금융위원회는 장외파생상품 거래청산업 인가를 의결하였다.
한편 싱가포르 중국을 포함한 세계 각국에서 에너지 상품 거래를 , , 촉진시킬 수 있는 선물 시장을 형성하고 제도적으로 지원하는 등 집중 적인 투자가 이루어지고 있으며 이에 맞는 에너지 금융 시장의 허브를 , 발전하기 위해 노력하고 있다 우리나라 또한 세계적인 추세에 맞게 여. 수 울산 오일 허브 설립과 같은 국정 목표를 내세우고 있다 더불어 국- . 내의 수급 상황을 반영하여 석유제품 가격이 자연스럽게 형성하도록, 한국거래소에서 전자상거래 사이트를 개설하고 석유제품 선물시장 개 설을 검토하는 등 에너지 상품 거래를 촉진시키려는 제도를 마련하고 있다 이와 같이 국내 장외시장에서 에너지 산업 또는 관련 상품에 대. 한 투자 관심이 고조되고 있으나 기술적 전문성 비상업적 위험 등으로 , 인해 투자자들이 섣불리 접근하기 어려우며 이런 부분에 대한 제도 개, 선 연구도 아직 걸음마 단계에 있다 적극적인 노력에 비해 상대적으로 .
선진화되지 못한 금융 인프라와 경직된 에너지 시장 환경으로 인해 제 도 개선 효과는 저조한 실정이며 특히 석유 시장의 경우 독점 체제를 , , 구축하고 있는 민간 정유사들의 시장 참여 인센티브가 부족한 상황이 다.
본 연구에서는 장외금융거래를 통해 에너지 산업 및 금융 상품 투자 현안을 세계 주요국의 금융시장 현황과 더불어 살펴보고 국내 장외거 래 여건에 알맞은 에너지 투자 활성화 전략을 제시한다 특히 우리나. , 라의 금융시장의 발전단계에서 장외금융시장을 활성화할 수 있는 방안 을 금융 사례 실증분석을 통해 도출하고자 한다 이로서 에너지 금융 . 투자 활성화를 통한 국내 에너지 시장에 시장가격 기능을 증진시킬 수 있는 방안을 모색한다.
연구 내용 및 결과 2.
파생상품은 미래의 일정 시점 또는 일정 요건을 충족할 때 행사할 수 있는 특정한 권리를 사고파는 시장이므로 주가 환율 등의 가격 변 동이나 신용위험 관리 수단을 제공한다 국내 에너지 상품 거래 수요는 주로 환율 변동이나 상품가격 변동을 헷지하기 위해 발생한다 우리나 라 에너지 상품 거래 현황을 파생상품시장을 중심으로 살펴보면 다음 과 같다 현재 국내 장내 파생상품시장은 거래량 기준으로 세계 위를 차지하고 있다 국내 장내시장에는 주가지수 주식 등을 기초로 개의 파생상품시장이 개설되어 있다 주식기초 선물 옵션거래가 총거래량의
를 차지하고 있다
년 자료조사 결과 전 세계적으로 에너지 파생상품 시장이 전체 2013
파생상품 시장에서 차지하는 비중은 4~5% 정도이다 하지만 우리나라.
의 경우 석유제품과 석유화학제품의 수출 비중이 높음에도 불구하고 이와 관련한 해당 위험을 관리하는 시장은 존재하지 않는다 반면 미국 . 거래소에 상장된 금융상품은 개가 넘으며 중국에서는 상하
CME 1,200
이 선물거래소 장저우 상품 거래소 다롄 상품 거래소 등에서 다양한 , , 에너지 상품이 상장되어 거래되고 있다 일본 역시 도쿄 상품 거래소에. 서 석유제품 선물이 활발히 거래되고 있다
장외거래를 통해 에너지 투자가 이루어지는 분야는 크게 헷지 등의 목적을 위한 파생거래나 사업투자를 위한 신디게이트론 또는 펀드 거 래로 나눠서 생각할 수 있다 장외 파생상품시장은 주로 은행 간의 거. 래로 이루어지고 있다 거래 현황은 은행 거래 비중 . 90%, 통화선도 금리스왑 상품 의 비중을 각각 차지한다 국내 (NDF) 72.3%, (IRS) 21.5% . 장외 파생상품시장의 규모는 장내 파생상품시장의 27% 수준이지만 잔액 규모는 장내의 배를 선회한다 즉 국내의 장내 외 시장에서 에80 . · 너지 파생상품 거래가 차지하는 비중은 작다.
국내 에너지 기업의 헷지 거래 현황을 살펴보면 정유사의 경우는 대, 부분 수입 업체이기 때문에 헷지의 유인이 크지 않는 것으로 나타났다. 그 배경은 크게 두 가지 요인으로 파악된다 첫째 에너지 기업과 같은 . , 수입 업체는 전망생산 방식을 통해 제품을 제공하기에 소액의 단기적 외환자산을 보유하므로 헷지의 유인이 적다 둘째 정유사와 같이 국내. , 에 시장지배력을 보유하고 있는 기업의 경우에는 더더욱 헷지의 유인 이 없다 헷지를 하지 않았을 때 발생하는 비용을 소비자에게 전가할 . 수 있기 때문이다.
국내 에너지 사업 펀드 투자 사례를 분석한 결과 사업이 장기간 지, 속되고 불확실성이 큰 사업 투자에 민간 투자자의 참여를 촉진시켰다
는 점에서 그 의의는 크다 그러나 사업 검토 단계부터 철저하게 검토. 하지 못하고 펀드 투자자 모집 단계에서 에너지 사업에 큰 관심이 없 었던 민간 투자자나 기업의 참여를 촉진시키기 위해 공적수출신용기관 의 위험 부보율을 최대로 늘리는 등 정책 금융을 동원하여 재원 조달 을 하였다 이러한 투자 사례는 시장자유주의에 입각한 금융시장 발전 . 방향과는 다소 거리가 있다고 본다 펀드 투자 수익성과 안정성이 시장. 원리에 의해 향상되기 위해서는 향후 공적금융에 의한 위험 부보 정책 은 가능한 한 자제하며 시장 투자자 간 금융공학을 활용한 파생거래나 거래소 혹은 장외에서의 현물거래와 선물거래 등을 통해 위험 헷지 전 략을 추진하는 안목이 필요하다.
에너지 금융상품 및 관련 산업 투자에서는 산업 고유의 특성상 거래 목적이나 성향이 거래자별 성향이 다양하므로 거래비용이 높고 투자자 는 거래정보가 노출되는 것을 기피하므로 투자자나 기업은 거래소를 통하기보다 장외거래를 통해 투자 전략을 수립하는 것을 선호한다 일. 반적으로 장내보다 장외거래에 참여하는 구매자와 판매자가 더 큰 정 보 비대칭성에 처한다 특히 금융 투자자 입장에서 투자 대상이 기술공. 학적으로 이해하기 어려운 경우에는 정보 비대칭성은 더욱 크며 결국 , 시장거래자의 탐색 비용으로 전가된다.
우리나라의 장외거래 비용이 현저히 높은 이유로는 금융시장의 구조 적 배경과 시장 참여자의 역량 부족을 들 수 있다 첫째 구조적 배경을 살펴보면 우리나라의 금융 산업은 경제 발전과 더불어 크게 성장하여 온 것은 사실이나 금융시장제도가 위험인수자 역할로서 경 험이 축적되며 발전되기보다는 주로 실물경제를 지원하는 은행 중심적 시각에서 금융지주체제로 발전되어 왔다 그 결과 은행 과편중현상을
보여주고 있으며 금융기관 경쟁력은 저하되고 있다 특히 고수익 위험 관리 추구보다 안전성 위주의 자금 공급 부동산 중심의 자산 운용 방 식은 투자기관의 규모와 관계없이 일률적으로 적용되고 있으며 금융 투자 사업의 발전을 저해하고 있다 그 결과 국내 은행이 에너지 사업 투자와 같이 모험이 큰 사업에 대한 자본 공급자로서의 역할을 수행할 때는 공적 금융 수단에 의존할 수밖에 없는 부작용이 초래되고 있다 최근 고령화가 급속히 진행되고 저금리 저성장 기조도 지속되는 가운 데 수수료 수입에 기반한 수익 기조는 한계에 봉착하였다 최근 은행 간 심한 경쟁으로 수수료율도 점차 낮아지면서 투자은행의 수익성이 악화되고 있다 년도 에 달하였던 증권회사 위탁매매 수수료율 은 점차 낮아져서 년도 대를 유지하고 있다 이와 같은 투자은 행 간의 저가 출혈 경쟁은 궁극적으로 국내 투자은행의 역량 증대에는 도움이 되지 못하며 평판만 파괴되는 결과를 초래한다 반면 선진국의 투자은행은 사업 조성 을 중심으로 양적 성장과 질적 성장을 함께 추구하고 있다
더불어 영업용순자산비율 에 대한 규제 투자은행의 외국환 취 급 범위에 대한 규제 등과 같은 투자은행이 자본 운용 기반의 공급자 로의 성장을 규제하는 사업 환경도 투자은행이 해외 사업 투자를 통해 자본 운용의 다각화를 추진하는 데 걸림돌이 되어왔으며 장외거래 탐 색 비용을 증가시키는 주요 원인 중 하나이다
둘째 선진국 금융시장과 비교하여 국내 금융시장은 에너지 산업 또 는 상품 투자에 대한 자문 역량 및 전문 인력이 부족하며 미래의 사업 성을 평가할 수 있는 능력이 매우 부족한 실정이다 전문성 인력이 부 족한 여건은 시장 거래자 간 정보비대칭성이 큰 장외금융거래에서는
더욱 큰 걸림돌이 된다 결국 장외금융거래를 이용한 에너지 사업 투자 가 잘 안 이루어지는 주된 요인은 금융 투자기관이 에너지 사업 투자 결정 시 장기적 안목에서 미래 수익성을 판단하기 어렵기 때문인 것으 로 요약된다 장외거래를 통해 리스크 헷지를 해야 하는 정유사 발전 사 등 에너지 기업에서도 정보 비대칭성은 동일하게 적용된다 수출 업 체에 비해 상대적으로 위험 헷지할 유인이 적으므로 재정적 부담은 더 욱 클 수밖에 없다 설사 국내 에너지 기업들이 장외거래 경험이 있는 금융 실무가를 고용한다 하더라도 자원가격 변동에 따라 즉각 대응할 수 있는 마켓타이밍 이 가능한 금융 분야 네트워크를 확 보하기는 어려운 일이며 이 부담은 거래비용으로 전가된다
요컨대 국내 금융시장의 미약한 제도적 환경과 내적 역량 부족으로 , 고부가가치 업무를 확보하는 데 있어 국내 투자은행은 자본력 부족으 로 외국계 투자은행에게 뒤쳐지고 있다 결국 국내 장외 에너지 금융투. 자를 활성화하기 위해서는 장외 거래비용을 제도적 또는 전략적으로 낮추는 방안이 필요하다.
첫째 영업용순자산비율, (NCR)에 대한 규제 투자은행의 외국환 취급 , 범위에 대한 규제 등과 같은 투자은행이 자본 운용 기반의 공급자로의 성장을 규제하는 사업 환경은 개선되어야 한다.
둘째 국내 아직 국내 전문 투자가의 에너지 사업이나 상품에 대한 , 파생금융에 대한 기술적 역량 및 경험은 부족하므로 장외금융 발전 초 기 단계에서는 명성이 있는 매치메이커(matchmaker)를 활용하여 거래비 용을 감소시키고 금융 투자 역량을 서서히 쌓아가는 것이 바람직할 것 으로 보인다. 본 연구에서는 장외금융거래를 활성화하기 위한 매치 메 이커로서 명성이 있는 국제투자은행 의 네트워크를
활용하는 전략에 주안점을 두고 정책 방안을 살펴보았다 국제투자은 행들은 금융지식과 특정 사업 지식을 동시에 갖추고 있어서 투자자 입 장에서 이들은 진행 중인 사업에 참여시킬 때 충분한 신뢰성을 확보할 수 있다 전문적 지식도 부족하고 전문 인력을 채용할 수 없는 에너지 기업의 입장에서는 이익 창출과 헷지를 위해서 시장에 직접 나서서 거 래 하기에는 매우 힘든 상황이다 직접적 거래보다 국내 증권사 혹은 국제투자은행을 통한 장외거래로 헷지 전략을 구현하는 것이 거래 상대방 탐색 비용을 줄이는 방법이다 위험 헷지를 위한 상 품 거래에 있어서 투자 은행들은 에너지 가격 변동에 따라 급변하는 상화에 맞춰서 즉시 상품 거래를 할 수 있는 고객 네트워크를 갖고 있 다 투자 은행은 장외거래 상대방을 직접 찾거나 거래 상대방을 찾을 수 없는 경우 자신들이 받는 형태로 헷지 계약을 체결한다 예컨대 모건이나 골드만삭스의 경우 거래 플랫폼을 만들어 놓고 있어 투자 기 업이 다른 글로벌 투자 은행과 직접 접촉하여 헷지 전략을 수립할 수 있다 국제투자은행의 거래플랫폼을 잘 활용하면 사기업뿐만 아니라 공기업 특성의 절차 등으로 가격 상승에 대비한 마켓 타이밍을 실시하 지 못하는 가스공사나 한수원 등의 공사들도 실물거래에서 발생하는 가격 위험을 줄이면서도 과도한 장기 계약으로부터 발생하는 경직성을 극복할 수도 있을 것으로 보인다 현재 공사들은 장기 계약과 현물 거 래를 적절히 결합하여 원료를 구입하고 있으며 가격 상승 및 기타 실 물에서 발생할 수 있는 위험에 대비하여 상당량의 원료를 비축하고 있 다 만약 국제투자은행과 네트워크를 통해 실물 운용에 큰 변화를 주지 않고 마켓 타이밍을 할 수 있는 전략이 존재할 수 있을 것으로 보인다 그 결과 연료 비축량을 줄여 관련된 비용을 절감할 수도 있을 것이다
이외에도 투자은행은 원자재 시장과 파생상품 시장에 대한 연구 혹 은 기술적 보고서 향후 파생상품에 관한 파트너의 내적 역량을 키울 수 있는 방안을 제공한다 예컨대 일정 기간 동안 제휴 기업의 인력에 게 은행 본사에서 자체 연구나 트레이딩 역량을 키울 수 있는 교육프 로그램을 제공한다 이와 같은 프로그램을 잘 활용하면 국내 기업의 자 체 역량도 키울 수 있다
한편 국제투자은행을 잘 활용하기 위해서는 그들의 정보독점력을 견제하는 제도적 장치도 필요하다 최근 세계적으로 이루어지고 있는 장외거래 정보 공개 제도 개혁 또는 와 같은 시스템 도입이 국 제투자은행 네트워크 전략과 보완적으로 추진될 수 있는 제도적 장치 라고 볼 수 있다 특히 에서는 대규모 거래인 경우 그 규모를 공개적으로 밝히지 않음으로서 딜러 등의 유동성 제공자들이 장외거 래를 이용한 혜택을 유지할 수 있도록 한다 즉 장외거래의 장점을 손 상시키지 않는 범위에서 거래정보를 공개하는 시스템 도입이 필요하 다 장외시장에서 거래되는 신디게이트론 자료를 이용하여 실증분석을 시행한 결과는 장외시장 내 정보 비대칭성에 의한 거래 비용은 기술적 사업에 투자 또는 참여 경험이 있는 투자은행 과 협력 전략을 통해 유의적으로 낮출 수 있다는 것을 보였다 특히 금융 투자자 간의 정보 가 공개될 때 그 보완 효과는 더욱 크다는 것이 유의적으로 검증되었 다 요컨대 명성이 있는 국제투자은행 네트워크를 활용한 장외거래 에 너지 금융 투자 활성화 전략이 시장 참여자의 기존 장외거래 정보가 공개되는 제도와 함께 보완될 때 그 효과를 더 발휘할 수 있다는 논지 를 강조한다
ABSTRACT
Domestic over-the-counter market (OTC) began with the approval of derivative product business of general goods from commercial banks since 2006 with focus on foreign trade supplies. Global over-the-counter markets have recently been growing rapidly, but the domestic market, compared to the leading nations such as the United States or the United Kingdom, is lacking in financial infrastructure and expertise with insufficient markets and system to manage market risks. With the recent increase in over-the-counter market disputes regarding the ELS and others, the importance of protection for investors is being emphasized. Based on the Capital Market Act of September 2013, the Financial Services Commission has resolved upon the approval of OTC trade industry.
Meanwhile, nations around the world including Singapore and China are focusing upon investments for developing future markets and institutional support to stimulate energy product trades, and is also putting efforts to further develop the corresponding hub for the energy financial market. Going along with this global trend, Korea has also put forward a government goal to develop Yeosu-Ulsan oil hub. Also, several plans to promote energy product trade, such as creating an electronic trade internet website from the Korean Exchange Market and planning for establishing a future market for
petroleum products, are in progress with consideration towards the domestic supply and demand situation in order to naturally form a petroleum product price range. Investment interests towards the energy industry and related products within the domestic OTC market are on the rise but, due to technological limits and other non-commercial risks, the investors are hesitant upon approaching this subject and the efforts to improve the relevant institutions upon these problems are still in the beginning stages. Despite the active efforts, due to comparatively less-advanced financial infrastructure and the rigorous energy market conditions, effects of institutional improvements are being undertoned, and the incentives for market investors are lacking; particularly for the private oil refinery companies that are responsible for the monopolistic oil market.
This paper proposes a strategy to revitalize energy investment which fits into the domestic OTC trades while also examining the pending issue of energy and financial product investments through OTC trades based on the advancements of financial markets and related law within the major countries around the world. Especially this paper focuses upon deriving a strategy to invigorate the OTC market for South Korea's developing financial market through an empirical analysis of syndicate loan trading thereby finding a way to promote domestic energy market price mechanism with invigoration of energy financial investments.
Current domestic exchange-traded derivative market's trading
volume is 8th largest in its trading volume in the world. The domestic exchange-traded market has 15 derivative markets based off of 15 different standards including stock quotes and shares while 90% of trades are made up of stock futures and option trades. Trade within the OTC derivatives market is mainly made between banks.
Trading status shows 90% are made between banks while Non-Deliverable Forward (NDF) takes up 72.3% and Interest Rate Swap (IRS) products at 21.5%. Comparatively, the scale of domestic OTC derivatives market is only 27% of exchange-traded market, but the OTC balance is more than 80 times larger than that of the latter.
That implies that within the domestic exchange-traded derivatives markets and OTC markets, energy derivative products are of less importance. Based on the research results of 2013, the overall global weight taken up by energy derivative products are 4-5% of the entire derivative market. But as for South Korea, despite having a larger share of petroleum and petrochemistry product exports, there is not a market to manage risks related to these products.
Taking a look into the domestic energy industry's hedge trade status, for oil companies that are mainly importing businesses, incentives from hedge trade are weak. There are two major reasons to this background. First, an importing business like the energy companies provides products through expected production method.
Therefore, by being able to hold small amounts of foreign currency assets for short-terms, there is not a large incentive from hedging.
Second, companies such as oil refineries that hold domestic market dominance, incentives from hedge trades are even more obsolete.
And it is because they are able to pass on the cost from not hedging onto the consumers.
Based on the analysis of domestic energy industry fund investment cases, the significance of promoting the participation of private investors into long-term large scale businesses with uncertainties is apparent. However, there exists a discrepancy from an ideal direction of future financial market development based on market liberalism with two sides of mobilizing policy finance including increasing the maximum percentage of coverage for export credit agency to promote the participation of uninterested private and corporate investors during the investor recruitment phase as well as failing to throughly examine investment options during the review phase of the business. For fund investment profitability and stainability to improve through market principles, risk-covering policies employing public financing should be little used in the future whilst an insightful risk hedging strategy propulsion needs to be utilized through derivative trading using finance engineering between market investors, or through spot or derivative trading in the exchanges or OTC. Especially when it comes to energy finance products and related business investments, due to the unique nature of the industry, because trade purpose and tendency varies based on trading individuals, costs are high and investors show a tendency to avoid
leaking trade information; therefore, investors and businesses prefer to confirm hedge strategies through OTC trades rather than through the exchanges. Generally, buyers and sellers that participate in OTC trades than central market trading witness higher information asymmetries. The information asymmetry becomes larger when the investment target is technically complicated from the financial investor's perspective and is eventually passed on to become additional search costs for market traders.
Compared to the leading nation's financial markets, the domestic financial market lacks consultative capacity for energy industries and related product investments, and the ability to evaluate future business value is falling short as well. The lack of expertises and skilled traders becomes a large obstacle when it comes to large OTC financial transactions in which the information asymmetry between dealers is large. In other words, the main reason behind lack of energy project investments through OTC financial trades is because of the uncertainty of long-term future profitability for the financial investment institutions when it comes to making a decision to invest upon an energy business. The effects of information asymmetry applies equally towards energy industries such as oil refineries and power producers relying upon risk hedge strategy through OTC trades. These energy companies have larger financial burden compared to exporters because they have less incentives to carry out risky hedging trades. Even if domestic energy companies hire OTC
experienced financial experts, it is hard to secure a financial network that is able to immediately react to the market timing of resource price volatility, and it also becomes additional transaction cost burden.
Additionally, the unfavorable business regulation for investment banks (IBs) in growing into a capital management-based supplier such as net capital ratio (NCR) regulations and regulations on foreign exchange dealing range by the investment banks have become a difficult obstacle to overcome in diversifying capital management through foreign investments and has become one of the main reasons for increasing OTC trade searching costs.
Consequently, domestic IBs are falling behind foreign competitors in securing higher value-added projects due to lack of capital; an end-result from weak institutional milieu and lack of internal capability.
Because domestic experts are lacking in competence and experience when it comes to derivative finance for energy business and products, during the early phases of OTC financial development, utilizing a creditable matchmaker to reduce trade costs and build up on investment competency seems to be desirable. This research focuses and examines upon the strategy of utilizing highly creditable international IBs as a renowned matchmaker and their network for OTC finance trade development. In order to properly utilize the international IBs, an institutional strategy to check up on their
monopolistic strength of information is also essential. And the reform of OTC trade information disclosure system being made around the world recently seems like the perfect fit as the institutional device in complementing the international IB network strategy. Based upon the results of empirical analysis on OTC syndicate loan market, it has been confirmed that unneeded additional cost caused by information asymmetry within the OTC market can be significantly reduced with a cooperative strategy with an IB that has experience in participating in technical projects or related investments. And especially when the information was disclosed between financial investors, the complementary effect turned out to be more significant. That is to say, this research emphasizes that a strategy of utilizing a creditable international IB network to promote OTC energy investments can become a lot more effective when complemented with an institution which reveals all OTC trade information upon the players of the market.
제목 차례
제 장 서 론1 ··· 1
제 장 장외시장의 개관 및 이론2 ··· 5 1. 개관 ··· 5
장외거래 절차
2. ··· 5 장외거래가 선호되는 요인
3. ··· 8 장외거래의 정보 투명성
4. ··· 11 장외상품 거래 인프라
5. ··· 13 주요 장외거래시장 규제 개혁
6. ··· 14
제 장 세계 금융시장 내 에너지 상품 거래 현황 3 ··· 23 세계 장내 에너지 거래 현황
1. ··· 23 세계 장외시장 내 에너지 거래 추이
2. ··· 27 주요국 에너지 상품 거래 시장
3.
제 장 국내 에너지 금융 거래 및 투자 실태4 ··· 43 국내 에너지 상품 거래 현황
1. ··· 43 국내 에너지 상품 거래 헷지 현황
2. ··· 47 국내 에너지 사업 펀드 투자 사례 분석
3. ··· 50
제 장 장외 에너지 금융 투자 활성화 방안5 ··· 73 장외 에너지 금융 투자의 문제점
1. 73
장외 에너지 금융 투자 활성화 방안
2. 81
3. 실증분석
제 장 결론6 ··· 101 참 고 문 헌··· 105
표 차례
표 금융상품 분류
< 2-1> ··· 10 표 국가별 장외파생시장 규제 제도
< 2-2> ··· 16 표 장외파생상품시장 개혁에 대한 국가별 진행 상황
< 2-3> ··· 17
표 채권 시장 활동 공시 예
< 2-4> FINRA TRACE ··· 21 표 기초자산 파생상품 거래량 추이
< 3-1> ··· 23 표 기초자산별 거래량 증감률 추이
< 3-2> ( ) ··· 24 표 에너지선물 거래량 순위
< 3-3> (2012) ··· 25 표 에너지선물 거래량 순위
< 3-4> (2013) ··· 26 표 주요 석유선물시장 비교
< 3-5> ··· 30 표 미국 뉴욕상품 거래소 주요 거래 품목
< 3-6> (NYMEX) ··· 32 표 최근 년간 일평균 거래량
< 3-7> CME 5 ··· 34 표 최근 년간 에너지 거래량 변화율
< 3-8> CME 5 ··· 34 표 에너지 자원의 일평균 데이터
< 3-9> CME ··· 35
표 의 주요 거래 품목 거래량
< 3-10> ICE Futures Europe ··· 37
표 의 주요 거래 품목 거래량
< 3-11> ICE Options Europe ··· 37 표 브렌트유 선물 옵션 거래량
< 3-12> , ··· 38
표 스왑거래량 비교
< 3-13> 2011-2014.6 ··· 41 표 상품군별 해외 상장파생상품 거래량 및 거래 대금
< 4-1> ··· 44
표 금융회사 파생상품 거래 규모 추이
< 4-2> ··· 45 표 귀금속 및 상품 등 거래 규모 추이
< 4-3> ··· 46 표 페러렐 펀드의 과세 방식
< 4-4> ··· 56
표 소득세 감면 및 분리과세 방식과 기대 효과
< 4-5> ··· 60 표 세 가지 펀드의 특성 비교
< 4-6> ··· 66 표 펀드 성격에 따른 예상 수익률
< 4-7> ··· 68 표 금융시장 규모 국제 비교
< 5-1> ··· 74 표 아시아 지역 국제투자은행 순위
< 5-2> ··· 76 표 골드만삭스 자기자본 투자 규모
< 5-3> ··· 77 표 국내금융시장 내 투자은행 점유율
< 5-4> ··· 79 표 주간사은행으로서 국제투자은행 상위 위 전체 표본
< 5-5> 10 : ···· 83
표 주간사은행으로서 국제투자은행 상위 위 에너지 사업
< 5-6> 10 :
표본 ··· 84 표 주간사은행으로서 국제투자은행 상위 위 자원개발사업
< 5-7> 10 :
표본 ··· 85 표 사업자로서 국제투자은행 상위 위 전체 표본
< 5-8> 10 : ··· 85 표 변수 통계량
< 5-9> ··· 96 표 회귀분석 결과
< 5-10> ··· 98
그림 차례
그림 년 주요 거래 품목의 수익 비중
[ 3-1] CME 2013 ··· 33 그림 파생상품 일평균 거래 금액 추이
[ 4-1] ··· 45 그림 조선사와 정유사의 선물환 순매매 추이
[ 4-2] ··· 48 그림 선박 수주액 및 해외 주식 투자 추이
[ 4-3] ··· 49 그림 텍사스 주 퍼미안 분지
[ 4-4] ··· 52 그림 패러렐 유전 펀드 모집 방식
[ 4-5] ··· 53 그림 패러렐 유전 펀드 개념도
[ 4-6] ··· 55 그림 앵커 유전 펀드 투자 구조도
[ 4-7] ··· 58 그림 마다가스카르 암바토비 니켈 광산의 위치
[ 4-8] ··· 61 그림 암바토비 프로젝트 구조
[ 4-9] ··· 62 그림 암바토비의 헷지 구조
[ 4-10] ··· 64 그림 암바토비 펀드 예상 현금 유입액
[ 4-11] ··· 65 그림 채용 면접과 신디케이트론 구성 비교
[ 5-1] ··· 92
제 장 서 론 1
년대 중반 이후 석유와 가스를 포함한 에너지자원 가격이 큰 2000
폭으로 변동하며 세계 금융시장 내 에너지 금융상품에 대한 투자 수 요는 급격히 증대되어왔다 일반 투자자들의 석유. (WTI) 선물 거래량 이 급격히 증가하여왔으며 옵션 인덱스 펀드 상장지수펀드, , , (ETF), 파 생결합증권 등 신금융상품이 개발되고 금융공학도 나날이 발전하고 있다.
에너지투자는 원유 가스 광물과 같은 에너지 금융상품의 거래와 , , 생산광구 발전소 설비 등 산업 자산에 대한 투자로 구분할 수 있다, . 금융상품 투자는 거래소 혹은 장외에서의 현물거래와 선물거래 등에 의해 이루어지고 있으며 산업 자산에 대한 투자는 신디케이트론 등 , 전통적인 은행 대출과 투자은행(IB)의 인수업무가 혼합된 융자 형태 에 의해 이루어진다 에너지 금융상품 및 관련 산업 투자에서는 산업 . 고유의 특성상 거래 목적이나 성향이 거래자별 성향에 따라 다양해서 거래비용이 높고 투자자는 거래정보가 노출되는 것을 기피하므로 장 내시장보다는 장외시장(over-the-counter, OTC)에서 거래가 활발히 이 루어지고 있다 특히 최근 자원가격 변동성의 증가와 함께 리스크를 . 헷지하려는 움직임이 활발해지면서 장외시장을 통한 파생상품 거래에 대한 관심이 증대되고 있다 장외파생상품은 시장에 따라 현물가격. , 선물가격 기타 지수 등을 기준 가격으로 팔며 평균가를 사용한 거래, 가 자주 활용되는 것이 특징이다.
장외시장은 매수(bid)와 매도(offer)를 종합하고 거래를 분배하는 데
있어 경매나 지정가 주문장(limit-order book) 등의 중앙 집중적 거래 메커니즘을 사용하지 않고 구매자와 판매자가 개인적으로 거래 조건, 을 협상하여 거래가 이루어지는 시장이다 일반적으로 장외거래에 참. 여하는 구매자와 판매자는 거래 가능한 다른 거래상대방(counterparty) 의 존재나 최근 이루어진 유사한 가격 협상 사례에 대한 정보가 없으 므로 장내시장에 참여하는 것에 비해 상대적으로 더 큰 정보 비대칭 성에 처한다 그럼에도 투자자들이 장외시장을 선호하는 이유는 장외. 거래가 채권이나 신디케이트론과 같이 중앙청산이 어렵고 거래비용이 높은 상품 또는 투자자가 거래정보가 노출되는 것을 꺼려하는 상품의 거래에 적합하기 때문이다 예컨대 장기간 막대한 규모의 자본 투자. , , 가 요구되는 자원개발 사업의 프로젝트 파이낸싱에서 신디케이트론의 형태로 투자하는 경우 그 발행 목적과 조건이 사업마다 다양할 뿐만 아니라 차주 사업주 와 투자자 모두 자본 거래 내역이 외부에 노출되( ) 는 것을 꺼려할 것이다 이와 같은 연유로 실제 자원개발 사업에 투자. 되는 신디케이트론은 대개 장외시장을 통해 거래되고 있다.
국내 장외시장은 2006년 시중은행에 일반상품 관련 파생상품 업무 가 허가되면서 해외 물량의 거래를 위주로 본격적으로 개시되었다.
최근 세계적으로 장외파생상품시장도 급속하게 성장하고 있으나 국내 장외시장은 미국과 영국 등 선진국 시장에 대비하여 금융 인프라 전, 문성이 매우 미흡하고 시장 위험을 관리하기 위한 시장 및 제도가 미 비한 상황이다 또한 최근에는 주가연계증권. (ELS) 등과 관련한 장외 거래 분쟁이 증가하면서 투자자 보호의 중요성이 강조되고 있는 상황 이다. 2013년 월 자본시장법에 따라 금융위원회는 장외파생상품 거9 래청산업 인가를 의결하였다.
한편 싱가포르와 중국을 포함한 세계 각국에서는 에너지상품 거래, 를 촉진시킬 수 있는 선물 시장을 형성하고 제도적으로 지원하는 등 집중적인 투자가 이루어지고 있으며 이에 맞는 에너지 금융 시장의 , 허브로 발전하려는 노력이 일고 있다 여기에 발맞추어 우리나라 또한 . 세계적인 추세에 맞게 여수 울산 오일 허브 설립과 같은 국정 목표를 - 내세우고 있다 더불어 국내의 수급 상황을 반영하여 석유제품 가격이 . 자연스럽게 형성하도록 한국거래소에서 전자상거래 사이트를 개설하 고 석유제품 선물시장 개설을 검토하는 등 에너지 상품 거래를 촉진 시키려는 제도를 마련하고 있다 이와 같이 국내 장외시장에서 에너지 . 산업 또는 관련 상품에 대한 투자 관심이 고조되고 있으나 기술적 전 문성 비상업적 위험 등으로 인해 투자자들이 섣불리 접근하기 어려우, 며 이런 부분에 대한 제도 개선 연구도 아직 걸음마 단계에 머물고 , 있다 특히 증가하는 에너지 투자수요에 비해 상대적으로 선진화되지 . 못한 금융 인프라와 경직된 에너지 시장 환경에 대한 제도 개선 효과 는 저조한 실정이며 석유 시장의 경우 독점 체제를 구축하고 있는 민, 간 정유사들의 시장 참여 인센티브가 부족한 실정이다.
본 연구에서는 장외거래를 통해 세계 에너지 금융거래 현황을 살 펴보고 국내 장외거래 여건에 알맞은 에너지 투자 활성화 전략을 제 시한다 특히 우리나라의 금융시장의 발전단계에서 장외시장을 활성. , 화할 수 있는 방안을 금융 사례 분석을 통해 도출하고자 한다 이로서 . 에너지 금융 투자 활성화를 통한 국내 에너지 시장에서 시장가격 기 능을 증진시킬 수 있는 방안을 모색한다.
본 보고서의 구성은 다음과 같다 제 장에서는 장외시장의 개관과 . 2 이론을 살펴본다 제 장은 세계 금융시장 내 에너지 상품 거래 현황을 . 3
살펴보고 제 장은 국내 에너지 상품 거래 실태 및 문제점을 분석한, 4 다 제 장은 장외시장에서 에너지 금융 투자 활성화 정책 방향을 제시. 5 한다 제 장은 결론이다. 6 .
제 장 장외시장의 개관 및 이론 2
개관 1.
장외시장(Over-the-counter, OTC market)은 매수(bid)와 매도(offer) 를 종합하고 거래를 분배하는 데 있어 경매나 지정가 주문장 등의 중앙 집중적 거래 메커니즘을 사용하지 않고
(limit-order book) ,
구매자와 판매자가 개인적으로 거래 조건을 협상하여 거래가 이루어 지는 시장이다(Duffie 2014). 일반적으로 장외거래에 참여하는 구매자 와 판매자는 거래 가능한 다른 거래상대방(counterparty)의 존재나 최 근 이루어진 유사한 가격 협상 사례에 대한 정보가 없으므로 장내거 래시장에 참여하는 것에 비해 상대적으로 더 큰 정보 비대칭성에 처 한다 한편 투자자들은 유리한 거래 조건에 대해 알지 못하거나 또는 . 유리한 거래 조건을 확보하기 위하여 누구에게 연락해야 할지를 모르 는 상황에 처한다 즉 장외시장 내의 가격 및 거래 분배 상황은 시장. , 의 불투명함과 거래를 중개하는 중개인과 딜러들의 역할에 의해 다양 하게 영향을 받는다.
장외거래 절차 2.
장외거래시장에서 거래되는 자산에는 대부분의 정부 및 기업 채권, 자산담보증권 증권 대출 재구매 계약 다양한 파생상품 부동산 통화 , / , , , 등이 포함된다 대부분의 장외 시장에서 거래는 딜러가 중개한다. .
장외거래를 위한 협상은 투자자가 딜러에게 연락하여 거래 조건에
대하여 문의하면서 시작되는 것이 일반적이다 이때 휴대전화나 전자 . 우편 스크린 기반 문의 시스템을 통하여 의사소통을 하거나 중개인을 , 통할 수도 있다 쌍방 시장을 형성하는 딜러는 일반적으로 고객에게 . 고객이 수락 또는 거절할 수 있는(take-it-or-leave-it) 쌍방의 가격 즉 , 매수가와 매도가를 제시한다 이때 고객은 즉각 매수가를 수락하거나 . 매도가를 올림으로서 이 거래를 받아들일 수 있다 딜러가 제시하는 . 매수 또는 매도 가격은 표준화된 제품에서 일반적으로 합의된 최대 수량까지는 양에 비하여 가격이 저렴하다고 생각되는 수준에서 결정 된다 가격 합의가 이루어지면 고객과 딜러는 합의된 가격에 교환될 . 물량에 대하여 협상을 계속한다 만약 고객이 딜러가 제시한 견적에서 . 거래하기를 거부하면 딜러는 거래를 할 수 있는 기회를 잃는 대신 가 격을 한 발 양보하기도 한다 이때 딜러는 자신이 원래 부른 견적을 . 고수한다는 평판을 유지하여 확보하는 가치와 현재 거래에서 수익을 낼 수 있는 가능성 사이에서 손해를 감수하고 상대의 가격 조건을 수 락하기도 한다 즉 딜러는 현재 거래 협상 중인 가격 조건에 의해 자. , 신의 현재 평판을 잃을지도 모른다는 위험을 항상 부담한다.
이와 같이 장외거래 내 가격과 물량을 결정하는 문제는 정보비대칭 성하의 전략적 게임 상황을 생각할 수 있다 전략적 게임은 서로 개인. 적으로 갖고 있는 정보가 다르며 각자의 거래상대방과 관련하여 풍부 한 외부 선택지가 존재하기 때문에 복잡한 양상을 띨 수 있다 거래상. 대방은 미래 현금 흐름의 가능성 분포 상황 등에 따른 자산 가치와 현 재 시장조건 거래를 위한 개인적인 동기 등과 관련하여 자신과 다른 , 정보를 갖고 있을 수 있다 또한 거래자의 기회는 해당 거래상대방의 . 시장 포지셔닝에 따라 달라지기도 한다 예컨대 딜러는 자신의 시장 .
네트워크를 활용하여 거래를 성사시키며 이에 파생되는 정보를 제공 받지만 해당 딜러의 고객이 접하는 거래 기회는 보다 제한적이므로 최신 거래에 대한 정보력도 약하다 이로 인해 딜러가 협상에 있어 유. 리한 고지에 서는 것이 일반적이다 한편 딜러는 정보력뿐만 아니라 . 미계약 물량에 대한 재고조정 능력에 있어서도 우위에 선다 특히 딜. 러로서 경쟁자가 적은 경우 딜러가 협상에서 더욱 우위를 차지할 수 있다 예컨대 투자자가 이미 과거에 견적을 한 번 받았던 딜러를 다시 . 찾아 가는 경우 딜러는 이 투자자가 다른 딜러들로부터 더 좋은 거래 , 조건을 제시받지 못하였다는 것을 알고 이전에 제시한 것보다 열악한 견적을 제시할 가능성이 크다.
장외시장에는 브로커라고 알려진 중개인에 의해 거래가 성사되기도 한다 이 브로커들은 보통 익명성 보장하에 구매자와 판매자 간의 협. 상을 중재하고 한 투자자의 거래 조건을 다른 투자자에게 전달한다.
즉 고객이 브로커를 찾는 이유는 자신의 익명성을 보호하면서 거래 상대를 찾기 위함이다 거래 가격과 거래량에 대해 동의가 일단 이루. 어지면 한 당사자가 상대방에게 거래량을 늘리자고 제안할 수 있으며 당사자 중 적어도 한쪽이 더 이상 거래량을 늘리기를 거부할 때까지 거래량은 늘어날 수 있다 다만 쌍방 간 거래가 이루어지는 동안 브로. 커와 연락이 닿는 다른 당사자들도 거래에 참여의사를 밝힐 수 있다.
한편, 2000년 이후 고객과 딜러 간의 중개는 전자플랫폼으로 대체 되어 왔고 장외거래도 더욱 활성화되었다.1) 특히 전자플랫폼의 발달 은 장외파생상품시장을 더욱 발전시켰다. 2000년 말 조 달러에 불95 과하였던 전 세계 장외파생금융시장 규모는 2008년 월말 6 684조 달
1) 대표적인 전자플래폼으로 eSpeed, BrokerTec, Bloomberg, MarketAxess, MTS, 를 들 수 있다
TradeWeb .
러로 그 기간 동안 약 7.2배 증가하는 성장세를 보였다 김영도 ( 2013).
그러나 세계금융위기 이후 각국의 감동당국은 규제 공백으로 인한 시장의 과도한 팽창을 인지하고 과도한 양자 간 거래에 따른 거래상 대방 위험 증가 시장참여자 간 정보비대칭성문제 상품의 비표준화문, , 제 규제 체계 부재 등에 대한 방안을 모색하기 시작하였다 예컨대 , .
년 미국 법에서 스와프 체결 시설 을 통한 표준
2010 Dodd-Frank (SEF)
장외 파생상품 거래를 의무화하였고 장외시장 정보비대칭성을 완화하 기 위한 방안을 마련하였다.2)
장외거래가 선호되는 요인 3.
장외시장의 거래 투명성이 낮은 이유는 이 시장에서 거래되는 상품 들의 특성에서 기인한다 예컨대 부채담보부증권. , (collateralized debt
과 여타 구조적인 신용 상품들은 일일 거래량이 많지 않으 obligation)
며 이 분야에서 소수의 전문 투자자들만이 제대로 분석해 낼 수 있는 복잡한 계약 관련 특성을 갖고 있다 거래소에서 이러한 금융 상품이 . 거래된다고 해도 유동성과 투명성은 보장되지 않을 뿐만 아니라 투자 자마다 개별적으로 다양한 선호가 반영된 금융 상품들이 거래소에서 청산되도록 하는데 충분한 거래 참여를 이끌어내기 어렵다 결국 이러. 한 상품들은 자연스럽게 장외에서 거래되고 있다 한편 연방자금대출. , 금(Federal funds loan)은 일반적으로 총액과 이자를 포함하고 있으며 기본적으로 은행 간 단기콜금리시장(overnight money- market)에서
2) SEF는 Swap Execution Facility의 약자로 도드 프랭크 법에 따라 도입된 스와프, - 거래 플랫폼으로 주로 장외시장에서 거래되던 스와프거래 방식을 바꿔 적절한 규제가 가능하게 하였다.
호가로 결정된다 연방자금대출금은 담보를 제공받지 않기 때문에 대. 출기관은 채무기관이 갖고 있는 기본적인 위험을 떠안게 된다 이와 . 같은 신용위험은 연방자금시장(Federal funds market)의 장외거래에 의해 부분적으로 해소되고 있다 모든 대부자금. (loan)이 동일한 품질 을 갖고 있지 않으므로 대출기관이 특정한 채무기관이 가지고 있는 위험에 자신을 노출시키고 대출금에 대한 이자율 결정과 동일한 방식 을 일반 상품이 거래되는 표준화된 중앙 집중적인 의사체계에 반영하 는 것은 불가능하다 특히 석유와 가스의 현물과 선물 등 에너지 상품. 은 장외에서 거래가 될 때 투자자의 필요에 따라 다양한 방식으로 거 래성사가 이루어진다 예컨대 고객이 요청하면 투자은행에서는 고객. 에게 현재 표준화된 시장에서는 거래되지 않으나 투자 목적에 적합한 새로운 금융 상품을 제공할 수도 있다 새로 등장한 상품도 결과적으. 로 한 금융 상품이 충분히 표준화되고 널리 알려지면 거래소에서도 청산이 가능하다.
한편 최근 발행된 미국 정부채권과 단순이자율스와프 신용파생인, , 덱스상품 등과 같은 특정 유동성 장외거래 파생상품들은 비교적 표준 적이고 높은 거래량을 보이는 상품으로 거래소에서 청산될 것 같이 보이나 사실 이 상품들은 장외에서 거래된다 표준화된 금융 상품이 . 장외에서 거래되는 이유는 거래 규모가 큰 데 기인하기도 한다 예컨. 대 정부가 채권을 발행할 때 전체 발행 수량이나 일일 거래량 대비 , 상당한 비중을 차지하는 양을 거래시켜야 하는 경우가 많다 이때 지. 정가 주문장 시장을 통해 거래 시도를 하는 경우 시장 교란을 염려하 는 주문 제출자는 지정가 주문장 시장에 새 정부채권 수요나 공급이 발생할 것이라는 정보를 노출하는 것을 꺼려한다 결국 거래자는 장외 .
거래를 전문으로 하는 거래상대방과 개인적인 협상을 통하여 채권을 매입하거나 매수하는 쪽이 더 유리한 가격에서 거래할 수 있다 표 .<
은 장내와 장외에서 거래되는 금융상품들을 분류하여 제시하고 2-1>
있다.
표 금융상품 분류
< 2-1>
증권 파생상품
장내 장외 장내 장외
소매
·주식
·채권
주가연계파
· 생상품
·CFDs [Contracts for
Difference]
·ETFs/ETCs/ETNs
·Certificates [Index or bonus certificates]
·워런트
·펀드
도매/
전문 투자자
·주식
·채권
·ETFs/ETCs/ETNs
·펀드
금리관련파생상품
·
주가연계파생상품
·
일반 상품 파생상품
· [ ]
·구조화 신용연계증권 [CDOs,MBS ]등
·기타 ABS
외환파생상품
·
신용파생상품
·
장외거래의 정보 투명성 4.
년대 들어오며 딜러에 기반을 둔 장외시장들 중 특히 브로커들 2000
이 적극적으로 활동하는 시장에서는 최근 견적이 도출되었거나 협상 되었던 가격들 중에서 일부 정보를 Reuters, Bloomberg,
등의 전자 매체를 통해 시장참가자에게 공개하는 경우 MarkitPartners
가 많다 특히 . 2002년 이후 미국 정책당국은 장외시장에서 회사채와 지방정부채 등의 거래 계약이 발생하면 곧 해당 계약에 대한 거의 모 든 기록을 공개함으로서 거래 후 가격 투명성을 확보하도록 지시한다.
미국 내 상당수 채권시장에서 거래 후 가격 보고는 거래 보고준수엔 진(Trade Reporting and Compliance Engine, TRACE)을 통해 이루어 지는데 이 , TRACE는 거래 회의록과 더불어 각 계약의 가격을 제공한 다 거래 규모가 명시된 기준보다 작을 경우 . TRACE에서는 거래량을 보고하며 그렇지 않은 경우 , TRACE에서는 거래량이 기준 이상이었 다고 보고한다.3) 이는 대규모 거래인 경우 그 규모를 공개적으로 밝 히지 않음으로서 딜러 등의 유동성 제공자들은 거래 규모나 자신들의 예약 가격이 차후 거래상대방에게 협상 이점으로 사용될 수 있다는 우려를 줄이기 위한 목적이며 대형 거래로 인하여 발생하는 재고 불 균형을 줄일 수 있는 부가적 이점도 제공한다.
이와 같이 장외시장 내 정보 제공자를 통해 정보투명성이 향상되 기도 하지만 이는 전자커뮤니케이션 네트워크(ECN)에 기반을 둔 시 장에 비해 장외거래 시장가격 투명도가 낮은 것이 보통이다. ECN에 서는 거래가 성사되는 즉시 거래 보고가 이루어지며 가장 성사 가능 성이 높은 매수가와 매도가를 공개하는 등 사전 거래 투명성도 보장
3) TRACE 시스템에 대한 더 자세한 논의는 p18에 제시되어 있다.
된다 일반적인 . ECN의 지정가 주문장은 모든 내용이 공개되지 않는 것이 보통이다 딜러가 벌어들이는 수익은 딜러가 다루는 거래량 매. , 수가와 매도가 간의 평균 차이에 의해 결정되며 이는 다시 해당 딜러 의 고객이 가진 시장 내 가격 정보력에 따라 달라지기도 한다 정보투. 명성이 증가하면 딜러들은 매수가 매도가 스프레드를 감소하여 거래 - 협상력이 감소한다 따라서 딜러들은 시장이 어느 정도 불투명한 것을 . 선호한다 금융상품 거래에 대한 잠재적인 수요가 거래소의 거래물량. 을 청산할 정도로 충분하지 못한 경우 장외시장의 정보투명성은 오히 려 투자자들의 거래 유인을 낮추는 결과를 가져올 수 있다.
년 도입된 미국 법에서는 미국 내 장외거래파생상 2010 Dodd-Frank
품시장의 투명성과 안정성을 규제하고 있다. Dodd-Frank 법은 표준화 된 파생상품의 경우 의무적으로 스왑 체결 시설을 통하여 거래하게 함으로서 시장 투명성에 영향을 주었으며 이외에도 데이터 보관소를 , 통하여 모든 거래 정보를 규제기관에 공개하는 제도 거래량에 대하여 , 일부 종합적인 정보를 대중에게 공개하는 제도 표준화된 파생상품의 , 계약 가격을 대중에게 공개하는 제도 등을 의무화하고 있다.
세계금융위기 이후 더욱 강조되고 있는 거래정보 공개 제도의 정책 적 효과 분석은 TRACE 자료를 이용하여 실증적 분석이 가능하다 예. 컨대 Bissembinder, Maxwell and Venkataraman(2006)의 연구는
를 사용하여 채권 시장에서 거래 후 가격 투명도가 가지는 시 TRACE
사점에 대해 실증 자료를 분석하였다 분석 결과 정보 공개 제도 도. , 입에 따라 시장유동성이 감소할 것이라는 일부의 우려와는 달리
가 도입되기 전 정보 공개 효과는 오히려 시장유동성을 증대 TRACE
시킨 것으로 나왔다.
장외거래 인프라 5.
장외시장 내 거래상대방 위험을 완화하는 기법으로 중앙청산소 거래정보저장소 전자거래플랫폼이 있 (CCP, central clearing party), ,
다 일반적으로 파생상품을 포함하는 금융상품의 거래절차는 매매 체. 결 청산 결재로 구분할 수 있다 청산은 거래당사자 간의 거래를 차, , . 감하여 하나의 채권 또는 채무를 산출하고 결재를 지시하는 일련의 과정을 의미한다 중앙청산소 개념은 표준화된 모든 장외파생상품 거. 래에서 모든 매도자 또는 매수자 에 대한 매수자 또는 매도자 역할을 ( ) ( ) 중앙청산소가 수행하여 청산 절차를 시행하고 결제 이행을 보증하는 것이다 이를 통해 거래상대방의 위험을 제거하고 다자간 차감에 의한 . 순포지션을 정리하여 위험산정액을 감소시키며 또한 결재불이행으로 , 인한 위험의 전이를 사전에 차단하는 역할을 수행한다 김영도 ( 2013).
거래정보저장소는 장외파생상품의 계약별 거래정보 상세 계약정보( ) 를 계약당사자로부터 보고받아 기록을 수집하고 관리하는 주체를 말 한다 거래정보가 집중되기 때문에 거래정보저장소를 이용하여 시장 . 전체의 장외파생상품 거래량 및 포지션 등의 정보를 집계하고 공시할 수 있으며 감독기관에게 장외파생상품시장에 대한 감독정보의 정기, 적인 제공과 개별 거래 내역에 대한 정확한 정보 제공이 적시에 이뤄 질 수 있게 된다 김영도 ( 2013).
조직화된 매매 체결기구로서의 전자거래플랫폼도 주요한 거래 인프 라의 하나이다 전통적인 장외상품의 매매 체결은 전화나 브로커 등을 . 이용한 수작업에 의존해왔다 전자거래플랫폼은 이러한 매매 체결 과. 정을 효율적으로 만들기 위해 등장한 것으로 현재 이용되고 있는 방 식은 스크린 방식 보이스 브로커와 연계된 하이브리드 방식이 있다, .
하지만 정규거래서 딜러의 거래사이트 브로커 중개 거래 등과의 역, , 할 구분이 아직 불분명하며 국제적인 개념 정립도 아직 미진한 상황 이다.
주요 장외거래시장 규제 개혁 6.
가. G20 금융 규제 개혁
세계금융위기가 투자은행 헷지펀드 장외파생상품 등 그림자금융에 , , 대한 감독의 공백으로 야기되었다는 주장이 제기되었다 세계금융위. 기 이후 G20에서는 금융 규제에 관련된 현안들이 주요 논의 틀로 급 부상했다 특히 . 2009년 G20 피츠버그 정상회의에서 장외파생상품관 련 주요 성명을 발표하는 등 적극적인 움직임을 보였다.
늦어도 년 말까지 표준화된 모든 장외파생상품은 적절한 경우
“ 2012
거래소나 전자거래플랫폼(electronic trading platform)에서 거래가 체 결되어야 하고 표준화된 모든 장외파생상품은 중앙청산소(CCP)를 통 해 청산되어야 한다 또한 모든 장외파생상품은 거래정보저장소. (trade
에 보고되어야 한다 중앙청산소에서 청산되지 않는 상품은 repository) .
높은 수준의 자본 요구 규정을 적용받아야 한다. G20는 FSB(Financial Stability Board)와 관련 회원기구에게 정기적으로 집행 상황과 이러한 조치가 파생시장에 투명성을 확대하고 시스템 위험을 완화하며 불공, , 정거래를 방지하고 있는지를 평가할 것을 요청한다.” - G20 피츠버 그 정상회의 장외파생상품관련 성명서(2009. 9)4)
4) 금융 투자협회 ‘2013 장외파생상품 시장동향’ p 20 인용
위의 성명서에서도 알 수 있듯이 장외거래 시장을 통한 그림자 금, 융이 과거에 금융위기를 촉발한 원인으로 밝혀지면서 장외파생상품 거래를 규제하고 투명성을 향상시키려는 움직임이 보이고 있다 구체. 적인 방안에는 첫째 표준적인 장외파생상품 거래를 전자거래플랫폼 , 또는 거래소 거래를 통해 자동화하도록 하였다 둘째 표준적인 장외. , 파생상품의 중앙청산을 통해 거래상대방 위험을 감소시키고 시장투명 성을 제고할 수 있도록 하였다 셋째 장외파생상품의 거래 내역을 거. , 래정보저장소에 보고하도록 하였다.
이 규제안의 개별적 규제내용은 사실상 서로 밀접하게 관련되어 있 다 즉 전자거래플랫폼 중앙청산소. , (CCP), 거래 정보 저장소가 동시에 작동해야만 장내수준의 시장 환경을 조성할 수 있다 더불어 중앙청산. 소를 거치지 않는 거래에 대해서 높은 요구자본금을 설정해 제재를 가하는 규정도 시행할 예정이다.
표 는 국가별 장외파생시장의 규제 제도를 비교하여 제시하고
< 2-2>
있다 세계 금융위기 이전에도 미국 유럽 등 금융선진국들에서는 일. , 부 금융에 대한 중앙청산소가 운영되고 있었다 금융위기 이후 규제당. 국의 움직임과 별도로 민간 금융은 자발적으로 중앙청산소를 통한 청 산서비스 제공을 확대하고 있다. 2011년 이후 일본에서는 개의 거래6 소가 공동 출자하여 만든 JSCC가 IRS와 CDS에 대한 청산서비스를 제공하고 있으며 싱가포르 , SGX도 최근 청산서비스를 개시하고 금융 거래와 관련된 서비스 영역으로 확대하고 있다.
표 국가별 장외파생시장 규제 제도
< 2-2>
구분 대상상품 주요 내용
미 국
CME
금리선도, 단기금리스왑
이미 거래된 장외파생상품 계약을 유사한 조거늬 장 내 선물계약으로 전환(‘Subs’)한 후 장외청산결제시, 스템(Clearing360)을 통해 청산 결제·
금리스왑, FX스왑
가 특정 스펙을 정하고 동 스펙에 해당하는 CME
스왑 거래에 대하여 장외청산결제시스템 OTC
을 통해 청산 결제 (Clearing360) ·
NYMEX
에너지 관련 장외파생상품
청산회원으로부터 장외파생상품 거래 내역을 제출받 아 청산 결제 서비스· (Clearport clearing system) 제공
장외파생상품을 규격화한 유사
장외파생상품
유사 장외파생상품을 상장하여 거래소 시스템을 통 해 거래하고 청산 결제도 지원·
ICE 에너지 관련
장외파생상품 장외파생상품 전용 전자거래 플렛폼 운영
DTCC
신용파생상품 중심 주식 금리상품( ·
도 취급)
시스템 을 통해 주로 거래체결 및
‘Deriv/SERV ’ 과정을 지원 Contirmation
유 럽
Eurex 장내상품 매가
종류 장외거래 6
용 거래등록시스템을 통해 거래를 체결하고 거
OTC ,
래 내역은 Eurex clearing AG로 전달되어 청산 결제·
Euronext.
Liffe
만기 등 거래요건을 변경하여 약정한
장외상품
시스템 을 통해 처리
‘ABC ’
수량 가격 등 조건협의 후 주문 -Cscreen : ·
매매 체결 및 확인 -Alfirm :
청산 결제 수행 -Bclear : ·
LCH.
Clearnet
금리스왑, 에너지상품 등
브로커에 의해 입력된 장외거래가 의 장외
OTC LCH
거래 전용 청산시스템(ECS : Extensible Clearing 을 통해 청산 결제
System) ·
ICE Clear Europe
신용파생상품(CDS) ICE의 에너지 및 배출권 거래시정이며, ICE OTC
을 통해 유럽 청산 서비스를 제공
Credit CDS
아시 아
SGX 원유 해상운임협정 , 등 개 장외상품28
브로커가 거래 내역을 등록시스템에 직접
OTC SGX
등록하고, SGX가 청산 결제 서비스 제공· JSCC 금리스왑, CDS TSE(동경증권거래소 그룹의 자회사로 청산기관)
자료출처 김영도 : (2013) < 4> 표 재인용
표 은 장외파생상품시장 개혁에 대한 국가별 진행 상황을 제 < 2-3>
시하고 있다.
표 장외파생상품시장 개혁에 대한 국가별 진행 상황
< 2-3>
국 가
적용규제 상황 시행규제 상황
CCP TR보고 CCP TR보고
캐나다 통과 통과 논의
미 국 통과 통과 통과 통과
E U 통과 통과 제출 제출
중 국 제출 통과 제출 통과
홍 콩 제출 제출
일 본 통과 통과 통과 통과
한 국 통과 통과
싱가포르 제출 제출 논의
인 도 통과 통과 통과 통과
주: 1) 미국의 경우 CFTC가 CCP 의무청산, TR에 보고 등과 같은 일부 규정을 채택하였으나, SEC는 아직 최종 승인하지 않았음.
일본의 경우 년 월부터 효력이 발효됨
2) , 2012 11 .
한국의 경우 최근 법안 통과를 반영함
3) , .
자료출처 김영도 : (2013) < 5> 표 재인용
나 도트 프랭크 법. -
년 미국 오바마 행정부는 금융시스템의 안정성을 제고하고 신 2009
뢰성을 회복하기 위해 금융시장 감독 체계 개혁 방안을 발표하였다.
이 방안의 핵심 내용은 모든 표준화된 장외파생금융상품이 중앙청산 소(CCP)를 통해 청산할 것을 의무화하고 비표준화된 장외파생금융상 품에 대해 자본 요구량과 마진의 기준을 높이고 표준화 거래를 장려 하는 것이다 이러한 취지는 입법 과정을 거쳐서 . 2010년 월 의회를 7 통과하고 도트프랭크법(Dodd-Frank Wall Street Reform and
으로 발표되었다 도트프랭크법의 입법 취지 Consumer Protection Act) .
는 첫째 미국 금융 감독 시스템의 효과적 개편 둘째 시스템으로 중요, 한 금융회사(SIFI: Systemically Important Financial Institution)에 대 한 규제 및 감독 강화 셋째 금융 소비자와 일반 투자자에 대한 보호 , 강화이다.
특히 장외시장에서 거래되는 파생상품 감독에 대한 규제 강화가 본 격적으로 적용되었다 먼저 장외스왑거래를 증권거래위원회. (SEC)와 상품선물거래위원회(CFTC)의 감독 대상으로 포함시켰다 기존에는 . 스왑거래에 대한 규제나 감독이 없었으나 증권거래위원회와 상품선물 거래위원회가 장내뿐만 아니라 장외의 모든 거래를 책임지게 되었다.
구체적으로 단일상품이나 간단한 지수를 기본 자산으로 하는 스왑거 래는 증권거래위원회 복수의 상품을 기본 자산으로 하여 만들어진 상, 품은 상품선물거래위원회에서 감독하도록 규정했다 외환선물환의 경. 우 스왑으로 취급되어 상품선물거래위원회의 감독 대상이다 증권거. 래위원회와 상품선물거래위원회는 협의를 통해 스왑과 관련된 규정을 제 개정할 수 있게 되었다 둘째로 파생상품 거래를 투명하게 할 수 · .
있는 환경을 조성했다 표준화된 파생상품의 경우 중앙청산소. (CCP)를 통해서 청산 거래될 수 있도록 새롭게 규정했고 표준화되지 않은 파, , 생상품의 경우 장외시장에서 거래하는 것을 유지하지만 거래 관련 정 보를 중앙예탁기관에 보고하는 것을 의무화시켰다.
다. TRACE 시스템 제도 추진
시스템은 의 약
TRACE “Trade Reporting and Compliance Engine”
자로 FINRA에 의해 발전된 프로그램이다. FINRA(Financial Industry 는 증권 거래의 공정한 운영을 통하여 미국의 Regulatory Authority)
투자자를 보호하기 위해 의회에서 지정한 독립적이며 비영리기관이 다. TRACE는 실행 가능한 모든 채권의 장외거래와 관련된 사항을 의 무적으로 보고하도록 하는 프로그램이며 특정 채권을 거래하는
회원의 브로커들은 증권거래소법에 의해서 그들의 거래를 투 FINRA
명하게 보고하여야 한다 이 법은 채권 시장에서 거래투명성을 제고하. 여 왔다. 2002년 TRACE는 법안 승인에 따라 시범적으로 시행되었으 며 2004년 이후 본격적으로 시행되었다.
시스템은 온라인 거래 기록과 정보 공개 서비스를 제공한 TRACE
다. FINRA의 구성원 혹은 그들이 지정한 제 자는 장외 기업채권거3 래의 기록 정보와 부채 증권 정보를 제공받는다. FINRA에 가입한 기 업들은 자산유동화증권(ABS), 주택저당증권(MBS), 기타 유사증권의 거래를 TRACE에 기록하도록 요구된다.
참가자들은 FIX 인터페이스를 통해서 TRACE 거래 보고를 시작 또 는 수정할 수 있다. TRACE 조정 기간은 영업일(T-DAY)부터 이후
일 까지이다 보다 늦게 제출된 거래들은 거래관리 목적 20 (T-20) . T-20
